以Shibor为契机，完善中国货币市场利率体系，本文主要内容关键词为：中国论文,利率论文,货币市场论文,体系论文,为契机论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
Shibor正式运行一年半以来，整体运行良好，Shibor曲线可以灵敏地反映人民银行货币政策意图和资金面变动趋势，并逐步成为货币市场产品定价以及商业银行内部市场化金融产品定价的基准。以Shibor为定价基准的货币市场金融产品使Shibor与货币市场各子市场紧密联系，中国货币市场利率体系将伴随着Shibor的成熟而日渐完善。
一、中国货币市场利率体系
（一）发达国家货币市场体系介绍
货币市场是指一年期以内短期的资金融通市场。应包括同业拆借市场、回购市场、债务工具市场、承兑票据贴现市场和大额可转让存单市场等子市场。
1.同业拆借市场和回购市场。主要为金融机构进行短期头寸调剂和短期资产管理提供服务。金融机构通过该市场进行周转性头寸调度以提高日常资金管理水平。市场参与者主要包括商业银行、基金、保险和证券公司等各种金融机构及其他机构投资者。
2.债务工具市场。包括短期债券市场（包括央票、国债和金融债券等）、商业票据市场以及品种众多的衍生工具市场，而衍生工具市场则又将资本市场融资工具的中长期债券变成了货币市场工具，成为货币市场与资本市场的结合部。债务工具市场具备短期资金融通、资产管理和风险管理等功能。中央银行主要通过该市场对银行系统进行调节。债务工具市场的参与者最为广泛，包括机构投资者、自然人及中央银行。
3.票据贴现市场。既是持票企业、银行的融资场所，也是部分机构投资人的投资场所。并也是中央银行进行金融调控的重要渠道之一，中央银行通过调整再贴现利率来影响贴现市场的利率水平。市场参与者包括企业、商业银行、专业票据公司、其他机构投资人及中央银行。
4.大额可转让存单市场。大额可转让存单是银行出于规避利率管制而进行的金融创新产品。大额可转让存单二级市场非常发达，具有很好的流动性，是商业银行进行主动负债的最重要工具之一。大额可转让存单市场的参与者主要是各类金融机构及投资基金等。
（二）中国货币市场利率体系现状
目前，我国货币市场已形成了多种子市场并存、相互依托的货币市场体系，主要由全国银行间同业拆借市场、债券回购市场、票据市场、短期融资券市场和利率衍生产品市场等子市场共同组成。但各子市场发展较不均衡：同业拆借和债券回购市场规模相对较大；短期国债、政策性金融债等债券存量相对较小；短期融资券市场发展较快，但由于建立时间较短，短券存量不多；利率衍生产品创新刚起步，但投机需求较大，套期保值和管理利率风险的功能尚未完全发挥；票据市场容量有限，结构单一，发展相对滞后；大额可转让定期存单市场尚不存在。各个子市场发展不平衡影响了中央银行管理，阻碍了利率市场化的形成。
中国的货币市场利率体系主要包括存款利率、央票利率、短期国债利率、同业拆借利率、回购利率、票据贴现利率、利率衍生品价格和Shibor等。
1.存款利率。目前存款利率，特别是一年期定期存款利率在我国金融市场中的地位非常重要，是中央银行引导市场资金流向、调控市场流动性的重要工具，其又成为货币市场中其他利率的风向标。
2.国债利率。目前短期记账式国债二级市场收益率曲线是市场参与主体定价的参考依据之一，但由于成交不活跃，不能完全真实反映市场资金供求状况。
3.银行间同业拆借利率和回购利率。信用拆借和质押式回购市场是完全市场化的市场，短端利率能够较为灵敏地反映市场短期资金面状况。
4.央票和央行正（逆）回购利率。中国人民银行通过发行不同期限的央行票据和正（逆）回购交易，引导银行间市场、交易所市场和相关债券市场形成相应期限的市场利率和收益率曲线。
5.票据贴现利率。票据贴现利率受信贷调控影响较大，与其他市场利率走势也有所不同。
6.利率衍生产品价格。由于我国的利率衍生产品市场刚刚起步，各种利率衍生产品的定价也在随着市场的发展逐渐成熟。
7.上海银行间同业拆放利率（Shibor）。Shibor是央行进行利率市场化的核心，从其形成机制和运行状况看，将逐渐成为货币市场基准利率。
二、Shibor对中国货币市场利率体系的影响分析
（一）Shibor在中国利率市场化进程中处于核心地位
从国外经验来看，市场基准利率除了作为产品定价依据外，更重要的是能指导和影响整个金融体系乃至经济体系。目前美国、英国等发达市场经济国家的主流调控模式是通过公开市场操作调节市场流动性，达到调节基准利率（如美国的联邦基金利率、英国的Libor）的目的，这样以基准利率为定价参考标准的其他一系列利率体系都将发生联动，进而影响微观主体经营行为，实现调控目标。
中国正在进行利率管理体制改革，主要目标是建立以中央银行利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的市场利率体系和形成机制。这一改革目标需要中国货币市场在利率市场化中充当先锋。而Shibor目前正成为各种金融产品进行定价可供参考的基准，为利率市场化的推进创造基础性条件。Shibor作为货币市场各子市场的利率基准，有利于统一市场价格，将管制利率体系和市场化利率体系进行连接，形成顺畅的利率传导机制。目前Shibor逐渐在金融债券、利率衍生产品、短期融资券和票据贴现等短期产品中成为定价基准，而条件成熟后Shibor利率基准将向中长期市场推进。随着Shibor不断发展完善，其将成为央行的调控“抓手”，央行可以通过调节货币市场资金供求来影响Shibor，从而影响以Shibor为定价基准的产品利率以及企业融资成本及投资行为，最终实现调节经济的目的。
（二）Shibor推动了中国货币市场快速发展
Shibor运行一年半以来，推动了拆借市场、回购市场、利率衍生产品市场等的快速发展。各报价行可利用本身的做市地位，通过报价与交易的结合，在相当大程度上推动拆借市场的发展，拆借交易量稳步上升。2007年拆借交易总量为10.6万亿元，较上年增长395%，创历史新高。质押式回购以及以Shibor为基准的利率衍生产品交易也呈现大幅增长的态势。货币市场与Shibor发展已形成了良性互动的格局。
（三）Shibor已经与中国货币市场利率体系形成联动
1.Shibor与拆借、利率回购利率有很强相关性。Shibor运行一年半以来，与货币市场主要品种拆借及回购利率走势高度正相关，其中对短期资金面最有代表性的7天Shibor与7天拆借和回购的相关系数分别为0.95和0.99，可见Shibor的可交易性较强，在货币市场短期资金融通中的基准地位明显。从Shibor报价与实际成交利率对比来看，7天回购利率与7天Shibor报价的平均利差仅为1BP。根据Shibor的定义——信用等级较高的银行从市场上获得资金的一般性成本，相对于质押式回购有质押债券做担保而言，信用拆借是以信用为担保进行的资金融通交易，因此对资金拆出方而言，不同信用级别的交易对手信用利差也各不相同（如全国性商业银行的信用等级要比证券公司高很多，不同证券公司信用等级也各不相同），因此7天拆借利率和7天Shibor的利差较回购相比有所放大，平均利差为18BP。总体来说，质押式回购和信用拆借都是Shibor的相关交易量。
2.中长端Shibor能较好反映货币市场利率走势预期。从3个月Shibor与一年定期存款利率以及3个月期央行票据二级市场收益率走势来看，3个月Shibor较好地反映了货币市场利率走势的预期。2007年央行共6次加息，每次加息前3个月Shibor均作为先行指标提前反映了加息预期，并在加息后进行了进一步的修正。当然目前的3个月期Shibor在加息预期减弱时显示出较强的价格下跌粘性，这需要在今后的Shibor培育过程中不断完善Shibor报价技术。总体上，中长端Shibor综合反映了目前的二元利率体系下市场对利率走势的预期。
3.Shibor作为金融产品定价基准已形成与货币市场利率体系的联动。Shibor作为短期融资券、票据贴现、回购、利率衍生产品和浮动利率债券等多种金融产品的定价基准使货币市场各子市场之间紧密联系，与货币市场利率体系形成联动。
三、加快Shibor发展完善货币市场利率体系
由于货币市场目前仍存在二元利率体制等问题，Shibor虽在利率体系中处于核心地位，但完善还需时间。收益率曲线在金融市场的成熟过程中起着至关重要的作用，而作为短端收益率的Shibor是否准确，将会直接影响到整个收益率曲线的科学性和完整性。因此提出以下建议：
（一）加快金融产品创新，夯实Shibor构建基础
从国外货币市场的发展来看，货币市场三要素——参与者、产品和运行规则的矛盾运动是货币市场发展的原动力。通过加快金融产品创新步伐，可以带动市场规则体系完善，促使参与者市场化程度提高。加快以Shibor为基准的同业存单市场发展，并逐步将存单范围扩大到企业、居民，进而逐步培育形成大额可转让存单市场，以此不断完善中国货币市场构成。金融衍生产品的成交价格可从侧面对Shibor的基准性和合理性进行验证，因此在风险可控的前提下，需积极挖掘金融机构和企业通过利率衍生产品进行套期保值的需求，不断促进金融衍生产品市场的发展。通过货币市场不断发展壮大，夯实Shibor的构建基础，不断完善基准利率形成机制，提高Shibor的基准性。
（二）加强我国信用体系建设，完善信用评级体系
管理层应着手完善银行间市场内外部评级体系，可以考虑引入资质较好的外部评级机构对市场主要参与者进行评级，作为商业银行进行信用利差定价的参考。加强对银行间市场参与机构进行强制性信息披露要求，便于商业银行在进行内部评级时获取有效信息。同时商业银行在内外部评级体系逐步健全的基础上，完善授信机制，扩大相互授信额度，提高货币市场各子市场的交易活跃度。
（三）加强Shibor定价能力建设，提高Shibor基准性
报价行在定价时需充分考虑货币市场环境、国家宏观调控影响以及宏观经济走势等多方面因素对货币市场利率走势的影响；除了要参考央票利率走势这个定价锚外，还需积极挖掘相关市场隐含的各类价格信息，完善Shibor定价参考样本。借鉴国外Libor定价经验，综合考虑市场成交和内部资金转移定价等多种因素进行定价，吸收外汇市场、债券市场、存贷款市场等市场隐含的各类价格信息，把这类信息纳入Shibor定价的参考样本中，丰富Shibor定价样本点，使作为基准利率体系的Shibor能够更加合理地反映各市场的共性。