内涵式发展：我国信托业应对“证保新政”的策略分析，本文主要内容关键词为：新政论文,内涵论文,策略论文,我国论文,信托业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、信托业在实践中体现出更多外延式发展特征
自1979年起，中国信托业已经走过了33年的时间，发展过程可谓曲折复杂。
2001年《信托法》出台，规定信托公司是“受人之托、代人理财”的专业性金融机构。2007年以来先后颁布的《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《信托公司净资本管理办法》，将信托公司定位为“为合格投资者提供资产管理服务的金融中介机构”，提出信托公司发展中的净资本和风险资本约束。
上述“一法三规”赋予了我国信托公司合法的金融机构地位，促进信托公司的快速发展。2006年以来，信托业管理的资产规模高速扩张，从3500亿元增长到2012年3季度末的6.32万亿元，增长了十几倍。
在规模高速增长的同时，信托业务结构不够理想，表现出较强的外延式发展特点，即体现不出主动管理能力的“通道类”业务占比太高。外延式发展模式的具体特点，主要有：(1)从参与程度上说，信托公司不主动地进行项目开发、产品设计及信托资产管理，仅仅是一个通道；(2)从报酬来说，收益率很低，仅仅收取通道费用；(3)从经营理念来说，缺乏市场开发能力及创新能力；(4)从信托产品来说，缺乏附加值和科技含量；(5)从风险控制来讲，信托公司不去主动控制项目风险，但是承担的法律风险却很大。
根据2012年3季度末的数据，在资金来源方面，单一信托资金仍然占全部信托资金的67.47%，管理财产信托仅占全部信托资金的5.64%，最能体现信托公司主动管理能力的集合资金信托仅占全部信托资金的26.89%，占比不到1/3。在信托资金运用方面，融资类占比高达49.01%，投资类仅占36.71%(见表1)。
进一步分析，表1中超过三分之二的单一资金信托，主要是银行等金融机构委托的资金，这部分资金，主要是“通道型”或“平台型”的被动型管理业务。虽然说，银监会分别在2010年8月及2011年1月颁布了《关于规范银信合作理财合作业务有关事项的通知》(72号文)及《关于进一步规范银信理财合作业务的通知》，强调信托公司应独立自主管理，控制充当银行通道的贷款业务规模，导致了银信合作业务规模的下降，但是，通过在银行与信托公司之间增加一个非银行的过渡机构来规避监管，使得银信合作业务规模在实质上仍然很大，尽管表面上可能是银信合作以外的形式。从表1的右边看出，融资类规模占到近50%的规模，远远超过表1左边的集合资金信托规模，就可以证明，融资类的资金来源中，有相当比例来自单一资金信托，属于通道类业务，具有明显的外延式发展特征。
二、“证保新政”导致信托业外延式发展不可持续
在我国金融领域，2012年下半年以来证监会和保监会推出的一系列新政引起了广泛的关注，并带来了深刻的市场影响，对信托业产生了严重的冲击。因为新政主要由证监会和保监会推出，故本文简称为“证保新政”。下面对“证保新政”的基本情况及其对金融理财市场的影响进行深入分析。
(一)证监会推出的新政
2012年5月召开的券商创新大会上，推出了《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施(征求意见稿)》。对此，有人称之为，“证监会正在重新定义信托”[1]。
9月26日，《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》颁布。其中第8条全面放开了资产管理业务，规定基金公司可以通过设立资产管理计划为单一客户和为特定的多个客户办理特定资产管理业务；第9条全面扩大了投资领域，包括货币市场、资本市场，以及通过子公司进入实业领域。10月31日，《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》颁布。其中第9条对基金子公司的设立规定了不低于2000万元人民币的极低出资要求。
10月18日，《证券公司客户资产管理业务管理办法》及与之配套的《证券公司集合资产管理业务实施细则》和《证券公司定向资产管理业务实施细则》发布并即日施行。该办法以“放松管制，放宽限制”为主旨，对券商资产管理业务作了一系列松绑。《证券公司客户资产管理业务管理办法》第11条规定，证券公司可以为单一客户办理定向资产管理业务；为多个客户办理集合资产管理业务；为客户办理特定目的的专项资产管理业务。第14条规定，“证券公司办理集合资产管理业务，可以设立限定性集合资产管理计划和非限定性集合资产管理计划”。对限定性集合资产管理计划来说，资产主要用于金融类产品；而非限定性集合资产管理计划的投资范围则“由集合资产管理合同约定，不受前款规定限制”。第15条规定主要针对资产证券化业务，几乎等同于信托公司的集合资金信托投资计划。第18条取消集合计划行政审批，改为事后由证券业协会备案管理。
《证券公司集合资产管理业务实施细则》第14条扩大了集合计划募集的资金(即面向普通投资者的“大集合”)的投资范围，增加了中期票据、保证收益及保本浮动收益商业银行理财计划；第15条扩大了限额特定资产管理计划募集的资金(即面向高端投资者的“小集合”)的投资范围，可以投资证券期货交易所交易的投资品种、银行间市场交易的投资品种，以及金融监管部门批准或备案发行的金融产品。《证券公司定向资产管理业务实施细则》第25条规定，“定向资产管理业务的投资范围由证券公司与客户通过合同约定”，因此，其投资范围完全放开，包括实业领域，几乎等同于信托公司的单一信托计划。
(二)保监会推出的新政
2012年6月，保监会拿出13条保险投资政策在业内征求意见，几乎涵盖了保险投资所能涉及的所有渠道，包括融资融券、股指期货、境外市场各类金融产品等。新政导向非常明确，从提高保费规模和投资资产收益率两方面促进保险行业稳健发展。
7月，《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》等第一批新政出台。保险资金直接投资股权的范围，“增加能源企业、资源企业和与保险业务相关的现代农业企业、新型商贸流通企业的股权，且该股权指向的标的企业应当符合国家宏观政策和产业政策，具有稳定的现金流和良好的经济效益”，开始进入实业领域。
10月22日和23日，《关于保险资产管理公司有关事项的通知》和《基础设施债权投资计划管理暂行规定》等六项新政密集出台。其中，《关于保险资产管理公司有关事项的通知》第3条规定，“保险资产管理公司作为受托人，可以接受客户委托，以委托人名义，开展资产管理业务，也可以设立资产管理产品，为受益人利益或者特定目的，开展资产管理业务”；第6条规定，“保险资产管理公司可以按照有关规定设立子公司，从事专项资产管理业务，进一步改革完善体制和机制”。这几乎就是信托公司的业务范围。《基础设施债权投资计划管理暂行规定》第2条指出，“本规定所称债权投资计划，是指保险资产管理公司等专业管理机构作为受托人，根据《管理办法》和本规定，面向委托人发行受益凭证，募集资金以债权方式投资基础设施项目，按照约定支付预期收益并兑付本金的金融产品”。这个规定，允许保险公司可以直接开展信托业务，无需再借道信托公司。
(三)“证保新政”的市场影响
“证保新政”的市场影响主要是使得信托业的外延式发展模式不可持续。
第一，新政导致信托公司横跨实体经济、货币市场和资本市场的全牌照优势不复存在。“证保新政”的主要特征就是放宽限制，证券、基金和保险可以投资的领域越来越多，跨越了货币市场、资本市场和实体经济，越来越接近信托公司的业务范围。
第二，新政导致信托业面临更加严格的限制。新政进一步加剧了金融理财领域的不平等竞争，主要是与券商、基金相比，信托业面临着更加严格的约束，主要体现在：(1)与基金、券商相比，信托公司无法参与定向增发、融资融券、债券正回购、新股网下申购、金融衍生品(商品期货、国债期货、权证、黄金T+D等)等业务，且信托公司PE投资在上市退出时仍存在障碍。(2)信托产品的投资门槛最高。《信托公司集合资金信托计划管理办法》及其修改决定规定，单个信托计划的自然人人数不得超过50人，而新政规定证券公司的限额特定资产管理计划及基金公司的多客户特定资产管理业务的投资人上限均是200人(见表2)。(3)委托人持有的信托受益权虽然在信托合同中约定可以转让，但由于缺少转让平台并限定了受让方资格，信托受益权的流动性功能并未得到有效体现。
第三，新政允许证券公司、基金公司和保险公司都可以开展“通道类”业务，即都可以通过各自的资产管理计划在居民、机构等资金供给方和企业、项目等资金需求方之间进行资金融通，这直接冲击了信托业的类似业务，使得该类业务竞争更加激烈，收益率会快速降低。
更为严重的是，就对信托公司的影响来看，虽然新政的业务模式在实质上与信托业务一样，但是名称中一直没出现“信托”二字，冲击是“有实无名”。但是，“新近提交全国人大审议的《证券投资基金法》(修正案)，允许私募基金管理机构采取信托型法律结构，并拓宽其投资范围于未上市企业股权和中国证监会认定的其他资产，实际上赋予了私募基金管理机构以专业领域私募信托业务经营的牌照”[2]。如果该修正案一旦获得通过，无疑将导致信托公司的业务受到更加剧烈的冲击，且该冲击是“名正言顺”。
三、内涵式发展模式的关键和要点
目前在我国金融理财领域，银行、证券、保险、信托等多种金融机构都在做代人理财业务。吴晓灵认为，现在所有做的资产管理业务就其本质来说都是信托业务。现在以代理和委托的名义做的很多事情，其实是有广泛授权的，这并不是真正的委托代理，而是一种信托业务[3]。从法律角度分析，虽然说在大陆法系中，委托代理与信托非常近似，都可用于财产管理，但是，二者还是有本质的区别：信托关系的受托人以自己的名义，以信托财产权利主体的身份与第三人进行交易；代理人通常以委托人的名义处理受托事务。《证券公司客户资产管理业务管理办法》第35条规定，“证券公司代表客户行使集合资产管理计划所拥有证券的权利，履行相应的义务”。因此，这实质上是信托业务。与委托代理比较，信托关系能够更加有效地保护财产的安全：代理关系中，第三人知其为代理人的，第三人有权直接向委托人履行合同义务或行使合同权利；相反，信托的受托人与第三人就信托财产的处分达成协议的，即使第三人知道信托的存在，也不能直接向委托人、受益人履行义务或行使权利[4]。
但是，由于分业经营、分业监管的限制，各部门却制定了不同的规则。对信托业来讲，除了上文提到的以外，还有就是刚性兑付约束。其实，刚性兑付并不是有关法规规定的，甚至与相关法规的规定相反。如《信托公司集合资金信托计划管理办法》(2007)第8条规定，“信托公司推介信托计划时，不得以任何方式承诺信托资金不受损失，或者以任何方式承诺信托资金的最低收益”。但是，在2004年金新信托公司“乳品信托计划”失败后，监管部门强调在信托产品到期时，信托公司应完整地兑付给投资者资金，并将其作为监管评价的重要指标，由此形成了信托公司必须向投资者完整兑付信托资金的刚性约束。
在刚性兑付的约束和“证保新政”的冲击下，我国信托业面临的经营环境更加严峻。从我国信托业的实践来看，面对不确定的环境，各家信托公司也都在进行探索(见表3)。
上述各家信托公司的公司定位和经营目标是对内涵式发展道路的不同表述。内涵式发展模式的精髓是信托资产的主动管理能力，这是内涵式发展模式的关键所在。也就是说，在项目的选择、产品的设计、交易结构安排以及风险控制等方面，信托公司均发挥主导作用。这是因为，面对新政的冲击，相对于银行、证券和保险等其他金融机构，只有提供差别化的产品和服务，信托公司才能满足居民理财需求，才能拥有自己的业务空间和发展优势。
具体展开分析的话，内涵式发展模式包括六个要点：
第一，目前我国财产信托业务只占很少的比例，信托公司的业务主要集中于资金信托，更多的是履行金融职能。从长远来看，财产权的传承、管理和收益的分配，代表着信托的本源，有着天然的优势，所以，信托公司既要做好眼前的资金信托业务，又要着眼于长远的财产信托业务布局。
第二，在各类金融机构全面介入资产管理市场的情况下，信托业要保持差异化的产品定位和竞争优势，与其他金融子行业实现优势互补，提高自身创新能力，实现产品全面升级，化“危”为“机”。
第三，经过连续的重组购并之后，信托业的主要信托公司已经形成了央企系、金融系和地方系三大主要板块。信托公司应当根据自身特点进行业务定位，或者综合发展，或者专业突破，把握信托财产运用领域所处的整个产业链条的价值增值点。
第四，深入调研交易对手的经营环境，适度参与交易对手的公司治理，或者100%控股、或者仅是债权性融资、或者夹层融资。在我国经济转型过程中，由于市场不成熟，广泛存在着信息不对称、道德风险、交易费用过高等问题，导致了经济行为扭曲。信托公司为了降低风险，应当适当参与交易对手的公司治理。
第五，信托资产的主动管理，将信托与某个产业链结合发现价值并创造价值，这离不开高素质的、知识全面的员工。要挖掘内部潜力，通过定期的培训、学习等方式来提高员工素质，同时适度引进“外脑”，建立平衡的人才结构。
第六，信托业务横跨货币市场、资本市场、实业领域，信托公司面对的风险具有更高的复杂性。要在风险控制、合规经营与信托产品创新之间寻求平衡，不断开发新的产品与服务，探索新的商业模式，满足用户需求。
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