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一、股市发展中存在问题的分析
（一）我国股市自身体制存在巨大缺陷
首先，大部分上市公司国家股法人股不流通，对于我国股市的发展极为不利。这主要表现在以下四个方面：
（1 ）大多数上市公司占绝对控股地位的国家股和法人股不能在证券市场上流通，造成不能大规模的通过证券市场进行企业的收购、兼并活动，企业并购改组只能以场外交易方式进行，并带有浓厚的“行政色彩”。证券市场的优胜劣汰、优化资源配置的功能受到了抑制。
（2）不利于建立现代企业制度。 现代企业理论将股份公司视为一种“委托——代理”的契约行为。如果上市公司被外部收购、兼并的机会较小，则上市公司无论经营好坏都不必担心企业会被外部接管、经理人会被罢免或降职，从而无法形成对上市公司的外部约束和监督机制。同时，分散的、小量的个人流通股的股票交易不能对上市公司形成足够的内部压力。而大部分股权不流通，使上市公司在很大程度上丧失了改变企业机制的作用。
（3）无法彻底改变国家和上市公司的“婆媳”关系， 存在大股东侵占中小股东权益的问题。由于在表决权、选举权、分红权等股东权益方面国家股和法人股占绝对的主导地位，使得社会公众投资者无法正当地维护自我权益、监督和约束企业行为，通过对公司进行长期投资而获得长期稳定的投资收益，只能通过股票二级市场买卖差价获取短期收益。这在很大程度上导致了中国证券市场换手率高、股价指数波动幅度大，交易金额大幅度增减，投机气氛盛行，缺乏长期稳定的投资群体。
（4 ）国家股不能上市流通意味着国家失去了作为股东或所有者应该有的权利，其结果是国有资产成为没有流动性的“沉淀”资产。一方面由于国有资产无法通过股权的转移而流向盈利能力更强的企业获得更高的收益，导致国有资产存量难以调整和资产经营效益低下；另一方面，当公司经营状况不佳而使股票价格下跌时，国家不能通过抛售股票回避风险。值得注意的是，中国不允许国家股转让的初衷是为了防止“私有化”，保持公有制的主导地位。但实际运行的结果却是股价上升时国家股无法变现，从而实现国有资产的增值，相反却起着加速降低国家股比重的作用。
（5）国家股和法人股不能上市流通， 也就是说上市公司实际上并未完全进入市场。因为上市公司股票的价格是一个股权设置不规范的小规模市场中形成的，所以股票市场的交易状况和股票价格不能真实反映上市公司的经营业绩和市场价值，使证券市场失去了经济信息反馈的功能。
其次，缺少对冲机制以降低股市的风险
1972年由号称金融期货之父的美国人梅拉美德设计的，包括集中西方主要国家货币在国内的外汇期货合约在芝加哥商品交易所（CME ）的国际货币市场分部（IMM）开始交易，开创了金融期货的先河。 在此之后，又陆续产生了利率合约及股票指数合约等金融期货合约。这些合约的产生，由于其巨大的交易量及良好的流通性，为与之相关的投资者提供了一个良好的避险场所。
在中国，自1995年政府政策性停止国债期货交易后，金融期货市场一直处于空白状态。中国证券市场缺乏对冲机制，尤其是没有股票指数期货、期权交易业务存在以下四个方面的弊端：（1 ）不利于股票投资者的防范股市风险。期货、期权交易本身具有对冲和抵消的作用，利用股指数期货、期权交易，把它们和股票现货市场进行组合投资，可以把市场风险控制在一定范围之内，而不必担心市场行情的大起大落。 （2）不利于培养长期稳定的投资群体（如开放式基金），淡化市场投机行为。对于真正的投资者而言，由于没有有效的规避投资风险的工具，故对股市望而却步，无法入市。而没有真正的投资者，必然造成股市投机行为过度，加剧市场风险。（3）不利于整个股票市场的稳定。 在存在股票指数期货、期权交易市场的情况下，大多数投资者不需要频繁的卖出或买入股票现货。对整个市场而言，避免了在股市下跌时，投资者纷纷抛售股票，形成单边下跌的“大熊市”和在股市升温时，投资者大量买进股票，形成单边上涨的“大牛市”的情况，从而减缓股票市场的动荡，降低了市场风险。（4 ）股票指数期货期权市场的价格发现功能有利于促进股票现货市场的价格理性回归。现货市场的价格会影响期货的价格，同样，期货的价格也会影响现货价格，由于存在套利的可能性，当股票现货市场的价格缺乏理性时，期货市场将有助于股票市场价格向理性价格的回归。
因此，在缺乏对冲机制情况下，尤其是没有股票指数期货、期权交易的情况下，中国证券市场缺乏规避风险的必要市场手段，从而形成巨大的市场风险。
（二）股市参与主体行为不规范
一是政府过度的行政干预弱化了证券市场机制。政府一方面要考虑符合市场经济机制的要求，构造一个公开、公平、公正的证券市场；另一方面还要从中国的国情出发，考虑非市场因素，包括通过证券市场搞活负担过重、效益低下的国有大中型企业，保持社会主义公有制占主导地位，防止国有资产流失等问题。在两者存在一定矛盾的思路下，形成了中国证券市场浓郁的“行政”色彩。这主要表现在：政府用行政手段控制市场规模，用行政手段管理上市审批，用行政手段调控股票价格；各级地方政府行为异化，从各自利益出发直接干预股市等。这些行政手段在一定程度上破坏了证券市场机制，违背了市场经济的内在要求。
二是券商行为不规范加大了股市风险。其主要表现在：（1 ）券商普遍存在资金流动性风险。 据统计， 中国券商资产流动性比率一般在90%以下，少数券商只有60%左右。 而西方券商如美林集团（MerrillLynch）为93%，摩根·斯坦利银行（Morgan Stanley）高达98%。 造成流动比率低下的主要原因是券商作为一个金融企业，缺乏长期的、稳定的资金来源和融资渠道。目前中国券商的资金来源主要有三部分：自有资金、客户保证金和各种名义的融资等等。其中自有资金仅占券商资金来源总额的10%左右，许多券商主要依靠挪用客户保证金和各种名义下的融资来维持。国家虽已明令禁止这种挪用，但没有合法的融资渠道必然使券商陷入资金流动性风险。（2 ）券商的公司治理结构存在重大缺陷。中国券商基本上是以国有股份为主体的有限责任公司，相当一部分券商的股权较为分散，造成股东对公司运作缺乏有效的监督，对总经理的权力缺乏必要的约束，公司“内部人”控制现象严重。如国泰证券和君安证券两公司依法合并系源于此。（3）券商经营规模小， 经营效益低；（4）券商经营业务范围窄，违规现象严重，等等。
三是上市公司的行为不规范。主要表现为：（1 ）部分上市公司“穿新鞋走老路”，资产质量每况愈下。在中国，大多数上市公司是通过对国有企业的股份制改造而形成的，许多国有企业虽然在形式上实现了股份化改造，但其经营机制并没有真正转换，管理体制和经营方式仍然按照传统计划经济体制所形成的那一套运作。上市公司内部没有真正建立一个能有效维护股东权益，并能有效约束或监督经营者的机制。 （2）利用公司上市“寻租”行为严重。部分公司发行股票不是以利用证券市场的功能，转换企业经营机制，提高经济效益为目的，而是为了取得廉价的资金，甚至是为了个人的私利（获取内部职工股）。有些公司不管够不够条件，千方百计争额度，争发行；有些公司资产评估报告不真实，投资项目不落实，全凭“包装”上市。而一些券商、评估师、会计师、律师按企业要求起草相关文件、调整财务报表等。另外，上市公司还普遍存在着信息披露不规范、募集资金使用效率低甚至违规经营等问题。
除此以外，中国股市还存在着其他一些问题，如投资群体不成熟、中介机构良莠不齐、证券交易所监管不力等等。
二、中国股市发展的对策建议
（一）采取多种方式逐步解决国家股、法人股上市流通问题
国家和法人股上市流通， 在实际工作中已经开展试点和探索。 如1992年7月部分上市公司的法人股在STAQ系统和NET系统进行交易。近些年来，不断出现了新的国家股和法人股股权转让的形式，如：浙江凤凰国家股权转让给浙江康恩贝集团、绍兴百大部分法人股转让给上海中桥投资股份有限公司、爱使股份部分法人股转让给辽国发、大众出租法人股转为B股、珠江实业法人股转为个人股、 云天化协议回购部分国家股等等。在当前的市场条件下，希冀一揽子解决国家股、法人股流通问题是不现实的，已有的流通方式也不尽完善，因此必须多方面、多途径进行探索和创新。
（1）改部分国家股、法人股为优先股。 对于普通股股权过于集中的公司，可以将一部分国家股、法人股转化成为优先股。此方案如能实施，则可以起到一举两得的效果。首先可以改善这些公司的股权结构，在股权变动不是很大的条件下改善表决权过于集中的问题。其次，可以分流部分国家股、法人股。虽然从根本上讲，优先股也有上市流通的问题，但一般而言，持有优先股的目的多数是为了获取一份较为稳定的长期收益。因此，在一般情况下，优先股的股东不会为获取股市的短期价差而在股市上频繁地购进抛出。
（2）改部分国家股、法人股为债权。特别是环向持有的法人股， 对于这类既非为了加强经营协作，又非为了经营方向的需要而非意愿的持有其他公司法人股和部分国家股的情况，可采取改股权为债权的方式，即对一些资产负债率较低的公司，可通过协商，允许其国家股、法人股将股权转为债权。
（3）回购减资。所谓回购减资， 就是股份公司以购买主体的身份，从市场上购回本公司的股份，然后向有关部门申请注销这部分股份，以达到减少公司资本金的目的。《公司法》也允许公司为减少公司资本而进行回购并加以注销的行为。
（4 ）改部分国家股、 法人股为内部职工股。 职工持股计划（Employee Stock Ownership Plan，以下简称ESOP ）十几年来在美国得到了广泛的发展。从一些企业实施ESOP的结果来看，ESOP对企业经营是有相当影响的。据美国商务部在80年代对ESOP的一项研究表明，在经营条件相同的情况下，职工的股权越大，企业的凝聚力和效益就越好，从而企业的盈利也就越多。因此可结合ESOP在中国推行，改部分国家股、法人股为内部职工股。
（5）鼓励基金投资部分国家股、法人股。 鉴于基金投资证券市场的目的一般在于长期收益，很少为短期的市场价差进行频繁操作，因此一旦基金投资于国家股、法人股，就能起到缓和国家股、法人股上市流通对市场的冲击。
（6）发行可转换债券，间接促成国家股、法人股上市。 国家或企业发行一种特殊的债券，购买债券的投资者可以在一定期间内，以事先协定好的转换价格，向国家或企业要求将债券转换为国家或企业持有的某家公司的股票。如果在债券可转换期内，上市公司的股票市场价格超过了转换价格，投资者就会把债券缴回国家或企业，以换取股票，国家股、法人股也就流通到投资者的手中。
（7）将部分国家股、法人股出售给外商。包括将部分国家股、 法人股转为B股和美国存股凭证（American Depository Receipts， 缩写为ADR），并允许外资购买一定比例的国家股、法人股。
（二）适时开展股票指数期货、期权交易业务
衍生市场是在原生市场的基础上发展起来的。因此，原生市场的发展情况，将在很大程度上制约衍生市场的发展进程。开展中国股票指数期货、期权交易业务，同样离不开股票市场的发展。根据中国股票现货市场的发育程度，已经具备了一定的开展股票指数期货、期权交易业务的基础。当然，现在开展股票指数期货、期权业务还存在许多方面的问题，如金融期货方面缺乏高层次的专业人才和市场指导员，存在着法制法规还不够健全的问题等等。但随着中国经济体制改革不断的深入和中国股票现货市场的迅猛发展，建立股票指数期货、期权交易市场，从而促进股票现货市场的进一步发展的时机已日渐成熟。
（三）转变政府职能，明确政府市场定位
严格地说，政府或主管部门不应是证券市场的直接参与者，而是市场规则的制订者。在中国坚持公有制经济占主体地位的前提下，在中国证券市场还很不成熟的状况下，政府的适度干预尽管是必要的，但政府的责任是客观、科学地制订证券市场的运行规则，规划和引导市场发展，制订市场的发展战略，有意识地诱导制度创新，适时推进市场向规范化、国际化方向发展。
（四）实行券商分类管理，开辟合法融资渠道
解决券商对证券市场造成的风险问题，一方面要采取有效措施强化对券商行为的监管，另一方面要改善外部环境，为券商创造一个合理的生存和发展空间。首先，对券商实行分类管理，提高券商抗御风险的能力，促进券商之间的合理竞争，促使券商加强内部管理。其次，应开辟合法的融资渠道，改善外部经营环境，促进券商业务的发展。最后，还可借鉴日本、韩国的经验，成立证券金融公司，由证券金融公司统一向券商融通资金，既有利于资本市场与市场的结合，又有利于政府对这两个市场的监管。
（五）明确权产权，建立规范的上市公司
规范上市公司必须从明确股东入手，也就是明确国有股、法人股的具体代表人入手，从根本上规范上市公司，从而降低市场风险。在西方资本主义国家，有的国家是各级政府对参股的企业派出国有股权代表参加监事会，监督国有股权买卖；有的国家是在工业部设国有企业管理局，以股东身份来行使所有权职能，参加国有企业董事会并通过它来掌握和控制企业的发展规划和重大经营决策；有的国家是明确政府有关各职能部门为国有股的股权管理部门，政府还选派代表参加企业董事会，任命董事长或决定董事长人选提名，以保证国家对企业的领导权。国外对国有资产既有严格的法规进行保护，又有具体代表人来经营。
在中国，除需要完善有关保护国有资产的法规以外，重要的是解决具体代表人缺位的问题。由于国有资产范围广、数量大，处于国民经济的重要地位，在目前国有企业经营机制尚未完全转轨的情况下，照搬某个国家的办法是难以行得通的。目前看来，较好的办法是：通过建立“四级代理所有关系、三级委托代理关系”来解决国家股、法人股的具体代表人缺位的问题，使国家股和法人股真正落实为社会共同所有的股份，通过成立国有资产管理公司或基金的形式把社会财产进行委托，依靠清晰的委托代理关系链建立严格的公有财产保值增值机制。
（1）四级代理所有关系。根据上市公司的不同情况，将国有股、 法人股划归中央政府、省级政府、市政府（或地区级政府）和县级政府四级所有，使国有股、法人股在总体上形成四级政府代理所有制。
（2）三级委托代理关系。 第一级委托代理关系是“社会委托——政府代理”，根据代理所有关系分为中央政府、省级政府、市政府（或地区级政府）和县级政府四类代理；第二级代理关系是“政府委托——公有财产专门经营机构代理”；第三级代理关系是“公有财产专门经营机构委托——股份制企业代理”。
在国有股、法人股产权界定后，通过适当的途径（如上市流通），使更多自愿而不是行政捆绑的投资者从提高资源的利用效率，并为获取更多财富出发加入股份公司。从而更为有效地监督上市公司行为，有力地从外部形成对上市公司约束激励机制，达到规范上市公司行为，为证券市场的稳定奠定基础。
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