高科技企业风险投资项目最优组合与终止模型研究_风险投资基金论文

高新技术企业风险投资项目最佳组合及中止模型研究,本文主要内容关键词为:组合论文,投资项目论文,高新技术企业论文,模型论文,风险论文,此文献不代表本站观点,内容供学术参考,文章仅供参考阅读下载。

中图分类号:F830.59

文献标识码:A

1 引言

一般来讲,风险投资是指投入高新技术的研究开发并使之商品化的资金,是美国金融创新的产物,做为一种特殊的资本运作形式,对支撑美国经济增长的高新技术发展起到了极大的推动作用。1946年,由哈佛大学商学院乔治多里·多里特教授等人发起的世界上的第一个风险投资——美国研究与发展公司的成立,标志着风险投资在地球上的诞生。自此,随着美国高新技术发展对资金需求的不断增长,风险投资在美国得到了迅猛的发展。仅1997年美国的风险投资基金新增了120亿美元,是1996年新增值的1.6倍。迄今,美国风险投资规模已达到600多亿美元,风险投资机构已有4 000多家,每年为一万多项高新技术项目提供支持。美国20世纪70年代的微型计算机,如苹果、微软等跨国公司,80年代的生物工程,一直到90年代的信息技术产业的兴起,无一不是借助于风险投资。发达国家的实践证明:风险投资可以推动高新技术产业化进程,加快高新技术成果向商业化转化。美国斯坦福大学国际研究所所长W·米勒说过:“在科技研究早期阶段,由于风险投资的参与和推动,使得科研成果转为生产力的周期为原来的20年,缩短了10年以上。”国外学者还对风险投资支持的企业与非风险投资支持的企业进行了比较研究,如AL-Suwailem对236家风险投资支持的小型高新技术企业与138家非风险投资支持的类似企业进行了研究,研究结果表明,风险投资支持的企业不仅其科研成果商业化的比例高,而且可以获得更多的外部融资源泉和较低的资金成本,并且投资的花费对现金流和资产负债具有更小的敏感性。所以,可以说高新技术企业的发展离不开风险投资的支持[1-3]。

中国风险投资的探索始于1985年成立的中国高新技术创业投资公司,以后也相继成立了一些科技创业投资公司或科技投资基金,个别以外资为基础的风险投资基金也于20世纪90年代初开始进入中国,这些风险投资对中国高新技术的发展作出了很大的贡献,但由于风险投资在中国还处于起步阶段,较国外的风险投资来说,中国还远远满足不了大力发展高新技术产业、培植新的经济增长点对风险投资的客观需求。在目前中国风险投资资源特别稀缺的情况下,如何有效地把有限的资源用于那些有发展前景的风险投资项目,及时、准确地识别出没有发展前景的风险投资项目并加以中止,对于提高中国风险投资项目的经济及社会效益具有重要意义。为此,对风险投资项目的最佳选择比例及最佳组合数量模型进行了探讨。

风险投资的实质是通过投资于一个高投入、高风险、高回报的项目群,将其中成功的项目进行出售或上市,实现所有者权益的变现。为了分散和降低投资风险不会把全部资本投资于一个项目,而是通常投资于一个包含10个项目以上的项目群,并且对这些项目投资者都分阶段进行投资。一项技术创新从构想的产生开始到形成产业,要经过4个阶段:研究、开发、试点和推广。在国外风险投资支持的重点是开发(工程化)和试点(商业化)这两个阶段。初期投资后,即工程化阶段后,通过评估,中止一些没有前景、发展缓慢的风险投资项目,对业绩好的企业可追加投资。本文先假设一般投资者分两阶段进行投资,即工程化和商业化两阶段。因此,提高投资者对风险投资项目投资的成功率,特别是工程化阶段的成功率,可以降低投资的风险和费用,提高风险投资稀缺资源的利用效果。提高工程化阶段的成功率关键是进行初期投资后对风险投资项目进行严格筛选,识别出没有发展前景的风险投资项目并加以中止,减少不必要的投资损失,获得更高的投资回报率。为此,需要建立一个确定风险投资项目最佳中止比例的模型,并在此基础上确定出应被中止的风险投资项目[1,2]。

风险投资项目中止决策应主要研究以下3个方面:

①某个时间段内,风险投资项目群组合的最佳数量;

②从某个阶段进入下一个阶段时,应被中止的风险投资项目数量占该项目群组合数量的最佳比例;

③确定出哪些应是被中止的风险投资项目。

2 模型框架

假定投资者进行风险投资时,分工程化和商业化两阶段投资,设整个投资过程中全部投资额为C,x为从工程化阶段进入商业化阶段时继续进行投资的项目数量占总投资项目数量的比例;y为风险投资项目在工程化阶段进入商业化阶段的成功率;r为风险投资在工程化阶段的平均投资额;R为风险投资在商业化阶段的平均投资额。则对于一项风险投资项目的平均投资额有以下关系式成立[4]

并进一步假设,α为风险投资项目在商业化阶段的最低成功率;β为风险投资项目在商业化阶段最高成功率。以投资额最低为优化目标,得出风险投资从工程化阶段进入商业化阶段时选择的最佳比例。即对(1)式极小化得最优解x[*]

式(2)中:M=R/r;T=1-α/β;x[*]为在工程化阶段后继续投资进入商业化阶段的项目数占总项目数量的最佳比例。

为了进一步研究选择哪些风险投资项目及确定风险投资项目群组合的最优数量。我们不妨在以上基础上,根据风险投资项目的实际资金支出情况,将风险投资项目分为n类(如:投资<100万元;500万元>投资≥100万元;500万元之上等),则在风险投资过程分两阶段的情况下,其模型相应为

式(3)中:C为风险投资的总投资额;N[,i]为预计要实现的第i类风险投资项目数量;x[,i]为被选择继续追加投资的第i类风险投资项目数量占工程化阶段项目数量的比例;y[,i]为第i类风险投资项目在商业化阶段的成功率;r[,i]为第i类风险投资项目在工程化阶段的平均投资额;R[,i]为第i类风险投资项目在商业化阶段的平均投资额。

假设各类风险投资项目彼此独立,则根据式(2),从工程化阶段进入商业化阶段,被选择的第i类风险投资项目数量占其总项目数量的最佳比例为

式(4)中:M=R[,i]/r[,i],Γ[,i]=1-α[,i]/β[,i];α[,i]为第i类风险投资项目在商业化阶段的最低成功率;β[,i]为第i类风险投资项目在商业化阶段的最高成功率;且α[,i]与β[,i]可由投资者的统计资料推出。

故,从工程化阶段进入商业化阶段,应被中止的第i类风险投资项目数量占其总投资项目数量的最佳比例为

在工程化阶段,第i类风险投资项目最佳数量为

以上是风险投资项目分两阶段情况下得出的结论。在风险投资中各阶段所需资金大约是前一阶段的一倍,根据中国的实际情况,目前中国风险投资大部分投向企业发展的早期阶段,而成熟阶段对资金的需求,可以得到银行的支持,一般对成熟阶段不进行风险投资。故中国的风险投资实际上是进行初创阶段、工程化阶段和商业化阶段的投资。下面给出三阶段划分风险投资项目进入下一阶段的最优比例。

风险投资项目三阶段分类模型:在三阶段情况下,投资者的风险投资额为这三个阶段所发生的额之和。即

式(7)中,C是风险投资的总投资额;N[,i]为预计要实现的第i类风险投资项目数量;x[,i]为被选择进入工程化阶段的第i类风险投资项目数量占初创阶段项目数量的比例;y[,i]为被选择进入商业化阶段的第i类风险投资项目占工程化阶段的该类风险投资项目数的比例;z[,i]为第i类风险投资项目商业化阶段的成功率;r[o,i]是第i类风险投资项目经过初创阶段所需投资额均值;R[,i]是第i类风险投资项目经过工程化阶段所需投资额均值;S[i]是第i类风险投资项目经过开发阶段所需投资额均值。

由于x[,i]与进入工程化阶段的风险投资项目的质量成负相关关系,进而与风险投资项目在工程化阶段的成功率y[,i]也成负相关关系。因而可采用幂函数y[,i]=α[1,i]-β[1,i]x[,i](其中α[1,i]与β[1,i]可由投资者的统计资料推出)来描述y[,i]与x[,i]之间的相关关系。又因商业化阶段风险投资项目的成功率z[,i]与工程化阶段的成功率y[,i]间存在负相关关系。由以上分析,商业化阶段风险投资项目的成功率z[,i]与初创阶段风险投资项目选择比例x[,i]之间存在着正相关关系,假定z[,i]=α[2,i]+β[2,i]x[,i](α[2,i],β[2,i]取0-1之间的数,可由投资者的统计资料推出)。将y[,i]和z[,i]代入式(7),以风险投资额最小为最优标准,便可计算出,从初创阶段过渡到工程化阶段,工程化阶段过渡到商业化阶段时风险投资项目的最佳中止比例以及商业化阶段风险投资项目的中止比例。

以上解决了被中止的风险投资项目数量占该项目群组合数量的最佳比例及某个时间段内风险投资项目群组合的最佳数量等问题,对于哪些风险投资项目应被中止,可以先分析影响风险投资项目的各种因素,可分内部因素和外部因素。内部因素主要为:政治和经济、创业者素质、企业文化、公司的组织结构和公司的活动范围;外部因素主要为:社会政治、经济环境的变化、风险管理和专利等各方面确定影响因素。并确定其因素权重,结合模糊综合评判可以确定最后哪些风险投资项目该中止投资,哪些可以继续追加投资。

3 结语

对正在中国蓬勃发展的风险投资,建立了风险投资项目选择的三阶段中止决策模型,对解决风险投资中高失败率提供了一种有利的分析工具,对充分利用中国稀缺的风险投资资源,降低风险投资中的风险,加快科研成果转化为生产力具有很大的现实意义和推广价值,且具有一定的可操作性。

收稿日期:2001-06-05

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