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一
三星集团的1996年度财务状况分析
《三星集团1996年度报告》披露了该集团1996年度中期的基本财务状况。从表1中可以看出，（1）：1992—1996的5年间， 三星集团的总资产增长了104.15%，而1996年的净收入（利润）与1992年相比，不仅没有增加而且大幅减少（1996年的净收入仅达1992 年的43.73 %）：其中，特别引人注目的是，与1995年相比，1996年总资产增加了113 亿美元，而净收入却从38.02亿美元猛然下落到1.64亿美元，降幅达95.69%。这说明，三星集团的资产效益从质量上已严重恶化。（2 ）净销售额与总资产之比，1992年为1.02，1994年落到1以下，1996年仅为0.98。这既说明资产效率处于持续降低趋势，也反映了资产变现能力的持续减弱。（3）自有资本回报率，在1992—1995年间快速提高，而1996 年度却急速下落到最低点（即1%）。这反映了自有资本严重固化， 流动性严重不足，因而，资本的营运风险已急速上升。
表1 三星集团财务决算状况表
（1992—1996）（单位：亿美元）
科 目 19921993199419951996
总资产 482 506640 871 984
净销售额489 513639 837 927
出口总额186 210293 395 361
净收入 3.75 5.21
16.81
38.021.64
自有资本回
收率(%)
67 16
23
1
表1反映出的这些问题，在三星集团的资产负债表中， 表现得更为突出。从表2中可以看到：
在资金来源方面，与1995年相比，1996年三星集团的总资产增长了23.56%，绝对值增加了158400.94 亿韩元， 但股东权益新增数量仅为5027.73亿韩元，所以，新增总资产的绝大部分（占96.83%）由新增债务构成，在新增债务中，“应付票据”和“购销应付帐款”两项增加了7160.3亿韩元，占新增债务的4.67%，由此，新增债务的绝大多数由各种借款构成；在各项借款中，“固定负债”新增了69342.92亿韩元，占新增债务的45.21%，与此对应， 短期借款（包括“流动性长期借款”）的新增额占新增债务的比重达到50%以上；由于负债大量增加，三星集团的资产负债率由1995年的80.06%上升到1996年的83.72%。
在资金使用方面，“流动资产”的新增值为75332.71亿韩元（占新增资金来源47.56%，下同），其中，“有价证券”新增数达32697.49亿韩元（占20.64%），“应收票据和应收帐款”新增数达14103.38 亿韩元（占8.90%），“其他”新增数达16943.4亿韩元（占10.70%），“现金和银行存款”的新增值达7625.27亿韩元（占4.81%）； “非流动资产”的新增值为58216.33（占36.75%），其中， “在建项目”新增数达28017.56亿韩元（占17.69%），“房地产”新增数达12334.22亿韩元（占7.79%），“土地折旧金”新增数达10628.66 亿韩元（占6.71%），而“机械设备”的新增数仅2481.24亿韩元（占1.57%）。
将资金来源结构与使用结构相对比，不难发现：（1 ）在新增资产中，“现金和银行存款”和“有价证券”占到25%以上，使这类资产占总资产的比重从18.48%上升到19.81%，流动性资产中，“现金”虽流动性最高，但它不直接创造任何收益；“银行存款”和“有价证券”的中“国债”虽有一定的利息收益，但它们的利率通常低于贷款利率：“有价证券”中的“公司债”和“股票”，利息收益可能高于贷款利率。但它们的风险较大。三星集团在高负债的条件下，流动性资产占如此高的比重，直接意味着25%以上的资产处于营运效益不良状态。（2 ）在“非流动资产”中，“机械设备”的新增数仅占新增资产的1.57%，而“在建项目”、“房地产”和“土地折旧金”等占到32%以上，这意味着，在债务资产巨额增加的条件下，三星集团的生产能力几乎没有增加、技术几乎没有提高，产品增加从而销售额增加几乎完全基本依赖原有设备的加速运转，由此，经济效益的大幅度下滑、营业成本的快速提高、市场竞争力的某些降低都在所难免。（3）电子， 是三星集团的主干产业和技术水平最高、最具竞争力的产业，但在其新增固定资产（即非流动资产）的投资中，除“机械设备”外，其余各项与电子产品开发生产基本无关，这表明，三星集团在继续实行多样化经营战略中，正在削弱自己的优势而向其不占优势的产业领域拓展。从集团产业销售额比重中发现，电子、机械和化工三业的比重为38%，而金融业的比重达到25%、其他产业的比重达到37%，突出反映了三星集团内各产业的结构已更加复杂无序。1994年以后，三星集团的电子产品在国际市场已面临严峻挑战，绝大多数产品的优势已基本丧失，在这种条件下，不集中资金于新技术的应用和新产品的开发，而将大量高成本资金投入于土地、房地产和尚无优势的产业（如汽车）中，不仅将严重影响三星集团的前景和竞争力，而且将严重削弱资产质量、提高资产风险。
这些问题，在三星集团的同期损益表中，得到了证实。在表3中，与1995年相比，尽管1996年的销售额增加了100638.15亿韩元， 但这是依靠扩大国内市场、增加国内销售额所得到的：出口收入减少了 14054.82亿韩元（即降低了4.62%）意味着，国际竞争力的降低； 百元资产的销售收入由96.05下降到89.85说明了，资产的大幅增长不仅未能促进规模经济的强化，反而造成了效率降低。在“成本及费用”项中，“经营成本”上升了21.33%，“销售及一般管理费用”上升了21.89%，“利息支付”上升了37.63%，“其他费用”上升了33.12%，这些成本和费用加总后，使综合成本上升了22.08%，明显高于销售额增长（15.93%）的幅度。由于销售额未能与资产以同比增长，由于成本费用大幅增加，所以，三星集团的经济效益在1996年以惊人的幅度下落，不仅绝对额比1995年减少了28010.29亿韩元，而且资金利润率从4.36%猛然跌落到0.16%、净资产利润率从22.53%猛然跌落到0.98%， 远低于同期的存贷款利率。
综上所述，1996年，三星集团的业务状况、财务状况和资产状况已严重恶化。在企业资产主要由资本性资金（即股东权益）构成的条件下，这种恶化一般来说不致对金融运行造成太大的影响，但三星集团的资产主要由银行等金融机构的贷款形成，1996年新增资产中，新增贷款的数量又占90%以上，这样，一旦三星集团的运行发生危机，就不可避免地冲击金融运行的正常秩序，引发某种程度的金融风波。由韩宝、起亚等大企业倒闭之所以引致了韩国的金融危机，其内在的深层机制就在与此。
表2三星集团资产负债表
（1995—1996）单位：亿韩元
资产
科 目 1995 1996
流动资产424321.00
499853.71
现金及银行存款
39966.2147591.48
有价证券 84310.36
117007.85
应收票据和应收帐款
48226.5162329.89
库存资产 42458.2846317.34
其他209663.75
226607.15
投资额
75310.2697889.00
非流动资产 169101.95
227318.28
土地折旧金
31799.4642428.12
房地产
43733.8756068.09
机械设备资金 59932.5962413.83
在建项目资金 28092.9056110.46
其他资金 5543.1310297.78
其他资产 3591.81 5664.97
资产总计672325.02
830725.96
负债和股东权益
科目1995 1996
流通负债405677.95489708.23
应付票据 8281.57 10778.41
购销应付帐款 16771.86 21435.32
短期借款金额 60746.71 93939.92
流动性长期借款 246675.46294788.31
预付帐款 14956.24 13441.70
其他 58246.11 55324.57
固定负债136444.31206787.24
信用债券 41809.90 70115.18
长期借款金额 52531.72 78243.22
储备资金 15740.14 19706.34
其他 26362.55 37722.50
股东权益130202.76135230.49
股本总额 30956.16 40082.86
资本盈余 45590.36 48917.33
未分配利润
54581.07 52996.17
资本调整 (924.83)(6765.87)
负债和权益总计 672325.02830725.96
表3 三星集团损益表
（1995—1996）单位：亿韩元
科 目1995 1996
收入 657263.19 761962.94
销售净额 645768.73 746406.88
国内销售额341469.54 456162.51
出口收入余额 304299.19 290244.37
其他收入
11494.46
15556.06
成本及费用621905.59 759215.93
经营成本 526844.72 639205.80
销售及一般管理费
63341.60
77211.01
利息支付
12733.90
17525.05
其他费用
18985.37
25274.07
税前利润
35357.602747.01
所得税 6029.371429.07
净利润 29328.231317.94
二
三星所属上市公司的财务状况分析
一般来说，上市公司是经营状况较好、经济效益较高、资产质量较优的企业。在三星集团中，上市公司数量达到13家。从该集团上市公司财务状况表中可见，1996年底，它们的资产总量占三星集团总资产的50.60%，股东权益占三星集团股东权益的75.20%，负债总量占三星集团总负债的45.82%，资产负债率（73.3 %）比三星集团的资产负债率低10个百分点以下，因此，在三星集团中，这13家上市公司的整体财务状况属较好范畴。但即便如此，它们的财务状况表也反映出了两个值得关注的问题：（1）在1994—1997的3年半内， 它们的资产总量增长了112.01%，而负债总量却增长了125.55%，在资产负债率已高达71.3 %（1994）的条件下，债务量的增长高于总产量的增长，意味着高负债的状况进一步强化， 资产运作风险以及由此导致的金融风险进一步加大； 1996年至1997年6月间的资产增加完全依赖债务的增加， 则使这些风险与日俱增。（2）虽然在1994—1995年间， 股东权益明显增长（增长率80.39%），但在此后的年份内，股东权益不仅没有增加， 反而减少近千亿韩元，这不仅反映了13家上市公司的经济效益正在下落，更严重的是，它说明了，这些公司就整体而言已处于亏损状态，因此，资产的整体质量正在恶化。
三星上市公司经济效益走势图（1994—1996）
13家上市公司的资产状况，既受到营业状况和收益状况的影响，同时，也直接影响着它们的营业状况和收益状况。该集团上市公司损益表反映了，13家上市公司的资产状况恶化的同时，经营状况也处于下滑态势。 （1）从1994到1996年的3年间， 这些上市公司的销售额增长了52.48%，销售增值额仅增长了10.79%，而营业利润却下降了28.01%，这既反映了销售市场（尤其是价格）制约程度的提高、竞争的加剧，也说明了营业（市场和销售）成本的上升。（2）与1994年相比，1996 年，经常利润减少了85.06%，当期纯利润减少了92.32%；百元销售额的经常利润从5.06%下降到0.50%，百元销售纯利润从3.39%下降到0.17%，因此，经济效益已下滑到亏损的边缘。1997年上半年的经济效益虽比1996年同期有一定的提高，但当期折旧金的提取微乎其微（比1996年同期少了10000多亿韩元），所以，其真实性程度不足。（3）13家上市公司的销售额占三星集团总销售额69.83%（1996），它们的纯利润，1995年占三星集团当年纯利润比重为93.88%，但1996年下落到67.42%，因此，三星集团1995年度的经济效益提高，主要是由13家上市公司的经济效益上升推动的，同样，1996年度的经济效益下滑，也主要由13家上市公司的效益滑坡所引致。
上市公司是各类企业中社会化程度最高的企业。它的营运资本通过资本市场从社会募集，资本运作接受社会监督，主要信息和运作行为向社会公开披露，资产质量通过股价变化而界定。在这种条件下，13家上市公司的经济效益下滑、资产质量降低、运作风险提高，不仅可能对相关的金融机构形成威胁，而且直接影响着股东及其他投资者的利益，并威胁着资本市场的运行秩序。从三星上市公司经济效益走势图中，三星集团13家上市公司的销售额直线上升，而它们的经常利润和营业利润在1995年以后大幅下落，这种走势，不仅意味着三星集团的整体经营状况恶化，而且预示着相关金融机构的运作、相关证券的交易都已进入高风险境地。这种恶化的态势，如不及时予以消解和克服，几个财团的经营崩溃，就将在国内引发某种程度的金融危机。
四
三星集团财务恶化的启示
三星集团是韩国大企业中经营状况较好的财团。对三星的财务（经营）状况分析，虽然大致上揭示了韩国大企业在实行多元化经营中的财务风险和由此可能引发的金融风险，但其中的一些重要机理仍需进一步研究：
多元化经营与专业化经营在企业财务运作上的区别
在现实经济生活中，不论是实行多元化经营战略的企业集团中，还是实行专业化经营的企业中，都存在着资产负债率过高、经济效益较低、资产质量恶化等现象，因此，将这些现象的发生，归咎于多元化经营是失之偏颇的。的确，如果认为只有多元化经营才会发生财务危机及其他与此相关的问题，是不符合现实的。但在大致相同的金融条件下，多元化经营与专业化经营对企业的财务运作有着极为不同的影响。在三星集团中，这种差别主要表现在：
第一，贷款的获得机制。在市场经济环境中，企业一般通过净资产的抵押或其他企业的担保，从银行等金融机构获得贷款；贷款的数量通常不超过企业的净资产数量。三星集团的资产负债率，1995年已达到80.06%的高点，在这种条件下，它所以还能获得巨额贷款， 除政策支持外，一个极为重要的机制是，韩国的企业集团从来不需要提供合并报表，集团内各公司可以给每一笔贷款提供相互担保（银行等金融机构根本不清楚企业作为一个集团是否已经借债太多）。这种相互担保机制在实行专业化经营的企业中，是不存在的；与此对应，由这种相互担保机制所造成的财务风险和金融风险，在专业化经营条件下，也是不存在的。
第二，新增资金的投向。三星集团原先以其电子产品著称于韩国的国内外市场，1994年以后，随着发达国家的电子技术迈上新台阶，国际市场上的电子产品价格大幅降低，三星电子产品的竞争力已显减弱，在这种条件下，三星集团1996年新增的15万亿韩元资金，不是主要投入于新一代的电子技术开发，利用已有的技术基础、将电子产品提高到新水平，而是另寻新径——投资55亿美元开发和生产多用途汽车、客车和其他汽车。但是，汽车，在韩国市场上，三星集团不具有基本优势（虽然它从1993年开始生产了一些大吨位的垃圾车、重型卡车、油灌车和拖拉机等），排位在三星之前的有现代、大宇、起亚等大财团；在国际市场上，韩国不具有明显的优势，世界汽车排位前10名，没有韩国的汽车，同时，世界10大汽车企业的生产能力严重过剩。在这一背景下，三星斥巨资以生产汽车，其经济后果不难估价。可以说，投资汽车产业，是导致三星集团1996年的财务状况恶化的一个主要因素。与此相比，在实行专业化经营的场合，电子企业是不会投巨资去生产汽车的或涉足其他产业。
第三，资金配置和调度。在多元化经营条件下，集团公司内的每个企业分别进行着专业化经营。为了扩大本企业的经营规模、提高市场竞争力及其他原因，每个企业都强调本企业业务的重要性，努力从集团公司获得尽可能多的资金及其他支持，由此，迫使集团公司花费大量精力和时间来协调资金在各企业中的配置；另一方面，集团公司又常常将各企业暂时闲置的资金集中起来，投入（集团公司认为）最重要的新项目或新业务中，以促使多元化的不断丰富。这种运作，使得集团公司和集团内各企业始终处于资金的紧缺境地，而一旦涉足巨额投资的重化产业或其他产业，整个集团的正常经营和发展就将受到比较严重的影响。这种集团内的资金配置和调度，在专业化经营企业中，是不存在的。
第四，盈亏管理。集团公司作为集团资金和财务总管理人，对各企业经营中发生的盈亏进行着调整，“抽肥补瘦”，由此，极易形成各企业“吃”集团公司“大锅饭”的格局。例如，1996年，三星集团的上市公司中，三星重工业亏损了2946.2亿韩元，三星航空亏损了652.8 亿韩元；1997年上半年，这两家公司又分别亏损了912.6亿韩元和110.8亿韩元，同时，三星证券也亏损了358亿韩元。但这些亏损， 在三星集团的财务平衡中被“抵销”了，并没有给这些企业造成太严重的经营危机。这种算总帐、“吃大锅饭”的盈亏管理，在专业化经营企业的财务中，一般是不存在的。
多元化经营与专业化经营在企业经营运作上的区别
多元化经营与专业化经营在财务运作上的差别，必然影响到它们的经营活动，从而，形成经营运作上的差别。主要表现在：
第一，经营理念。多元化经营，一方面贯彻着“什么钱都想挣”、“什么利润都想得”的扩张理念，另一方面贯彻着“东方不亮西方亮、暗了南方还有北方”的风险理念。与此不同，专业化经营则贯彻着“有所为有所不为”的进取理念和“效益至上”、“创新取胜”、“谨慎开拓”的风险理念。
第二，经营方式。实行多元化经营，使集团公司在经营对象上有较大的选择余地，由此，它们常常将销售额的增加、利润的提高，较多地寄托于“游击战”（或“运动战”）式的发现新技术、新项目、新产品和新市场；而专业化经营置企业的生存和发展于某一类具体产品上，这迫使企业采取“阵地战”（或“攻坚战”）的方式，稳扎稳打、步步为营，由此，它们更注重依靠自己的力量，借鉴他人的经验，开发新技术、研制新产品、开拓新市场，以此来促进销售额的增加和效益提高。
第三，经营规模。不论是实行多元化经营还是实行专业化经营，企业都相当重视经营规模的扩大，其原因不仅在于，经营规模的扩大，有利于增强企业的竞争力和抗风险能力，所谓“百足之虫、死而不僵”，而且在于，经营规模的扩大，有利于提高企业的社会地位和国际影响力。但在多元化经营条件下，经营规模的扩大更注重于资产规模的增加，这种增加了的资产被分散在多个产业和企业中，因此，规模经济与资产规模的扩大不成比例；在专业化经营条件下，经营规模的扩大，注重于满足规模经济的要求和提高经济效益的要求，一般来说，随着资产数量的增加，规模经济能够比较明显地发挥，经济效益也会有较大的提高。
第四，技术进步。实行多元化经营，将有限的资金投入于多个产业和企业，就单个企业来说，技术研究和开发常常发生资金供给不足的情形，而集团公司抱有“东方不亮西方亮”的心理、企业对集团公司的依赖心理等，又常常弱化了加快技术开发和技术进步的紧迫感，由此，虽然实施多元化经营的大企业也强调技术进步，但在落实中缺乏“背水一战”的危机感，力度常常不够，同时，更多的依靠技术引进。与此相比，在实行专业化经营条件下，企业处于单一产业、单一市场的无选择境地，持续不断地研制开发出一代又一代新技术，成为立足和发展之本，否则，不仅市场竞争力将减弱，而且企业将面临生死抉择，由此，他们特别注重尽可能地集中资金、投入于技术的研究开发中。在现代经济中，具有产业更新意义的、商业价值较高的新技术，主要是由那些实行专业化经营的企业研制开发的。