完善资本市场体系推动中小企业发展，本文主要内容关键词为：资本市场论文,中小企业发展论文,体系论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
经过１４年的发展，我国资本市场已经形成相当规模，截至今年５月底，沪深证券交易所上市公司达到１３２４家，总市值达到４．４７万亿元，为国民经济的发展做出了巨大贡献。但是，由于中国资本市场的市场层次单一，相对于服务中小企业而言，问题和矛盾较为突出。目前，公司股票向社会公众发行后，只能在沪深证券交易所场内交易，没有其他的转让渠道。作为仅有的两个全国性市场，交易所服务大中型企业自然更符合成本—收益原则，因此，目前两所９５％以上的上市公司的股本总额都在４亿元以上，如果仅从资本总额指标衡量，目前在沪深交易所上市的公司基本都是大型或中等偏大的企业。今年５月１７日，经国务院批准，中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块，随着这一板块功能的逐步完善，资本市场服务中小企业的状况必将在一定程度上得到改善。但是按照《公司法》的规定，股份有限公司申请股票上市，其股本总额不得少于５０００万元，而且公司还必须在最近三年连续赢利，诸多中小企业仍然难以借助发行上市实现创业资本的退出。
从经济发展的内在要求看，资本市场的层次结构是由企业的层次结构决定的，中小企业的培育和发展需要多层次的资本市场已经成为共识。一个非常直接的解决思路就是在交易所以外再设立场外交易市场；或者通过修改《公司法》，降低公司到交易所上市的条件，形成主板以外的创业板市场。理论界有不少人提出，美国的资本市场体系就是一个多层次的结构，而且已经在实践中取得了成功，为什么我们不能复制呢？要回答这样一个问题，必须解释资本市场层次划分的基本依据。同样是标准化的证券产品，在ＯＴＣＢＢ上交易的股票不能到ＮＡＳＤＡＱ上市，在ＮＡＳＤＡＱ上市的股票很多不符合纽交所的标准，存在这种区别的基本解释是风险分类。证券交易的一个基本模型是不对称信息模型，证券市场的覆盖地域越
广泛，信息不对称越严重，为了节约交易成本，一个最有效的制度安排就是进行层次划分，通过不同的上市标准、审核程序和监管保障，使得风险等级不同的证券与具有不同风险偏好的投资者大致适配，从而尽量减少不对称信息所产生的道德风险和逆向选择问题。
基于上述理论前提，我们能够解释为什么迄今我国股市仍是一个单一层次的市场，为什么创业板要分步实施，而不是一步到位。中国资本市场是经济体制转轨背景下的新兴市场，市场机制尚不健全，法规体系尚不完善，市场发展还存在诸多结构性问题，如果在各方面条件不具备的情况下建立多层次资本市场，至少要面对以下问题：一是市场的信用
基础在很大程度上依赖政府，无论是上市公司的准入还是退出，与成熟市场相比，市场化的程度远远不够；二是市场缺乏稳定的机构投资者，承受风险的能力有限，投机气氛较浓；三是我们的监管经验还相对缺乏，特别是针对中小企业特点，还缺乏有效的监管机制。上个世纪９０年代，国内曾先后出现过多种形式的股票场外交易市场，正是由于基本条件不具备，产生了很大的问题，经过艰难的清理整顿才逐步化解。２０００年，深圳证券交易所启动创业板市场筹备工作，一时间，大批创业投资企业纷纷设立，我们不能否认其中有不少企业是在脚踏实地地开展经营，但也有大量企业设立的主要目标是上市套现，获取制度差价。４年过去，很多抱有此类目的的企业已不复存在。
随着我国资本市场改革发展的进一步深化，建立多层次资本市场的条件逐步成熟。在主板市场上，发行审核中的保荐人制度，实际上就是原来针对创业板的制度设计，我们将它引入了主板。在公司监管和公司治理方面，以信息披露为本的一套管理制度逐渐成熟；在建立独立董事制度、完善社会公众股东表决机制方面做出了有益探索；公司退市管理的市场化程度逐步提高。随着机构投资力量的迅速增长，市场的稳定性和风险承受能力都有所改善。市场监管制度和机制逐步完善。今年２月１日发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出：“建立多层次股票市场体系。在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，研究提出相应的证券发行上市条件并建立配套的公司选择机制。继续规范和发展主板市场，逐步改善主板市场上市公司结构。分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。积极探索和完善统一监管下的股份转让制度”。这表明，建立多层次的资本市场体系已经提上议程。
从国际经验看，多层次资本市场可以从三个角度来划分，第一个角度是，按证券交易的组织方式把市场分为场内集中交易和场外分散交易。目前，证券的连续性交易大都在集中的场内市场进行，场外交易主要是以券商柜台为主的分散交易，随着科技的发展，场内、场外交易的界限逐渐模糊，例如ＮＡＳＱＡＤ市场的基础是券商柜台交易，但通过网络连接，已逐步具有场内交易的特征。第二个角度是，按市场区域把市场分为全球性市场、全国性市场及区域性市场。第三个角度是，在同一类型市场内部，根据金融工具集合中的不同“亚群体”（或板块）进行市场分层，即我们通常所说的主板市场和创业板市场。从我国证券市场风险管理的角度来看，比较现实的选择是依托交易所现有的市场基础，从分步建设创业板市场入手来推进多层次资本市场建设。未来一段时期的主要任务是，在中小企业板块的基础上，推进制度创新，改进市场监管，逐步放宽创业型企业发行上市在股本总额和持续盈利记录等方面的限制，在各方面条件成熟时，将中小企业板块从现有市场中剥离出来，正式建立创业板市场。
对于场外市场的发展，我们必须非常慎重，要汲取前几年发展和清理整顿场外市场的教训，逐步完善场外市场的法规体系、交易结算制度和监管体制，特别是要建立市场化的风险防范和化解机制。对于建立区域性市场的问题，我们还需要作充分的论证。当前证券市场发展的趋势是一体化，美国的区域性市场是历史形成的，目前也在进行互联互通。对于我国建立区域性市场的必要性、市场的组织形式和监管责任的分配都有待进一步研究。
除了多层次资本市场建设的问题以外，其他资本市场的结构性问题也与中小企业的培育和发展密切相关，例如股权分置问题关系到创业投资的退出；债券市场不够发达限制了中小企业的融资方式。总之，资本市场为中小企业发展服务的前景是广阔的，有巨大的制度创新空间。