是流动性陷阱，还是流动性约束——再论提高货币政策的有效性，本文主要内容关键词为：流动性论文,货币政策论文,陷阱论文,有效性论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、我国是否陷入流动性陷阱
一段时间以来，为推动经济的增长，我国在货币金融领域采取了多项措施，包括取消对国有银行的信贷额控制；推行资产负债比例管理；降低银行存款准备金率，同时取消原有的备付金帐户；先后六次降低存贷款利率；增加信贷支持基建、住房按揭、中小企业、出口企业；以及加快放贷审批等等。然而，现实的情况是，这一系列积极政策措施的推出，效果并不明显。人们看到，尽管利率连续降低，投资和消费意欲并无明显增强，储蓄存款却持续上升；银行贷款虽有较大增加，但企业经营状况则未见有多大改善。所有这些均表明，我国目前的货币政策对促进经济增长的作用有所减弱，以货币政策为手段的金融宏观调控受到了制约，于是国内外一些专家学者开始质疑：中国是否陷入了流动性陷阱？
流动性陷阱是指经济长期处于衰退或萧条（经济连续负增长），名义利率接近于零或降为零，人们宁愿持有现金，不愿购买债券投资；扩张性货币政策对名义利率的进一步下降已失去作用，因为名义利率难为负数；由此，利率对刺激投资和消费已失去杠杆作用。传统的凯恩斯主义认为，当处于流动性陷阱时货币政策已无所作为，扩张的财政政策是唯一办法。克鲁明（paul krugman）在为日本经济诊断时则修正了凯恩斯的论点，认为无论是传统的货币扩张政策还是财政扩张政策，都不能使日本摆脱流动性陷阱，他主张采用非传统的极端金融政策，即增发钞票，人为制造通货膨胀，通过导致长期的通货预期，把实际利率降为负数，以刺激投资与消费。
从中国的情况看，应该承认，自1993年以来，我国经济增长率确实已连续5年下滑，由最高的13.5%下降为1998年的7.8%，通货膨胀更是由两位数降至零通胀。但尽管如此，我们仍不能据以断定中国就陷入了流动性陷阱。事实上，我国经济增长速度虽然持续放慢，然而仍保持着较高的增长率，绝非是连续负增长的经济衰退或萧条景象，此是其一。其二，虽然1998年下半年以来我国出现了通货紧缩、实际利率高于名义利率的现象，但名义利率并没有接近零的水平，相反如有需要还有向下调整的可能。其三，近年来利率杠杆未能充分发挥作用，多次减息的效果不明显，主要是因为金融体制仍在转变，利率变动等对投资和消费变动的市场传递机制受到约束，并非已陷入流动性陷阱。因此，中国不应该也不需要采取克鲁明的极端金融政策，通过人为通货膨胀来创造负实际利率或低实际利率，以降低借贷成本刺激社会投资和消费需求。当前解决货币政策在一定程度上的失灵，关键是找准货币政策传导机制不畅的原因，排除实施货币政策推动中的阻滞和约束。
二、货币政策传导机制不畅的原因分析
1.货币政策传导机制不畅的直接原因。
首先，中央银行扩大基础货币的能力受到约束。通常中央银行投放基础货币的渠道包括国外净资产、对存款货币银行债权、对政府债权等，近几年又以外汇占款和对商业银行的再贷款为投放主渠道。但由于受东南亚金融危机的影响，我国出口增速回落，以及出口企业看贬人民币汇率，结果外汇占款一反前几年高速增长的态势，仅1998年即使中央银行通过此渠道投放的基础货币减少几千亿元人民币。另外，因商业银行面临改善资产质量的巨大压力，同时企业经营状况不佳、贷款风险加大而不愿扩大放款，这种情况直接使中央银行通过增大再贷款投放基础货币的努力大打折扣。
其次，不仅基础货币投放渠道受阻，而且由于货币政策传递环节出现堵塞，中央银行即使投放出去的基础货币实际上也未能有效地进入实质生产部门和增加货币供应量，从而使放开信贷额度及降低存款准备金率的效果无法完全发挥。目前不少商业银行的超额准备率都在7 %以上的较高水平，即是上述两项措施所能起到的扩大货币乘数效应不能全部实现的最好证明。实在的情况是，超额准备率每升高一个百分点，便锁定了超过700亿元的资金于银行体系中，并令M[,2]少增加2000多亿元。
再次，企业投资需求不足使得中央银行的稳健货币政策难以有效刺激投资。企业投资活动取决于三个要素：投资成本、投资收益和对经济的预期或信心。虽然随着央行连续6次降息， 企业投资的直接成本有明显降低，但综合成本仍较高。此外，由于目前产品销售不畅，企业价格竞争激烈，多数企业生产经营利润已十分微薄。加上企业各种负担仍然沉重，造成社会平均利润率持续下降，投资效益明显减少。在企业对未来经济信心不足的情况下，即便利率进一步降低，仍然不易刺激企业的投资意愿。
最后，现阶段居民约束消费的心态造成中央银行刺激消费的愿望难以实现。在下岗职工增加以及住房、医疗、教育、养老将更多地由个人承担的预期下，民众的消费欲望普遍受到制约。银行通过放宽住房抵押贷款条件、推行购房分期付款等措施刺激消费，虽然取得一定效果，但远不足以改变居民约束消费的总体态势。
2.货币政策传导机制不畅的体制原因。
1993年以来，我国加大了整顿金融秩序、强化金融监管的力度，从而使我们得以承受住亚洲金融危机的冲击。然而，由于我国经济金融结构的严重不对称以及所导致的资金供给与需求的结构性和体制性不对称，客观上产生了对金融创新业务活动的强大需求，并由此决定了堵邪门必须也只能用开正门的方法。不开正门是难以堵住邪门的，否则，即使千方百计把邪门堵住了，也将会为此而付出极大的现实或潜在的代价。
近年来我们坚定不移地采取了一系列整顿和强化监管的措施，有效地堵住了“邪门”，但并未及时打开正门。由于没有能够及时打开正门，因而使得主观上旨在实现制度化、规范化的整顿和监管措施，无意中成了客观上的条条框框，起了体制壁垒的作用，致使信贷活动的交易费用倍增。从金融机构进入产业部门的通道被堵住或变窄了，资金只能在现有的金融体系内部循环，整个经济中流动性约束增加。根据各国的经验，流动性约束往往使得货币政策的效果得以强化，紧缩性货币政策加上流动性约束，经济金融运行自然而然处在超强收缩之中。虽然从1996年下半年开始我们已经在货币政策方面有所松动，6 次下调存贷款利率，且预调微调的松动力度明显大于1993年以来的紧缩力度，但终因陷入流动性约束，货币政策的作用在很大程度上被抵消或削弱，时滞被人为地加以延长，如同油管不畅，加油门难以收到应有的效果一样。
三、缓解流动性约束，促进货币政策作用的有效发挥
如上所述，随着国内外经济环境的变化，我国货币政策传导机制出现了阻滞，货币政策的作用因此受到削弱。下一步应注重改善货币政策的传导机制，并通过金融改革和金融发展来缓解流动性约束，为货币政策作用的充分发挥创造条件。
1.转换投放基础货币的渠道，增加央行对政府的债权。
鉴于目前通过外汇占款增加基础货币投放已不现实，以及在各商业银行普遍加强放款约束，通过再贷款途径投放基础货币阻力也较大的情况下，建议中央银行应加强与财政的配合，调整基础货币的投放方式，通过央行购买和持有国债对基础货币进行调控。这种操作的好处至少有二：一是不存在传导阻滞，可以有效地增加货币供应量并减少对国有商业银行的压力；二是有利于中央银行开展公开市场业务。事实上自公开市场业务开展以来，由于中央银行持有的国债存量过少，这一市场经济中十分有效的货币政策工具在我国一直未能发挥应有的作用。在从紧的货币政策下，央行不可能大量购买国债，因而难以在公开市场上根据货币政策的调控需要吞吐国债。目前正是解决这一问题的良好时机。
2.加快处理国有商业银行的不良资产，改善银行体系的经营素质。
日本的教训告诉我们，银行体系的不良资产问题不宜久拖不决。目前我国银行体系中存在的不良资产问题不仅可能拖垮银行，而且对未来经济增长极为不利。在银行负有大量不良资产包袱的情况下，银行的贷款意愿和贷款风险承受能力都会降低，行为也会扭曲。鉴于单靠银行自身的力量已难以化解长期积累下来的巨额不良资产，因此建议有关部门应积极借鉴国外经验，抓紧成立不良债权管理公司等来使问题得到解决。
3.加快建立切实可行的中小企业金融服务体系。
目前中小企业和非国有经济在我国经济中已处举足轻重的地位，但现有金融体系却仍然主要面向国有经济和大中型企业，中小企业尤其是小企业和非国有经济缺乏合适的融资渠道。为此，应进一步明确为中小企业和非国有经济服务的金融机构，原则上近年来新兴的商业银行都应该把中小企业作为主要的服务对象，以切实解决正规金融体系不能覆盖中小企业和非国有经济，以及由此导致的现行货币政策不能全面覆盖整个国民经济从而使其效力大打折扣的问题。
4.发展消费信贷，建立符合中国国情的住宅金融体系。
消费需求不足是当前国内需求乏力的重要原因之一，为此迫切需要发展消费信贷，以支持消费结构升级，适应产业结构升级的需要。当前住宅消费受限制是国内消费需求不足的主要原因，因此，尤其要大力发展以住宅储蓄和住宅融资为主的金融体系。
5.关键还在于加大金融改革的力度，通过金融改革和金融发展来消除流动性约束。
从某种意义上说，当前的金融形势格局是现有政策体系条件下的逻辑必然，进而在这情况下货币政策松动的作用受到一定限制也是难以避免的事，因此在货币政策的运用过程中，我们切不可简单地在降低利率、准备金率等常规政策措施上做文章。如果不在体系改革和金融发展方面采取动作，而仅仅在常规措施方面下功夫，不顾金融风险，人为地强制推动信贷投放，不仅难以取得预期效果，反而很可能使1993年以来我们在金融改革方面取得的一些成果在尚未得到巩固的情况下付诸东流。因此，下一步的货币政策必须立足于改革的基础上，以金融发展作为金融改革的重头戏，通过金融改革和金融发展来消除流动性约束，从而为货币政策作用的充分发挥创造条件和奠定基础。
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