从监管的角度论卖空机制的引入，本文主要内容关键词为：角度论文,机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自从1990年上海和深圳两个证券交易所建立以来，十几年中国证券市场取得了巨大的发展，截止2004年1月，我国已有1290家上市公司。通过证券市场筹集资金已达10209亿元，股票总市值约为45456亿元，其中流通市值14301亿元，投资者开户达7040万户。证券市场的发展对于我国改善融资结构，优化资源配置，促进经济发展发挥了十分重要的作用。但由于我国证券市场发展历史较短，市场规模较小，体制还不完善，各种问题也很突出。这里我们就证券监管的现状，探讨其存在的问题及对其改进的手段选择。
一、监管体制：社会监管力度不够
证券监管是以矫正和改善证券市场内在问题为目的，政府及其监管机构通过法律、经济、行政等手段对参与证券各类活动的各类主体的行为所进行的干预。我国证券市场实行的是政府监管体制，监管框架分3个层次：一是政府监管机构；二是自律性监管；三是社会监管。政府监管机构为中国证券监督管理委员会（简称证监会），是证券委的监督管理执行机构，法律地位上属国务院直属事业单位，依照法律，法规的规定对证券发行与交易的具体活动进行管理与监督。证监会的功能一般是出台政策，纠正证券市场的系统性风险，在宏观上把握市场发展的思路，特别是在目前我国“政策市”的情况下，证监会的一举一动无不吸引着众多投资者的注意力，可见其在监管体系中举足轻重的地位。但是，在证券市场，特别是我国的股市，由一千多家上市公司及其股票组成，证监会由于着力于宏观政策的制定，也就难免失于在微观监管及对每一家上市公市进行监管，所以我们也看到近年来出现的蓝田，银广夏、ST奥海等多家违规公司最先被揭露并不是证监会，而是来自监管的第三个层次：社会监管。
政府监管机构的力量是有限的，中国目前的证券市场由全国证券业协会、深、沪两家证券、NET和STAQ两个自动交易系统，近20个证券交易中心，600近家具有独立法人资格的证券经营机构，258万家股份制企业和380万股东组成。这样一个庞大的市场单靠一家证券管理机构来管理显然是行不通的，因此应尽量发挥自律组织的自律作用和社会监管作用。所以建立一个真正由上述3个监管层次组成的全方位监管体系，可以大大提高证券市场的监管效率，是非常必要的。从中国的实际出发，本文认为，监管体制的完善重在充分发挥社会监管的作用。
对证券市场的社会监管包括来自社会媒体、投资者、信用评级机构、资产评估机构、会计师事务所、律师事务所的监督等多方面。社会媒体是为广大读者，其中也包括投资者服务的，披露信息是其基本职能，对目前众多的财经媒体而言，对市场进行监督是其重要职能。市场参与者对证券市场的监督也非常重要，成熟的市场上总有着相互对立的利益主体，他们相辅相成，相克相生“让多个声音讲话”，各方的分析师和媒体一起形成强大的市场合力，推动了市场透明度的提高。市场和各个参与者也是市场的监督者。各方监督下，市场会不断成熟，市场透明度会逐渐提高。实际上，市场的影响力在很大程度上会对金融监管起补充作用。可见，在有效的社会监督的补充下，多方的博弈过程会将平时掩盖着的虚假，内幕信息层层剥开，使之大白于天下，也使证券市场从弱有效市场向有效市场转变。
二、“单边市”体制：阻碍社会监管的弊端
中国股市没有卖空机制，所谓卖空，是指证券投资者出售通过合法手段借入而获得的证券。卖空交易的交易者之所以卖出借入的证券是因为他们预期证券的价格即将下跌，他们在未来可以以更低的价格买入证券从中获取差价。而在没有卖空机制的中国证券市场，投资者不论以何价位买入股票，只有在更高的价位上卖出才能赚钱。中国股市这一特征，使股市参与者，包括机构、散户、券商、甚至管理层，都产生一种“做多”的情结，将股指推高，使股价保持上扬的态势。一旦股市下跌时多数投资者难以作为，被套或匆忙抛出股票，进行引发一系列问题，最后导致管理层不得不再次出“利好”救市。可以说，中国股市的资金推动与单边市有着必然的、本质的内在联系。
至于为什么说单边市体制是我国社会监管不能充分发挥的重要原因，是因为，作为一个市场参与者，其投资行为来自自己接受到的信息和对信息的分析。搜寻信息是需要成本的，若一般投资者付出这些成本发现某一股票被高估，某一上市公司发生过违规事件，但是他却不能从这些信息上得到“奖励”，因为他不会从股价下跌中得到好处。
因此，单边市场现象的存在打击了市场参与者搜寻信息、参与市场监管活动的积极性。不仅如此，单边市的存在还产生了市场对“做多”过高的期望。众多参与者成为利益共同体，缺少博弈活动中的不同利益体。
从我国深、沪两市一系列造假案的暴露过程来看，蓝田、银广夏、ST奥海等都是源于媒体对这些造假曝光。在这一系列上市公司造假案件被监管媒体曝光之前，其实已有很多的投资者对其产生怀疑，有的甚至知道其造假事实，但由于证券市场缺乏卖空机制，只能靠做多赚钱，导致投资者一方面缺乏研究垃圾股或强庄股进行卖空的积极性：另一方面也无法将了解到的信息通过卖空机制，向更多的投资者传播，使市场监管的功能得以体现。
按照理性经济人的假设，充分发挥市场监管的作用，让市场中每一个参与者积极地投入到探求股票真正价值挤掉泡沫的活动中，必须使投资者得到激励，让“信息”对其有所价值，使信息获得者能够在价格的下降中获利。
三、引入卖空机制：从市场监管的角度
从以上的分析来看，充分发挥社会监管，必须打破目前“单边市”现象，引入卖空机制。
首先，卖空机制可促使股票价值回归，鼓励优质、优价，真正实现股市中优胜劣汰。价格发现是卖空机制的基本功能，因为卖空交易可以促使股票市场的价格接近实际价值，实现股票市场价格的有效性。有效市场要求价格能够完全充分地反映买方和卖方的信息，但是缺乏卖空机制使得预期股票价格即将下跌而本身没有证券的投资者无法表达自己对股票的预期，限制了股票市场上的供应。卖空机制的存在，使得整个市场存在着大规模的股票的供应和需求力量，这种大规模的交易量及由此衍生的价格竞争将会大大提高股票定价的有效性。而且卖空交易行为实际上反映了市场对股票的未来价格的评价，从而使价格所反映的信息更加充分。
研究表明，在缺乏卖空机制的市场上一般存在着股票价格高估的现象。引入卖空机制，可以改变这一局面。当股票价格过度上涨时，卖空者预计市场价格会下跌，于是大量卖出，使得该种股票的供需情况有所改善，不至于使行情过热。而当股票价格确实下跌以后，卖空者就会在一定的价位买入股票，以实现利润，这又增加了市场的需求，使得股票价格不至于下跌太深。这一过程反复进行，其结果是股票的价格将充分接近实际价值，保持价格的稳定。
其次，卖空机制的引入，可以使打假的范围更深入，力度更大，减弱证券市场发展对利好消息的依赖程度。由于有卖空机制的激励，广大投资主体不再像过去一样对股市中存在的众多现象漠不关心，他们会付出成本去寻找，挖掘各种信息，让造假者难以藏身，对各种炒作也不一味地紧跟追捧。
再次，卖空机制可以让庄家、庄股的伎俩失效。我国股市庄家盛行，他们是市场发展的不稳定因素，也是使众多中小投资者被套牢或亏损的罪魅祸首。在存在卖空机制的市场中，大批投资者能够专门寻找业绩和股价被高估的股票进行卖空，制衡“庄家”、“庄股”的诞生和存在。一只股票如果没有业绩支持，靠资金的短期堆积是瞒骗不了众多投资者的。实际上，市场上哪些股票是庄股对于股资者来说已是尽人皆知的事，但却拿他没有办法，只有引入卖空机制，扩大其供给量，让市场的合力使其“见光”、“回归”而不需管理层三令五申，每次打击庄家的消息一起便引发市场各种猜测，最终是一般投资者也受了损失，监管产生了过大的成本，并受到了市场质责，使管理层的决策像是打游击战，缺乏持之经恒地常规监管，长此以往，其权威性，独立性的形象受损，更使广大投资者对其失去信任。
可见，若不引进卖空机制，则证券市场的单边市场现象难以改变，市场的一般参与者得不到监管市场的激励，证券监管体系就很难完善起来。从加强社会监管的角度来看，我们认为应当尽快推出卖空机制。同时，我们也要借鉴成熟股票市场上卖空机制的设计，并且借鉴他们的监管经验，加强对卖空机制的监管。