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从一些已经公布年报的上市公司资料来看，动态市盈率所依赖的盈利预测其实不易做好。如此，投资者大可不必太把动态市盈率当回事。
盈利预测难做，大致原因有三：其一是部分上市公司的证券投资规模较大，投资收益可能会随着股价的起伏而波动，而公司管理层何时出售所投资的股票很难说；其二是上市公司的短期经营状况难以估计，需要投资者很好地解读披露的信息；最后一个则是市场变幻莫测，甚至连公司管理层也不敢说心中有数，就更不用说投资者了。
陕国投：投资收益左右净利润
先从雅戈尔(600177)说起。对中信证券(600030)的成功投资使雅戈尔受到投资者热烈追捧，2007年股价上涨了2.51倍。然而，也恰恰因此，导致分析师难以预测其每股收益。
随着时间的推移，分析师对雅戈尔每股收益的预测日益乐观，其背后的原因是公司的两则公告。2007年10月30日，雅戈尔发布公告称，“因公司出售了中信证券股份有限公司部分股权，且公司服装纺织、房地产主业保持良好的发展势头，所以公司2007年度净利润与去年同期相比，增长幅度将达到140%以上”。这样折算下来雅戈尔2007年每股收益将超过0.81元。2008年1月30日，雅戈尔又发布了一则业绩预告修正公告，预计公司2007年度净利润同比增幅将达到210%以上，之所以会出现这样的事情，是因为“公司第四季度减持部分中信证券股权”。
显然，雅戈尔对中信证券股票的处理成了左右公司业绩的关键。雅戈尔将对中信证券的投资计入“可供出售的金融资产”，如果计入“交易性金融资产”，那么即使公司不对这部分股权作任何处理，中信证券股价的变动也会影响公司的经营业绩。在这种情况下，分析师不但要预测中信证券的股价，还要预测公司何时会出售、出售多少股票。从雅戈尔的公告中我们可以推测出，即使是公司管理层本身，10月30日时也不知道他们将在未来两个月中出售一部分中信证券的股权。
或许有人会对广发证券0.40元的盈利预测(见表1)感到不解，这是因为广发只预测了公司的纺织、服装和房地产业务的业绩，分别为0.06元、0.20元和0.14元。而本人主张对不同的业务使用不同的估价方法，对资产以公允价值计量的业务不能采用市盈率进行估值。广发证券分析师正是这样做的，其对雅戈尔的股权投资采用了半年平均市价来估值，并且对公司纺织、服装和房地产业务采用了不同的市盈率来估值。不过这样一来，对只是简单地使用市盈率法估值的投资者就多少有些影响。
已经过去的2007年尚且如此，对计算动态市盈率至关重要的2008年盈利预测难度就更大。以陕国投(000563)为例，根据Wind资讯数据，1月31日有两位分析师分别预测公司2008年每股盈利0.58元和0.25元。
之所以两份预测会出现如此大的差异，是因为陕国投手中持有大量的上市公司股权，而分析师对公司如何处理这些股权看法不同。
一位分析师认为，“限售流通股的出售和新股申购规模加大将使投资收益出现稳健增长。最近公司董事会通过决议，在2008年择机对手持的大唐电信、长安信息和交通银行股权进行处理，并以4亿元进行新股申购。”而另一位分析师虽然也承认公司可供出售金融资产利润仍有释放空间，而且算出折合每股税前利润0.41元，但在作盈利预测时却假设“公司金融资产划分比例稳定”。
其实，对陕国投来说2008年每股收益是多少并不是很重要，重要的是“进一步明确公司定位及业务主攻方向”、“顺利完成换领金融许可证和定向增发工作”。或许正是因为如此，两位分析师甚至没有按惯例预测陕国投的利润表。
英利特：财务费用成关键
英利特(000635)2007年实现每股收益0.71元，分析师对公司2008年的发展比较乐观，对每股收益的预测从1.13元到1.63元不等。在年报中，英利特披露了2008年度经营计划及目标，将其与一位分析师的预测值作对比可以发现，双方对财务费用有较大的分歧。
于是，问题出来了，为什么英利特预测其2008年的财务费用要大涨71%呢(见表3)?毕竟公司预测收入只增长24%，营业费用和管理费用也只增长19%和13%，从表面看，分析师预测公司财务费用增长16%似乎与其他数据更匹配些。
要回答这个问题，必须认真阅读公司的年报，首先可以肯定的是分析师过于乐观了。
由表4可见，英利特的财务费用主要取决于利息支出。在报表附注中，英利特解释了2007年财务费用激增的原因，“系子公司西部公司热电厂项目已完工投入生产，其借款利息停止资本化，计入财务费用所致。”
那么，类似的事情会不会在2008年重演呢?答案是肯定的。2007年10月18日，英利特年产20万吨聚氯乙烯树脂、17万吨烧碱项目第一条年产10万吨聚氯乙烯树脂/9万吨烧碱生产线建成投产。在财报中表现为公司这一项目从在建工程转入固定资产，且该项目资金来源为贷款，因此，在完工投产后其借款利息无疑也要停止资本化。
查阅相关附注可以知道，该项目2007年增加的资本化利息为3583万元，热电项目的资本化利息为71万元，合计3654万元。因此，英利特2007年实际的利息支出为13540万元，即使公司2008年不增加借款，银行贷款利率不再上调，由于上述两个项目不能资本化利息，公司的财务费用也将增至大约13540万元，而这个金额已经高于分析师的预测值11399万元。
考虑到2008年央行仍可能加息，以及公司生产经营规模扩大需要更多的资金，这都将导致英利特的财务负担加重，因此公司预计16752万元的财务费用并不为过。
不过，如果英利特2008年配股成功，则一切都有可能改变。2月2日，英利特董事会决议公告拟实施配股，计划募集资金净额不超过9.31亿元，其中6亿元用来偿还公司年产20万吨PVC、17万吨烧碱第一条生产线年产10万吨PVC/9万吨烧碱项目银行借款，2月25日，公司股东大会已经通过了这个方案。
这样一来，英利特什么时候能实施配股就将成为预测其每股收益的关键，配股后公司的财务费用和少数股东收益将减少，但同时股本也将增加。
天音控股：公司虽好，业绩难测
2007年，天音控股(000829)实现营业收入153.87亿元，同比只增长了6.81%，但实现归属母公司股东所有的净利润2.46亿元，同比增长了57.79%；扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率高达27.25%。
应该说，天音控股的业绩超出了分析师的平均预期。Wind资讯数据显示，分析师对公司2007年每股收益预测的平均值为0.4499元，而实际值为0.4653元。
根据公司的利润表，可以看出天音控股盈利增长的原因：收入稳步增长，毛利率略有上升，规模效应导致销售费用和管理费用增幅低于收入增幅甚至略有下降，以及资产减值损失为负；但不利之处在于公司的财务费用增长迅速。
以一位分析师对天音控股2008年的盈利预测为例，其预测公司财务费用将下降，而且预测表中根本没有涉及到资产减值损失。需要说明的是，2007年天音控股资产减值损失比上年减少9181万元，对营业利润增加的贡献为66.42%；与之相反的是财务费用猛增56.75%，几乎吞噬掉了资产减值损失减少的作用。
天音控股的财务费用有多大可能下降呢?实际上，天音控股的主营业务为移动电话销售及白酒、水果的生产与销售，其中移动电话销售2007年收入149.44亿元，占公司总收入的97.12%。天音控股的移动电话销售业务主要由控股子公司深圳市天音通信发展有限公司开展，而天音通信的负债率极高。2006年末，天音通信的资产负债率高达82.90%。2007年天音控股实施定向增发，以募集资金中的4.9亿元向天音通信增资，即便如此，天音通信2007年末的资产负债率仍有67.33%。
从会计报表附注中可以看到，天音控股的财务费用主要是由其手机销售业务产生，“天音通信公司对摩托罗拉公司、诺基亚公司、天津三星公司和三星科健公司的购货款采用银行承兑汇票的结算方式付款，该等票据的贴现利息计1.11亿元由天音通信公司承担，并已计入财务费用账项。”1.11亿元的票据贴现利息约占天音控股利息支出的68.44%。
在天音控股年报“新年度经营规划”部分，公司称“将根据经营需要和投资计划，通过申请贷款和自身积累的方式筹措资金，并且天音通信发行短期融资券的工作正在推动中”。这意味着随着公司生产经营规模的进一步扩大，仅靠自身积累尚不足以满足资金需要，仍需增加银行借款，如果2008年央行还要加息，天音控股的财务负担只有更重。
此外，即使天音通信发行短期融资券成功，由于相关法规规定待偿还融资券余额不得超过企业净资产的40%，而天音通信2007年末的净资产只有17.75亿元，也就是说最多只能发行7.10亿元的短券，以短券利率比银行贷款利率低1%来估算，一年也只不过能节省710万元的利息支出。据此可以判断，天音控股2008年财务费用降低的可能性极低。
其实，对天音控股的盈利预测最难之处还是收入。2007年5月，天音通信与摩托罗拉签署了《框架采购协议》，约定2007年度有意向摩托罗拉采购1600万部手机及配件，价值总计约23亿美元。此外，天音与索尼爱立信签署合作协议，约定从2007年4月至2008年3月有意向索爱采购价值约为40亿元人民币的移动电话终端产品。
在天音控股公告这一消息后，尽管有分析师在报告中称对合同的完成情况不能寄予过高期望，却又乐观地预测2007年天音控股的净利润有可能保持100%增长。而实际上，天音控股的净利润增长不到60%，2007年向摩托罗拉采购商品只有32.07亿元，向索爱采购商品只有11.23亿元。
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