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去年日元兑美元汇率出现人预料的波动态势，低点和高点反差明显，原因更是复杂莫测。日元汇率下跌发生于6月8日，突破140∶1的“心理防线”，6月15日进一步跌至146.43∶1，7月13日更甚为147.41∶1，是近8年来的最低点，至此日元兑美元已经持续贬值9%，而从1995 年4月中旬的最高点计算则下跌近80%。日元汇率的上扬发生于9月初， 开始呈现戏剧性的反弹，汇率逐步回升，一周内日元兑美元汇率由134∶1大幅度上升至118∶1， 升幅为12%，10月9日上升至116.58∶1， 随后基本在120∶1的水平上下。从汇率变化的原因看，贬值因素为日本经济的进一步恶化、亚洲金融危机的拖累、日本政局的不稳定以及美国货币政策的把握和取向；而转为上扬的因素为亚洲金融危机的缓解、俄罗斯金融危机的发生、美国问题的突出以及拉美金融动荡的加剧等。但日元升值对于已经处于经济低迷的日本并非是可以乐观的现象，反而更增加了日本经济的难以确定性。同时对于已经连续动荡的全球金融市场更是增加了风险系数和波动幅度。
虽然去年外汇市场汇率变化的焦点仍是日元兑美元，但主导汇率变动的因素则与以往有着较大的差异，汇率波动与宏观经济环境和经常账户状况相背离，而与资本账户的状况贴近，呈现50多年来资本账户状况决定汇率走向的态势。因而，日元兑美元汇率的变动以美国的把握为主，而日本则处于相对被动地位，原因就在于美国资本市场信心的支持和日本资本市场状况的萎缩。资本市场的变化不仅可以看出一国国际收支是否健康以及货币汇率的变动趋势，而且可以有效利用资金变动阻止国际资本异常流动对货币的冲击和影响。因此，汇率的变化已不一定取决于经常项目的变动，而取决于资本项目的变动。
日元兑美元汇率变化中宏观经济因素影响的弱化逐渐显现——去年美日经济随着全球经济的调整发生了较大的变化，主要特征是美国经济状况依然较好但增长减速、日本经济恶化加深，对汇率一直具有支持的经济因素并没有使主导汇率按照经济状况运行。美元汇率去年1—6月持续坚挺时，美国经济发展呈现明显的变动，第一季度经济增长率为5.5%，而第二季度下降至1.6%，经济发展起伏较大， 明显受到亚洲金融危机的冲击。而汇率坚挺的主要因素是美国货币政策的明确，即坚持美元强势，同时美国资本市场投资者信心日渐上升，资金流入加大，直接表现是股市连创新高，7月17日达到9337.93点的历史最高记录。资本市场明显支持美元汇率的上扬趋势。而在俄罗斯金融危机之后，尽管美国第三季度的经济增长达到3.3%，但美国经济还是受到一定震荡， 股市出现暴跌和大幅下调，加之拉美金融动荡的加剧，美国所面临的经济金融问题增多，政治麻烦也有发生，而对汇率影响最大的是美国股市的变化和调整，从而使美元汇率也呈现缓慢下调。整个汇率走势的变化一直受美国政策的左右。日本则一直处于比较被动的地位，其中最重要的原因就是日本资本流入的减少，投资者信心的下降。回顾历史，1991 — 1995 年，日本经济年均增长率为0.6%，是西方国家中增长率最低的国家，但此时日元汇率却连年升值，1995年4月9日达到 79.75∶1。 而从1996年至今日本经济一直不景气，日元汇率处于疲软状态，去年经济进一步恶化，其中下半年逐步加深，而日元汇率却呈现走强。如果用宏观经济因素解释已经不能说明问题，汇率的变化已经受到经济全球化资金快速流动效益和规模数量的影响，资本市场的发展直接影响到国家的国际竞争能力、利用外资和国际先进技术的能力，进而直接作用于汇率的发展趋势。
从另一个角度看，日本与美国财政政策和货币政策协调的差异明显表露——较为引人注目的美国财政赤字难题去年得到根本改观。 美国1992年的财政赤字为最高记录，达2900亿美元，1997年的财政赤字已经降至23年的最低点，为220亿美元，1998年9月30日结束的1998财年，美国出现29年来的首次联邦财政盈余，约630亿美元。 而日本的财政赤字在泡沫经济时期（1985年—1990年）由原来占GDP的5%左右降至0 的超低水平，之后逐年回升，尤其是小渊政府为刺激经济的需要而加大财政扩张，不惜以巨额财政赤字作为财政资金的支柱，仅1998年度小渊政府计划发行的政府债券就达34万亿日元，政府财政预算中债券融资占39%，创历史纪录，因而从1996年财政赤字占GDP的3%逐渐上升至1998年的6.6%。日本政府以牺牲财政平衡换取经济复苏付出了巨大的代价， 同时也加大了日元汇率波动的因素，失去了货币政策调整的余地。然而日本政府财政预算融资的来源不足，将会加大财政危机爆发的可能，于日元汇率的平稳更为不利。
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