论汇率政策与外部稳定——兼析IMF2007《决定》，本文主要内容关键词为：汇率论文,稳定论文,政策论文,兼析论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
在国际经济活动中，汇率是一个非常关键的要素，它联结着国内外的贸易和资金流转，左右着国际金融市场运行。在一定条件下，一国汇率波动会传导到与之联系密切的国家和地区，造成这些国家和地区的经济不稳定，甚至扩大到局部或者全球经济不稳定。这就是IMF近年非常关注的“汇率与外部稳定”问题。
在IMF看来，一国汇率波动并不可怕，怕的是该国“操纵”汇率非正常波动，从而引起更大范围的外部经济波动。所以，IMF认为一国的汇率政策非常重要，需要各国和基金组织重点监测和防范。为此，IMF执行董事会在2007年6月15日通过了《对成员国政策双边监督的决定》(以下简称“2007《决定》”)，首次对其1977年汇率监督政策框架做出调整。此次调整的要旨和重点就是要求成员国确保其汇率政策不会引发“外部不稳定”。
尽管IMF反复强调其最新的政策调整并非针对某一国家，不过有专家认为，考虑到当前中国由于贸易顺差持续高企而面临较大外部保护主义的“噪音”，IMF此举可能会给中国的汇率政策带来更大压力。中国等多个国家已对IMF的新政策提出不同意见。
一国汇率政策如何影响外部稳定?IMF2007《决定》对成员国的监督作用如何?人民币汇率政策是否影响到外部稳定?本文将对比予以分析。
一、汇率政策影响外部稳定的一般理论
外部稳定(External Stability)有两层意思：一是指一国国际收支状况稳定，二是指外国经济乃至全球经济稳定①。这两个方面是紧密相连的，一国国际收支状况不稳定，必将影响到与之联系密切的国家和地区国际收支状况的稳定性。但是，在现代经济体系中，各国从经济独立性出发，往往是以稳定内部经济——国际收支平衡为其目标，并不一定关注外国经济的稳定性。这就有可能导致内部稳定和外部稳定相冲突，从而需要进行国际政策协调。
布雷顿森林体系瓦解后，浮动汇率制度被世界各国普遍选用，汇率政策及汇率调整已成为各国实现内部稳定的重要政策工具。各国在其汇率制度框架下，根据国内外经济运行情况调整汇率水平和形成机制，达到稳定和改善国内经济的目的②。但是，它不可避免地影响到国外经济，从而导致外部经济非稳定性，内部稳定和外部稳定往往难以同时兼顾。
一国货币当局可以运用的汇率政策主要包括四个方面：(1)对基础性汇率水平的确立和调整。它指的是货币当局根据其汇率制度框架确立的最初的、基础性汇率水平，以及根据不同情况对该汇率水平进行调整。例如，2005年7月21日中国人民银行确立和调整人民币汇率为1美元=8.11美元，就是一项汇率政策。(2)规定汇率水平的形成机制，包括市场汇率的确立、外汇市场交易规则、汇率波动幅度等内容。在有管理的浮动汇率制度下，汇率水平的形成机制是一项重要的汇率政策。(3)外汇管理政策，包括经常项目和资本项目下外汇管理方面的规定，是控制外汇的兑换和流转的政策。我国实行的外贸“结售汇”制度、资本项目下人民币不完全兑换、QDII和QFII、对外借款等都是汇率政策的内容。(4)在外汇市场上对汇率水平进行买卖操作、发布消息等其他干预措施，以达到熨平汇率的目的。
在以上汇率政策的四项内容中，基础性汇率水平的确定和调控、汇率水平形成机制、外汇管理政策等带有制度层面意义，一般并不经常调整。为了根本性改变本国国际收支状况、缓解国内经济压力，货币当局也会对这三方面的内容进行调整。通常情况下，货币当局运用的汇率政策是在外汇市场上进行干预，或者出台某些针对性强的临时性行政法规，例如限制外汇资金的兑换和流动、对外借债等，从而防止汇率水平非正常波动和国际收支不平衡。
汇率政策影响外部稳定的一般机制是：汇率政策调整—→影响该国贸易收支和资金流动—→间接影响与之联系密切国家的贸易收支和资金流动—→扩展到更大范围—→外部稳定受影响。图1用比较常见的汇率政策说明它对外部稳定的影响机制。
图1 汇率政策影响内部和外部稳定的一般机制
需要指出的是，一国调控汇率政策主要目的是为了改变其国际收支状况，从而间接影响到外国国际收支状况，因此，不能反过来把外国国际收支状况发生变化的原因归结为某国汇率政策的调整。随着经济全球化、产业分工的调整以及科技进步，一国对外贸易和对外资的吸引都可能迅速扩大，引起本国和外国国际收支状况发生变化；这种内部和外部的非稳定性，并非源自汇率政策。在全球化日益加深的今天，汇率政策影响外部稳定的一般机制往往并不可逆。
二、汇率政策影响外部稳定的典型事件
汇率政策影响外部稳定最常见的发生方式与机制是：货币当局宣布汇率大幅贬值或升值，特别是对其货币汇率低估或高估，以达到根本性改变国际收支状况的目的。这种情形在地区性金融危机爆发过程中清晰地表现出来。
1997年～1998年，由于外部投资冲击，东南亚国家相继发生金融危机，各国频繁运用汇率政策予以调控，但收效甚微。某些汇率政策不仅加深了本国金融危机，还成为地区性金融危机相互传导的祸因。最早发生危机的泰国，面对市场投机资本冲击，用尽了380亿美元外汇储备仍无法平抑泰铢币值，被迫于1997年7月2日宣布放弃泰铢与美元挂钩的钉住汇率制，改为市场自由浮动汇率制，泰铢在此后4个月暴跌40％[1]。泰国的货币危机很快波及东南亚其他国家，这些国家货币汇率大幅波动。菲律宾因承受不住贬值压力，于1997年7月11日宣布比索自由浮动，汇价立刻暴跌，当日跌幅达10.4％；印度尼西亚和马来西亚的货币也相继贬值。同年8月底，比索、印尼盾和林吉特相继下跌4％、27％和17％；到9月，这种竞争性贬值愈演愈烈，泰铢、比索、印尼盾和林吉特同年初汇价相比，分别下跌了42％、29％、37％和26％。这四国货币汇率竞相贬值给本地区其他货币的竞争力带来了极大的负面影响，一向坚挺的新加坡元也受到沉重打击，贬值近20％；为避免出口竞争优势受损，台湾当局也不得不于同年10月宣布新台币自由浮动，贬值近20％。不仅如此，东南亚诸国货币贬值还影响到韩国债务信用危机，韩元也面临贬值压力；到1997年10月，韩元在两个月内贬值85％，不得不向IMF求救[2]。
虽然理论界对东南亚金融危机的发生原因和传导机制有众多论述，但两个事实不容忽视：一是各国货币当局运用了多种汇率政策，包括外汇干预、根本性改变汇率水平和汇率制度，其目的是促使本国货币汇率稳定和国际收支状况改善；二是这些汇率政策不仅影响本国内部稳定，还影响外部稳定，包括市场信心、外贸和资本流动等。因此，在一国国内经济基本面并不太好情况下，要谨慎调整汇率政策。
汇率政策影响外部稳定的另一个案例是20世纪80年代西方国家对美元汇率的联合干预。80年代初，美元对西方主要货币汇率持续上升。从名义汇率看，1980年～1985年美元相对日元升值18.1％，相对德国马克升值94.5％，相对英镑升值122.6％；从实际汇率看，美元对日元和马克升值幅度更大(分别为44.5％和100.1％)。美元的高估造成美国贸易收支逆差不断扩大，日本和德国贸易保持高顺差，各国内外部稳定状态难以维持。为此，美、日、德、法、英五国财长和央行行长举行联席会议，一致认为，现行汇率没有正确地反映各国基本经济状况，美元汇率偏高，非美元主要货币对美元的汇率应有秩序地升值到一定水平。随后，各国央行在外汇市场上进行联合干预，抛出美元，购入德国马克和日元，美元对西方主要货币的汇率迅速下降，其中美元兑日元的比价从1985年9月22日的1∶240降为1986年7月份的1∶154，有效地实现了外部稳定[3]。
在国际借贷中，一国汇率政策也会影响到外部稳定，甚至发生国际性债务危机。20世纪70～80年代，拉美等发展中国家为吸引外资流入，采取了很多鼓励性措施，导致外债过份累积直至爆发偿还危机[4]。在国内经济基本面并不乐观情况下，发展中国家运用多种鼓励外国资本流入的政策，不仅破坏了本国经济稳定，也增加了债权国的金融风险，外部不稳定性上升。一旦国际金融环境发生突变，累积的外债就会演变为债务危机，该国汇率政策(主要指鼓励资金流入政策)对外部稳定的负面影响就会显现出来。
当然，一国出于各自目的运用形式各异的汇率政策，是否会影响外部稳定性，这取决于其汇率政策的性质和适度。故意性的汇率低估或高估、单向持续性大规模外汇干预、根本性修改外贸外资政策，都可能对外部稳定造成负面影响；而局部性小幅度改变汇率水平、完善汇率形成机制、正常外汇干预，可以做到内部稳定和外部稳定同时兼得。
三、2007《决定》关于汇率政策与外部稳定关系的阐释
进入21世纪，全球失衡局面迅速加剧，美国经常项目逆差持续扩大、亚洲国家和地区经常项目大量顺差，尤其是对美贸易高额顺差。2000年美国经常项目逆差4160亿美元，2005年8065亿美元，2006年达到8567亿美元，占国内生产总值(GDP)6.5％；2000年亚洲国家和地区经常项目顺差为2057亿美元，2005年3557亿美元，2006年达到2531亿美元(中国为2385亿美元)，占GDP的5.4％(中国为9.1％)[5-6]。与此同时，亚洲诸国的外汇储备额不断扩张，2007年上半年达到3.52万亿美元③(中国为13326亿美元④)。以美国为首的发达国家为此感到十分不安，认为亚洲诸国货币汇率低估和鼓励性外贸外资政策是造成全球失衡的重要原因，因此在不同场合要求亚洲诸国调整汇率政策，并通过国际经济组织不断施加压力。IMF自2006年起将修订1977年《汇率政策监督决定》(以下简称1977年《决定》)，作为加强基金组织对成员国政策监督的一项重要措施，以适应全球失衡风险预警的需要。2007年6月15日，国际货币基金组织执董会通过了《对成员国政策双边监督的决定》(2007《决定》)，要求成员国确保其汇率政策不会引发“外部不稳定”，从而以新的监督法律替代了1977年《决定》[7]。
2007《决定》更加突出对成员国汇率政策的监督，强调汇率政策对外部稳定的深刻影响，针对汇率水平变动因素的指标更加具体。
首先，它对“外部稳定”进行了界定[8-9]。IMF的定义中，“外部稳定”既包括一国或地区国际收支两大账户保持稳定，还包括该国国际收支状况对其他国家国际收支稳定的影响。2007《决定》还提出7项观察外部不稳定的具体指标⑤，如“在外汇市场进行持续、大规模的单向干预”、“过度的、长时间的官方或准官方外国资产积累”、“汇率根本性失调”、“大量和持续的经常账户逆差或顺差”等，涵盖了当今亚洲诸国和地区(特别是中国)外向经济的重要特点——经常性外汇干预、外汇储备累积、事实上的汇率低估、贸易顺差等。从这个意义上说，2007《决定》基本上是针对亚洲各国和地区(特别是中国)的。可以设想，一旦美国可以改变贸易地理结构，或者对亚洲贸易逆差再次扩大，将会以外部不稳定为由敦促IMF制裁或施压于亚洲。
其次，2007《决定》规定了成员国汇率政策的四大基本原则⑥。其中在1977《决定》基础上新增加的第四条原则更引人注意，它把汇率政策与外部稳定的关系提到前所未有的高度。从理论上我们知道，汇率政策应该是一国国内事务，外部稳定并不是它要考虑的主要因素，它的调整也并不需要受制于外国干涉。但是，在全球化日益深化和风险互动的今天，汇率政策有时确实会影响到外部稳定。2007《决定》不仅有预见性地指出这一问题，也回应了美国等发达国家叫嚣发展中国家调整汇率的声音，不失为一举多得的法规。不仅如此，2007《决定》对哪些汇率政策会引起外部不稳定进行了解释，即7项指标规定的内容。这些政策突破了传统的、单一的汇率政策范畴，还扩展到国内限制性或鼓励性的外贸外资措施和其他国内金融政策。按照这7项指标，IMF和国际舆论就可以从容认定一国或地区所实施的汇率政策是否影响外部稳定，从而进一步采取措施予以制裁或施压。
再次，2007《决定》阐释了“货币操纵”(Currency Manipulation)以呼应成员国不当的汇率政策。“如果基金组织认定，一个成员国在实施以影响汇率水平为目的并且实际影响了汇率水平的政策，无论是造成汇率变动或阻止这种变动，还是为了造成汇率低估的根本性汇率失调、从而增加净出口而采取这样的措施”，该成员国的行为就是汇率操纵。但是，这个重要定义的含义并不清晰，“故意维持被低估的汇率”、“根本性的汇率失调”的依据是什么?有没有可计量的参考数据?连IMF也承认目前还没有足够信息精确地计算出“根本性的汇率失调”到底有多大。从这个角度看，成员国对2007《决定》政策评估和政策建议的认同将出现较大差异，其执行力并不会太强，极有可能被个别成员国所利用。同时，2007《决定》还容易造成人们对贸易顺差的误解，以为“增加净出口”是汇率操纵的结果。实际上，贸易顺差、资本顺差与汇率政策并不存在必然的因果关系和逆向关系。
四、IMF汇率监督能起作用吗?
IMF2007《决定》还具体制定了对成员国汇率政策进行监督的规则。首先，监督的原则一是公平，“无论国家大小和发展程度如何，应一视同仁”；二是对各国的具体国情给予应有的注意，“尊重各国国情尤其是应考虑到所建议的政策调整对成员国政府除外部稳定之外的其他目标的影响”；三是建立在多边视角的基础上，“对各国进行评估时，应考虑到全球环境对一国的外溢影响以及一国政策对国际货币体系的外溢影响”；四是采取中期视角。
其次，2007《决定》规定了监督方式是对话和劝说，“基金组织必须做好准备向成员国传达明确的、有时是困难的政策信息，并坦诚地向基金组织成员国所代表的国际社会通报”。从这点来看，2007《决定》并未赋予IMF对违规国家施行强制改正的权力，强调成员国自觉行为和公众压力，以求“被公开点名的货币操纵国会因为羞愧而改变其做法”⑦。
第三，2007《决定》在第三部分详细规定了监督程序：成员国向IMF报告汇率安排细节和变动情况—→成员国与IMF双边磋商—→IMF常务董事会得出结论并通报。《决定》还对IMF和成员国之间的磋商环节、期间和双边沟通方式进行具体规定，具有一定操作性。
但是，我们对IMF的监督作用并不能抱太大希望，这是因为：(1)IMF汇率监管政策的修改和通过并未得到全体成员的认可。在由24个成员国组成的IMF执行董事会中，至少有中国、埃及和伊朗等表示了反对意见。发展中国家最大的疑虑是，是否应由IMF来行使证实一个国家汇率失调的职责。(2)成员国对一些重要问题和基本概念存在认识上的不一致，以及某些指标的可操作性还不强，可能导致对政策评估和政策建议的认同出现较大差异，特别是如果使用不严谨、非公认的概念和方法，会使IMF监督作用大打折扣。(3)2007《决定》主要针对多数发展中国家，特别是新兴市场国家承受更多的压力，而对发达国家的重视不够，监督的公平性未能体现[10]。这样，极有可能为个别国家利用，从而激化国际金融矛盾。(4)监督措施和方式的模糊与软化减弱了其作用。在国际金融体系中，仅仅依靠国际社会舆论、劝说等缺乏强制性措施难以对全球“系统性稳定”有关键影响的、发行国际储备货币的国家进行监督，其实际效果也大打折扣。(5)2007《决定》的理论出发点并不成熟。它过份强调汇率政策对一国实现外部稳定(特别是外贸)的作用，缺乏科学性。目前，我们仅仅对地区性金融危机和债务危机中一国汇率政策运用不当有所认识，并不能推广到全球失衡案例上来。汇率政策与外部稳定问题，还需要深入的理论论证。
五、当前外部不稳定并非人民币汇率政策造成
一些美国舆论认为，美国的贸易逆差、失业主要是由中国造成的，人民币汇率政策影响了外部不稳定。国内外众多经济学家对此进行过大量驳斥，中国驻国际货币基金组织执行董事葛华勇在2007年6月21日接受新华社记者专访时指出，“过去30年来世界经济发生的最重要的变化是经济全球化、产业分工的调整以及科技进步等，基金组织的监督应立足于这些基础性变化，以新的思维方式讨论汇率在经济中的作用，并且把对汇率的监督置于这一整体框架之下”。中国对外贸易持续、大量顺差，外汇储备激增，主要归功于国内较低的劳动力成本、国际产业分工和转移以及科技进步，人民币汇率水平、鼓励性措施的作用微乎其微。人民币汇率政策与贸易顺差之间有一定的相关性，但并不是高度相关，而且相关性与因果关系是完全不一样的[11]。美国寄希望通过人民币大幅升值来扭转贸易逆差是根本错误的。2005年7月21日人民币汇率改革以来，中美贸易逆差、全球经济失衡的问题并未得到根本性改观就是一个很好的证明。
关于当前全球国际收支失衡的成因，目前有两种流行观点：一种认为，美国国内的储蓄率下降和投资率上升导致了美国的经常项目账户赤字；另一种认为，东亚国家和石油输出国的储蓄过剩(saving glut)导致了美国的经常项目账户赤字[6]。亚洲各国，包括中国，利用自身优势和一直贯彻的出口导向型政策、鼓励性外资引进政策，才会出现贸易和资本项目双顺差。
中国政府也十分重视人民币汇率水平和形成机制改革。随着中国经济实力上升，经济基本面不断改善，人民币真实汇率也必然随之上升；同时，全球化的深化和对外开放步伐加快也需要人民币汇率更富灵活性，因此调整人民币汇率水平、完善形成机制已经成为中国经济发展过程中的必然之举。人民币汇率政策自2005年7月起进行一系列的调整和改革，这是从自身经济发展以及稳定内部经济目标出发的，是实现中国经济主权的行动，不是屈从于外部压力而进行的。中国政府一直坚持，任何国家制定和实施经济、金融和货币等政策时，都要首先考虑内部稳定，并以此促进外部稳定，以牺牲内部稳定为代价而实现的外部稳定是不可持久的，实现全球“系统性稳定”的最有效和可行的方式应当是促进与内部稳定相一致的外部稳定⑧。实际上，近几年来中国按照主动性、可控性、渐进性原则积极推进汇率体制改革，并且进展顺利，得到了包括IMF在内的国际经济组织和国际社会的广泛理解和支持。如果说2007《决定》的通过与人民币汇率有什么关联的话，显然这是因为IMF受到美国施加的压力。至于今后个别国家利用2007《决定》对人民币汇率施加压力和指手画脚，必将遭到中国政府的抵制。
六、缓解人民币升值预期的国内政策
人民币汇率政策并未影响外部稳定，但是以美国为首的西方发达国家并未停止议论。2007年7月26日美国参议院财政委员会((U.S.Senate Finance Committee)高票通过《2007年货币汇率监督改革法案》(Currency Exchange Rate Oversight Reform Act of 2007)，规定如果一个国家货币的汇率在被认定为有“根本性偏差”后未进行重估，可以对该国实施反倾销惩罚。除此之外，参议院银行委员会(Senate Banking Committee)之前也提起了一个竞争性法案，该法案允许美国向汇率偏差国施以反补贴惩罚性措施。另有几个其他的类似法案在国会等待投票表决[12]。结合前不久美国财政部长亨利·鲍尔森访华希望人民币能进一步升值的访谈⑨，可以说，外部压力还非常大。同时，国内经济发展仍然偏快，市场对人民币升值预期较强，人民币汇率政策处在涡流中心。因此，中国政府必须从实际出发，坚定不移地推进人民币汇率制度改革。
缓解人民币升值预期的首要原则和措施是提高人民币汇率弹性，确定最大浮动范围。自2005年7月以来，人民币升值超过7％，但市场预期仍然十分强烈，说明这个浮动范围还不够。中国已经对人民币汇率形成机制进行了改革，今后改革方向是要使人民币汇率更好地反应市场变化的客观规律。这就要求人民币升值幅度与经济发展步伐协调一致，至少保持一种正向的、合理比例关系。
其次，要进一步调整外贸外资政策，改变畸形的地方优惠性政策。在外贸方面，要下力气调整产业结构，从根本上改变加工贸易一枝独大的格局；要引导外贸企业进行技术改造和技术创新，不断开辟新市场，逐步改变出口产品结构和地理构成。要谨慎调整进口政策，不搞官方性、偏向性和应急性的进口行动，处理好消费品和投资品的进口关系。在外资方面，要鼓励和引导国内企业走出去，强调对外投资效益；要提高引进外资的质量，清理和调整地方优惠性引资政策，强化对外资的监管；要控制投机性资金的流动，加快资本项目开放。
注释：
①2007《决定》对“外部稳定”进行了定义，并提出7项观察指标，见注解⑤。
②在国际金融理论中，汇率制度与汇率政策两个词往往等同使用。实际上，汇率制度是一个国家或地区关于汇率的系统性安排框架，具有目标性质，它由基础性汇率水平、汇率形成机制、外汇管理制度和其他干预措施等一系列的政策措施构成。一定意义说，汇率制度是通过特定的汇率政策达到的。本文所用汇率政策与汇率制度不是同一层次的概念。
③数据引自中国行业研究网：亚洲各国持有外汇储备维持涨势，http：//www.chinairn.com2007-07-16。
④数据引自新华网：我外汇储备1.3万亿美元半年增长量超2006年全年，http：//news.xinhuanet.com2007-07/11。
⑤Ⅰ.在外汇市场进行持续、大规模的单向干预；Ⅱ.以国际收支为目的的不可持续的或带来过高流动性风险的官方或准官方借款，或过度的、长时间的官方或准官方外国资产积累；Ⅲ(a).出于国际收支目的，实行大幅强化或长期维持对经常交易或支付的限制性或鼓励性措施；Ⅲ(b).出于国际收支目的，实行或大幅修改对资本流入或流出的限制性或鼓励性措施；Ⅳ.出于国际收支目的，实行非正常鼓励或阻止资本流动的货币和其他国内金融政策；Ⅴ.根本性汇率失调；Ⅵ.大量和持续的经常账户逆差或顺差；Ⅶ.私人资本流动导致的对外部门显著脆弱性，包括流动性风险。
⑥这四大原则是：’A成员国应避免为阻止有效的国际收支调整或取得对其他成员国不公平的竞争优势而操纵汇率或国际货币体系。B成员国在必要时应干预外汇市场，对付失序状况，例如对付本币汇率破坏性的短期变动等。C成员国在采取干预政策时应考虑其他成员国的利益，其中应顾及本币被干预的国家的利益。D成员国应避免采用导致外部不稳定的汇率政策。”
⑦引自朱周良：IMF新政恐令中国汇率政策增压，中国证券网-上海证券报,2007年06月20日。
⑧引自胡芳：中国就IMF通过《对成员国政策双边监督的决定》答问，新华网http：//www.xinhuanet.com/，2007年6月22日。
⑨马洪，盛情.美国财政部长：人民币进一步升值让全中国受益.中央电视台，2007-08-04．
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