金融风暴与中国经济发展，本文主要内容关键词为：中国经济发展论文,风暴论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
加拿大西安大略大学教授徐滇庆于1998年2月26 日在北京经济科学出版社会议厅作了题为《金融风暴与中国经济发展》的学术报告。北京大学、中国人民大学、中国社科院等单位的100余名学者参加了会议， 现将报告内容刊登如下：
一、亚洲金融风暴剖析
（一）亚洲金融风暴改变了中国的外部经济环境
在1994年底到1995年初，金融风暴袭击了墨西哥。在1995年墨西哥丢失了70万个工作机会，通货膨胀率高达50%以上，国民生产总值下降了6%。遗憾的是墨西哥的教训并没有引起人们足够的注意。在1997 年7月2日，金融风暴首先摧垮了泰国的汇率体制，随后在很短的时间内席卷东南亚，把马来西亚、印度尼西亚、菲律宾等国搞得焦头烂额。在人们惊魂未定之际，这股金融风暴矛头北上，猛烈地冲击了韩国、日本。金融风暴已经严重地威胁到了全球金融体系的稳定。说不上什么时候，甚至说不清楚是从什么人开始，在市场上突然开始无穷无尽地抛售本币，非逼得汇率崩盘不可。与1996年12月的汇率相比，1998年1月9日泰铢贬值52.02%，马来西亚林吉特贬值45.98%，菲律宾比索贬值41.32 %，新加坡元贬值21.35%，日元贬值12.1%，新台币贬值18.87%，最惨的是韩元，贬值52.79%，印度尼西亚盾贬值74.48%。马来西亚总理马哈蒂尔在1997年金融风暴中受挫之后沉痛地说：“我们忘记了日本和韩国的教训，当他们在追赶发达国家的时候，就发生了货币贬值的危机，我们也忘记了墨西哥的教训，他们的经济突然爆发了危机。当时，我们马来西亚人曾经嘲笑这样的忠告：我们的国家怎么会遭受墨西哥同样的命运呢？”
（二）金融投机的诱惑
1997年9月27日在香港召开的世界银行和国际货币基金年会上， 马来西亚总理马哈蒂尔控诉，国际货币交易投机起码使得马来西亚经济倒退了十年。毫无疑问，这次金融风暴是由于货币投机引起的。让我们首先研究一下在什么情况下有可能进行金融投机。
假定你是一个大银行的总裁，某国向你借了一亿美元，明天到期，就在今天这个国家货币对美元的汇率跌了一倍，如果以该国的出口商品作为清算基准的话，那么，明天这个国家将平白无故多还给你一倍的货物，你高兴不高兴？
假定你持有甲国货币，当知道明天该国汇率将下跌时，你必然力图脱手，换成美元，以减少损失。如果大家都这样做，一拥而上，有抛的，没有买的，结果币值将跌得更惨。
由于汇率下跌，该国出口商品相对价格变得比较便宜，需求增加，推动价格上升；同时，由于进口的原材料价格上升，从供给方面也拖动价格上升。在供求两方面作用下，物价必然上涨。由于汇率大幅度下跌破坏了原有的价格体系，在向新的均衡状态调整的过程中，很容易由于人们心理预期的改变而导致物价普遍失控。
如果你在通货膨胀之前借上一大笔钱，并且采用某种方式保值，在通货膨胀之后，一元钱可能就变成了二元，贷款到期时，还钱之后还有剩余，轻而易举，你又发了一大笔财。
如果该国银行和企业因还不起债而破产、倒闭的话，外国资本可以用相当低的价格盘进许多企业和固定资产，这样的便宜你捡不捡？
市场的参与者都试图按照各自对市场的预期采取行动。如果你能够确切地把握市场的走向，在金融市场上发点财也不能说有什么错。不过，在一般情况下，政府为了稳定宏观经济环境，不允许汇率发生大幅度波动。何况，一般人也不能确切地预见未来金融市场的走向。所以上述假设只不过是发财的黄粱美梦而已。
（三）金融投机的方式
近年来，在世界上贸易和工程投资所需要的资金远远少于金融投资。由于金融衍生工具不断涌现，出现了大量的国际游资，并且形成了国际投机套利基金。据估计目前在国际上的流动资金总额为72000亿美元， 平均每天的外汇交易总额为2000亿美元。直接用于国际贸易和投资的资金大约在20%左右。在这些基金的恶意炒作之下，我们上述的假定有可能成为非常可怕的现实。
金融投机的方式很多，我们仅仅举一个最简单的例子：
（1）投机者在某国债务到期之前，首先大量拆借， 然后突然大量抛售该国本币（表现为资金外逃），如果该国没有足够的外汇储备，那么必然汇率下跌。投机者从拥有的债务中取得巨大的额外收益。（2 ）在金融风暴的冲击下，几乎无法避免通货膨胀，投机集团的拆借到期时，他们可以轻而易举地归还借款，坐收第二次暴利。（3 ）等到该国银行、企业破产之后，投机集团趁机廉价收购，再发一次不义之财。
玩这种投机把戏的关键在于掌握各种债务的期限，利用汇率和通货膨胀变动的双重因素来牟取暴利。也就是说，被冲击国家的汇率波动并不是经济活动本来的规律，而是国际投机套利基金预先设下的圈套。那些腰缠亿万的富翁们策划于密室之中，利用他们所调动的雄厚的资金，突然发动袭击，兴风作浪，在很短的时间里把那些发展中国家人民辛勤劳动积累的大量财富一扫而空。
（四）哪个国家最容易成为金融风暴冲击的对象
出现这种金融投机的最基本的条件是要有一个富可敌国、具有非常雄厚财力的国际金融投机集团。这个金融投机集团像幽灵一样在世界上徘徊，寻找猎物，往往集中力量打击颠覆一个国家，然后把资金抽出来，再扑向第二个目标。它在1997年的代表人物就是美国富商，号称国际金融界的“坏小子”的乔治·索罗斯。
金融投机集团的捕捉目标必须有如下特征：第一，该国的债务很高，特别是短期债务很高。第二，金融结构有问题，银行系统过度膨胀，有许多坏账，周转不灵。第三，金融监管力度薄弱，特别是缺乏对资本帐户流动的监督管理，有可能大量拆借。也就是说用你的钱来和你博弈，加剧振荡效应。第四，没有足够的外汇储备，因此可能迫使该国的汇率波动。
（五）亚洲各国被金融风暴袭击的原因
仔细研究一下，亚洲各国被金融风暴袭击的原因并不完全相同。
1.巨额外债几乎是这些国家共同的特点。其中又以韩国和泰国的外债余额最高。如果一个国家没有什么外债，无论它的汇率如何调整，对于金融投机集团来说都缺乏吸引力。如果债务结构比较合理，长短期搭配合理，在近期内到期的债务不多，那么，就是搞垮了这个国家的汇率，国际金融投机集团也不能从外债上得到很多好处。台湾的外债总额只有一亿多美元，新加坡的外债也很少，在金融风暴中遭受的损失也比较小。
2.要搞垮一个国家的汇率体系，一定要制造一个大量抛售本币的浪潮。首要条件是必须取得相当数量的该国货币。如果一个国家既没有一个完善的金融体制，又没有足够的金融专业人才来监督管理金融运行，却对外国资本门户大开，外来资本良莠参杂，给金融投机活动可乘之机。他们可以独立开设金融机构，或者拥有本地金融机构的股份或债券。他们可以在银行之间大量拆借或者出让股份以取得大量本币，在金融风暴到来之前，通过代理人突然大量抛售，制造紧张气氛，操纵汇市，引诱一般民众争先恐后兑换美金。
汇率是否崩盘完全取决于外汇市场上的供求关系。如果某种货币的供给量突然增加，而同时需求量大幅度下降，势必产生货币贬值压力。为了稳定币值，该国政府必须出场扮演最大的需求者的角色，抛出手中的外汇储备，回笼本币。假若该国的外汇储备量不大，不能足够地吸收市场上的本币，那么就很难保住汇率。显然，对于金融投机集团来说，要搞垮一个外汇储备量不大的小国要比大国容易得多。
3.对于国际金融投机集团来说，要搞垮一个国家的汇率体系，并不一定需要投入和这个国家外汇储备等值的本币。当投机集团开始大量抛售本币的时候，通常会引起民众的反应，出现一个很强的放大作用。许多案例研究显示这个放大作用可能有10到20倍。也就是说，如果投机集团抛出相当5亿美元的本币，可能导致民间要求兑换美金的数量高达50 到100亿。因此，不能过高估计外汇储备对稳定汇率的作用。 在金融风暴之前，亚洲各国的外汇储备都远远高于国际通行的警戒线，但是并没有起到保险作用。泰国的外汇储备达377亿美元，菲律宾100多亿美元，印尼200亿美元，新加坡1000多亿美元，泰国的外汇储备几乎达到了GDP的20%和6个月的进口值。不能对外汇储备的风险防范能力估计过高， 最重要的是宏观经济结构基本平衡，不存在长期的结构失衡，有比较完善的金融市场。关键在于这个放大作用有多强。决定放大作用的要素有两点：第一，人们对于这个国家金融体制的信心。如果这个国家的金融体制存在着严重的问题，或者这个国家的汇率高估了币值，例如，如果在黑市上的汇率要高于官方汇率，那么会有许多人一见风吹草动就急于兑换美金，加剧危机的形成。第二，如果这个国家有严格的外汇监管制度，或者干脆就不允许外汇自由兑换，即使民众信心动摇，也无法形成挤兑美金的风潮。
4.为了防范金融风暴的冲击，除了要建立一整套金融监管制度之外，更重要的要完善国家的金融体制。而导致金融体制出毛病的主要原因有两条：泡沫经济和政府的过度干预。泰国在金融风暴中首当其冲，损失惨重，就是泡沫经济崩溃的结果。韩国主要是由于政府的产业政策过度支持了大企业，而大企业的坏账拖垮了银行体系。印度尼西亚主要是政府的腐败加上泡沫经济，雪上加霜，使得危机格外严重。
新加坡和台湾的经济体系比较健全，泡沫经济并不十分严重，所以在金融风暴中受到的冲击也就比较轻，比较容易恢复。
二、泡沫经济
（一）什么是泡沫经济
近年来，经常有人提到泡沫经济。从90年代初开始，日本在泡沫经济破裂之后一直在不景气中挣扎。在1997年的金融风暴中，泰国、马来西亚、印度尼西亚的经济泡沫也迸裂了。还有人说，中国、香港的繁荣也是经济泡沫。那么，究竟什么是泡沫经济？
一般来说，人们把泡沫经济作为虚假繁荣同义词。就像一个肥皂泡一样，看起来五颜六色，可是中间没有什么内涵，一旦泡沫破裂，繁荣景象就像梦幻一样顿时消逝得一干二净。
在1926年出版的Palgrave英文大字典中给泡沫经济下的定义是：“任何高度投机的不良商业行为”。1636年荷兰的郁金香投机是有据可查的最早的泡沫经济案例。在16世纪中， 郁金香从土耳其传入欧洲， 从1634年开始，投机商人开始炒卖郁金香的花茎，价格每年上涨100 %到150%。到1638年泡沫破灭，价格狂跌到最高价位的0.005%。在此之后，1719年的法国密西西比公司和1720年英国南海公司的投机事件也是比较著名的经济泡沫案例（Flood,1994）。由此可见，泡沫经济由来已久，随着市场经济的发展和现代通讯技术的进步，泡沫经济的危害越来越严重，值得人们密切注意。
（二）泡沫经济是怎样发生的
泡沫经济怎么发生的？为了解决这个困惑，许多经济学家做了大量研究。萨缪尔森和他的学生斯蒂格里兹（Stiglitz,1967 ）对投机活动作了开创性的研究。直到80年代，理性预期学派才比较完整地剖析了泡沫经济的基本原则。布兰查德和韦森（Blanchard and Wetson,1982 ），首先建立了一个动态预测模型来讨论泡沫经济的形成过程，随后，哈密尔顿和威特曼（Hamilton and Whiteman,1985）利用随机差分方程探讨泡沫经济，塞金德和瓦兰斯（Sargent and Wallace,1988）的研究给人们提供了一个观察泡沫经济的比较清晰的思路。
泡沫经济是人们在特定的经济环境中进行博弈的结果。正如弗卢德所指出的那样，如果在资本市场上，市场价格与人们预期的价格变化正相关就有可能产生泡沫经济。人们的经济行为往往与他们的预测有关。假若人们预测明年房价会大幅度上涨，有些人哪怕是借钱也要买进一些房地产，到了明年房地产价格上涨之后再卖出，从中赚取价格差额利润。同时，人们的经济行为又与他们以往的经验有关。当人们买进房地产之前，他们会根据自己或他人的历史经验来判断这笔生意可能发生的成本。在数学模型中，这种经验回顾被描述为线性自相关过程。如果把未来的预测和对过去经验的回顾综合起来，就构成多重共线性回归方程组。如果人们按照这样的预测与回顾，反复进行博弈，最终在某些领域中就有可能形成泡沫经济（Sarget,1994）。
（三）真实需求与投机需求
泡沫经济的产生与经济投机活动分不开，所以，有必要弄清楚真实需求和投机需求之间的区别。
社会需求可分为两类：真实需求和投机需求。例如，人们对食物、消费品的需求，企业对钢材、电力的需求都是真实需求。人们需要商品或服务的目的是为了自身的消费和再生产。而投机需求的目的不是为了日常消费或生产投入，买进的目的是为了再卖出，在买卖之中牟取利润。
真实需求涉及到具体商品的交换，运输、保管、仓储等交易成本比较高。在一般情况下，投机性活动是在交易所进行的，所交换的往往只是一些数字或文件，物化交易成本很低。尽管粮食、钢材等也会出现转手交易，也有投机的可能性，但是和投机交易相比，转手的困难程度要高多了。如果过度进货，卖不出去，必然导致价格下跌，利润损失。在投机市场上只要市场预测乐观，转手交易并不困难。经营粮食、钢材流通资金占用时间比较长。资金占用时间越短就越有利于投机活动。
真实需求往往比较稳定，但是投机需求随预测而变化，极其不稳定。真实需求是大部分人的需求，投机需求只是一部分人的需求。虽然人们的消费行为也有攀比倾向，但是真实需求量不会大幅度上升，而投机需求却有着明显的放大效应。在满足真实需求的过程中会产生一些财富转移效应，但是这个效应与投机活动相比就显得微不足道了。
（四）股票市场和房地产市场是泡沫经济的主要载体
发生泡沫经济的领域起码有如下两个特点：第一，供求关系不易达到均衡；第二，交易成本较低。
显然，在股票市场和房地产市场上最容易发生泡沫经济。在中国股票刚刚上市的时候，需求量远远大于供给量，无论怎么抬价，只要有卖的，就有买主。在很短时间内股票价格上涨了40多倍。
无论是股票还是房地产，在炒作过程中确实会带来一阵市场繁荣景象。股票和房地产的价格取决于人们对市场的预测。只要多数人估计乐观，股票和房地产的价格就一定上升。于是，炒股成风，到处动工，开挖地基，广告铺天盖地，再加上新闻媒体对暴发户的渲染，制造出一种轻易就可以发大财的气氛，这正是泡沫经济的典型特征。其实，假定有一栋房子，原价一百万元，如果在炒作之下变成了一千万元，是不是这个国家的国民所拥有的财富就增加了十倍？当泡沫破灭之后，一栋房子还是一栋房子，没有任何变化。
有人说，香港的房地产是带动经济的动力，一业兴旺，百业繁荣。这种说法欠缺根据。香港作为中国大陆通向世界的一个窗口，逐步成为一个世界级的国际金融和贸易中心。香港的服务业占了国民总产值的84%。由于地少人多，在炒作之下，香港的土地价格极为昂贵。一般工薪阶层就是拿出终身积蓄也买不起住房。房地产业在香港举足轻重，恰恰是泡沫经济的征兆。在金融风暴的冲击下，香港的房地产价格猛跌了二成多。有人要求香港政府出面干预，挽救房地产市场。还有人说，香港回归祖国以后，房地产大跌，有损中国政府声誉，所以中国政府也应该出面救市。这些说法毫无根据，香港房地产投机不知道养肥了多少亿万富翁。当他们投机得手的时候，从来没有听说过他们要把好处交给政府或者与普通百姓分享。凭什么在投机不利的时候要别人替他们承担损失或风险？香港房地产价格如此之高，恰恰是泡沫经济的结果，迟早要破灭。与其拖下去，还不如就此止住，对香港的长期发展与繁荣未尝不是一件好事。
有的人把由于大量借债而出现的虚假繁荣称为泡沫经济。这种提法并不十分确切。借债是资金流动的一种手段。为什么债权国愿意给以贷款？这些贷款又被投入到哪些领域？如果这些贷款被投入生产领域，特别是用来发展那些具有竞争力的新兴产业，国家的综合实力有所增加，这绝对不是什么泡沫经济。可是，如果把贷款用来炒房地产、证券和股票，当然是泡沫经济。
（五）泡沫经济的形成过程
假定有一个公司A向银行借了100万元，买了一栋房子。过了一个月，卖了120万。除去还给银行的本金和利息110万之外，净赚 10万。公司B如法炮制，向银行借120万买进这栋房子，再以140万卖出。还给银行本金加利息130万，也净赚10万。别的公司见获利如此容易， 自然一个跟着一个投入买进卖出之中。不断投入房地产市场的资金就像不断注入经济泡沫的空气一样，把泡沫越吹越大。这个过程能够继续循环下去的条件是，第一，只要房地产价格不断上升，借款去买房子的人就一定能赚钱。第二，在房地产市场上买进卖出的成本保持在低水平不变。第三，银行要能够吸收更多的储蓄，才能支付越来越多的借贷。借钱的人多了，银行在借贷过程中便有利可图。如果银行乘机增加利率，利润更为丰厚。利率越高，吸引居民储蓄越多。
在投机活动中许多人得到了超额利润。有的人把赚来的钱变成了消费，有的人抵挡不住利润的诱惑，连本带利再度进入投机活动。近年来，国际流动资金数量高达2000亿美元，每天在外汇市场上交易量有1200亿美元。其中直接与贸易和投资相关的还不到20%。流动资金越来越多，再加上现代金融工具的不断革新，出现了许多大炒家。这些流动资金在国际上东奔西突，目标飘忽不定，是导致国际金融危机的罪魁祸首。
（六）泡沫迸裂的条件
到什么时候这个泡沫才会迸裂呢？泡沫经济的形成和发展过程就像一个链条，只要这个传递链中的任何一个环节出现问题都有可能使经济泡沫破裂。
1.从长期来看，即使没有任何意外事故发生，如果向银行的贷款量越来越大，银行为了追求利润，必然竭力争取社会流动资金。有两种可能，第一，银行超额贷款，使得银行准备金不足，银行借贷结构恶化。一旦遇到外来的冲击，极易出现银行系统的信用危机。第二，社会流动资金来源枯竭。如果把生产领域所必须的资金也投入了投机活动，必然使得生产衰退，失业率上升，在进出口贸易上出现逆差。
投机活动的高额利润必然吸引国际流动资金，如果这个国家门户大开，大量外部资金流入，在一段时间内使得泡沫经济继续繁荣，在短时期内似乎不会出现资金短缺现象。但是，一旦风吹草动，大量资金外逃，就可能导致整个经济系统的崩溃。
2.如果人们对未来的预期值发生变化，马上就会中断这个泡沫经济发展的传递过程。促使预期值发生变化的原因有可能来自于经济系统内部，也有可能来自于系统外部。泡沫经济延续的时间越长，人们对投机活动的超额回报率的预期值越高。如果这个预期值远远超过其他的经济活动，当人们意识到这个趋势已经达到顶峰时，也许一个很小的事件就可能使人们的预期发生重大改变。
3.泡沫经济越严重，招来外部冲击的可能性就越大。大鱼吃小鱼是国际金融市场上的惯例。在泡沫经济中出现的金融结构扭曲、银行周转资金不足、巨额外债、外贸经常项目赤字等都大大削弱了对金融风暴的抵抗能力。泡沫经济养肥的暴发户恰恰成为国际金融投机集团最佳的食饵。在国际金融投机集团的恶意操作之下，经济泡沫一瞬间迸裂，国民在长期内积累起来的大量财富转手他人，国民经济濒临崩溃。
（七）泡沫经济的危害
（1）泡沫经济严重扭曲了生产资源的合理配置。如果股票、 房地产投机活动盛行，大量资金投入投机活动，产生排挤作用，生产领域因缺乏必要的资金投入而降低生产效率。
（2）投机活动带来贫富不均，犯罪率上升。
（3）虚假繁荣导致社会风气败坏，重投机，轻生产， 奢侈浪费，降低储蓄率。
（4）投机活动盛行必然扭曲银行体制， 诱使许多银行降低准备金额度，在泡沫迸裂之际，必然出现大量呆帐、坏帐，最终拖垮银行系统。
（5）泡沫经济一旦破灭，势必造成严重的社会危机。 大量企业破产，工人失业，为了恢复正常的社会秩序需要付出很高的重组成本。
（八）泰国泡沫经济的崩溃
就在人们对亚洲经济发展一片乐观之中，金融风暴首先袭击了泰国。在80和90年代泰国经济以每年超过8 %的增长速度被世人看作是亚洲奇迹的第五只老虎。在80年代中期因为美元不断贬值，使得泰国吸收了大量外国投资，泰国经济几乎在一夜之间就开始起飞。
早在1989年，美国经济学家罗斯基（Rawski）就质疑泰国是否能够成为亚洲第五只老虎。他的怀疑主要有三点：第一，泰国的投资结构倾向于非生产性投资和房地产投机；第二，泰国的基础研究和教育严重落后；第三，出口能力上升缓慢。泰国的经济增长缺乏坚实的基础，不幸被他言中。
泰铢贬值的直接原因是金融体制的呆账限制了金融体制的周转能力。而金融体制的呆账又是房地产和股票过度投机的结果。
廉价的劳动力与土地吸引了大量外资流入泰国。可是，外资主要流入了房地产和证券投机活动，在很短的时期内就吹大了经济泡沫。在过去几年里，泰国的房地产价格飞涨，兴建了大量高级宾馆、高尔夫球场等。曼谷现有两座国际会议中心，已经足够了，可是还有4 座正在兴建。尽管在曼谷已经有35万栋空屋，医院的病床数超过实际需要二倍多，但是仍然盲目投资扩建。
由于股市与房地产投机活动猖獗，抬高了利率。泰国贷款平均年息17%。也就是说，每生产一元的附加值，必须承担3角利息， 除非可变成本极低，或者产品周转率很高，否则就难以支付借款利息。金融体系必然要面对很大的呆帐处理压力。1997年8 月国际债信评价机构认为泰国的金融贷款中25%付不出利息、大量企业无法清偿外债。在呆帐压力下，为了拯救金融体系，泰国政府必须注入的资金相当于GDP的12 —15%。如果不能借款就只好动用外汇储备。在投资、股市、房地产投机中，举债建设，官员从中取利。泰国外债由1992年的200亿美元到1997 年上升为900亿美元，相当GDP的50%。在1997年6月至1998年6月到期外债为450亿美元。
与此同时，泰国出现了普遍的超前消费。工资水平迅速上升，在10年内增加了10倍多。泰国是奔驰车的第三大进口国。
泰国出口产品结构单一，主要集中在电子产品。1996年世界电子产品需求大幅度下降，加剧了泰国经常项目赤字。泰国经常项目近10年来连续赤字，1996年经常项目的逆差为147亿美元。 泰国低技术水平产品在国际上缺乏竞争能力。技术进步缓慢，熟练工人和技术工人短缺，在短短四、五年内就丧失了比较优势。
泰国投资的重化工业和中高科技产业几乎都效益不佳，亏损严重。在1000人当中，泰国只有0.17个科学家和工程师，日本5.69个，韩国1.99个，中国1.13个。 泰国普通劳动力的平均教育水平在东南亚各国当中倒数第一或第二。传统工业丧失竞争能力，但是新兴工业又没有取得竞争优势。
泰国大幅度对外开放金融市场，使得外国金融集团可以长驱直入。泰国既没有完整的金融制度，也没有足够的合格的金融人才来监督金融市场。泰国的金融监督徒有形式，大量呆帐是来自于经理等人亲属放款。房地产过度投机，银行向房地产提供的贷款大量坏帐。难怪在墨西哥之后，泰国首先被国际金融投机集团相中。
在1996年7月、1997年2月和1997年5 月泰国进行了三次大规模的汇率保卫战。泰国中央银行在企业界的压力之下，拼命维护汇率，在很短的时间内就把泰国的外汇储备几乎都搭了进去，坚持到1997年7月2日，弹尽粮绝，被迫放弃固守。从此，泰国经济几乎全面崩溃。该国币值下降了44%。在汇率崩盘之后，还债压力凭空增加了一倍。泰国经济大量失血，陷入严重的危机之中，30%的企业濒临破产倒闭。在短期内失业人数达到290万，等于全国十分之一的劳动力。40%的建筑业工人失业，汽车、金融业将解雇25%雇员。91家金融投资公司中有58家被坏帐拖垮。
泰国金融危机的形成过程可以总结为：股市和房地产过度投资—泡沫经济—大肆举债，大规模投资—生产部门利息特别重—金融体制呆账严重—金融风暴袭击—泰铢贬值。
（九）警惕在中国出现泡沫经济
虽然中国的股票市场尚且处在初级发展阶段，但是股票市场已经屡次出现违章操作的恶性事件。在90年代中期，许多地方一窝蜂兴起开发区热，在深圳、海口、北海等地房地产投机猖獗。在北京、上海等地房地产价格已经被炒得过高。这些都应当引起高度重视。
投机者的目标是在买卖股票和房地产之中赚钱，因此，他们必须要作效益—成本分析：
再出售价格—购入价格—营运成本＝利润
运营成本包括有物化成本，例如运输、仓储成本，还有风险成本。假若政府对每项交易活动征税的话，还要包括赋税成本。对于起初需求而言，粮食、钢材的流通成本比较高，存在着运输、仓储的限制，如果没有理由作出长期短缺的预测，粮食和钢材的供求关系必然在均衡点上下波动，购入与售出的价格变化不会很大，因此，利润不会太高。投机者对这些交易的兴趣不会太大。
形成泡沫经济的必要条件是投机者一定把再出售价格估计得高于购入价格。投机活动的物化成本很小，风险成本取决于投机者对未来市场的预测。如果能够增大投机活动的营运成本，势必降低其利润，起到抑制投机活动的作用。所以，防止泡沫经济的对策有三条，第一，通过教育让人们提高对风险成本的估计。第二，建立股票、房地产市场的交易规则，惩罚非法投机行为。第三，提高交易赋税，增加投机的营运成本，把一部分投机活动获得的暴利转移给公众。
近年来，中国在金融体制改革中迅速地制定和健全了金融市场运行规则，加强证券市场的监管力度，取得了长足的进步。应当尽快对证券和房地产交易征收增值税。为此需要有相应的监督管理机构，有相应的监督管理制度，加强对投资房地产和股市的资金的监管。应当坚决让那些因投机失败而资不抵债的企业破产倒闭，不能让国家来承担任何投机活动的风险成本。增大投机活动的交易成本将有效地防止泡沫经济的形成和发展。在消除国内已经出现的经济泡沫同时，要加强防范外来冲击。只要中国政府能够“未雨稠缪”，防患于未然，就完全可以避免像日本、东南亚泡沫经济所带来的严重损害。
三、产业政策与大企业
（一）韩国产业政策是导致金融危机的重要原因
由于韩国的外债几乎到达了一个令人难以置信的程度，所以当韩国的币值在金融风暴中崩盘之后，韩国的损失特别惨重。虽然韩国的外债中有一部分是泡沫经济的产物，但是公允地说，韩国的泡沫经济并不十分严重。韩国的外债是其产业政策的结果，而大举借债但最终又没有还债能力的正是韩国引以自豪的大企业。如果是一般的中小企业，还不起债大不了就是破产。可是这些韩国的著名大企业关系到国民经济的要害，是韩国经济的天之骄子，一旦破产势必牵连广泛，动摇国本。为了维护大企业，最后拖垮了韩国的金融体制，在金融风暴的冲击下，韩国大企业正处在风雨飘摇之中。
（二）韩国大企业拖垮了金融体系
韩国金泳三政府产业政策的特点是政府主导金融机构，政府、财阀和银行三者紧密结合，利用各种手段来扶植大企业集团。韩国政府为了让这些大企业迅速成长起来，给这些企业多方面的帮助。他们不仅得到税收上的优惠，还从银行获得大量低息贷款。这些大企业无所顾忌，迅速扩张，不断扩大生产规模。韩国大企业在外贸市场上的集中程度很高，仅前四名的大企业就占有了全国外贸总额的47%。为了让现代汽车进入美国市场，他们一掷千金，买下奥运会的黄金时段打广告，几乎是不计工本地向全世界推销。在80年代，现代汽车在美国的售价还不到美国车的一半。现在，韩国逐步打开了“现代”汽车的名牌，在美国这个汽车王国占有了一定的市场份额。
1994年金泳三政府号召推进韩国经济世界化。韩国的大企业开始大举收购西方国家的企业或直接向西方国家投资。韩国在海外投资的累积金额在1993年仅为54亿美元，到1996年猛增至137亿美元。 韩国的经济攻势让许多国家目瞪口呆，好象韩国发了什么横财一样。
韩国大企业的成功背后却正酝酿着金融危机。据韩国公平贸易委员会的调查，1996年韩国30个大企业的负债比例高达49%。其中，在1997年初倒闭的真露集团负债比例达到3619%。为了加速扩张，韩国大企业需要源源不断地投入资金，他们向银行举债，银行向国内和国外举债，以债养债。
韩国大企业依靠着国家的政策保护，举债经营。他们在海外的投资固然也有成功的案例，但是因投资不当而被套牢的也不占少数。韩国的总债务达一万亿美元，其中，根据韩国财政经济院的统计，在 1997年9月底，韩国外债总额为2270亿美元。在最近到期的外债就有400 亿美元，可是，韩国的外汇存底仅223亿美元。 这就给国际货币投机集团提供了一个机会：如果在一个短时期内突然大量抛售韩元就有可能颠覆韩国的汇率体制。果然，东南亚的金融风暴很快就传到了东北亚，韩国成了国际金融投机祭坛上又一个牺牲品。面对着大量抛售韩元的浪潮，就是韩国政府想捍卫韩元也是心有余而力不足。在金融风暴中，韩国且战且退，老百姓把手头积蓄的零星外币也都拿出来，到1977年12月，外汇储备只剩下73亿美元。在韩国政府宣布不再固守汇率之后，韩元币值一路狂泄，几周之内就下降了54%。
由于韩国政府长期以来对大企业和银行实行优惠的保护措施，金融监理机构没有发挥作用，审查不严格，金融结构有毛病，准备金不足，有大量呆帐，特别是对大企业融资多有坏账。11家主要的银行坏帐率占放款额度的14.3%。由于货币剧烈贬值使得外债负担变得十分沉重。在突然增加的债务压力之下，韩国的银行系统无法周转，陷于瘫痪，连带着股市和房地产市场一片混乱，许多企业濒临破产。
四、预防金融危机的对策
（一）金融风暴的下一个目标是中国吗
从金融风暴的传递轨迹来看，由东南亚到东北亚，中间跳过了中国大陆和香港。于是合乎情理地产生了这样一个问题：金融风暴的下一个目标是中国吗？
国际金融投机集团所以越过了中国和香港，从东南亚直扑东北亚，其原因很简单，中国大陆的金融结构、外贸结构以及经济规模让国际金融投机集团很难下手。
1.中国大陆的金融体系没有完全开放，外资银行在大陆银行中没有股份，也不能直接经营人民币业务。目前人民币还不能完全自由兑换。因此，外资集团既没有股份可卖，也不能在银行间大量拆借，除非拿出自己的血本，否则就无法大量抛售人民币。虽说大陆的金融监督管理体系也很不健全，但是在目前的状况下，监督有限的几家有业务往来的外资金融机构在华活动还是比较容易的。
2.由于金融投机集团不能在内部兴风作浪，要颠覆中国的汇率就要和中国拼实力了。当他们抛售人民币时，为了维持汇率稳定，中方必然要用美元吃进人民币。如果要和中国较量的话，金融投机者必须要估计一下，为了拖垮人民币在汇率上盯住美元的体系，他们要抛多少人民币才能耗尽中国的外汇储备。 胜负关键在于双方能够投入多少资金。 到1997年6月底中国外汇的官方储备为1209亿美元。 人们常常批评中国外汇储备过高，经营不得当。当外贸有了盈余之后，居然把许多外汇都放在短期存款项目之下。可是，当金融风暴袭来之际，这笔巨额外汇储备却起到了威力无穷的震慑作用。诡计多端的金融投机商们是不会拿鸡蛋往石头上碰的。
3.中国的外部环境并不支持中国货币贬值。美国在1997年对华贸易中出现了巨大的逆差，从美国的利益上来说，希望人民币升值，减轻贸易逆差压力，因此，如果金融风暴冲击中国，起码美国不会站在旁边推波助澜。
4.从下列指标可见，中国的金融结构明显地趋于保守。（1 ）外汇储蓄与短期债务的比例，国际警戒线为80%，虽然马来西亚（186 %），韩国（147%）、泰国（109%）的这个指标都高于国际警戒线，但是高得不多。中国外汇储备是短期债务的617%。截止1997年6月底，中国外债余额为1186.4亿美元，其中，中长期外债占88.5%，短期外债仅为11.5%。短期债务不可能耗尽中国的外汇储备。（2 ）外汇储备与支持进口时间，国际通行标准是3—4个月，1996年中国的外汇储备可以支持进口7个月。（3）外债与GDP的比例，国际警戒线是50%， 中国的实际情况是15.5%。外债占国内生产总值的比例很低。（4 ）经常项目逆差与GDP的比例，发展中国家经常项目逆差应当控制在0—5%之间， 墨西哥金融危机时这个比例为7.8%，马来西亚是9.7%，泰国是7.7%。 中国根本就没有经常项目逆差，这个指标为-2.5%，也就是说中国在近年内一直有外贸顺差，外汇储备量在持续上升。（5 ）外汇储备增长率与GDP增长率之比，墨西哥1990—1995年期间为-28%，印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国、泰国在30%到120%之间。中国在1994 年到1997年期间外汇储备增长比GDP增长率高2倍以上。（6 ）外国直接投资加经常项目逆差与GDP的比例。这个比例越高， 接受投资的国家越不容易因资本突然外流而受到损害。该指标的国际警戒线为-2.5%。墨西哥该指标为-5.6%，中国的这项指标为+5.7%。
中国对外经济结构过于保守曾经遭到许多经济学者包括笔者在内的批评。但是，祸者福所依，保守的结构再加上巨大的规模使得中国经济的稳定程度非常高。如果以上所述各点在短期内没有改变的话，国际金融投机集团是不会和中国正面冲突的。
（二）香港遭遇的风险
香港的状况就危险得多了。当东南亚金融市场风起云涌之际，香港也岌岌乎殆哉。在金融投机集团尚未动手之前，香港金融市场上“山雨欲来风满楼”，许多人已经开始抛售港币了。香港自10月20日开始被卷入金融风暴，从10月20日到24日在四天之内香港股市的市值总额下跌了23%。投资者普遍认为港元将贬值，抛售港元的压力增加。
香港金融市场动荡的直接原因是以摩根斯旦利为代表的国际投资机构出清香港股市，卖出香港股票套现，随后把刚刚套现的港币购进美金。董建华采取了两条对策：
第一，大幅度提高银行同业拆借利率，迫使银行提高放款利率，把短期拆借利率提高到200—250%，基本上切断了用港币来炒港币的路子，减少了投机活动的空间。这样举动有碍于正常的商业活动并且直接冲击股市和房地产市场。但是两害相较取其轻，在当时情况下，捍卫汇率要比稳定股市更为重要。股市的涨跌对国家或地区的经济总产值、消费、投资、进出口贸易等基本经济活动的影响不大，但是币值变动将立即影响对外贸易的竞争力、工资、物价、经济景气、社会财富的重新分配。
第二，表示了不惜代价捍卫港币的决心。董建华的对策得到了中国大陆的支持，香港和中国大陆联手，静候对方出招。金融投机集团见无机可乘，居然毫无举动，绕过了香港和中国大陆直扑韩国而去。
香港具有如下有利条件来化解金融危机：
（1）金融机构比较健全，没有许多坏账；
（2）港币本身没有高估；
（3）外债很少，经济基础稳固；
（4）香港出口商品多来自内地，与港币币值没有直接联系；
（5）香港有800亿美元外汇储备，是流通中港币数量的6倍。
但是，高度开放的外部环境使得香港随时都面临着遭到国际金融投机客阻击的可能。如临深渊，如履薄冰，仍然需要高度戒备。
金融风暴是国际金融投机集团兴风作浪的结果。金融投机集团为的是牟取暴利，专门欺软怕硬。如果一个国家的金融体系存在着严重的缺陷或者国家的规模和经济实力有限，那么就很难避免成为金融投机集团的猎物。金融风暴并不是象自然界的风暴一样必然要从一个国家传递到另外一个国家。仅仅从金融风暴发生的时间和地点来预言中国和香港将成为下一个目标，这样的预测实在失之粗略。
（三）防范金融危机的当务之急
1.不必急于调整人民币汇率。东南亚各国的汇率大幅度下降之后，确实削弱了大陆劳动力密集型产品的出口的比较优势。要维持或扩大出口产品市场份额，需要适度调整人民币汇率。但是，从国际收支的角度来看，在1994到1996年期间尽管中国的通货膨胀率高于美国，但是由于大量外资流入，使得中国外汇市场上美元的供给大于需求，对人民币形成了升值压力。在1997年中国通货膨胀率明显下降，增加了人民币升值的压力。由于存在着升降两方面的影响，所以不存在着需要立即调整的压力。
金融风暴对东南亚各国的打击甚为惨重，要恢复元气，整顿金融、外贸和生产系统尚需一段时间。虽说从长期来看，货币贬值有助于增加出口，但是从短期来看，经济动乱破坏了宏观经济环境，造成巨大损失。待东南亚各国恢复出口竞争能力之后，再适当调整汇率不迟。由于中国目前掌握有调整汇率的主动权，因此可以参考大宗债务的时限，适当选择调整汇率的时机。
2.加速金融市场整顿。1997年9月27日， 在世界银行和国际货币基金年会上，索罗斯本人也作了一个发言。他针锋相对地批判马哈蒂尔的指责，他说：“马哈蒂尔先生昨天建议禁止货币交易是不合适的，这不值得认真考虑。干预资本的瞬间转换将带来灾难。”“金融市场的不稳定性可能导致严重的经济、社会混乱。它提出的问题是如何才能保护金融体系的稳定。”这位投机大王认为，之所以投机商能够得逞是因为各国的金融体制有毛病。他不来投机，别人也会投机的。好象他投机的目的就是要给那些迷信自由市场经济的人一个教训。索罗斯嘲笑人们过度相信自由放任，在不具有抗击外部力量的条件下开放金融市场短期资本市场的步伐太快，过急，缺乏管理和控制的手段。
索罗斯的道德观念是完全错误的。人们无论如何也不能赞同这样的观点：因为发展中国家的金融体制不健全，就可以用金融投机的手段来破坏一个国家的经济。但是，他所指出的问题确实值得人们警觉。
开放市场和经济自由化并不等同放松对金融市场的监督管制。贸易自由化与金融市场自由化具有根本性的区别。如果资本市场开放过度，短期资本占较大的比重，就有可能遭到金融投机基金的暗算。一旦货币贬值，短期资本迅速外逃，就有可能被金融投机集团在几天、甚至几个小时内用货币把一个国家的大量财富卷走。在当今世界上，153 个国家和地区中只有不到30个国家采取资本帐户可兑换政策，其中包括像泰国、马来西亚等吃了大亏的国家。因此，开放金融市场要有相应的措施，要有开放顺序：首先放松对贸易用外汇的控制，逐步实现经常项目下的可兑换。其次，放松与贸易有关的资本流动限制，然后放开对长期外国直接投资和证券投资的限制，最后再放开对短期资本流动的限制。要建立一整套银行风险防范机制和警戒信号系统。要有较高的资本充足比率起点，避免过度依赖对单一国家的产品出口和资本引进，避免直接融资市场单一化。
完全有必要在开放经常项目的同时加强对资本项目管制的措施。经常项目是指国际收支中经常发生的项目，包括商品贸易、服务贸易和资本的无偿转让。资本项目：国际收支中因资本输入和输出而产生的资产与负债的增减项目，包括直接投资、各类贷款、证券投资等。（1 ）对资本流动实行外汇管制和数量限制。对国内金融机构对外资产和借贷规模实行监管，加强对外国金融机构在国内业务的监管，限制非银行居民持有外国有价证券、不动产及直接投资。（2 ）实行双重或多重汇率安排。对金融交易和商业交易实行不同的汇率。（3 ）征收对外金融交易税。征收利息平衡税、高额交易税，抑制短期资金流动。（3 ）加速国有企业改革。国有企业拖欠银行的不良债务数额巨大，这是中国经济的一大隐患。（4）应当着手考虑建立亚洲金融安全体制。 欧洲共同体推行单一货币就是为稳定汇率。中国在这场震撼亚洲及世界经济的金融风暴中建立了良好的信誉，完全有可能发挥更大的作用，在建立亚洲金融新秩序中作出贡献。
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