近代以来沪港成为国际金融中心的启示，本文主要内容关键词为：近代论文,金融中心论文,启示论文,来沪论文,国际论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F831.9文献标识码：A文章编号：0257-5833(2008)11-0036-07
关于上海重建国际金融中心，已然有了很多的研究成果，却少有谈问题、谈困难、谈障碍的。有关机构过去曾推出经过专家论证的上海建成国际金融中心的时间表，待到时限到了又推出新的时间表。这类研究成果或推进计划多由金融领域的某个主管机构或利益团体操刀，行政或行业色彩较浓厚，很难站在利益超脱的立场上看问题。笔者从金融史的角度出发，觉得至少还有若干问题是谈得不透因而模糊不清的。
一、为国际资本所需要的功能定位
我们很不明确上海重建国际金融中心，其为国际资本所需要所认可的功能定位是什么，是全方位的功能优势，还是某一点的功能优势？全方位的功能优势意味着上海想要追求纽约、伦敦那样的全球称雄的一流国际金融中心地位；某一点的功能优势则意味着上海想要追求像新加坡、香港那样的区域性金融中心地位。新加坡是众所周知的亚洲美元市场，香港则应该是亚洲融资中心。
近代上海形成国际金融中心的功能定位是明确的。20世纪20-30年代中国新式经济(大机器工业和近代服务业)尚不发达，上海集中了全中国很大比例的金融资源，1935年底，全国实存华资银行164家，有59家银行的总行设在上海，占36％。这164家银行中，有9家总行设在新加坡、马尼拉、香港等国外或境外的华侨资本，如果除去这9家，在剩余的155家银行中，总行设在上海的银行占38％，这59家银行的各项指标在全国的比重是：实收资本占80.4％，公积金及盈余滚存占81.3％，存款占84.7％，放款占78.7％，纯益占75.4％，总收益占75.8％。在华外国银行的经营中心也在上海，1936年6月，全国外商银行共32家，大多数只设分行，其在上海设立总行的有5家，设分行的有22家，共27家①。但这种金融资源的集聚只是反映了当时中国金融资源配置的极度不均衡，也反映了上海是中国的国内金融中心，仍不能说明它自然就是国际性的。什么是上海国际性的功能呢？那就是它对世界市场金银比价的作用。
国际贸易和国际金融业的一条主要原则，就是要能够规避汇率风险、利率风险和成本风险。进出口商和国际金融家在自己的操作中，常常需要“锁定”成本，以此来规避风险。也就是说，作为一国的金融中心，甚至国际金融中心，一定要具备规避风险的机制和手段，而这种机制和手段，又必须是国际通行的。当时中国货币用银，国际上大多数国家的货币用金，金银比价，或者说是金银汇率的风险，就是国际资本所关注的基本问题之一。上海有十分发达的标金期货、大条银现货和外汇市场，为金融操作的套期保值和锁定成本提供了必要的基础。特别是标金期货市场，每日成交量高达10万多条，1926年的交易总额达到6232.3万条，以折半计的成交实数为3116.2万条，按每条合480日元折算，当超过150亿日元。当时日本的年国民收入约为110亿日元，上海标金期货市场的交易额无疑是天文数字，足以影响到世界市场的金银比价。这是上海作为远东金融中心的一个标志②。
1949年之后，香港金融业取代上海原先的地位，但当时世界各国及地区的货币制度早已废除了金银本位，因此香港并没有把上海当年对世界金银比价起作用这一功能点传接下来。在很长时间内，香港并没有形成国际资本所需要的特定的功能点，直至20世纪80年代中期。香港作为亚洲融资中心是两头在外的，即资金来源和资金去向都在海外；资金主要来自亚洲美元市场新加坡和欧洲美元市场伦敦等地；对外资产的8成是对新加坡、日、英、美等国银行的贷款。香港是亚太区银团贷款的中心，并且是资产证券化发展最快的中心③。
上海今天要重建国际金融中心，其功能定位十分重要，而现在应该说还很不明晰。有人说，功能应该定在人民币与外汇的交易中心上。但问题也随之而提出：第一，为什么国际资本要选择上海作为人民币与外汇的交易中心，而不是选择别的有实力的大城市，如北京、深圳等？第二，推出什么样的创新金融工具来汇聚人民币与外汇的交易？第三，当人民币还没有能够成为国际上普遍承认的有广泛支付能力和储备价值的国际硬货币之前，国际资本对人民币交易的需求有多大？
二、金融自由化背景
近代以来，上海和香港都是在金融自由化的背景下成为国际金融中心的。这一点，务必引起我们足够的注意。
在1935年南京国民政府对金融业实施行政性“统制”之前，军阀政府控制力弱，而金融业又集中在作为中外不平等条约产物的租界里，客观上是一种畸形的金融自由化环境。具体表现在以下几个方面：
第一是资本、机构和人员的出入境流动的自由。在20世纪30年代初之前，资本的出入境是有充分自由的，金融机构的设立没有限制，人员的入境甚至无须签证。
第二是公共监管缺失所导致的自由。在北洋军阀政府时期和南京国民政府初期，军阀政府缺乏现代意识，也没有足够的控制力实施监管。金融机构设立时向财政部呈请注册登记或当局极少法规的公布，并不意味着政府有能力实施监管。公共监管的缺失意味着规则自由、营业自由、创新自由，市场充满活力。所谓规则自由，不是说可以各行其是，而是说整个行业可以根据市场的情况制定和修改自己的规则。实际上，当时的法制和监管更多地表现为金融业同业公会之类组织依习惯法的自我治理④。
第三是轻税。一家设在租界的银行只须向租界当局缴纳很轻的地价调整等税项。租界当局和中国政府都没有征收诸如银钱机构营业税、所得税、利息税等。1921年开征交易所税。北洋政府农商部颁布的《证券交易所课税条例》第二条规定：“证券交易所每次结账后应就纯利中提取3％作为交易所税。”⑤但估计很难操作。因为当时没有审计或公共会计师查账制度，逃税是一件很容易的事，何况交易所不是设在华界，而是设在租界内的。后来南京国民政府制定类似的税收法规，也是在几经交涉并在政府让步后才慢慢实施的。许多税种直到南京国民政府统制金融业后才陆续开征。
回归前的香港，在港英当局治下实施自由港政策，一直坚持“不会干预自由市场运作”的理念⑥。可以说，在20世纪60年代之前，在香港金融日趋复杂和庞大，金融波动日趋频繁和剧烈之前，香港金融似乎也存在公共监管薄弱或缺失的问题，并受到日益严厉的批评。1964年立法局通过的《银行业条例》和1967年的修订条款才对银行作出某些最基本的限制，这些限制仍然是非常宽松的。20世纪70年代中期，为了避开香港银行公会所达成的“利率协定”的限制，作为非持牌银行的财务公司在香港迅猛扩张。港府在1976年改变了最初的不干预政策，制定了《接受存款公司条例》，将这类财务公司正式纳入监管范围。与已显宽松的银行条例相比，接受存款公司所受的监管还要宽松得多，例如，接受存款公司不须定期呈交财政报表或接受银行监理处的检查，也不须受任何流动资产比率的限制。1980年虽然规定了最低流动资产比率(对短期负债为30％，对长期负债为15％)，但这些财务公司多以美英投资银行和欧洲综合银行为背景，实际上是这些银行在香港的变相分行。它们的资金主要来自欧洲美元市场，港府的监管条例对它们没有影响。1981年为加强持牌银行的主导地位，建立“金融三级体制”(持牌银行、持牌接受存款公司、注册接受存款公司)，但限制仍然是非常宽松的，目的只是要强化银行的利率协定，使政府能更有效地通过利率来调控香港的金融市场⑦。
香港回归以后，金融监管当局进一步放宽管制，促进竞争。根据顾问公司的提议，要改革束缚香港银行业竞争环境的三大障碍，即“一间分行”的政策限制、过去曾起过很大正面作用的利率协定以及金融三级制。香港金融管理局于1999年放宽“一间分行”的限制，允许1978年以后进入的外资银行可以设立不超过3间分行；分两阶段撤消利率协定，从2000年7月1日起首先撤消7天以下定期存款利率上限，2001年7月1日起撤消往来存款和储蓄存款利率上限；将三级制改为二级制⑧。
环顾当今世界上的国际金融中心，无一不是在放松限制、减轻税负、提供各种自由上下足功夫的。从某种意义上说，国际金融中心的地位之争，是自由化背景的优惠条件之争。
三、金融波动与自由化相伴随
金融自由化可以收到集聚世界金融资源的正面效果，但同时存在容易引发金融波动的负面效果，上海和香港成为国际金融中心的历史经验中都包含有金融波动的丰富内涵。
上海和香港都是以银行业为主干或基础的金融结构，以下是笔者总结的近代以来沪港融资模式与美国模式的比较：
近代以来的上海和香港：企业融资分割型
多数资本筹集——以地缘和人脉关系为半径的有限社会化筹资
少量资本筹集——股票市场
流动资金——银行体系(企业债市场基本无)
并购资金——银行体系
美国：企业分类融资型
大企业资本融资——资本市场(股市)
流动资金——资本市场(债市)
并购资金——资本市场(股市加债市)
中小企业 资本融资——有限社会化或创业板
流动资金——银行体系
在香港，即使是大企业的股市收购战的成败，也取决于实力大银行的立场，1980年包玉刚成功收购九龙仓，就是因为取得了汇丰银行的贷款支持⑨。
近代以来银行业(包括钱庄业)是沪港金融的主体，但是，在金融波动中，主要及首先出问题的却是股票和公债市场。大家所熟知的上海1883年金融风潮、1910年橡皮风潮、1921年信托公司交易所风潮，都是由股票市场的问题引发的。信息不对称，缺乏监管机构，设立公司和发行股票过于自由，是这几次金融风波的制度根源。国内外资金的自由聚散则造成了20世纪30年代初上海的金融波动。1931年的上海房地产价格和成交量的“疯涨”，主要与国外游资流入上海有关。据统计，1927-1932年，上海一地由外洋各国流入的白银达6.7亿元，运往外洋各国的则仅为1.7亿元，净流入白银约5亿元⑩。白银在这几年中之所以从国外大量流入中国，是因为在金贵银贱的世界货币体系格局下，中国的物价相对便宜的缘故。白银流入多了，上海的存银明显增加了。在缺乏监管机构政策诱导的情况下，内地资金也过多地集聚到上海。对此，中国银行1933年度的营业统计颇能说明问题：
表1 中国银行国内汇兑资金流向
年度 地点 经由本行汇出之％ 经由本行汇入之％ 口岸汇入超过汇出％
1932 口岸 36.1 63.427.3
内地 63.9 36.6
1933 口岸 28.4 74.045.6
内地 71.6 26.0
资料来源：中国银行总行、中国第二历史档案馆合编：《中国银行行史资料汇编》上编(1912-1949年)，档案出版社1991年版，第2101页。
上海一地1933年度由中行汇入总数达4.38亿元，占中行全部国内汇款的59.3％(11)。可知全国汇款，趋向口岸，而口岸汇款，又集中上海。虽然资金集中于大城市，特别是上海，但由于城市居民收入差距过大，大部分大城市居民收入十分有限(12)，因而无法通过增加大城市居民的消费来挽救市场颓势，阻止其向生产领域蔓延，引起了公债市场和房地产市场的几度暴涨，又因“九一八”事变和世界经济危机波及引致市场银根紧缩所造成的几度暴跌(13)，随后又殃及工商业和银钱业。工商企业纷纷倒闭。1935年春，上海31家华资纱厂停工的有8家，33家丝厂停工的有28家，面粉厂开工的只有14家，不到原有厂数的一半。倒闭的橡胶厂有15家，约占华资橡胶厂的35％。倒闭的商店多达521家(14)。工商业倒闭牵连了银钱业。根据1934年初的统计，1931-1933年间停业银行共15家，“上海居其十”(15)。1935年上海的停业银行达12家，占全市67家银行的17.9％(16)。上海的汇划钱庄，1929年有87家，逐年降至1935年的55家。这样的风波牵连全国，南京1931年有钱庄60家，1935年底减至25家。常州原有钱庄20家，1936年初停歇90％。天津的银号在1935年一年中停歇超过20余家(17)。
香港的金融波动也多与监管宽松的自由化背景密切相关。1987年11月至1988年2月，大量海外热钱无阻碍地涌入香港进行投机，对联系汇率形成冲击。1991年“国商事件”及由此触发的挤提风潮，暴露了香港银行监管制度的漏洞，主要是对一些在海外注册的跨国金融机构缺乏必要的监管，事件并在香港再次引起应否建立存款保险制度的争论。1997年10月，1998年1月、6月和8月，国际投机资本四次猛烈冲击香港的联系汇率制度，也是利用了香港的自由港背景(18)。
香港的金融风波也常常由股市充分表现。“锐升急降、大起大落是香港股票市场的一大特征。”(19)例如：从1980年1月7日到1981年11月27日，香港股市6升5跌，大起大落，升跌幅一般都在20％以上，最大的一次升幅为124％(20)。又如：香港恒生指数1995年初为6967.93点，1996年底升至13451.45点，两年间升幅高达93％。1997年，在各种利好因素的刺激下，香港股市继续辗转攀升，恒指在8月7日创下16673.27点的历史记录，比年初再升24％，其后便急剧下挫，1998年8月13日报收6600.41点，一年间恒指跌去10000余点，跌幅高达60％，期间港股总值损失超过2万亿元。股市风潮又拖累楼市急挫，并接连造成大量工商企业、银行和金融机构陷于困境，有的被迫倒闭清盘(21)。
四、沪港应对金融波动的历史经验
在缺乏中央银行和监管机构，而政府又难以依靠的情况下，近代上海银钱业充分发挥了同业组织的力量。如：1921年7月2日，中法实业银行倒闭，并对善后事宜不作任何安排。中法实业银行在上海等地曾大量发行钞票，一旦停兑，将引起金融混乱。上海银行公会与北京等地银行公会紧急磋商，决定挺身而出，由上海、北京及相关各地银行公会代兑中法实业银行钞票，代兑总额高达210万元，由29家华资银行分担，避免了一场金融风波(22)。1932年上海银钱两业分别成立的联合准备库起到了“银行的银行”的作用。1932年“九一八”事变以后，上海的金融形势十分严峻，“平时最有价值之证券及房地产，一时几全失其效用”，金融业的有效运转顿时发生问题。上海银行业紧急磋商，决定成立上海银行业同业公会联合准备委员会及联合准备库，各行认缴地产、证券、金银等各种形式的4000万元财产作保证入库，委员会发行一种“公单”来救市。这种公单“足以代替现金，实无异沪市存银，骤增千数百万，风声所播，人心因以渐安”(23)。上海钱业也有相似举措，1932年8月2日上海钱业联合准备库成立，3000万元基金进库，其中财产估值2700万元以上，现金300万元(24)。
香港对付金融波动的两件武器是货币局制度和准中央银行制度。货币局制度是这样的：建立联系汇率制度，即发钞银行在发行港钞时，必须按1美元兑7.8港元的官定汇率向外汇基金缴付美元，作为发行货币的准备金，而外汇基金则向发钞银行发出同意发行港币的负债证明书。相反，如果部分港元要从流通中撤退，发钞银行将负债证明书退还给外汇基金，并按1美元兑7.8港元的官定汇率收回美元。该制度实施时，发钞银行在为其他持牌银行提供或回收港币时，也按1美元兑7.8港元的汇率，通过各银行在汇丰设立的结算账户进行港元与美元的交换运作。从1994年起，港府改革发钞银行与其他持牌银行的现钞交收制度，官定汇率改为市场汇率。货币局制度实施以后，香港经受了一系列严重的政治、经济事件的冲击，港币与美元的联系汇率表现出相当的稳定性(25)。
香港没有设立名义上的中央银行，但中央银行的某些职能，过去长期由汇丰银行承担，特别是与香港外汇基金和渣打银行共同承担“最后贷款者”的职能，在发生金融风波时出面挽救或代为管理陷入财务危机的金融机构。同时，汇丰凭借雄厚的存款基础，一直在向银行同业市场提供信贷中担当主要角色。在香港回归的过渡时期，汇丰淡出“准中央银行”角色，并由外汇基金接替。1993年4月，港府将外汇基金管理局和银行监理处合并，正式成立金融管理局，实际履行中央银行职能(26)。
五、历史经验不足以构筑今日防火墙
今天的上海，既不同于历史上的上海，也不同于回归前后的香港，显示出不同的特征。
今日上海与昨日上海在金融业方面的不同主要表现在四个方面：其一是金融业规模已大大拓展。以股票市场为例，近代上海证券交易所里股票数量少，在大多数时段，股票并不在交易所平台交易，交易所交易的主要是政府公债(27)。在汪伪政府时期投机活动最为猖狂的1943年，上市股票极大增加，先后也才199种。1946年在战后重建的证券交易所上市的华商股票只有20余种(28)。与今日的股市规模相比，不处于同一能量等级。从外部来看，国际资本的规模同样今非昔比。其二是市场的创新能力和同业组织的差异。中国近代的金融企业和同业组织在弱政府的背景下，是富于市场活力和创新能力的，但在南京国民政府的强力控制下，其市场活力和创新能力渐失。今日上海的金融机构和同业组织太多依赖政府和监管机构，自主性和创新能力较差，难以担纲抗拒金融风险的大任。其三是今日有一套很强的金融行政和监管机构，而近代是没有的。其四是今日国际金融市场与近代相比，是大大发展了，不只是量的差异，而且是全方位的进步，特别是被称为金融高科技的数千种衍生工具，成为金融业的经营重点和难点。而在这方面，上海在市场和人才两方面差距巨大。
从以上四方面的不同来看，如果给予今日上海以金融自由化的背景条件，要想以近代上海同业组织的套路来应对，恐怕很难收效，也不现实。依据今日中国的经济发展水平和世界金融资本的规模和能量，在自由化的背景下，金融风波将会是非常猛烈的，它所波及的深度和广度都将远远超过历史，要化解这样的波动，单靠同业组织的力量难以奏效。何况，当时之所以由同业组织肩担重任，是因为当时政府腐败无能，又没有中央银行和各类监管机构，今天这类机构是完整而有力的，面对金融风波，它们肯定不会坐视。但它们的监管能力是比较低的，主要还只是停留在市场准入审查和行政指导阶段，它们发现问题的能力、即时应对能力以及调控机制等都还不足以应对大规模的金融波动或金融危机。
香港对付金融风波的两件武器，可以讨论的就是货币局制度。这个制度并不适用于今天的上海。货币局制度就是联系汇率制度，港币与美元挂钩，汇率是固定的。但中国内地不可能建立类似的联系汇率制度，而必然会选择汇率市场化。诺贝尔经济学奖获得者蒙代尔及弗莱明在20世纪60年代初对一国货币政策独立性、汇率稳定和资本流动这三者关系进行研究后得出结论：在完全性的资本流动、汇率稳定和货币政策独立性之间，只有两个目标可以同时实现。这就是所谓的“蒙代尔三角”。后来克鲁格曼对“蒙代尔三角”的思想作过具体发挥。以美国、中国和中国香港特区三者为例，美国选择的是完全性的资本流动和货币政策独立性；中国到目前为止选择的是汇率相对稳定和货币政策独立性；中国香港特区选择的是完全性的资本流动和汇率稳定，放弃独立的货币政策。
从长期来看，完全性的资本流动是我们追求的目标，像中国这样的国家也不可能放弃货币政策的独立性，唯一可以放弃的只有汇率稳定这一项了。由于完全性的资本流动不可能马上做到，因而汇率市场化也将会允许有一个过渡期，但汇率市场化的方向是确定无疑的。
事实上，香港单凭货币局制度和准中央银行两件武器还不能抵抗特大规模的金融波动，1998年8月国际炒家在汇市、股市、期市三个领域同时出动狙击港元，是香港特区政府总共动用外汇基金1181亿元直接进入市场与国际炒家抗衡，才得以稳定香港金融市场的(29)。
那么，由政府直接出面对市场进行干预，是否能成为消除金融波动的一种常态模式呢？回答当然是否定的。政府直接干预市场，只能在万分紧急的关头偶一为之，如果事事依靠政府，市场经济的基本原则就可能遭到破坏；失去了自由化，国际金融中心也就随之失去。
六、结论：内外分离的离岸金融中心应是今日上海的唯一目标
在现有的市场条件和制度条件下，恐怕很难构筑起一道防范金融波动的安全防火墙。特别是当引入数量巨大的金融衍生品种而又放松了传统的监管强度后，风险定会从各种盲区或盲点处蜂拥出来酿成风波。
于是，这似乎成了一种两难选择：要成为国际金融中心，就得给予金融自由化环境，但可能遭遇不能预见的金融风潮；要维护基本的金融稳定，就不能引入金融自由化环境，当然也就谈不上国际金融中心了。
解决这一两难，唯一的选择是在上海建设一个内外分离的离岸金融中心，把国内业务与国际业务分开，并采用不同的制度背景：国际化业务是充分自由的；国内业务则依循序渐进的改革路径。整个经济和社会还有很长的转型路程要走，不宜经受过多和过大的金融波动。内外分离的防火墙的设置可以保护国内整体经济，又能在离岸部分争夺金融发展先机。同时，防火墙应是动态的，其规则将随条件变化而改变，并期待国内改革的成果积累能够最终消除防火墙，实现内外合一。
注释：
①《全国银行年鉴》，1936年。
②杨荫溥：《杨著中国金融论》，黎明书局1932年版，第528页；杜恂诚：《上海成为近代金融中心的充要条件》，《上海社会科学院学术季刊》1995年第1期。
③冯邦彦：《香港金融业百年》，东方出版中心2007年版，第276-277页。
④参见杜恂诚《近代中国钱业习惯法——以上海钱业为视角》，上海财经大学出版社2006年版。
⑤《东方杂志》18卷6号，1921年3月25日。
⑥郑宏泰、黄绍伦：《香港股史，1841-1997》，东方出版中心2007年版，第310页。
⑦冯邦彦：《香港金融业百年》，第122-124、245-249页。香港自1990年2月起实施新的金融三级制，将持牌接受存款公司改名为“有限制牌照银行”，将注册接受存款公司简化为“接受存款公司”，进一步加强了持牌银行的主导地位。
⑧冯邦彦：《香港金融业百年》，东方出版中心2007年版，第464页。
⑨郑宏泰、黄绍伦：《香港股史，1841-1997》，第369-371页。
⑩《中华民国统计年鉴》，1935年版，第691页。
(11)中国银行总行、中国第二历史档案馆合编：《中国银行行史资料汇编》上编(1912-1949年)，档案出版社1991年版，第2101页。
(12)参见杜恂诚《1933年上海城市阶层收入分配的一个估算》，《中国经济史研究》2005年第1期。
(13)参见刘志英《近代上海华商证券市场研究》第一章，学林出版社2004年版。
(14)张仲礼主编：《近代上海城市研究》，上海人民出版社1990年版，第303页；上海市工商局等：《上海民族橡胶工业》，中华书局1979年版，第128页。
(15)《全国银行年鉴》1934年，第A15页。
(16)张仲礼主编：《近代上海城市研究》，第303页。
(17)沈雷春：《中国金融年鉴》，1939年版，第146-148页。
(18)冯邦彦：《香港金融业百年》，第382、299、409页。
(19)(20)郑宏泰、黄绍伦：《香港股史，1841-1997》，第362、360-363页。
(21)冯邦彦：《香港金融业百年》，第408-415页。
(22)杜恂诚：《中国金融通史》第3卷，北洋政府时期，中国金融出版社2002年版，第87-89页。
(23)《一年来银行联准库概况》，《中行月刊》6卷3期，1933年3月。
(24)《钱业联合准备库定期成立》，《工商半月刊》4卷16号，1932年8月15日。
(25)冯邦彦：《香港金融业百年》，第364、369页。
(26)冯邦彦：《香港金融业百年》，第371-372、386-387、399页。
(27)杨荫溥：《杨著中国金融论》，黎明书局1932年版，第369页。
(28)中国人民银行总行金融研究所金融历史研究室编：《近代中国的金融市场》，中国金融出版社1989年版，第26-27页。
(29)冯邦彦：《香港金融业百年》，第427-433页。
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