财务困境中的企业偿债意愿研究——来自2005-2006年度ST公司的新证据，本文主要内容关键词为：意愿论文,困境论文,证据论文,财务论文,年度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
经济主体遵守信用约定，及时偿债的行为，是其偿债能力和偿债意愿综合作用的结果。偿债意愿是债务人偿还其债务的愿望，是偿债行为发生的必要条件，它受偿债能力的制约，更与偿债主体及契约关系所处的制度环境密切相关。国外企业信用评价研究经历了由单变量评价(William Beave，1968)到多变量评价(Edward.I.Altman，1968；Blum，1974；Ohlson，1980)的过程，评价指标和评价方法处于不断完善之中。我国学者陈静(1999)、高培业(2000)、张玲(2004)、李小燕(2005)以特别处理公司(Special Treatment，简称ST公司)为违约样本，对偿债能力评价指标的有效性进行实证分析，也取得了长足的进展。而现有的研究只限于偿债能力评价，缺乏对偿债意愿的研究。因此，分析偿债意愿的约束因素，及时完善相关制度，已经十分迫切与重要。
一、企业负债及其资金来源
负债是指债权人权益，即债权人对企业资产的要求权。按债权人不同，企业负债主要分为以下六类：①对银行等金融机构的负债(如短期借款、长期借款)，占45％-80％；②对供货商负债(如应付票据、应付账款)，占10％-30％；③对交易对象的非货款债务(如其他应付款)，占5％-15％；④对政府的负债(如应交税费)，占2％-10％；⑤对投资者的负债(如应付股利)，占2％以下；⑥对职工的负债(如应付职工薪酬)，占0.1％-1％①。显然，企业融资渠道以金融机构为主，以交易伙伴为辅，融资成本和市场交易成本较高。
二、研究设计
(一)研究样本
本文以ST公司为研究样本，探讨企业偿债意愿，主要原因有三：①上市公司的财务信息较为及时、客观和规范；②我国于1998年启动的ST制度，主要对经审计的两个会计年度净利润均为负值，或最近一年经审计的每股净资产低于面值的股票交易进行特别处理，是对其不能正常履行偿债义务的警示；③在偿债能力下降过程中，所形成的偿债的顺序，正是制度环境约束的结果。
(二)研究假设
1.假设上市公司的年度财务报告，能够全面、客观地反映其经营业绩、现金流量等财务状况，并且，当年会计政策、会计估计没有变更，当年没有出现会计差错，财务报表的表外业务对上市公司的债务偿还没有影响。
2.假设偿债顺序能够反映其偿债意愿。ST公司因为偿债能力逐渐下降，不能正常履行其偿债义务，会优先偿还偿债意愿较强的债务。
(三)样本选取
考虑制造业经营活动较为稳定和规范，本文从2005年和2006年沪市工业板块的制造业中选取20家新增ST公司为研究样本，以公司“ST”前3年为研究时间范围，再按同行业、同规模原则，选取20家非ST公司作为对照样本(见表1)，进行财务状况分析。
表1 配比样本公司名称和股票代码
ST公司(股票代码) 非ST公司(股票代码)
*ST精密(600092)*ST金杯(600609)南山铝业(600219)万向钱潮(000559)
*ST金牛(600199)*ST华药(600656)沱牌曲酒(600702)兴发集团(600141)
*ST云大(600181)*ST庆丰(600576)S乐凯(600135)
福建南纺(600483)
*ST黑龙(600187)*ST发展(600614)福建南纸(600163)威远生化(600803)
*ST亚星(600213)*ST春花(600645)一汽四环(600742)华纺股份(600448)
*ST国瓷(600286)*ST丹江(600173)方兴科技(600552)S狮头(600539)
*ST联谊(600065)*ST三元(600429)柳化股份(600423)维维股份(600300)
*ST多佳(600086)*ST海龙(600516)美尔雅(600107) 鲁信高新(600783)
*ST大元(600146)*ST天颐(600703)山西焦化(600740)华阳科技(600532)
*ST聚酯(600259)*ST天华(600745)贤成实业(600381)辽宁时代(600241)
三、财务困境中企业偿债顺序
(一)企业陷入财务困境的过程与规律
首先，以上市公司财务信息为基础，分组计算各类财务指标在ST前3年的平均值和标准差等统计量；然后，使用SPSS for Windows 14.0进行配对样本双尾T检验(Pared-samples T test)，检验各指标年平均值是否具有显著性差异。检验结果表明：ST前3年，经营活动现金净流量不足，现金流量类指标显著异常，标志着财务困境的形成；ST前2年，由于现金净流量严重不足，公司发展能力迅速下降，主营业务收入增长率等6个观察指标均显著异常，标志着财务困境的加剧；ST前1年，现金流量进一步减少，经营能力、发展能力继续下降，公司经营活动难以正常进行，获利能力全面恶化，无论是基于现有资产，还是基于未来收益考虑，公司均无力归还巨额负债，全面陷入财务困境。这与假设1相符，即年度财务报告能够反映公司财务状况，ST公司各类指标变动具有明显的规律性，体现其财务困境的形成和加剧过程。
(二)企业偿债顺序
在特别处理前1年，现金流量减少，经营能力、发展能力急速下降，公司经营活动难以维持，财务状况恶化。这时，90％的样本公司减少或付清应付股利，85％的样本公司应付职工薪酬的比重较小，且与以前相当，少量欠薪较多的公司迅速支付职工薪酬；70％以上公司的应付税费、短期借款和应付货款的比重下降。相反，大部分公司的长期借款到期，无法归还，同时，其他应付款上升。可见，企业的偿债行为带有鲜明的选择性：首先，偿还应付股利、应付职工薪酬和应付税费；其次，偿还银行短期借款、供应商货款；最后，偿还长期借款、其他应付款，即在企业偿债能力有余时，才会偿还这些负债，这与假设2相符。
四、企业偿债意愿博弈分析
(一)相关博弈概念
1.动态博弈。各博弈方不是同时，而是先后选择行为，且后选择行为者能够看到先选择行为者的选择行为的博弈称为动态博弈。根据博弈方是否了解得益情况，有“完全信息动态博弈”和“不完全信息动态博弈”之分；根据是否所有博弈方都对自己选择前的博弈过程完全了解，有“完美信息动态博弈”和“不完美信息动态博弈”之分。若动态博弈各方掌握完全而又完美的信息，称为“完全且完美信息动态博弈”。
2.多阶段博弈。动态博弈各个博弈方的选择行为有先后次序，每个博弈方的选择行为会形成依次相连的时间阶段。因此动态博弈中一个博弈方的一次选择行为常称为一个“阶段”(Stage)。一个动态博弈至少有两个阶段，动态博弈也是“多阶段博弈”。
3.逆推归纳法。这是指从动态博弈的最后一个阶段开始分析，每一次确定所分析阶段博弈方的选择和路径，然后确定前一个阶段的博弈方选择和路径的方法。逆推归纳到某个阶段，则该阶段及以后的博弈结果就可以肯定下来，该阶段的选择节点等于一个结束终端。
(二)企业偿债意愿博弈模型建立的相关理论
1.行为科学相关理论。其一，回报与激励原理。如果某种行为在过去曾经出现并且诱发了带来回报的行为，则当前的场合与激励越是与过去发生过的回报行为相似，就越可能诱发类似的行为，即行为具有强烈的路径依赖性。其二，评价原理。行为发生与否，取决于行为主体的主观评价，即行为的后果所具有的价值越高，就越可能发生。
2.经济学视角下的“成本—收益”理论。(1)“经济人”理论。在“经济人”理论下，行为主体能够在给定的硬约束下通过“成本—收益”原则，最大化自己的效用，当预期收益大于成本时，经济主体才会付诸行动。即，经济主体会把履约行为的收益和将要付出的成本相比较，再进行抉择。此外，其行为还不同程度地受到意识形态软约束的影响。
(2)偿债行为的“成本—收益”分析。收益——在偿债行为中，不管企业是否履行其偿债义务，都会得到相应的收益，即满足行为主体需要的程度。收益的价值主要有两部分构成：①理性价值，即对企业的实质经济利益的影响；②非理性价值，即在人的面子、情感等方面的满足程度，一般只限于当前回报。所以，当前收益对企业的驱动力较大，因为它的价值是理性价值与非理性价值之和；而未来收益的驱动力较小，因为这种收益中只有理性价值。
成本——企业若不偿付债务，其失信行为所付出的成本。主要包括：①直接成本，即企业不履行偿债行为，受到处罚而发生的支出。②机会成本，即企业及时履约偿债可能产生的纯收益。③信誉损失成本，即由于潜在的交易对象为防范风险，使企业失去后续交易机会，所形成的潜在支出。该项成本的大小取决于社会信息系统的有效性以及信用行为的公开化程度。
(三)企业偿债意愿博弈模型的构建
1.企业偿债意愿博弈的基本性质。为了研究方便，这里将问题简化为描述某个负债企业和其债权企业两者之间的关系，企业偿债意愿博弈一般具有两个特征。①完全且完美信息动态博弈，即企业偿债意愿动态博弈既是完全信息又是完美信息。债务方首先决定是否偿债，若为是，则与其债权方之间继续合作；若为否，则两者的合作停止，债权方将决定是否报复。②企业行为的不确定性。债务方有两种基本状态——偿债与否；债权方也有两种基本状态——报复与不报复。企业行为的出发点是以最少的投入获得最大的利益。
2.企业偿债意愿动态博弈。为建构模型和简化计算，对企业偿债意愿博弈作如下假设：
(1)企业A为负债企业，企业B是企业A的债权企业，企业A的负债金额为。
(3)若企业A不按时偿还债务，企业B将决定是否揭发报复。
由此，企业偿债意愿动态博弈可以用图1中的扩展形表示。
图1 企业偿债意愿动态原博弈
3.企业偿债意愿动态博弈分析。(1)若，在第二阶段，B企业选择报复，则企业偿债意愿动态博弈模型可进一步化为图2中的等价博弈：
A企业将会选择按时偿债，否则A企业不会偿还所欠账款。
因此，企业A按时偿债的约束条件如下：
(2)若k′-c′≤0，在第二阶段，B企业会放弃选择报复，则企业偿债意愿动态博弈模型可进一步化为图3中的等价博弈：
A企业将会选择按时偿债，否则A企业不会偿还所欠账款。
可见，企业A按时偿债的约束条件为：
由于0≤r≤1，显然公式(1)比公式(3)更易成立。
通过上述分析，可以得出以下结论：
②其次，若不成立，则应努力理性价值、非理性价值与信誉损失，使之满足公式(3)，即0。
③若机会收益
很大，则公式(2)与公式(4)很难成立，企业A将不愿偿还所欠债务。
(四)企业偿债意愿的原因剖析
上述企业偿债意愿动态博弈及其分析主要描述某个负债企业和其债权企业两者之间的关系。事实上，债权企业不是唯一的。一般来说，负债企业在决定偿债顺序时，越容易满足公式(2)或公式(4)的偿债行为越易发生。
1.优先支付股利、职工薪酬和税费的原因分析。及时支付应付股利，既能增强投资者信心，吸引投资，获取理性价值，又可以向社会发布经营成果信息，树立和提升企业形象，获取非理性价值，而且，不支付股利的信誉损失成本较高，所以企业的应付股利极少。
偿还职工薪酬，能够激发职工的工作积极性，获取理性价值，还能增强职工对企业的信任和依赖，获取非理性价值。若企业不及时偿付，招聘、培训新员工的直接成本很高，而且熟练员工流失(一般去向为竞争对手的相应岗位)，易于引发不安定因素，信誉损失成本也很高。
支付税费，履行社会责任，易于获取非理性价值。同时，税费一般具有强制性，加之大量的欠税将会导致企业罚款等直接成本增加，形象受损，信誉损失较高，不利于企业的发展。
总之，公司优先偿还应付股利、应付职工薪酬、应付税费等，是因为优先偿还这些负债所带来的收益远远大于需要付出的成本，能够较容易地满足公式(2)或公式(4)的约束条件。
2.次先偿付短期借款、应付账款的原因。偿还短期借款，能够巩固与金融机构的合作关系，保证资金供应，获取理性价值；若不及时偿还，企业需要支付金融机构罚息、担保费用等直接成本，但在信息不公开时，对企业信誉影响不大。偿还应付账款，成为供货商的重要客户，获得最多信息、特惠价格、最先时间和最大赊购或贷款数量，节省购货成本和交易成本，提高交易效率，获取理性价值和非理性价值。但若不还货款，债权方无权处罚，且在信息不公开时，对债务方信誉影响不大。
3.最后偿还长期借款、其他应付款的原因。与短期借款相比，长期借款的金额大，不及时归还所能获取的机会收益很大。其他应付款的形成原因较多，一般为客户和个人的非货款，金额较高，债权人分散且无权处罚企业的不及时归还行为，故对企业信誉影响不大，企业可以有效地利用这些资金，获取较高的机会收益。因此，企业一般选择最后偿还长期借款、其他应付款。
五、结论与建议
(一)结论
1.财务困境中，企业负债偿还顺序较为稳定。偿债意愿与偿债主体及契约关系所处制度环境的回报与激励程度密切相关。当企业偿债行为能够得到正向回报与激励时，偿债意愿较强；反之，较弱。所以，高效率的制度环境，是企业的偿债履约的制度基础。
2.偿债意愿的强弱，取决于偿债主体对偿债行为后果的评价分析。当企业偿债收益高于成本时，偿债意愿较强；反之，较弱。所以，健全的社会信用体系，是企业履约的效益基础。
(二)建议
1.构建信用信息平台，统一信息披露内容。目前，地方政府虽然建立了相关组织机构，但通常把信用平台建设落实到银行或工商部门，导致现有数据平台和网上查询系统只侧重于银行贷款和购销合同的履行情况，不够规范、系统和全面，迫切需要统一信息内容。借鉴江苏省信用管理办法，企业信用信息应包括四项：①识别信息(如企业名称、地址、法定代表人、注册资金等)；②信贷信息(信贷履约信息)；③公共信息(企业财务状况、纳税、质量安全、薪酬支付、安全生产、环境保护等)；④其他与企业信用相关的信息。
2.扩大信用信息共享范围，增加失信成本。我国各地信用信息平台建设已经开展，如，浙江省建立企业信用基本数据库，使金融机构信贷资金不良贷款率降到1.67％，湖南省已经开通“三库一网一平台”，深圳市建成企业信用信息系统，但信息共享范围只限于相应省份。为扩大信用信息共享范围，迫切需要规定企业信用信息采集、加工、使用制度，建立全国统一的信用基本数据库，作为公共产品为社会提供服务，形成“事事守信，路路畅通；一处失信，处处制约”的环境，增加失信成本，促进企业信用水平的提高。
3.加强信用评级工作，逐步实现信用分类监管。青海省为企业贴上“信用标签”(绿牌/守信企业；蓝牌/警示企业；黄牌/失信企业；黑牌/严重失信企业)，进行信用分类监管，初步建立起“守信受益”和“失信惩戒”机制。其他省份的信用评价工作也在积极探索之中。目前，迫切需要做好以下几个方面的工作：①规范信用等级及其标准；②完善信用评价指标体系，除了反映企业履约能力以外，还应当考虑履约意愿(常用履约记录反映)因素；③完善评价方法，增强其可操作性；④完善对评价机构的监督管理办法；⑤明确法律责任，提高信用惩罚力度，增加失信成本和风险。⑥加强对信用评级机构的监管，增强评级行业的社会公信力。⑦积极开展信用制度普及工作，宣传和推广信用管理先进模式和经验，营造诚信氛围。
注释：
①数据来源：根据被调查的80家企业(制造业)的财务数据统计。