张裕A高分红悬疑，本文主要内容关键词为：悬疑论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
据2008年年报显示，已经连续多年进行高分红的张裕A，第五次对年度利润实行高比例分红，分红方案为每10股派12元。自2004年下半年张裕集团（持有张裕A50.4%股份）完成改制以来，张裕A每年的现金分红比例一直居高不下，五年来已累计现金分红达21.2亿元之多。在此前的2000～2003年四年间，张裕A累计分红不超过2亿元。以张裕集团改制后的2004年为分水岭，张裕A的分红方案何以由“铁公鸡”型，转变成“高福利”型？梳理其五年来的主动改制与高分红路径，颇为耐人寻味。
改制+控股，曲径通幽
梳理这一过程，仍需回到2003年。
这一年，一些大型国企通过MBO，完成民营化，这一年因此被称为中国的MBO年。彼时，持有张裕集团100%股权的烟台国资委，也将张裕集团的MBO提上日程。当时设计的MBO方案是：张裕集团股权一分为三：高管持股30%，中层持股25%，其他员工或者投资者（指外资）持股45%。但这一方案未能实施。
导致张裕集团股改受阻的，是当时关于国有资产是否被贱卖的社会争议愈演愈烈。2003年底，国资委正式发布《企业国有产权转让管理暂行办法》，叫停了大型国企MBO，张裕集团设计的管理层持股55%的计划只得终止。
MBO被叫停后，张裕集团迅速找到另一条路径，进入EMBO程序（即全体员工购买股份）。据张裕A公告，2004年10月29日，烟台市国资局与烟台裕华投资发展有限公司（由张裕管理层和普通员工共同持股，下称“烟台裕华”）签订协议，将张裕集团45%的国有产权转让给烟台裕华，转让金额为3.88亿元人民币。
通过EMBO方案，张裕集团的改制规避了国资委的MBO禁令，得以顺利成行。所购股份之所以没有过半，据一位业内人士说，超过50%股份，会发生企业性质改变，需要通过国资委批准。而转让45%的股权，无须国资委批准，由地方国资局批准即可，更容易获得通过。此项股份转让完成后，烟台国资委仍持有张裕集团55%的股份。
随后，烟台市国资委又于2005年2月8日与意大利意利瓦公司签署了《股权转让协议》，将其持有的张裕集团33%的国有产权转让给后者，转让金额为4.81亿元人民币。同年5月18日，烟台市国资委与国际金融公司签署协议，将张裕集团10%的国有股权出售给后者。
上述股权转让完成后，烟台市国资委手中仅剩下张裕集团12%的股份。代表张裕管理层及员工的烟台裕华由于拥有张裕集团45%的股份，按持股比例成为第一大股东。意利瓦公司和国际金融公司两家外资企业分别持有33%、10%的股份，通过股权转让，合计持有张裕集团43%的股权，与烟台裕华45%的持股比例差距甚微。
因此，在完成向两家外资公司转让股份时，烟台裕华又与张裕集团其他股东签署了相关协议，协议约定：修订合资经营合同及公司章程、变更注册资本或股权转让、公司的合并和分立等重大事项，都要经出席董事会会议的董事或其代表一致通过，方可作出决议。换言之，两家外资公司间如发生股权转移，需要经过烟台裕华的同意。
至此，烟台裕华完全取得了张裕集团的控股权。
折价收购+过桥资金，玄机重重
在获取张裕集团控股权的同时，张裕管理层对其收购成本的控制，也拿捏得恰到好处。
股权转让之初，烟台裕华从烟台国资委手中受让张裕集团的45%股权，仅仅支付了3.88亿元，因此饱受外界质疑。之后不久，意大利意利瓦公司是以4.81亿元，才购得张裕集团33%的股权。如果按此价折算，购买同样数量的股份，烟台裕华支付的款项仅为意利瓦公司的59%。
烟台国资委对此的解释是：为了保护职工利益，烟台裕华享受了部分优惠政策，购股价格是剥离张裕员工身份置换金后形成的；再者，前后两次转让股权时，资产评估的时间点不同。针对张裕集团因资产评估时间点不同造成评估结果迥异这一现象，一位资产评估人士对记者说：“将资产价格调低，然后由管理层自己收购，这在业界并不少见。”
不管怎样解释，在股权转让过程中，烟台裕华以较低价收购张裕集团股权，是个不争的事实。事态的发展并没有到此为止，在支付收购资金上，张裕集团管理层又获得了第三方资金的资助，我们姑且称之为“过桥资金”。
据资料显示，烟台裕华由裕盛公司、中诚信托以及46名自然人共同出资组成，按出资金额分别持有烟台裕华17.2%、45%、37.8%的股份。其中，裕盛公司代表张裕集团的14名高管和145名中层；46名自然人代表除管理层外的普通员工；持股最多的是中诚信托，这个角色的出台，很耐人寻味。
据张裕A已公告的收购报告书显示：裕盛公司与中诚信托签署信托合同，从后者融资1.74亿元人民币，以此资金购买张裕集团高管持有的股份，并由中诚信托代其持有45%的烟台裕华股份，同时将受益权协议转让给裕盛公司，再以此收益偿还来自中诚信托的融资。随着裕盛公司逐步还款，中诚信托在烟台裕华中所占的出资比渐次减少，直至完全退出。中诚信托一旦退出，裕盛公司将持有烟台裕华62.5%的股份，成为烟台裕华的控股股东。
据张裕A公布的数据显示，管理层共出资6681万元现金，从中诚信托融资后，将获得烟台裕华62.5%的股份，最终获得张裕A14.18%股份。以持股比例最高的张裕集团董事长孙利强、副董事长兼总经理周洪江为例，二人分别从中诚信托融资2502.68万元和2294.13万元后，个人出资仅为278.08万元和254.90万元。中诚信托提供的巨额融资，对张裕集团管理层购股的重要性不言而喻。
此前，业界曾推测裕盛公司是以张裕集团股权质押获得中诚信托融资。对此，张裕A在收购报告书中予以否认，在裕盛公司与中诚信托签订的信托合同中，裕盛公司未设有任何质押权或其他担保物权，也不存在任何以张裕集团股权作为抵押的融资。在无任何担保物权的前提下，中诚信托的资金来源显得愈加神秘。记者在采访中得知，信托公司代人出面处置资产时，不需要披露资金方详细情况，因而外界难以了解中诚信托此项资金的具体来源。
虽然无法得知详情，但业界对此仍有揣测。据张裕A2004年公告，在烟台裕华受让45%张裕集团股权之前，2004年4月13日，张裕A股东大会审议通过了《关于使用自有资金委托资产管理的议案》，该议案称，将利用闲置的不超过9000万元的自有资金，委托给专业机构进行资产管理。不久，张裕A公告了一项5000万元的委托理财计划。
此项资金是否委托给中诚信托用来收购张裕集团股权，现在仍无法证实。在上述股权转让架构完成后，以极低收购成本购得股权的张裕集团管理层，开始通过张裕A高比例现金分红，偿还中诚信托为其提供的股权收购融资。
山西证券分析师罗胤对记者说：“通过产品提价走向中高端市场，是张裕扩大利润的重要途径。另外，张裕A报表上的一个显著亮点，是其在管理费用和销售费用上的良好控制。这显示了其管理层较强的控制利润能力，这些使得张裕近几年的利润增幅非常大。”
在净利润激增的同时，张裕A连年实施高比例分红方案，分红比例高达90%以上，五年来共计分红达21.2亿元。据照张裕集团管理层持股比例计算，其所持股共分得红利2.99亿元，大大超过从中诚信托融资的1.74亿元。可以说，张裕集团管理层通过张裕A每年的高比例分红，在偿清中诚信托的融资后，还有数额不小的盈余。
据张裕A2006年年报显示，中诚信托已将37.27％的烟台裕华股份转让给裕盛公司，其持有的烟台裕华的股份已降为7.73％。至张裕A2008年年报发布时，中诚信托所持的烟台裕华股份，已经按协议全部转让给裕盛公司。
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