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一、驳“过度投机”论，以所得税调节股市收入
股票市场的功能究竟是什么？
书上说，是企业直接融资的场所，可以优化资源配置。人们是根据股票的“市盈率”来购买股票的，通过长期投资获得利润分红，市盈率等于股票价格除以每股税后利润。股票市场总的市盈率， 大约在30 —40倍之间，等于平均收益除以利率。换手率应该在每年2—3次，多了就是“过度投机”。
对于这些理论模型和数学指标，我从来不敢恭维，越看越象计划经济的指标，我真的不知道市场经济的“清规戒律”和教条，怎么比计划经济一点也不少？我没有在美国炒过股票，但是我不能相信，美国的股票市场就是书上描绘的那个样子。从7000点就说有泡沫，要崩盘，现在到了11000点居然还能稳得住，不知道“市盈率”是多少？ 如果把利率降低为零，或者对存款征税，股票的市盈率在理论上可以是无限大的。很难说股票价格涨到什么点位是“合理的”。
中国的股票市场更是大相径庭。首先，我不相信什么“过度投机”之说。股票收入有两种，一是投资收入，即长期投资获得股息分红，如每年每股分50%分红最高的“五粮液”，也不过如此，比存款利息要高。但是，几乎所有新兴股票市场，在建立初期都是股票供不应求，必然“溢价发行”。当你花费40元买1股“五粮液”，而不是1元买1股时， 你每年每股的分红，就是50元投资，分1元股票的红利，平均1元投资只有2%的利润率，远远低于存款利率——人们为什么不去存款， 要来“长期投资”呢？
唯一的解释就是：几乎所有的投资者所看重的，都是“投机价值”即股票在买卖中所增殖的价值。我之所以愿意以50元购买1 股“五粮液”，是因为我预期能够以60元把它卖出去。可以说，在股票市场上，就动机而言，人人都是投机者。但是就客观效果而言，必然有一半人因预测错误而被“套牢”，成为被动的“长期投资者”。——在股票市场上贬低投机而抬高投资，是没有道理的。投机和投资随时在互相转化——成功的投资会马上抛出而成为投机，不成功的投机会被套牢而成为长期投资。
有人说，股票市场是一个赌场，输赢相抵，社会总财富没有增加，这是不对的。股票市场能够创造的社会财富称为“风险收益”。风险收益首先来源于交易成本的降低。经济活动本身具有风险，具有良好组织的股票市场，期货市场，外汇市场，国库券市场，在交易过程中，将人的冒险嗜好设计成为系统的交易活动，去抵消经济风险，将交易成本转化成为风险收益。还有一种“财富净创造”，就是人所具有的“冒险偏好”。大部分人具有通过承担风险获得收入的天性，称为“风险中立者”；小部分人只求刺激，不问输赢，称为“风险偏好者”；另有一部分人是“风险回避者”，他们只能存款和买国库券。当人的冒险嗜好得到满足时，他要支付报酬；冒险活动成功时可以得到超额利润，失败时则付出超额损失。这里不仅有财富转移，也有财富创造。如果说物质性财富来源于体力劳动，精神性财富来源于脑力劳动，那么风险收益就是来源于人们的预测和冒险活动，需要付出复杂的脑力劳动，高强度的智力和感觉能力，以及敢于承担不确定性的魄力。和其他第三产业一样，应该是创造社会财富的。否则，国家对股票交易征收的0.7%的印花税， 证券公司扣除的0.7%手续费，以及派生出来的大量收入：证券报刊、 股评。电话电脑操作的委托费用、软件费用，从何而来？至于股票市场所能够起到的对于人的业余时间的利用，精神的寄托，社会安定的社会效益，还没有考虑在内。股民入市，是从纯粹消费者向投资者和投机者的转化，马上承受巨大的压力，对于其自身素质的提高，也具有极大的意义。
给股票市场的“投机性质”正名，有利于加强股民的投资信心。中国的股票价格，与企业经济效益没有“正相关”的关系，至少在短时期是如此，这可能是由于中国股票市场过度投机的结构和大户操纵，也可能是股票市场的一般特性。说美国股票市场规模大，大户就难以操纵，未必如此。美国股票市场大，但是大户也比中国的大户大得多，即使无法左右总股指，想操纵个股应该是易如反掌。法律禁止大户垄断个股未必有用，大户可以“化整为零”。总之，我们不要把那些理论家创造出来，所谓“市盈率”之类的“长期规律”作为包袱，扛在肩上了，这样岂不是太累了一点吗？
确认股票市场天然具有投机性和垄断性，有助于采取符合实际的办法限制垄断。垄断性的投机表现为“大户吃小户”。规范股票交易，加强信息披露，确立停板制度都是必要的，但是都不能有效防止大户操纵和垄断。如果一定要把股票市场管理得非常规范，恐怕会损伤股市活力。在中国，大户联手操纵，依靠内幕消息，1年可以将投资翻倍； 中小股民只有30%能够赚钱，是一个难以改变的现实，必将加剧不公正的社财富再分配，这是证券股票市场具有的天然副作用。有效的调节方法，应该是对股票收入征税（如10%）。有人说：赚钱征税，为什么亏损不征税？他们连什么是所得税也不知道。对高收入征收累进所得税是国际惯例，对炒股收入征税，就是因为大户和有内幕消息的人有暴利。
目前中国A股总市值达到10000亿元人民币， 按照平均年利润率300%，有利润3000亿，按照10%所得税率，国家可以每年收税300亿， 建立专项“股市调节基金”，在“崩盘”时救市，这项基金，5 年之内可以积累1500亿，加上经营利润，可以达到3000亿，完全可以调节股票市场。我们必须把主张发展股票市场，与为少数人在股票市场图谋暴富相区别，要反对“管死”和“乱搞”两种倾向。政府的股市政策应该立足于，鼓励信心，保持活力，调节收入，限制垄断，保护中小股民利益，使股票市场有一个大发展。
至于股票市场的“财富效应”，是否可以刺激消费，启动内需？短时期内不可能，如果是牛市，赚了钱的股民一般会买股票；如果是熊市，大家被套牢，如何消费？只有预期股票市场长期走牛，股民收入颇丰，才可能转向消费。我预计，大牛市的第3年即2001年以后， 股票市场的财富效应有可能表现出来。
二、驳“劣质资产上市导致股市崩盘论”
无论是股市的悲观派还是乐观派，都把中国股票市场搞不好的原因归咎于国有资产上市，因为含有一部分劣质资产，没有业绩支撑，必然导致股票市场“崩盘”，他们主张国有企业上市，必须剥离掉坏的资产。这是一种以理想主义和教条主义否定中国股票市场特殊功能的看法。
在中国，政府发展股票市场的动机，第一是为国有企业融资解困；第二是引导居民存款入市。社会主义经济把国有企业看成是经济命脉和体制基础，只要能够搞得好就不会出售。只有当国有企业已经亏损，又没有别的办法解困，政府才肯予以大力度的政策。能够把国有企业“好坏搭配”，进行资产重组后上市，已属不错。让国有企业享有这样“首先圈钱”的特权，是因为历史包袱太重，又没有办法详细计算，优先上市等于为一部分国有企业摆脱历史包袱。
说含有部分劣质资产的国有企业上市会导致本公司破产，一部分可能如此，一部分也可能在摆脱了历史包袱以后搞好，关键在真正改制。如果说有半数上市公司在5年之内会成为“ST”， 而被非国有企业以优质资产注入，“买壳重组”，应该视为正常。有什么逻辑可以证明，每年100家上市公司破产、重组，就一定会使股市总体崩盘？
退一步说，股票市场崩盘与银行货币崩溃，我们必然要选择一个，那么我们宁可牺牲股票市场而保证银行安全。如果害怕股票市场崩盘，而不敢向股票市场大胆分流居民存款和保险基金，那么在全球和中国通货紧缩背景下，这些“泡沫”也只能在银行里憋死。货币崩溃比股市崩盘，危害要大得多。我们只能两权相害取其轻，选择“次化方案”。
有人说，让股民承担国有企业改革成本，太不合理。我一直认为应该按照改革收益承担改革成本，包括对股票收益征税。非常严峻的事实是：改革成本归根到底总要老百姓承担一部分或者大部分，无论什么形式，总是如此。坦白承认这一点，我们才能够得出这个结论：正是因为中国的股票市场承担了特殊的为国有资产融资的功能，所以需要大力度的政策，保证股票市场在5年内持续走牛， 这样股票市场所创造的效益，就可以抵消国有资产融资的成本。
三、如何造就跨世纪的“大牛市”
面临重重困难，陷入通货紧缩中难以摆脱的中国经济，需要的不是在“科学计算”面前哀叹的技术派方案，而是具有大手笔、大智慧，有逆向思维的战略思想，能够鼓舞人民信心的果断措施。这样的大措施我已经提了8条，包括采取低成本的反腐败措施，以国债调动劳动积累， 开展国土整治，全面降低住宅、汽车和教育成本，也包括将上市公司国有股直接转化成社会保障基金加入股市，为3000万老工人一次性解决养老金和医疗费用，这个办法还可以迅速改造中国股票市场的过度投机结构，并将股票上市“利空”的20%转化为“利多”。
能否在1800点的基础上，维持股指年增20%的5年牛市， 许多人没有信心，他们以为“利好”出尽，股票市场就会崩盘。
我认为，事在人为。如果还没有干，就光画出一个“崩盘”的曲线，那么中国股票市场现在就会崩盘。政府应下大决心，集中全部资源，维持5年大牛市。在股票市场过热的时候，加快股票上市； 在股票市场连续3个跌停板的时候，进行托市。我把托市措施分为4个能量级：
第一级：一般性鼓励政策：降低利率和印花税；现有基金入市。
第二级：特殊性转换政策：
1.将上市公司30%国有股直接转化成社会保障基金入市，这就将“利空”自然化解，变成“利多”。同时可以迅速改造过度投机的股市结构。
2.征收股票所得税每年300亿人民币，建立股票市场风险基金， 必要时救市。
这两项，涉及对国有资产，上市公司和大户利益的转换，是我针对中国国情提出的保持股票市场良胜循环的最关键措施。
第三级：紧急性救市政策：
必要时以财政资金救市，这也是一种货币发行渠道；
在股票市场大幅度下挫时，将人民币贬值。
政府的救市政策和其他干预政策，要针对大户垄断行为和造成的波动进行，选择对于中小股民有利的时机，不能总是被大户得利。
有人问：5年之后怎么办？
我想，道琼斯恐怕坚持不了5年。我们最后办法， 就是当美国股票市场开始大幅度下挫时，开放人民币资本项目的自由兑换，将AB股合并，使国际资金进入中国股票市场。从国际资金流动角度看，90年代中国资金严重外流，而美国成为全世界资本集中的热点，也是其繁荣的根源之一。美国在80年代遇到国内通货膨胀和国际收支逆差双重矛盾，摆脱困境的根本措施就是收缩海外投资，以20%的高利率，吸引国外资金。90年代以股票市场大牛市，成功地利用“货币游戏”，将全世界的资金“玩”到了自己国内。在泡沫经济面前，美国政府没有搞什么“提前引爆”，而是尽力维持泡沫不破灭，促进了美国经济全面繁荣。即使日后破灭，美国政府也有办法救市，比如大量发行美元收购股票，使美元贬值。由于美元是国际关键货币和主要国际储备，美国的通货膨胀可以在全世界消化，全世界要为美国分担危机，对于美国是一件很合算的事。正因为全世界为美国分担危机，美国的危机也就不会很严重，而美国的稳定也是世界经济稳定的核心。说泡沫经济将造成世界经济崩溃，未免危言耸听。长期把自己隔绝于国际资本流动之外，结果也可能是：人家有动荡但是没有崩溃，我们没有动荡但是也没有发展。
有人说，人民币利率已经低于美元，如果没有外汇管制，资本一定公开大量外逃。这是他们不炒股票，不懂资本流动的结果。决定资本流动的，是预期投资收益率、汇率预期变动率、股票市场收益率。1998年的资本外流，主要是预期人民币贬值，出口企业推迟结汇造成，人民币在适当的时候贬值即可以解决。至于人民币利率大幅度降低，之所以没有造成人民币黑市过度紧张，主要是因为股票一级市场还有几成利润可得，吸引了巨额大户资金。如果股票二级市场保持年30%以上的利润率，海外资金就会内流。这次股票市场的暴涨，可能就有海外资金的贡献。
中国人不能总是消极地等待人家转嫁危机，而应该主动营造自己跨世纪的大牛市，尽快完成体制改革和经济调整，进行多方面的准备，在适当的时候开放人民币资本项目。我们可以等待，或者促使道琼斯下挫，不失时机地对外资开放A股，对中国居民的800亿美元存款开放B股， 那时，就不是“崩盘”，而是出现持续的“牛市”。
处于关键历史时刻的中国人，应该有气魄在关键时刻，关键问题上“啪”的一声压上去，和美国道琼斯坚持，看谁先“走熊”。1998年我支持政府关于人民币不贬值的决策，并认为这是人民币和美元谁能够坚挺得更长的问题，结果是日圆升值美元贬值，以中国的成功而告结束。现在的股市问题，实质上是中国能否营造跨世纪的大牛市，并坚持到道琼斯先“走能”，成功地将资本外流转换成内流的问题。
玩货币游戏，归根结底不能解决中国的深层次问题。这一套救市措施，已经包含了以股市为中心的外汇、投资、消费、利率的连锁改革和互相促进，同时我们必须尽快完成真实经济的调整，健全市场经济的民主和法制，否则即使道琼斯下挫，国际资本也不会进入中国。能否利用货币经济包括证券股票市场鼓励人民信心，加速经济结构和利益格局的调整，对于缺乏经验的中国人来说是一个考验。虽然困难，亦可以一试。