外汇储备与通货膨胀：中央银行的对冲可行性分析，本文主要内容关键词为：中央银行论文,通货膨胀论文,外汇储备论文,对冲论文,可行性分析论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1994年我国外汇储备比上一年增加304.21亿美元，当年全国零售物价比上一年上涨21.7%，城镇居民消费价格比上一年上涨25%；1995年我国外汇储备比上一年增加219.77亿美元，当年全国零售物价比上一年上涨14.8%，城镇居民消费价格比上一年上涨16.8%。似乎外汇储备和物价上涨之间存在明显的正相关关系，但1996年我国外汇储备比上一年增加314.32亿美元，而当年全国零售物价仅比上一年上涨6.1%； 特别是1997年，外汇储备继续大幅度增加，到7月底已达到1260亿美元， 而市场物价却进一步回落。人们不禁要问，外汇储备和通货膨胀之间是否存在相关性？在外汇储备迅猛增加而导致基础货币增加的情况下，中央银行应采取何种措施冲销外汇储备增加对控制基础货币所造成的压力，实现币值稳定的目标？本文试图对这些问题做分析。
一、外汇储备与通货膨胀的相关性分析
1.外汇储备与基础货币的基本关系。
一般认为，外汇储备增加，外汇占款（按照相应的汇率以本币计值的外汇储备）增加，在其他条件不变的情况下，中央银行的基础货币投放也随之增加。但外汇储备的增加有几种不同的渠道：（1 ）由于国际收支（经常项目和资本项目）的顺差，外汇市场上外汇供大于求，中央银行为保持汇率的相对稳定，避免本币升值过快对进出口贸易的不利影响，在外汇市场上买入外汇，付出本币。这种因外汇市场干预导致的外汇储备增加，一般来说，按照一定的汇率计算，外汇占款相应增加，从而基础货币增加。在其他条件不变的情况下，△MB＝△R×ER，其中 △MB为基础货币的变化，△R为外汇储备的变化，ER为汇率。这样， 当汇率大幅度变动时，同样的外汇储备增量导致的基础货币增量并不一致。比如1993年增加10亿美元外汇储备，按USD1＝RMB5.8的官方汇率计算，增加基础货币58亿元人民币；1994年增加10亿美元外汇储备，按当年USD1＝RMB8.62的平均汇率计算，增加基础货币86.2亿元人民币。 由此可见，由于汇率的剧烈变化，外汇储备变化和基础货币的对应关系削弱了。（2）用借入的外汇补充外汇储备。一国在国际收支困难时， 为保持外汇储备不过多减少，维持对本币的信心，常选择从国际金融机构、外国政府借款补充外汇储备。例如，在泰国金融危机爆发后，大量资金外逃，外汇储备急剧下降，泰国当局是用借款的方式维持外汇储备不少于250亿美元的。如果不维持一定的外汇储备， 外国投资者甚至本国人民可能会对本国的货币金融当局失去信心，酿成更大的危机。据计算，如果不使用借款补充外汇储备，泰国的外汇储备将下降到150亿美元。 本国的外汇储备减少时，本国基础货币也减少，但用借款缓解外汇储备的减少时，由于用借款维持的外汇储备不需要投放本币，从而使外汇储备和基础货币的对应关系发生变化。尽管泰国借入外汇款项后，非借入外汇储备并没有因此而改变，但由于外汇储备是一个总量概念，外汇储备总额却因借入的外汇款项而增加。现在，不少国家的中央银行之间签署了货币互换协议，实质上是在必要的时候用借入的外汇维持一定的外汇储备数额。（3）用外汇储备收益补充外汇储备。 有些国家和地区的外汇储备收益直接计入外汇储备，但外汇储备的这种增加，不增加本国基础货币。就我国目前的情况而言，外汇储备收益不计入我国的外汇储备，而是列为中央银行的对外资产。我国的外汇储备中也没有借入储备的因素，因此，在研究我国外汇储备与基础货币的关系时，只须分析中央银行在外汇市场干预中所购入的外汇与基础货币的关系。
2.我国外汇储备与外汇占款的关系。
在外汇体制改革前，对国内企业的出口和非贸易外汇收入，除经特别批准之外，均需向国家结汇，结汇后允许办理额度留成，一部分无偿上缴中央，一部分有偿上缴中央，一部分归地方和企业。虽然无偿上缴中央额度部分对应的外汇，国家是按照当时的外汇牌价得到了这笔外汇，但由于国家保证按外汇牌价向额度的持有者卖出外汇，当外汇牌价调整时，相当于国家外汇储备中有些部分是按调整后的外汇牌价（贬值后的人民币官方汇率）买入的，也就是说，这部分外汇储备的单位成本是调整后的外汇牌价。有偿上缴中央额度部分对应的外汇实际上是中央银行按调剂市场价格买入的。1993年6 月以后中央银行介入外汇调剂市场干预后买卖的外汇便是按照调剂市场价格进行的。如果没有额度外汇留成的措施，国家买入外汇时的成本就是真正的成本，不会出现名义低成本实际高成本的现象。而且留成外汇导致了“一女二嫁”，造成了额度挂帐，1993年底挂帐后的留成额度余额为78.56亿美元。
1994年的外汇体制改革实现了人民币汇率的并轨，建立了银行间外汇市场。1994年3月又在上海设立了中央银行公开市场操作室， 对外汇市场进行干预，维持汇率的相对稳定。1994年4月以后， 中央银行买卖外汇均是通过中央银行公开市场操作室进行的，中央银行在银行间外汇市场和外汇调剂市场上的净购汇，并不全部计入国家的外汇储备，目前我国外汇储备的计算公式是：本期外汇储备＝上期外汇储备+本期中央银行净购汇－特定支出
这里的特定支出是1995年后根据国务院或中国人民银行负责人的指示，从中央银行的净购汇中拿出用于特定目的的外汇支出，如以储顶贷等。如果比较中央银行公开市场操作室的净购汇和外汇储备的增量，除了清算时差的因素外，可以推算这笔特定支出的数额。
可见，中央银行持有的外汇储备无法按照官方汇率和外汇占款一一对应的主要原因为：（1）额度外汇的特殊处理方法；（2）1993年6 月后中央银行干预外汇调剂市场按调剂价格买卖外汇；（3）1995 年后中央银行的一些净购汇没有计入外汇储备。
特别是，1994年的外汇储备增量和外汇占款增量不能按市场汇率对应的原因是由于留成外汇的特殊办法及外汇体制改革的过渡措施，包括：（1）原“921”帐户项下遗留的中国银行七项外汇资金未计入国家外汇储备，金额为几十亿美元；（2）1993年12月28 日中国人民银行发布的《关于进一步改革外汇管理体制的公告》中规定，留成外汇额度允许按1993年12月31日公布的外汇牌价继续使用。对汇率并轨前已办理结汇，尚未分配入帐的留成外汇额度，应在1994年1月31日前办完入帐， 也允许按1993年12月31日公布的外汇牌价继续使用。额度留成外汇按外汇体制改革前的汇率供汇，但中央银行是按市场汇率（1994年的平均汇率为8.6187元人民币／美元）买入外汇的，因此增加的外汇占款为：1994年使用的留成额度×（1994年市场平均汇率—1993年12月31日汇率）；（3）经国务院批准使用中央外汇的进口和技术改造用汇， 使用外汇体制改革前的（1993年12月31日）的汇率，这部分外汇支出1994年使用了40亿美元左右，增加占款为40×（8.62－5.8），即112.8亿元。
根据《中国人民银行统计季报1997.2》，1994年我国外汇占款增加2832.1亿元，当年我国外汇储备增加304.21亿美元，按8.6187元人民币／美元的汇率，外汇占款应增加2621.89亿元，与公布的数据相差的210亿元可由以上几个因素解释。
表1中国人民银行资产负债表
资产
│ 负债
国外资产(净)(NFA) │储备货币 (RM)
外汇(FE) │发行货币 (GI)
黄金 (G) │对金融机构负债(LFI)
国际金融机构资产(净) │非金融机构存款(DNFI)
(NAIF) │债券 (BONDS)
对中央政府债权 (CCG) │中央政府存款 (DCG)
对存款货币银行债权 (CDMB) │自有资金 (OC)
对非货币金融机构债权(CNMFI)│其他(净) (NOI)
对非金融部门债权(CNFS) │
合计
│合计
注：储备货币：中国人民银行所发行的货币及存款货币银行现金库存，各金融机构依法缴存中国人民银行的法定存款准备金和超额准备，邮政储蓄转存款和机关团体存款。
其他（净）：其他资产与其他负债轧抵后的差额。
货币发行：中国人民银行发行的现钞、硬币之总额，包括流通中现钞、硬币及存款货币银行的现金库存。
3.我国外汇占款和基础货币的关系。
国外的货币金融学家一般认为基础货币不仅包括非银行公众手持现金和商业银行的准备金，还包括其它金融机构的准备金。而国内学者之所以在基础货币的定义中不包括其它金融机构的准备金，可能是因为我国的非银行金融机构在货币创造中所起的作用尚小，还没有引起人们的足够重视。本文中的基础货币含义以前者为准。
由定义知，流通中现钞、硬币是基础货币的组成部分，存款货币银行的现金库存是其超额准备金的一部分，因而是基础货币的组成部分。
基础货币＝储备货币－非金融机构存款
MB＝RM－DNFI （1）
RM＝NFA+CCG+CDMB+CNMFI+CNFS－BONDS－DCG－OC－NOI （2）
由于 NFA＝FE+G+NAIF （3）
因此 RM＝FE+G+NAIF+CCG+CDMB+CNMFI+CNFS－BONDS －DCG－OC－NOI（4）
MB＝FE+G+NAIF+CCG+CDMB+CNMFI+CNFS－BONDS －DCG－OC－NOI－DNFI（5）
（5）式右端的前七项与基础货币呈同方向变化， 后五项与基础货币呈反方向变化。由于我国实行维持黄金储备量不变的原则，△G＝0。《中国人民银行法》规定人民银行不能向政府财政透支和借款，而对中央政府债权按照《中国人民银行统计季报》的解释就是指中国人民银行对中央政府的透支和借款，因此虽然中央银行对中央政府的债权不能增加，但中央银行对政府的债权可以减少。
由（5）式知
△MB＝△FE+△NAIF+△CCG+△CDMB+△CNMFI+△CNFS
－△BONDS－△DCG－△OC－△NOI－△DNFI（6）
在影响基础货币的诸项因素中，国际金融机构资产（净）（NAIF）、对非金融部门债权（CNFS）、债券（BONDS）、自有资金（OC ）的影响较小（参阅《中国人民银行统计季报》），可粗略认为这些因素对基础货币的影响互相抵消，这样：
△MB≈△FE+△CCG+△CDMB+△CNMFI－△DCG－△NOI－△DNFI （7）
由（7）式可知，基础货币的变化与其它七个因素直接相关， 不能说外汇占款增加了，基础货币就相应增加。只有在其它因素不变的条件下，外汇占款的增加才导致基础货币的相应增加。
从（7）式可知，基础货币的变化与外汇占款、对政府的债权、 对存款货币银行债权和对非货币金融机构债权的变化正向相关，与中央政府存款、其他（净）和非金融机构存款负向相关。在这些因素中，中央政府的存款是政府财政收支活动的结果，中央银行不能控制财政的收支活动，该项的变化是中央银行无法准确把握的。中央银行所能做到的只能是努力把握财政收支的规律，在充分考虑其变化的基础上，采取相应的对策措施。由于其他（净）是其他资产与负债的轧差，受到许许多多因素的影响，中央银行难以准确地把握其变化趋势。非金融机构存款和中央政府存款一样，不是中央银行所能控制的。
这样，在外汇占款增加的情况下，为使基础货币及货币供应量的增长适应经济发展的需要，中央银行可通过收回对银行、非银行金融机构的再贷款加以冲销。1994、1995年我国外汇储备分别增加304.21亿美元和219.77亿美元，零售物价上涨分别为21.7%和14.8%，由外汇占款的增加导致的基础货币增加无疑对物价上涨形成了压力，但不能因此认为物价上涨的主要原因是外汇储备的猛增。在外汇储备增长引起基础货币增加的同时，中央银行试图通过收回再贷款予以冲销，但由于结构刚性以及对中国农业发展银行的大量融资等原因，外汇占款的增长不能为再贷款的收回完全抵消，过多的货币量表现为物价的上涨。而1996年我国外汇储备比上一年增加314.32亿美元，当年全国零售物价比上一年上涨6.1%。 这从一个侧面说明外汇储备和通货膨胀不存在必然的对应联系。
4.货币乘数和信贷规模。
影响货币供应量的因素除基础货币之外，还有货币乘数。影响货币乘数的因素主要有通货比率、定期存款比率、法定准备金比率、超额准备金率。〔1〕
通货比率通常是指非银行社会公众所持有的通货与其持有的活期存款的比率，影响通货比率的因素有可支配收入水平的高低、保有通货的机会成本（其它资产收益率、物价状况）、金融制度的发达程度（金融机构网点及经营效率、社会的支付习惯）等。
定期存款比率通常是指非银行社会公众所持有的定期存款与所持有的活期存款的比率，影响定期存款比率的因素主要有可支配收入水平的高低、定期存款利率的高低、保有定期存款的机会成本（其它金融资产收益率）等。
影响法定存款准备金比率的因素有货币政策的意向、商业银行的存款构成、商业银行的规模和处所等。
影响超额准备比率的因素有保有超额准备金的机会成本、借入准备金的价格、非银行社会公众的通货与定期存款偏好、中央银行货币政策意向与商业银行的经营传统等。
由上可知，影响通货比率、定期存款比率、法定准备金比率、超额准备金率的各项因素发生变化，货币乘数也将随之改变，在基础货币不变的情况下，货币供应量将发生相应的变化。若基础货币和货币乘数的变动方向相反，货币供应量的变动程度将取决于两者变动程度的比较。只有综合考虑两者的变动才能对货币供应量的变化做出准确的判断。
在影响货币乘数的四个因素中，法定准备金比率是由中央银行规定的，但我国的法定准备金不能用于银行间的清算，而且中央银行还对法定准备金支付利息。由于我国目前的法定准备金比率已经很高，因此基本上没有上调的余地。影响货币乘数的超额准备金率（备付金率），目前中央银行是不能有效控制的。同样，对通货比率和定期存款比率中央银行也不能有效的控制。因此，在我国目前的情况下，在基础货币给定时，试图通过改变货币乘数使得货币供应量适应经济发展的需要是极为困难的。若要控制货币供应量，关键在于控制基础货币。在充分考虑货币乘数变动的情况下，调控基础货币使之适应经济发展的需要，是实现稳定币值的必然选择。
另外还要考虑的一个问题是，中央银行对存款货币银行的货币创造一直通过信贷规模进行限制。近年来，随着金融体制的改革，成立了众多的其它商业银行并对其实行资产负债比例管理，但对国有商业银行仍实行严格的规模管理。尽管规模管理的效应日渐下降，但毕竟是对存款创造的制约。即使有了超额准备金，金融机构的贷款并不见得就能相应增加。信贷规模的存在通过对货币乘数的制约而影响基础货币与货币供应量的对应关系。
我们应用1979—1995年的外汇储备和物价指数（零售物价指数和城镇居民消费价格指数，以1979年为100 ）以及外汇储备的增长率和物价上涨率（以上一年为基准），结果发现两者不存在相关关系。在对外汇储备的自然对数（去掉异常值）和物价指数（以1979年为100 ）的自然对数进行回归时，发现两者也不存在相关关系。
至此，我们可以得出结论，从我国1979—1995年的外汇储备和物价水平的数据来看，外汇储备和通货膨胀水平不存在线性关系。但由于外汇储备的剧增而增加的基础货币，在中央银行缺乏灵活的手段予以抵消的情况下，不可避免对我国的物价上涨起到了推动的作用。随着我国对外开放的日益加深，涉外经济因素对国内经济的冲击和影响也越来越大，如何在这样的新形势下妥善处理外汇政策和国内货币政策的关系，从而实现稳定币值并以此促进经济增长的目标，确实是摆在广大经济工作者面前的一项重要课题。
二、中央银行的对冲可行性分析
1994年以来我国外汇储备迅猛增加，为了抵销外汇占款增加对基础货币投放造成的压力，中央银行采取了回收对金融机构的再贷款等办法缓解基础货币的过快增长，本文试图对中央银行的对冲可行性进行分析。
1.资本大量流入时外汇市场干预的基本方法及存在的问题。
面临大量资本流入的发展中国家，为减少资本流入对国内经济的不利影响，主要采取以下几种措施：（1）运用货币、财政政策， 冲销本币升值的压力。因为本币升值会削弱本国产品在国际市场上的竞争力；（2）对资本流动实行管制〔2〕。采用中和干预的主要做法是：干预外汇市场，以减轻对名义汇率的压力；采取措施避免干预导致的国内货币扩张。干预的有效性取决于资本流动的程度，一般认为，在短期内资本流动程度低，短期性的干预会有一定的效果。货币金融当局的相应政策措施主要分为三类，即公开市场操作、改变存款准备率、管理政府存款。
公开市场操作是中央银行通过在市场上卖出政府或中央银行的有价证券实现的，目的在于消除因中央银行购入外汇而增加的基础货币。公开市场操作的主要缺陷是（1）引起国内利率提高； 利率提高会引致更多的资本流入，增加干预的困难。（2）增加准财政成本。 中央银行卖出的政府债券和中央银行债券越多，其价格越低，利率越高，意味着中央银行在公开市场操作时付出的成本越高，不论是低价售出政府债券还是为中央银行债券支付更高的利率。不论中央银行减少向财政部门的利润上缴还是财政部门对中央银行的拨款增加、中央银行付出的代价实际上最终由财政部门承担。
提高法定准备金比率的目的在于降低货币乘数，这取决于各国原有的法定准备金比率水平。法定准备金作为施加给商业银行的赋税（因为法定准备金一般不计利息），能否提高法定准备金比率取决于国内银行的承受能力。如果提高法定准备金比率导致国内借款利率的上升，反而会刺激资本流入。提高法定准备金比率会抑制商业银行的竞争力，导致更多的资金游离于商业银行之外的脱媒现象。
管理公共部门的存款，通过将政府部门或养老金存款从银行系统转入中央银行来中和资本流入的影响。这些存款的转移实际上减少了基础货币供应。可能中央银行因对这些存款不付息或支付低于市场的利率会降低自己的准财政成本，但实际上是将这些成本转嫁给这些公共存款的持有者，而且由于这样的公共存款数量有限不可能对资本流入起到长期的中和作用。
对付资本流入的财政政策的主要做法是：减少支出、增加税收或两者同时使用，以降低总需求，缓和资本流入带来的通货膨胀压力。但由于财政政策固有的不灵活性，以中长期考虑为出发点的财政政策，在对付短期资本流动的有效性方面会大打折扣，难以在实践中有效操作。
如果上述政策或其组合不能实现中和干预，如果货币金融当局仍不愿让其货币汇率升值，那只好求助于资本管制了。可能在短期内资本管制会收到一定的成效，但资本管制带来的管制成本、资源的低效率配置以及躲避管制的金融创新等，使得难以长久诉助于资本管制手段。
对大多数面临资本巨额净流入的国家来说，最终汇率还要升值，中央银行所能做到的只能是缓和汇率升值的幅度，避免对国内经济的剧烈冲击。
2.中央银行回收再贷款的潜在能力。
在我国目前的统计口径中，中国农业发展银行被列为存款货币银行，中央银行对政策性银行的再贷款绝大部分给了中国农业发展银行。中国农业发展银行成立时由于中央财政拨付的资本金不足，在金融市场上融资的能力有限，为保证粮、棉、油等政策性收购资金的及时到位，中央银行用扩张基础货币的方式对其进行融资。在我国财政极其困难的情况下，由中央银行对中国农业发展银行的融资有其合理性的一面，因为随着经济的发展，中央银行的基础货币供应可以随之增加一定的数额而不会引起物价上涨，从基础货币的增加额中拿出一部分支持中国农业发展银行倒也无可非议。问题在于，在这样的情况下，保证对农发行的资金供应会对中央银行的货币政策、控制基础货币的能力造成压力。对农发行的贷款由于资金的沉淀和挪做它用而不能收回，加之外汇占款的迅猛增加，中央银行的基础货币控制极为困难。
中央银行资产结构
表4 单位：亿元
1995年12月
1996年9月
四大专业银行贷款 6926.9
5873.8
政策性银行贷款 4450.4
5226.9
外汇占款6774.4
8785.5
资料来源：谢多：《宏观经济均衡与人民币汇率水平的决定》，《中国外汇管理》1997年第4期。
中国人民银行主要资产比上年增减数
表5
单位：亿元
1994 1995 1996.9
再贷款64.1-2696.1
-1052.4
政策性贷款735.33714.9776.5
外汇占款 3104.6
2303.81971.4
资料来源：谢多：《宏观经济均衡与人民币汇率水平的决定》，《中国外汇管理》1997年第4期。
由表5可知，1996年9月中央银行对中国农业发展银行的贷款比上年末增加了776.5亿元，平均每月增加86.28亿元， 按照这个比率计算，1996年全年对农发行的贷款为1035.33亿元。也就是从1996年9月到12月底这段时间中央银行对农发行的贷款增加了258.83亿元，到1996年末达到5485.73亿元。根据《中国人民银行统计季报》，1996 年末中央银行对存款货币银行的债权为14518.4亿元， 扣除对农发行的贷款中央银行对其他存款货币银行的债权为9032.67亿元，也就是说到1996 年底中央银行可以收回的再贷款为9032.67亿元。
戴相龙行长在1997年8月14日的记者招待会上透露，1997年1—7 月中央银行共收回对金融机构的再贷款1070亿元，也就是说到1997年7 月底，对金融机构（除农发行）的再贷款尚有7962.67（9032.67—1070）亿元，如果按照8.3元人民币／美元的汇率计算， 如果将这些再贷款收回，还可增加外汇储备近960亿美元。 如果中央银行每年对农发行的融资为1000亿元，每年外汇储备增加300亿美元，外汇占款增加2490 亿元（8.3元人民币／美元）， 收回这些再贷款可以在现行体制不变的情况下支持2年多而不会导致基础货币的失控。 如果考虑到经济发展因素对基础货币的吸纳和对中央政府债权（透资和借款）的收回，中央银行还有较大的控制基础货币的能力。可以利用这段时间未雨绸缪进行体制改革，为更长期内的有效货币控制奠定坚实的基础。
3.基于准备金制度改革的对冲可行性分析。
我国准备金制度的现状。我国的准备金制度是在中国人民银行专门行使中央银行职能后建立起来的。我国的存款准备金制度由两部分组成〔3〕〔4〕：一是法定准备金，它是指各银行、信用社、信托投资公司将存款（及其它负债）按中央银行规定的法定比率存放中央银行的准备金。目前的法定准备率为13%；二是备付金，也即支付准备金，又称超额准备金，是指上述存款机构存入中央银行的超过法定准备金的那部分存款（还包括少量的商业银行的库存现金）。这两部分准备金分别存放在中央银行的不同帐户。但我国的法定准备金是不能动用的，商业银行之间的资金清算或向中央银行提用现金等均不能通过法定准备金帐户进行，而是通过其在中央银行的备付金帐户进行的。在1988年之前，并没有备付金率的明确规定，到1988年第3季度当备付率低于5%时，商业银行之间的支付普遍发生困难，中央银行于是规定备付金率要保持在5—7%。1995年中国人民银行对备付率的管理内容作了调整，对不同的银行采取了区别对待的政策，分别规定不同的备付率要求，其中工行为6 —10%，农行为7—9%，中行为6—10%，建行为5—11%，交行为5—7%。如果把低限的备付率视为法定备付率，那么法定准备率和法定备付率加在一起达到了18%。
我国目前的法定准备率和备付率都没有考虑存款期限的差异，这与国际通行的按存款期限规定不同的准备率的做法相去甚远。由于各银行活期存款和定期存款的比重不同，可能出现活期存款比重高的银行准备金不足，而定期存款比重高的银行却不得不保持过多的准备金的现象。
目前我国对中资金融机构外币存款的法定准备率为5 %（外币存款准备金不计利息），对在华外资银行分行、独资、合资银行以及财务公司的外币存款准备金率为3—5%。
就我国目前的准备金制度而言，有两个突出的缺陷：（1 ）准备率偏高；（2）内外币、内外资金融机构准备率不统一。 准备率偏高容易产生脱媒现象，而内外资金融机构准备率不统一则不利于平等竞争。
基于准备金制度改革的对冲可行性分析。近些年来，世界上许多国家的中央银行降低或废除了法定准备率，在美国，联储在1990年12月废除了对定期存款的法定准备率要求，活期存款的法定准备率在1992 年4月降为10%。1992年6月加拿大金融市场法案生效，废除了对2年以上定期存款的法定准备金要求。瑞士、新西兰、澳大利亚的中央银行也完全废除了法定准备金要求。〔5〕
表6各国的准备金要求有关规定（1992）
美国日本德国英国加拿大
活期存款最高准备率
10% 1.3%
0.5%0.5% 10%
其它存款最高准备率0% 1.2% 2%0.5% 3%
资料来源：德国的数据来自德意志联邦银行，《德意志联邦银行货币政策》1995年，中国金融出版社。其他国家的数据来自谢平，1996：《中国金融制度的选择》，上海远东出版社。
从上述情况来看，世界范围内出现了降低法定准备金率的趋势，为了使银行和非银行金融机构在更为公平的基础上展开竞争，为了使我国的银行具有更强的竞争力开拓国际金融市场，我国准备金制度的改革不仅是必要的，而且是紧迫的。我国法定准备金和备付金帐户的合并，法定准备率的降低和内外资金融机构法定准备率的统一是必然的选择。
而法定准备率的降低将提高货币乘数，为了使货币供应量适应经济的需要，防止通货膨胀，必然的选择是收缩基础货币。而要收缩基础货币，在中央银行缺乏国债的公开市场操作手段、在对农发行的再贷款不能收回以及外汇占款持续增加的情况下，现实的选择只能是收回对其他金融机构（主要是四大国有银行）的再贷款。
不同法定准备金率条件下中央银行的再贷款回收数额
表7
单位：亿元
活期存款法 准货币法定 超额准 改革后金融机构 央行需收回的
定准备金率
准备金率
备金率在央行的存款再贷款数额
10% 7%
2%
7290.68 7172.72
10% 6%
2%
6773.32 7690.08
10% 5%
2%
6255.99 8207.41
10% 4%
2%
5738.58 8724.82
9% 6%
2%
6553.79 7909.61
9% 5%
2%
6036.42 8426.98
9% 4%
2%
5519.05 8944.35
9% 3%
2%
5001.68 9461.72
8% 5%
2%
5816.89 8646.51
8% 4%
2%
5299.52 9163.88
8% 3%
2%
4782.15 9681.25
7% 5%
2%
5597.36 8866.04
7% 4%
2%
5079.99 9383.41
7% 3%
2%
4562.62 9900.78
6% 4%
2%
4860.46 9602.94
6% 3%
2%
4343.0910120.31
5% 3%
2%
4123.5610339.84
5% 2%
2%
3606.1910857.21
1997年6月底我国的活期存款为21953.1亿元，准货币（定期存款、储蓄存款和其它存款）为51736.8亿元， 中央银行对金融机构的负债为14463.4亿元，笔者计算了在不同的法定准备率（超额准备率假定为2%）条件下，中央银行需收回的再贷款数额如表7。
由表7可知，在法定准备金率降低的情况下，为保持物价的稳定，中央银行需收回的再贷款数额是很大的。即使活期存款法定准备率降为10%，准货币法定准备率为7%，在超额准备率为2%的情况下，还需收回再贷款7172.72亿元。如果活期存款法定准备率降为8%，准货币法定准备率为4%，在超额准备率为2%的情况下，还需收回再贷款9163.88亿元。当然如果超额准备金率变动，中央银行应收回的再贷款数额也要随之变化。
在我国目前中央银行对政策性银行（农发行）的贷款及外汇占款迅猛增加的条件下，中央银行的对冲可行性如何取决于经济发展对货币供应量的需求以及影响货币乘数的现金—活期存款比率、定期存款—活期存款比率等因素的变化。在我国目前中央银行的再贷款只有9000亿元左右的情况下，如果不采取其它办法，中央银行的对冲可行性在很大程度上取决于法定准备金率降低的幅度和频率，改革的力度越大，频率越高，中央银行的对冲能力就越小。因此，中央银行需要综合外汇占款和央行的政策性贷款的发展趋势、考虑经济发展对货币供应量的需求和准备金制度改革的力度，在密切监控货币乘数变化的基础上，利用基础货币的吞吐调控货币供应量使之适应经济发展的需要，实现稳定币值的目标。
4.我国的政策选择。
（1）实行意愿结、售汇。凡取得外汇收入，除一些特殊情况外，均需向外汇指定银行结汇，这虽有利于增加外汇供给，却不利于企业回避外汇风险。可能因为我国这几年的汇率比较稳定，这方面的问题尚不突出，从长远看，应当允许企业保留一定的现汇。从1997年10月1 日起，我国已经实行了限额结汇，这是向意愿结汇迈出的第一步，这样的措施对外汇市场供求、对减缓外汇储备的增幅影响如何目前还无法准确判断。中央银行可在密切监控外汇市场变化的基础上，逐步调节限额结汇的比例，最后实现意愿结、售汇。在不断放松强制结汇比例的同时，应抓住有利时机，实现外汇调剂市场和外汇零售市场的并轨，为内资企业和外商投资企业的平等竞争奠定基础。（2 ）扩大外汇指定银行的结算周转限额，逐步取消外汇指定银行的结算周转限额。同时，中央银行可减少对外汇市场的干预，允许汇率较大幅度的波动。在目前情况下，本币升值固然不利于出口，但可以借助升值的压力，迫使企业改善经营管理、提高产品质量和加速技术进步。而且1997年前3 季度我国进出口贸易顺差已经超过了300亿美元， 中央银行在外汇市场上的干预可能被其它国家解释为货币倾销，引起别国的报复。（3 ）目前我国的资本项目管制仍很严格，资本项目下的结售汇仍受到很多限制，国际短期资本难以对国内外的利差做出充分的调整，中央银行的对冲能力还有一定的余地。随着我国资本管制的逐步放松、准备金制度的改革，中央银行回收再贷款的余地会越来越小。在一个较长的时期内，我国将面临资本大量流入的形势，因此我国要加速推进金融和外汇体制改革，争取开放经济条件下管理资本流动的主动权。如果不能有控制的逐步放开，可能在物价上涨、财务成本等因素的压力下突然放开，造成更大的被动。
注释：
〔1〕周慕冰：《西方货币政策理论与中国货币政策实践》第60 —65页，中国金融出版社1993年版。
〔2 〕戴维·福克兹—兰道等：《国际资本市场》中国金融出版社1995版。
〔3〕李扬：《金融宏观调控机制的进一步改造》， 《财贸经济》1997年第1期。
〔4〕谢平：《中国金融制度的选择》上海远东出版社1996版。
〔5〕Frederic S·Mishkin,1995:《The Economics of Money、Banking and Financial markets》Fouth Edition。
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