欧美资产管理人市场准入与行为规范比较分析，本文主要内容关键词为：管理人论文,行为规范论文,市场准入论文,资产论文,欧美论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
本文所指的资产管理人是指为个人、银行、保险公司、养老保险基金、社会团体、政府机构等提供投资管理服务的公司。它是连结投资者与金融市场的桥梁。在资产管理业务中，投资者与资产管理人结成委托—代理关系。资产管理人依据法律法规和委托人的意愿管理委托人的资产。这一委托—代理关系中存在着严重的信息不对称，它使资产委托人面临的最大风险是资产管理人对其利益的侵占或欺诈。为保护资产委托人利益，大多数国家都通过制定相关的法律法规建立了保护委托人利益的机制，对资产管理人实行市场准入和对资产管理人的行为进行规范是其中的一个重要组成部分。
一、概况
欧美国家均制定了相关的法律法规规范资产管理人的资格和行为，并授权相应的监管机构进行监督管理。
美国治理资产管理人的主要法规是1940年的《投资顾问法》，根据1996年对1940年《投资顾问法》修改案的规定，资产管理规模在2500万美元以上或是为投资公司提供服务的投资顾问，必须向美国证券交易委员会SEC注册，并遵守有关联邦法律。资产管理规模在2500万美元以下的投资顾问一般在各州注册，并遵守各州的法律，受各州监管当局的监督管理。同时部分联邦法律仍适用于这类投资顾问，如联邦法规中禁止欺诈的规定等。
法国资产管理人主要有证券资产管理公司、基金管理公司、专业基金管理公司（管理企业共同投资基金）、销售中介机构和证券资产管理公司（私人理财）等几种类型。这些资产管理公司主要由法国证券交易委员会监管，并遵守相关的法律和行业协会制定的行为守则。主要的法规有1996年实施的《金融业务现代化法案》。行为守则一般由行业协会制定，其主要内容一般包括对利益冲突的防范和管理以及管理人和委托人之间关系的界定等。
英国对资产管理人的监督管理过去主要由投资管理监管组织(IMRO)承担。根据《金融服务与市场法》，其监管的权力2001年11月后转由金融服务管理局(FSA)担任。英国资产管理人受《金融服务与市场法》及其他许多规则的制约。
二、市场准入
市场准入就是进入管制，是监管者对欲进入市场的主体或客体（产品）进行限制。对资产管理公司的限制一般包括对公司发起人或股东身份、公司最低资本、公司主要从业人员等方面的规定。在公司发起人或股东身份方面，未有资料显示有明确、严格的限制，但是，这并不意味着任何公司都可以自由、随意地进出市场。欧盟国家规定要从事资产管理业务须达到一定的资本额，并经过一定的申请程序，获得监管当局的许可后方能进入市场。美国投资顾问也要经过申请注册的程序，获得注册资格后才能进入市场。
1.资本要求。最低资本要求是最常见的进入管制措施。欧盟资本充足性指引要求欧盟成员国将资产管理人的初始资本规定为5万欧元、12.5万欧元、73万欧元三个档次。如果资产管理人不持有委托人资产，不自营，或是不承销发行，则初始资本要求仅为5万欧元；如果资产管理人自营，或是承销发生，则初始资本要达到73万欧元；如果资产管理人持有委托人资产，则初始资本要达到12.5万欧元。欧盟成员国一般根据该指引确立本国的最低资本的规定。欧盟国家不仅要求资产管理人的初始资本达到一定的规模，而且还对流动资本及其构成提出了要求。如法国、德国、爱尔兰等国要求在资产管理公司的流动资本中用于日常支出的资本占到上年固定日常开支的25%，英国也有类似的规定。
美国联邦法规中没有设置最低资本要求，也没有对流动资本及其构成的要求。但一些州的法规却要求资产管理人达到一个最低的资本额度，比如加利福亚尼州根据投资顾问的业务范围不同提出了1000美元、5000美元、25000美元3个档次的最低资本规定。
2.程序要求。欧美国家的资产管理人，尤其是从事有基金管理业务的资产管理人需要经过监管当局的授权，或需各向监管当局注册。在美国，投资顾问实行注册制。一家公司想在美国证券交易委员会注册的投资顾问公司，它必须提交有关文件，包括注册表、ADV表，并定期按计划更新有关内容。在提交的文件中必须包括有关投资顾问的背景和公司业务等方面的内容。对注册申请的批复一般在45天内完成。证券交易委员会一般都给予注册资格。法国实行资产管理公司业务的许可证制度。法国主要由证券交易委员会负责资产管理公司的牌照发放，业务许可证的申请要求在收到材料后三个月内得到处理。在英国从事资产管理业务，在2001年11月前，需要得到投资管理监管组织的授权，此后须得到金融服务管理局的授权。在申请授权的过程中，管理公司需要证明自己有、而且将保持适当的人来从事相关业务。
在进入管制方面，欧美国家都对资产管理公司及其主要人员提出了诚信方面的要求。英国、法国明确提出了诚信的要求，美国虽没有从正面直接提出诚信问题，但从反面表述了诚信的要求，规定美国证券交易委员会有权拒绝、取消有虚假、欺诈历史的投资顾问的注册登记。
在对待市场准入的问题上，理论界的争论一直比较激烈。公共利益理论认为进入管制能确保消费者从信誉良好的企业购买高质量的商品。这种理论认为市场会失灵，会出现一些信誉不良的经营者给消费者提供质量低劣的商品，损害消费者利益，还会出现环境污染等外部性问题，而进入管制能在一定程度上保护消费者利益，解决外部性如污染问题。公共选择理论则认为政府规制的实际效果与政府所宣称的或公共利益理论所认为的保护公众利益、制约企业不正当获利行为的规制目标并不一致。这个理论认为，进入管制不利于竞争，它只是提高了企业的市场势力，增加了被管制者的利润水平。寻租理论指出进入管制创造了寻租机会，而寻租活动在任何经济中都会造成福利损失。争论延伸到具体的市场准入措施时，双方对最低资本要求、从业资格、许可证制度，甚至注册制等的作用和福利效果都提出了不同的看法。无论理论界如何争论，对资产管理业务市场，由于信息不对称造成的市场失灵，仍然使许多国家，甚至美国也不能不对资产管理人资格做必要的限制。也许欧盟国家会取消有关资本金的要求，但没有迹象显示有关公司的诚信、规范等方面的资格要求会被取消。
三、行为规范
1.资产管理与托管的分离及托管人的监督职能。委托人资产管理与托管分离是保护委托人利益的一种重要方式，也是欧美各国规范资产管理人行为的一个重要方面。欧盟成员国都提出了资产管理与托管分离的要求，并进一步对分离后资产的托管问题做了界定。如英国，在商业行为规则中制定了有关委托人资产托管的规则。这个规则旨在限制委托人资产与管理人、托管人资产的混合，其主要内容包括：在任何时间，委托人资产必须和托管人资产相分离；委托人的资产不允许让与第三方控制或占有；必须保存委托人的投资记录并将有关报表报送委托人；托管人必须有合适的内部控制体系确保委托人投资受到保护等。在美国，投资顾问法的具体规则中也明确指出如果投资顾问不将委托人资产进行托管而是以直接或间接的方式自己持有，则构成欺诈、欺骗、操纵等行为。
在委托人资产管理与托管分离的问题上，欧美国家对基金资产的管理与分离都给予特别的重视。1985年欧盟委员会指引中特别规定，基金资产应委托给托管人保管，并且一家资产管理公司不能同时是托管人，基金托管人不能同时又是基金管理人。为了更好的进行分离，并对分离后的资产进行安全保管，该指引还对托管人的资格和职责作了基本界定。在美国，对基金资产也明确规定了基金资产应在第三方进行托管。1940年《投资公司法》规定，投资顾问应将其证券或类似投资交由投资信托公司的受托人、会员公司及遵守委员会有关保护投资者权益方面规定的一家已注册的公司保管。并且，如果证券和类似投资交给一家有资格的银行保管，那么买卖这些证券和投资所得的现金收益以及公司的其他现金资产一般与应交给这家银行保管。不过，美国的托管人只有安全保管基金资产的义务，没有监督功能。
2.信息披露。要求资产管理人进行充分的信息披露是解决资产管理业务中信息不对称问题的重要方式。英国对不同管理业务和管理方式的资产管理公司提出了不同范围和程度的信息披露规则。一般而言，资产管理公司会被要求向委托人披露有关公司身份、地址、员工情况和其他相关代理人的情况及监管者的身份，并向委托人定期提交财务报表。这些财务报表内容包括：资产组合的价值及明细；借贷或抵押明细；收入明细；交易明细；费用及报酬明细；资产组合价值变化明细；全权管理的组合构成变化；标准变化等。有此交易的明细还必须向监管者报告，报告内容包括：交易日期和时间；买卖价格及作为交易对手的任何别的欧洲投资公司的身份等。有关为委托人所做的买卖情况也应报告给委托人。美国在信息披露上有更严格、更多披露的要求。美国1940年《投资顾问法》规定，向美国证券交易委员会提交的符合本法所有条款的注册申请书或报告或修改的信息应向公众公开，除非证券交易委员会认为公开披露对公共利益或对保护投资者不必要也不适当。同时还规定，依该法要求向证券交易委员会提交的文件信息的复印件向公众提供时，应以合理的价格和证券交易委员会规定的合理限额内向公众收取费用。
在基金的信息披露上，欧美国家的规定更细致，不仅在所披露的内容上进行了明确的规定，对披露的形式，甚至语言风格也做出了界定。1985年欧盟指引的附录，对开放式证券投资基金及其管理人应进行的信息披露做了详细规定。内容包括：资产管理人的基本信息及基金的基本信息；基金资产估值方式；基金申购、购回的程序、条件等等。据此，欧盟国家对基金的信息披露做出了类似的要求。在有关基金的信息披露上，美国不仅在内容上提出了各种要求，规定有关投资目标、投资风险、管理人的基本情况等方面的内容必须披露，并规定要以投资者易于理解的语言来表述。
3.审计。欧美资产管理公司均被要求安排审计事务，并接受来自独立审计事务所或监管机构的审计、检查。法国规定资产管理公司必须提交审计报告。审计师在调查该公司发现异常情况时必须向证券交易委员会汇报，同时，异常情况也必须告诉该公司高级管理层。德国要求资产管理公司提交由有资格的审计员审计的报告。意大利也要求资产管理公司安排有关审计事务，并且规定审计师发现的任何有关公司的不合规行为应立即向监管当局报告。英国方面也有类似的规定。美国对资产管理公司的审计、检查由证券交易委员会的合规与检查部门负责。调查和检查的权力由1934年《证券交易法》、1940年《投资公司法》和1940年《投资顾问法》赋予。投资顾问公司应接受这种检查。
4.投诉处理及其他。重视委托人的投诉是保护委托人利益的一种重要方式。欧美国家对资产管理人在对待客户投诉的处理上做了相关规定。通常资产管理人被要求有一个对委托人投诉的处理程序。有些国家还规定委托人投诉须在一个合理的时间被处理，且所有投诉的记录应被保存。美国规定如果委托人未得到公司对其投诉的处理，委托人可向证券交易委员会的投资者教育和援助部门报告。该部门可将此事委托给执法部门做进一步调查，并给公司和投诉人送一份报告。如果在一个规定的时间内，投诉仍未得到处理，委托人可以采取法律行动。为保护委托人利益，资产管理公司还必须遵循有关的投资禁止和投资限制，并为委托人指令寻求最佳执行机会。在投资限制方面，资产管理人必须遵循和委托人的约定或对承诺的投资目标进行投资。特别地，对证券投资基金，许多国家还在法规上规定了一系列的比例限制，以满足基金分散投资的要求，同时，资产管理人代客投资的行为也必须遵守证券交易法的有关规定。
四、评述
在资产管理业务开展中，由于委托人所处的信息弱势地位，欧美国家对资产管理人的市场准入进行了限定，并对资产管理人提出了委托人资产分离保管及必要的信息披露等行为规范。比较而言，在市场准入方面，欧洲国家比美国更严格。美国更强调从信息披露、审计等方面来加强对委托人利益的保护。这种不同主要源于各国监管思想、监管模式的差别。美国在监管上，强调完全的信息披露和对欺诈作为的防范，采取的是信息披露监管模式和对欺诈行为的防范模式，意图通过向投资者进行公开充分的信息披露和对欺诈行为的调查和起诉等执法行为来保护投资者利益。在这种模式下，市场准入采取注册登记制或申报制，市场自由竞争的程度比较高。而在欧洲，尤其是在欧洲大陆国家，在监管方面，强调实质性审核。实质性审核不满足于信息全面、真实地公开披露，还设定一定的条件和规范标准，只有当监管机构认为申请人满足了这些条件时，申请人才有可能获得相关资格，从事相关的业务。
在这两种模式中，美国在保护委托人利益和治理资产管理人方面体现的是自由竞争、自主抉择的精神；而欧洲的体制则是在效益与公平、国家干预与自由竞争等方面寻求平衡。因此，美国与欧洲的许多国家不同。在保护委托人利益上，美国没有建立对委托人的补偿机制，而英国、德国等国家都有对委托人进行补偿的机制安排。如英国，根据1986年《金融服务法》，为了在公司无法履行其赔偿责任时给投资者必要的补偿，金融服务管理局还专门以独立公司的形式设立了一个机构来进行相关事务的处理。
这里我们对两种模式的优劣，对两种模式哪一种更能保护投资者利益不做评价。模式的最终形成，取决于经济环境、文化环境和历史的积淀。我国的资产管理业务发展很快，在对资产管理业务和资产管理人的规范上大量借鉴了海外的做法，并制定了《证券投资基金管理暂行办法》、《关于规范证券公司受托业务的通知》、《全国社会保障基金投资管理暂行办法》等规则，这些规则的出台有利于促进我国资产管理业务的发展。但毕竟我国资产管理业务还处在起步阶段，因此，相关的规范措施还不够完备、翔实，对已有的有关市场准入、信息披露、托管人的职责等方面的规定还存在一些争议。这需要我们进一步借他山之玉，并结合我国的实际情况加以完善，最终形成有利于我国资产管理业务发展的监管模式。相信欧美国家在市场准入和对资产管理人行为规范上的经验对我们有一定的借鉴意义。
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