我国金融市场的风险特征分析，本文主要内容关键词为：金融市场论文,特征论文,风险论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
我们在这里所说的金融风险是指汇率风险、利率风险、信用风险、流动性风险等金融市场中各种常见风险形式的总称。近年来，金融市场在经济活动中的作用和地位不断提高，现代经济的发展变得越来越依靠金融市场，金融风险也越来越成为现代经济活动所面临的一种主要风险形式之一。当金融风险积累到一定程度时，将会演变成金融危机，对经济活动造成严重的破坏。20世纪90年代以来，已有多个国家相继发生了金融危机，如1992年的欧洲货币危机，1994年的墨西哥金融危机，1997年爆发的、影响巨大的东南亚金融危机，以及其后发生的俄罗斯金融危机和巴西金融危机。频频出现的金融风险与危机，对各国经济的发展产生了巨大的破坏作用。例如，在1997年爆发的亚洲金融风暴中，不仅像泰国、韩国这样的“四小龙”国家遭受沉重打击，就连日本这样的世界经济强国也因此而陷入连续多年的经济衰退当中。值得人们注意的是，在当今世界各国之间激烈的政治、经济乃至军事斗争的风云变幻中，金融风险甚至可能已经变成为一种强国打击弱国的战略武器。因此，在新的形势下，研究、分析我国金融市场的风险特征，对于我国防范金融风险、更好地促进我国经济的发展、确保我国的经济与金融安全，具有十分重要的意义。
一、金融市场风险成因的一般分析
研究表明，金融风险的形成原因其实是十分复杂的：既有直接因素，也有间接因素；既有主要因素，也有次要因素；既有内部因素，也有外部因素；既有自然因素，也有社会的、政治的、经济的、军事的因素；既有人为的因素，也有技术的因素。
在这些复杂的因素中，有一个问题需要我们引起加倍注意，这就是金融体系本身的内在不稳定性（内在脆弱性）问题。人们对金融脆弱性问题的认识最早产生于20世纪80年代初期。当时，随着金融自由化进程的不断深入，金融风险不断出现并表现出不同于以往的特征：金融动荡只发生在相对封闭的金融领域内，金融风险发生前宏观经济状况良好，从外部宏观经济角度来解释金融风险发生原因的传统理论与方法越来越缺乏说服力。这种现象的出现，迫使人们不得不放弃传统的思维方式，从内因的角度也即金融体系本身的角度来解释金融风险发生的根源。金融脆弱性问题因此而开始受到人们的重视。按照I.P.戴维斯的看法，金融脆弱性是用来描述金融市场上出现的这样一种冲击：他们可以导致信贷市场或资产市场上的价格或流量发生无法预测的变化，使金融公司面临倒闭的危险，这种危险反过来又不断扩大蔓延以致支解支付机制以及金融体系提供资本的能力。1982年，Hyman.p.Minshy在《金融体系内在脆弱性假说》中对此问题做出了比较系统的解释并指出：金融内在脆弱性是金融业的本质特征，是由金融业高度负债经营的行业特点所决定的。
概括起来，金融体系的内在不稳定性和脆弱性主要来源于以下几个方面的原因[1]：
1.经济的周期性波动
在经济繁荣时期，金融资产价格猛涨，投机性借款和高风险借款大量增加，经济中的泡沫会逐步累积。一旦经济转入萧条或不景气，这些累积的金融风险就会逐渐暴露出来。
2.利率变动
利率的变化将导致金融机构的成本与收益发生相应的改变，大量的利率风险损失也会给金融业带来巨大的打击。
3.汇率变动
布雷顿森林体系崩溃后，国际金融体系一直处于动荡之中，各国货币之间的汇率经常发生变化，金融机构以外币计价的资产和负债的价值会因汇率变动而发生变动，严重的也会造成汇率风险。1997年的东南亚金融风暴，最先就是由泰铢兑换美元汇率的大幅贬值而引发的。
4.流动性不足
流动性是金融资产的内在要求之一。金融机构通常都只保留少量的现金以满足提款人的需要，大量资产则用于较长期的投资上。长期资产的潜在收益虽然大，但变现能力差，一旦在短时期内出现债权人的强大支付要求，就会出现流动性不足的问题。在这种情况下，为了保证支付和清偿债务，金融机构就会被迫低价出售部分长期资产，以极大的代价来满足流动性需求。
5.信息的不对称性与不充分性
信息的充分性与对称性是金融市场发挥其效率的先决条件，但这一条件很难得到充分满足。信息的不充分和不对称性会引起金融市场中各方主体之间出现“囚徒困境”式的相互博弈，最终使得个体的理性行为演变为集体行为的非理性，使原本可控的潜在风险演变成无法控制的风暴。
6.宏观经济、金融政策决策失误
如泰国等国长期坚持僵化的固定汇率制度，本币币值高估，损害了国内产品的出口竞争力；与此同时，这些国家过早地开放了资本市场，对本外币转换不加任何限制；在引进外资中又过度依赖资本项目的流入，忽视经常项目的赤字，短期资本与长期资本不成比例等，这些宏观政策上的重大失误，给了国际投机资本以可乘之机，成为1997年东南亚金融风暴的直接导火索。此外，金融体系的内在脆弱性还来源于金融从业人员的蓄意违法违规经营和操作、对金融衍生产品的过度使用、金融机构的恶性竞争、金融监管不力等因素。
在引发金融风险的复杂因素中，金融体系的内在脆弱性是一个内在的、基本的因素，在引发金融风险的各种因素中起着最为基础的作用。
二、我国金融市场的风险特征分析
1.我国金融体系的内在脆弱性分析
关于金融脆弱性问题，常用的评估方法有三大体系。其一是IMF和世界银行1999年启动的“金融部门评估计划”(FSAP)，包括宏观审慎指标（经济增长、通货膨胀、利率等）与综合微观审慎指标（资本充足性、盈利性指标、资产质量指标等）两大类指标，主要用来评估和判断金融体系的脆弱性。其二是欧洲中央银行(ECB)所建立的评估体系指标，分为三类：一是关于银行系统健全的指标；二是影响银行系统的宏观经济因素；三是危机传染因素。其三是美国的宏观金融稳定监测指标体系，分为两大类：一是宏观经济指标；二是综合微观金融指标。除此之外，一些经济学家还提出了一系列表征金融体系正趋于脆弱的具体指标，如不良资产比率过高、资产充足率过低、信贷增长率过高、利率过高、股指波幅过大、货币发行量增长过快等。
参照这些方法，我国学者[2]对1991年到2000年间我国金融市场的脆弱性水平综合指标进行了统计研究，其结果（见表1）表明：我国过去十年中的金融脆弱性综合指数偏高，整体金融脆弱性问题较为突出。其中，有两个趋势特别明显：一是银行子系统的脆弱性问题最为明显，其脆弱性程度明显偏高的时间比例超过70%；二是证券市场的脆弱性水平起伏很大，特别是1998年后的脆弱性程度呈明显上升的趋势，在整个金融体系中其影响系数已经上升到仅次于银行系统的第二位。这些研究结果证明，我国金融市场的整体脆弱性问题已开始凸显，特别是银行系统与证券市场这两大子系统的脆弱性问题比较突出，存在引发金融风险的隐患。
表1 金融脆弱性综合指标数值
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
A
15.3
48.6
34.5
30.9
39.6
44.3
42.8
28.5
38.5
54.2
B 43 43.5
49.8
59.9
61.5
65.7
69.9
68.7
66.8
66.6
C
32.4
47.2
72.9
40.8
53.7
40.3
41.3
25.5
19.7
17.8
D
42.7
78.3
91.3
89.7 59
36.7
33.3
24.8
53.3
28.3
E
35.3
52.5
59.7
56.2
55.1 50.551.4
43.2 49 46.7
注：A——证券市场子系统；B——银行子系统；C——宏观监管子系统；D——宏现经济子系统；E——金融市场综合指标数值(E=(A+2B+C+D)/5)。指标数值评判标准：0～20表示指标处于安全区域；20～50为正常区域；50～80为关注区域；80～100为危险区域。
2.我国金融市场潜在风险传播机制的分析
客观地说，在经济发展过程中任何一个国家都无法做到不发生任何问题。因而人们更为关心的问题是：金融风险隐患在什么情况下将会爆发出来？如何避免潜在的风险隐患演变为无法控制的金融危机？要解答这一问题，需要我们对金融风险的传播机制有一个全面、深入的分析。分析表明，以下两大因素容易成为引发风险爆发的导火索。
(1)经济高速增长过程中所形成的经济泡沫。各国经济发展的历史表明：经济高速增长一方面使资本大量流入，提供了经济增长所需的资金，同时也会在房地产市场与证券市场出现严重的泡沫。这里所说的“泡沫”，指的是房地产、股票、外汇等资产的名义价值与其实际价值不相符，虚拟资本与现实经济的基础相背离。从理论上看，泡沫有三种形成机制[1]：一是在经济运行和发展过程中，股票和不动产等由于需求旺盛而造成价格虚涨，形成膨胀性泡沫；二是亏损性泡沫，即由于债务人亏损不能按期还本付息而造成金融机构资产的名义价值与实际价值之间的缺口，从结果看，这一缺口最终将转化为金融机构的不良资产；三是高利率政策引发的泡沫。一些发展中国家为了在短期内能够以较高速度发展本国经济，往往实行高于产业平均利润率的高利率政策，以达到集中储蓄资金、吸引外资的目的。高利率政策一方面使银行支付太高的利息，使银行难以承受，另一方面使企业承受的资金成本太高，无法向银行正常地还本付息。这样一来，银行借出的贷款实际上并不能创造出应支付给储蓄者的那样多的财富，差额就成了泡沫，最终也需要银行来承担。
经济泡沫之所以会引发金融风险，是因为经济泡沫最终将向金融体系转移。以膨胀性泡沫为例：膨胀性泡沫主要表现为股市、不动产等市场的过度投机而造成的股价、房地产价格的虚涨以及本币的高估。由于人们对市场前景的预期过于乐观，大量资金进入股市、房地产等领域，使资产价格上升。价格上升又吸引更多资金流入这些市场，最后导致这些领域的资产的名义价格远高于其实际价值。名义价格与实际价值之间的区域即形成膨胀性泡沫（如图1所示）
图1 泡沫区域的形成
我们可以通过图1所示来进一步说明泡沫形成的机理。图中，假设均衡价格为P*，当资产价格为P*时，供求双方达到平衡，此时的需求曲线为D。当市场中出现过度需求投机使得需求曲线由D推升至D′曲线时，实际资产并没有增加，资产价格却由均衡价格P*上升到，
，P*BA区域即是由于过度投机需求而虚增的泡沫性财富。问题在于，泡沫最终总是要破裂的，一旦因为各种原因使得投机者预期价格下趺，或者投机者获利了结而套现离场时，需求下降，价格将从泡沫价格向均衡价格P*回落，其结果会导致大量资金被套牢在泡沫区域。如果这些资金是社会公众的直接投资，则泡沫破裂的结果将为社会公众所承担。可是，事实已经充分证明：不管监管部门如何加强监督，在泡沫形成和破裂的过程中，总是会有大量来源于金融机构的贷款资金进入市场并最终被套牢在泡沫区，使金融体系形成严重的呆坏账和不良资产，金融脆弱性问题也会因此而变得更加严峻。在这种情况下，一些本来完全可以控制和消除的问题也会变得难以控制，最终导致金融风险的爆发。例如，在东南亚金融风暴前，东南亚国家都具有一些共同的特点：如股市、房地产等市场需求旺盛，大量资金流向证券市场和房地产市场，股价高企，房地产价格高涨，形成严重的膨胀性泡沫等。随之而来的问题就是外债数量与银行呆坏账急剧增加。金融风暴前，泰国银行的呆坏账已高达30%，韩国银行的呆坏账也达到16%[1]，说明这些国家的泡沫已经大量地转移到其银行系统中。
(2)国际资本的冲击。全球经济一体化的趋势要求各国尽快实现其金融市场的国际化。为了加快本国经济的发展，应对各种外界压力，发展中国家往往过快地开放本国的金融市场。这样做，虽然促进了本国的金融繁荣，为经济发展提供了帮助，但同时也使本国金融系统暴露在国际资本的攻击危险面前，给国际游资和投机资本提供了兴风作浪的机会。当今世界中，国际投机资本已经发展成为一股具有相当破坏性的力量。如果没有国际投机资本的冲击，一些国家可以通过自身的调整来化解其经济发展过程中的各种形式的金融风险[3]。但是，国际投机资本的逐利本能决定了它们必然唯利是图，必然会主动寻找和冲击各国经济发展过程中出现的重大失误和漏洞，而不会考虑这种冲击会带来怎样的后果。这方面的例子很多，如上世纪90年代初期国际投机资本对英镑的冲击，对墨西哥资本市场的冲击，以及对东南亚金融市场的攻击等。在东南亚金融危机中，国际投机资本发现泰铢严重高估且其汇率制度僵化的问题后，在外汇市场对泰铢展开了大规模的冲击。泰国政府为了捍卫其货币，不得不动用其外汇储备进行抵抗。但是，由于其国内经济本来已经存在着许多问题，国际资本的冲击又进一步削弱了大众对泰国货币的信心，因而更多的人加入了抛空泰铢的战团。最后，泰国的外汇储备几近耗尽，不得不在1997年取消泰铢与美元的联系，允许泰铢自由浮动。其结果是泰铢大幅贬值，泰铢与美元的汇率损失了50%以上，最终导致了震惊世界的东南亚金融风暴。
有人说，我国目前并未实现人民币的自由兑换，国际投机资本还没有办法对我国金融市场进行攻击。这种说法有一定道理。但是，国际投机资本目前虽然还不能对我国金融市场进行直接的冲击，但其对周边国家的冲击同样可以对我国产生巨大的影响，其影响机制主要表现在：
(1)外贸渠道。周边国家和地区发生金融危机，会直接影响到中国的进出口业务。首先，发生金融危机的国家经济衰退，外汇减少，进口下降，导致我国对这些国家的出口减少，如我国的化工、木材、机械、建材、服装，旅游等行业将首当其冲。其次，发生金融危机的国家往往伴随着货币的贬值。例如，在东南亚金融危机中，相关国家的货币平均贬值30%～40%。其中印尼盾、韩元贬值100%，泰铢贬值50%[1]。这些国家和地区的货币贬值后，其产品的国际成本相对下降，出口竞争力增加，使我国的产品出口竞争力相对下降，最终影响国民经济的增长。
(2)外资引进渠道。周边国家和地区发生金融危机，会导致其银行倒闭，国内经济低迷，投资者的投资信心下降，引起投资者对我国的投资减少。
(3)汇率风险渠道。周边国家和地区发生金融危机，会打破各国之间的货币平衡。受灾国家的货币贬值会引起其货币对美元汇率的下降，中国货币的币值显得相对上升，从而导致人民币面临强大的贬值压力。如果说，国际投机资本的直接攻击会导致一国金融在第一代危机传导模型的作用下发生崩溃，那么，周边国家和地区发生金融危机的影响则可能导致那些没有受到直接攻击的国家的金融市场以第二代危机传导模型的作用机制发生连锁反应。
(4)公众对金融危机恐惧心理的传递。金融危机会使股价大幅下跌，并使人们的资产迅速缩水。因此，一旦公众对即将爆发金融危机这一事实形成强烈的心理预期，所产生的恐慌心理将会以异常迅速的速度传播并演变成社会性恐慌，形成对金融体系的信心危机并产生具有强大破坏力量的冲击波，最终形成金融危机。
3.证券市场有可能会成为新形势下引发我国金融风险的主要途径
如前所述，证券市场对我国金融体系脆弱性的影响在过去数年中已经呈现出明显上升的趋势。对这个问题若不加以注意，证券市场很有可能成为引发我国金融风险的主要途径。
回顾与分析我国证券市场的发展历程，一些可能引发我国金融市场风险的潜在机制和模型其实已经若隐若现。这中间，除了前面已经分析过的泡沫模型外，还存在着一个对我国金融市场而言具有更大破坏性的潜在风险机制：投机资本对我国证券市场的精心的、有计划的冲击和操纵。
这方面，第一个最好的例证是“中科创事件”。在这个案例中，一批投机资本以深圳上市公司“康达尔”（一度改名为“中科创业”）的股票作为工具，精心打造了一个“以钱生钱”的融资平台。康达尔、岁宝热电、莱钢股份、中西药业、鲁银投资和胜利股份等一批上市公司均相继被投机资本相中和掌控。在长达两年多的时间里，为了营造和维持这一投机资本谋取巨额利益的平台，投机者采用股票质押贷款、让其操纵的上市公司互相担保和抵押贷款、委托理财等多种手段，从银行、证券公司和其他金融机构手中套取了大量资金，形成了一条巨额的资金链条。据司法部门调查[4]：“中科创业”案件中有100余家出资单位或个人与“中科创”签订了合作协议或委托理财协议，地点遍及北京、上海、浙江等20个省、自治区、直辖市，牵涉120多家证券营业部，涉及资金总额高达54亿元之巨。到2000年底，由于投机资本的逐利本能使然，“中科创”系股价崩溃，深圳和上海股市因此而大跌。不仅众多出资单位的大量资金遭受灭顶之灾，一般投资人也遭受到严重损失。
另一个例证即是“德隆系事件”，以新疆屯河、合金投资、湘火炬等为代表的“德隆系”股价2004年4月份突然出现雪崩，重演了“中科创”事件中的“康达尔”股价跳水走势，深圳和上海股市也随之出现深幅下跌。德隆公司从上世纪90年代中期开始进入资本市场，先后掌控了新疆屯河、合金投资、湘火炬、天山股份、ST中燕等上市公司。德隆的初衷或许并不在于资本的投机炒作，而在于真正的产业投资。但是，要维持这样一个巨大的平台，德隆公司毫无疑问也需要拥有巨大的资金链。其资金来源不外乎4个渠道：(1)上市公司再融资，包括配股、增发等；(2)利用持有的法人股抵押贷款；(3)利用上市公司的信誉与其他公司互保贷款；(4)利用金信信托、德恒证券和恒信证券3家金融机构作为融资平台进行融资。但是由于核心企业的业绩并不理想，除了最初配了几次股以外，均没有大的再融资举措，因此，其资金主要还是通过后面三种渠道取得。也就是说，其资金来源主要还是金融机构的贷款。据报道，仅长沙某商业银行对德隆系的贷款就高达35亿元人民币之巨。至于总体有多少资金陷进德隆系事件中，目前还没有确切的统计数字。但据有关人士分析[5]，至少有上百亿的资金已被卷入德隆系的危机中，其中不乏银行直接、间接的信贷资金。这一事件对金融体系将会产生多大的影响，由此可见一斑。
通过这两个案例，我们可以发现这中间存在着一个共同的作用机制：(1)投机资本投入少量资金掌握第一家公司的控股权，我们可以称第一家公司为投机资本的“长子公司”；(2)投机资本以其“长子公司”为核心逐步掌控更多的上市公司，形成一个团队，并采用股票质押贷款、抵押贷款、相互担保贷款、委托投资理财和其他形式向金融机构和企业套取大量资金，形成巨额资金锁链；(3)利用套取的大量资金大幅推高其核心品种的股价，在形成巨大泡沫的同时，完成其巨额利润的“合法”取得和转移；(4)资金链断裂，股价发生崩溃性下跌，股票市场出现恐慌性大幅下跌，以金融机构为代表的大量资金被深度套牢。于是，投机资本最终便以市场的名义完成了对众多金融机构和企业单位的巨额借贷资金的“合法”掠夺和转移，整个金融体系因此而被置于高度风险之中。
对我国金融市场来说，这种机制所造成的危害可能要远远高于我们前面曾经提到过的几种风险机制。在目前的现实条件下，国际投机资本要想使用传统手段对我国金融市场进行攻击肯定做不到。但是，如果那些怀有恶意的投机资本通过证券市场采取这一路径对我国的金融体系进行冲击，其后果将是灾难性的。退一步说，如果我们对金融市场的风险测控和监管能力不能迅速提高的话，即便不出现这类心怀叵测的冲击，类似“中科系”之类的投机资本的不断出现，也会使我国金融市场不断地遭受到重大损失，并最终使我国金融市场的风险形势变得十分严峻。换言之，在今后一段相当长的时期内，证券市场极有可能成为投机资本冲击我国金融市场、引发金融风险的一个主要途径。
标签：金融风暴论文; 金融论文; 经济泡沫论文; 银行风险论文; 银行资产论文; 经济风险论文; 银行资本论文; 金融风险论文; 经济资本论文; 金融体系论文; 德隆系论文; 经济学论文; 银行论文;