金融业一把“双刃利剑”——派生金融工具有关理论与实务探讨，本文主要内容关键词为：双刃论文,金融业论文,利剑论文,实务论文,金融工具论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、何为派生金融工具
派生金融工具是从一些基本资产包括利率、债券、外汇、汇率、股票、股价指数等派生出来的各种金融合约及其各种组合方式。今年四月来华讲学的美国学者杰斯波·阿诺德和刘建潮二位教授则将其定义为“指其价值派生于或关联于某资产的财务契约”。美国联储管理层则将其定义为“一种金融合约，而不是借贷资金，其主要目的在于转移由于资产价值波动所带来的价格风险”。不论何种定义，但最基本含义包括：它是一种金融合约，而非实际借贷资金；是在当前约定在未来一定条件下就某种金融资产或某种价格指数以契约规定的标准进行交易的金融工具；是从所要交易的金融资产中“派生”出来的。派生金融交易（或派生金融业务）则是借助于派生金融工具而进行的金融交易行为。可见派生金融工具与派生金融交易既相联系又相区别。
派生金融工具自70年代初产生，80年代后期（特别是从1986年开始）和90年初，西方商业银行对这种方式的使用以爆炸性的速度增长，年复合增长率达40%，成为国际金融业十分引人关注的热点。为此西方商学界有人将它喻为现代商业银行发展的第三阶段的标志——“金融集成电路”。认为：电子技术发展大体经历了三个阶段：真空管——半导体——集成电路；西方商业银行发展也有相类似的三阶段：存贷为主业——电脑联网结算——现代金融创新（派生金融工具为主要特征）。
派生金融工具的产生与快速发展，有其客观的必然性，也与其自身的特点分不开。派生金融工具有传统金融工具所不具备的特点。①原形资产价值制约性。派生金融工具的价值取决于原形资产的价值。派生金融交易是在当前约定未来的交易。它的价值决定于其原形资产（基础工具）的约定价格与实际价格之差。比如国库券期货契约，买方在交割之日按契约上约定的价格向卖方买入国库券，此时如果国库券实际价格高于约定价格，则买方便具有正价值，反之则无价值（或负价值）。②易作空头。一个投资者根据合约有义务在未来某时向其他投资者交割某种他不拥有的资产，这就是作了该资产的空头。换言之，即先卖后买。与此相对应的，一个投资者在已拥有某种资产，或他根据契约有权在未来得到某种资产，这就是他在该资产上作了多头。简言之，即先买后卖。因此，利用派生金融工具比直接运用金融资产容易作空，因为它不是实际的借货资金。所以，派生金融交易市场的投机行为就特别突出。③合约保证金的巨大杠杆作用。派生金融工具是一种合约，与传统金融工具相比具有很高的流动性；由于派生金融交易（标准化的）是在交易所进行的一种金融契约，而非实际的借贷资金（或原形资产），交易时只需按规定交较低的佣金，这种派生金融工具的佣金要比同类原形资产的佣金要抵得多，因此交易成本较低。同时在交易中可以较少量的保证金做大笔的交易，以小搏大，成为巨大的杠杆，运用得当可带来巨大的收益。④易于形成所需要的资产组合。比如，一个投资者决定在甲国政府债券做多头，在乙国政府债券作空头，而他现时资产组合中只有乙国政府债券，为此，他必须先卖掉乙国政府债券，再卖掉乙国货币买回甲国货币，并用甲国货币买进甲国政府债券。这一资产组合的完成快则5-7天才能真正实现，在此期间可能会出现货币风险，为此，他还要再卖出甲国货币对乙国货币的期货。以上交易组合若采用派生金融工具——政府债券期货交易，则仅用十几秒钟即可完成这一资产调整。
派生金融工具与传统的金融工具相比最突出的特点有二：一是它的复杂性。它一般由资产、利率、汇率和各种指数变动而决定其价值，变化迅速，高度流动，不易掌握和驾驭。所以，在西方进行派生金融交易人员要进行专门培训，具有很高的多方面知识和素质。美国大学商学院现专开设此门课程——派生证券。二是盈利和风险的共存性。一方面它高流动低成本，易于形成资产组合，具有明显的正效功能，运用得当可分散转移风险，并带来巨大收益。这在西方商业银行和公司有许许多多的成功例子。1992年英国北海石油公司在高达14亿美元风险的项目融资中，美国信孚银行打破传统投资银行业务，把贷款、利率互换（掉期）和石油价格互换结合在一起，避免了石油价格风险和信用风险，解决了这一巨额的项目融资问题。另一方面，由于它的价值取决于原形资产价值，又易作空头，因此具有高风险性，若过份投机，则具有毁灭性的负面作用。最近，具有良好声誉和经营业绩的233年历史的巴林银行，只因一名28岁的交易员(Nick Leeson)股票指数期货交易失败，损失9.16亿英磅（合14亿多美元），而巴林银行资产才6亿美元，导致百年基业毁于一旦。
派生金融工具风险主要来自七个方面。
1.信用风险。包括对方违约的可能性及违约造成的损失。前者为资信问题，后者为价值的高低。
2.市场风险。市场价格、指数以及合约中重要证券利率的不确定性和不利性变化，而带来的损失。
3.结算风险。这一风险包括二种情况，一是交易一方在给对方付出资金或资产之后在与在收到对方付出的资产或资金之前发生的可能性损失［此在外汇交易中称之为赫斯堵特风险(Herstatt Risk)］。二是派生金融工具清算时原形资产价格在清算日出现的不规则运动而影响价值的清算。
4.经营风险。这是由于内部管理和控制的不当，以及人为造成的失误或欺诈等所造成的损失。
5.流动性风险。这是由于可流通或可转让金融资产或表外票据不能迅速按其基本价值或接近此价值的价格出售，及兑换时的不确定性所造成的损失。
6.法律风险。这是由于有关派生金融交易及市场的法律的不健全不稳定，使派生金融交易缺乏规范的法律制约性和法律的保护性。这种情况不论在美国还是在西方其他比较发达的国家都存在。
7.相互关联的风险。由于派生金融市场的跨地区跨世界性，往往某一因素或某一环节出现风险会迅速波及整个相关联的系统，甚至使整个系统或国际金融市场陷入危机和困难。
派生金融工具自80年代中期特别是进入90年代在世界性范围内极其迅速的发展和运用，从本质上讲，这是现代经济发展到一定程度的必然结果。从大的背景看，在高度发达的现代“混合经济”中，市场机制这只看不见的手和政府调控这只看得见的手互为作用，使市场风险一方面加大，另一方面又变得可以预测和防范，这是使派生金融工具及交易产生的根本原因。此外，派生金融工具是自70年代以来全球性金融创新(Financial Creation)的最新发展阶段和必然结果。70年代以来世界金融体系发生了巨大变化，最突出的表现之一就是金融创新。导致金融创新的四大原因（为避免通货膨胀率和市场利率上升的风险、为逃避金融监管的制约、激烈的金融竞争和科技特别是以电子计算机为核心的电子通讯、信息技术的广泛应用）以及反向影响的五大结果（利率市场化、金融业务综合化、科技应用和服务广泛化、金融市场国际化、金融监管自由化）进入80年代末90年代初表现得更为突出，派生金融工具是金融创新的发展必然。
二、派生金融工具的种类与作用
派生金融工具究竟有多少种类，其内涵是什么，目前国内看法不一。多数则认为其种类主要包括期货、期权、掉期、远期合同、认股权证、对冲等。但主要可以分为三类，每类又可因原形资产的不同而表现为不同具体品种，其它则是这些的变形工具，列表如下：
派生金融工具种类表
从表中可知，派生金融工具三类中每类又分为两种类型，它们与原形资产相结合就各成为一种具体的派生金融工具（品种）。当然，这些具体的工具出现的先后顺序是不同的。现就其类型及作用分述如下。
（一）期货(Forward and Futures)
期货是指买卖双方之间的协议。这种协议要求双方依现在商定的价格和数量在未来某个时刻交割某种商品的交易行为。
期货有两种基本类型：普通期货(Forward)，是卖买双方直接交易的契约，不经过第三者（中间者）和交押金(Margin)。另一种为标准期货(Futures)，买卖双方经中间者（交易所）按一定规范要求签署契约并交一定的拥金(Commission)和押金（保证金）。押金按交易的名义资本(Hotional Capital)某百分比计算。标准期货多为价格浮动较大的商品。原形资产(Underlying Assets)，即交易的基础资产，包括单项商品（如货币、各种债券和其它商品），商品指数、外汇（这是最为活跃的期货）、股市指数（即描述股票市场总的价格水平变化的指标。目前世界上最有影响的有纽约道·琼斯指数、东京日经指数、伦敦的金融时报指数，法兰克福DAX指数、巴黎CAC指数、香港恒生指数）、利率（占比例最高，是其它期货交易的2000%）。期货交易中最早出现的是1972年在美国首创的货币期货交易。
期货交易在派生金融市场中风险最大。巴林银行倒闭就是因尼克·里森作的世界上最为活跃的股市指数之一的日经225指数期货，因过份投机而葬送了巴林银行。
（二）互利交换(Swaps)
互利交换是指双方或多方之间达成的协议。这种协议要求各方按商定的计算方法在商定的时期定期互相支付款项的交易行为。
互利交换包括双方之间互利交换和多方之间（多方间或几方与一方间）互利交换。互换的各方要具有相同的身份（或为债权人，或为债务人）。互利交换也分为普通互利交换和标准互利交换。互利交换在社会经济生活中是经常见到的，而在金融市场中则比较复杂。现在西方金融财务管理中出现一个新的领域——财务工程(Financial Engineering)，专门从事这种互利交换组合的设计人员叫财务工程师(Financial Engineer)。目前在美国商学院已招收此专业的硕士研究生，在大的商业银行并设有专门的部门——派生证券部，帮助设计互利交换，收取服务费。
互利交换的原形资产主要有单项商品、外汇、股市指数、利率。最早产生的互利交换是1981年美国首创的利率互换，这也是互利交换中运用最为广泛的一种。利率互换(Lnterest Rate Swap)（国内常译为掉期），只交换利率而不交换本金。其标准的利率互换为固定利率与浮动利率互换。互利交换的风险低于期货风险，利率互换是为了避免利率风险。如美国银行(U.S.Financial Lnstitution)以固定利率(Fixed Lnterest Payments)与欧洲银行(European Financial Lnstitution)互换浮动利率(Floating Lnterest Payments)，各自都避免了利率风险。前面提到的英国北海石油公司项目融资中，美国信孚银行为此设计了互换最佳方案，北海石油公司从美国信孚银行获得浮动利率贷款，再通过信孚银行提供的利率互换把它变成固定利率，锁定利息成本；同时北海石油公司再次运用利率互换把石油价格从浮动价格转变为固定价格，这样北海石油公司既获得了开发石油的资金，又锁定了未来销售石油的价格，减免了利率互换中对方的信用风险。
（三）买卖权(Option)
买卖权是指授予持有者（购买人）在特定时间内按特定价格购买或出售一定数量的特定资产的权力。
买卖权（国内多译为期权或购买权）最早始于股票市场。买卖权实际就是花钱买一种交易保险。通常是买方向卖方支付一定的买卖权费用（买卖双方同时还要交一定的佣金及保证金）后，并约定购买的有限期限、品种、数量，就有了按约定购买某种资产的权力。但这是一种权力而不是义务，到时是否使用则由买方决定。卖方则应随时准备满足买方要求。一旦到期买卖就结束。可见买卖权是派生金融工具中风险最小的，其最大风险为买方所支付的买卖权费用。
买卖权分为买权与卖权双方。买权(Call Option)，又称看涨买卖权；卖权(Put Option)，又称看跌买卖权。这是分别对买卖双方不同相利的情况。买卖权交易实际是一种“零和搏奕”。(Zero-sum game)。
买卖权的原形资产主要有单项商品、单个股票、外汇、利率、期货和互利交换。其中出现较早的是1982年分别于美国和加拿大首推的利率买卖权交易和货币买卖权交易。
期货、互利交换和买卖权派生金融工具，共同具有两种主要作用：降险和投机。
期货的降险主要是通过套期保值(Hedging)投资组合来完成，即为防止行市上升风险而先买后卖的“多头”期货保值；同时为防止行市下跌风险再作一个先卖后买的“空头”期货保值。换言之即分别在现货与期货市场上在到期前作一笔数量相等而方向相反的交易。这又称“对冲”或“平仓”。“对冲”只需要结算价差，而不需实物交割。只要价差结清，交易就结束，退出交易市场。所以，期货市场上大都到期前以“对冲”形式转让，而真正实物交割的不到交易数量的1/2。投机在西方及在投资领域中，是指通过对市场行情预测面赚取收益的行为。投资与证券市场是不可分割的，总是存在的。投机的风险与利润是成正比的。巴林银行倒闭就因里森作期货过份投机而致。期货的降险与投机简化演示（举例）如下。
期货投资组合保险（套期保值）：
（现货市场）投资组合
（期货市场）卖股市指数期货
同样，互利交换与买卖权的降险与投机作用演示如下。互利交换投资组合保险：
买卖权投资组合保险：
三、派生金融工具的运作应积极而慎重
岁末年初以来，国际金融险象环生，尽管原因多方面，但直接原因多与派生金融工具运作失败相关。如1994年底美国最富裕的加州桔县(Orrange Couty)因国内金融期货交易失败亏损15亿美元，宣布破产，打破了政府不能破产以及政府债券无风险的神话，在美引起轰动；不久出现“巴林倒闭”事件震惊世界；其后德国最大银行德意志银行因一名外汇交易员进行外汇期货交易失败受损2800万马克（约2030万美元）。我国国内在与“巴林事件”同时出现了上交所“327”国库券期货风波，与“巴林事件”性质相同。据悉，国内几家金融业与“327”风波相连亦损失较大。至此，国内外对派生金融工具议论一片嘈杂声。各国政府与国际金融界相继作出反应，不外主要两个方面：一是法规上加强管制，完善机制；二是在组织上金融业出现合并现象，产生“金融航空母舰”，以增加实力，防御风险，增强竞争力。我国金融业必须面对实际，采取正确的态度与运作方针。当前应注意如下几个主要问题：
第一，正确认识派生金融工具与交易在未来金融亚中的地位与作用。派生金融工具具有二重性，是金融业的“双刃利剑”，有利有弊，利远大于弊。在未来金融业务中不可缺少，特别是其降险的功能是不可代替的。关键在于如何去运作。美国金融学家D·凯瑟雷和G·威森1994年撰文认为；派生金融交易至少在今后五年（本世纪末）预期会得到持续的戏剧性增长，全面使用派生金融工具的能力将成为获得最高效益的银行中关键因素。尽管我们还不能肯定它将成为下个世纪国际金融的主导业务之一，但我们今天对它在未来国际竞争中的地位作用不认识，或因“巴林事件”而因咽废食必然会产生严重的后果。为此，必须重视派生金融工具和交易的发展和运用。
第二，加强学习和研究，培养专门人才。派生金融工具十分复杂，要加强对世界派生金融工具知识的学习、研究。金融市场世界化是不可阻挡的趋势。随着1997年香港回归祖国，国际间的金融业务会有更大的发展。为此相关院校应积极尽快着手开设此门课程，培养、储备专门高层人才，这是关系当前乃至未来我国金融业发展与竞争的战略问题。各金融机构也应对领导决策人员和相关人员进行学习和培训。
第三，加强监控，完善加强有关的金融法规建设。我国金融体制改革才刚刚起步，金融市场还很不完善，发育不良，相应的派生金融交易更缺乏健全的法规条例。为此，应借鉴国际上成功经验，加强法规建设。首先要建立完善的金融市场。不仅要改造规范现货市场，更要在市场管理体系上加大期货市场建设的力度，如经纪商资格基准、会计制度、登记制度、结算制度、公开制度、交易程序、合约格式等的规范化。其次尽快制定出相应的法规，如《商业期货交易管理条例》、《境外期货交易管理条例》、《交易规则》、《期货交易委员会法》等，做到有法可依。在加强法规建设同时，金融机构要加强自律，增强自我监控能力。这包括三个层次：严格的业务管理制度，建立完善、科学的各种责任制度和有关规章制度。巴林银行倒闭的自身原因是内部管理制度不严，里森既负责期货管理，又充当期货交易人，失去了监督。其次要建立快速、灵敏、准确的监控系统，提高应变能力，增大防范风险措施。再次要抓好员工的职业道德教育和法规意识的培养，提高操作人员的政治品德素质。这三个层次缺一不可。
第四，积极慎重地选择派生金融工具，开展派生金融业务。由于我国的市场及相关法规尚不规范健全，人员素质等条件亦较低。当前，应选择那些不过于复杂的派生金融工具，参与的金融机构和交易市场也要有所选择；同时要将派生金融工具限于在降险保值及调整资产组合结构上，而不要参与投机或套利活动上。在国际金融及经济交往中更应如此。
第五，创造性地开发自己的派生金融工具。开发新的金融工具和证券品种是今后一段时间里我国金融市场发展的内部动力和重要保证。把派生金融工具与我们金融市场实际需要相结合，创造适合我国实际的派生金融工具也是可以办到的，这会更好地为我们服务。当前应在降险和调整资产组合结构上寻找突破点。1993年底君安和海通两证券公司推也“君安93国库券再投资受益券”与“海通组合凭证”受到了投资者欢迎并获得了成功。近期我国证券公司则可在开放式国债基金、资产证券化、参与交易所新品种交易等方面尝试创新，开拓新的领域。
标签：金融工具论文; 期货论文; 金融论文; 风险价值论文; 交易风险论文; 交换价值论文; 期货培训论文; 利率互换论文;