亚太新兴国家证券市场引进外资的教训和启示，本文主要内容关键词为：引进外资论文,证券市场论文,亚太论文,启示论文,教训论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
80年代以来，继亚洲四小龙之后，亚太地区新兴国家经历了持续的高速增长，其证券市场的发展亦取得了超速发展，引起大量的外资流入，被称为“亚洲奇迹”。但在1997年以来的金融危机中，这些国家的证券市场却受到严重打击，股票市场暴跌，资金大量外流逃离，显示了其证券市场的脆弱性和不稳定性，其中不乏许多经验教训值得我们借鉴。
一、亚太新兴国家证券市场引进外资规模失控，结构方式欠佳
亚太新兴国家在80年代实行工业化政策的过程中，其产业结构已逐渐从农业和原产品为主的状况下摆脱出来，80年代中后期，该地区国家采取积极的引进外资政策，国际资金大量涌入，但这种外资的流入却主要倾斜在间接投资，而不是直接投资，吸引到的外资大量是投机性强的国际隆游资。
据世界银行统计，1990-1993年期间，整个发展中国家资金流入额增长速度为35.4%，其中直接投资增长速度为49.81%，而证券投资的增长速度达到了378.07%；同期，亚太新兴国家的资金流入额增长了67.78%，直接投资增长了76.59%，而证券投资增长了232.79%。韩国是此期间外来资金流入额增长最快的国家，但1990-1993年其直接投资的年均增长速度为-9.28%，而从1991年到1993年引进的外来证券投资年均增长率却高达821.24%；泰国在此期间资金流入额增长速度虽然仅有6.04%，其直接投资为负增长，但它的证券投资却每年几乎以翻番的速度增长；马来西亚和印尼也不甘示弱，它们1993年引进和证券投资较上年增长达8倍，而菲律宾也有2倍的增长。可见这些国家外来证券投资占资金流入总额的较大比重，成为占主导地位的外来投资形式。
二、外资的进入造成证券市场规模急剧膨胀，潜伏着较大的泡沫化成分
市场规模我们选择上市股票市场资本化总值及其它与国民生产总值的比例来衡量，如表二、表三所示。
韩国1985年上市公司市值仅占GNP的8.4%，1986年出台“发展证券市场鼓励措施”之后，跃升为13.2%，1988年为52.2%，1989年宣布“进一步发展资本市场自由化计划”后当年比例达到71.5%。泰国1986年开始建立境外基金，1987年成立非居民交易部，1985年、1986年上市公司市值与GNP的比例不到10%，1988年升为15.5%，1989年达到44.2%。马来西亚1986年对外资初开放市场，1988年再次扩大市场开放度，1985年比例为55.4%，1988年达到116.2%，1989年达到154.2%。菲律宾市场尽管发展相对缓慢，但在1989年建立国家基金并海外上市后，比例从10%以下跃升至1989年的27.3%。印尼股市是规模最小的市场，1987年起放宽资本市场控制时仅有24家上市公司，市值仅0.68亿美元，市值占GNP的0.1%，但1988年升为0.3%，1989年升为3.1%，1990年升为8.5%，到1990年其上市公司已达123家，市值70.66亿美元，已超过菲律宾股市规模，是此间因引进外资而成长最快的市场。
三、证券市场的开放步伐过快，开放程度过深，造成对外资的过份严重依赖
在80年代以前，亚洲的证券市场并不太引人注目，但从80年代中后期，亚太股市成为全球增长最快、对国际投资者最具吸引力的地区之一。各地股市尽管存在着一些差异，但共同的特征是，都在80年代中后期加快了改革和扩大开放度，同时各地证券市场的发展都受到了政府的大力扶植。
韩国证券市场在80年代之前对境外投资者限制重重，除投资于基金和可转换债券外，境外投资者仍旧被排斥在投票市场之外。但在80年代期间，政府颁布了一系列的法令、措施以推动本国证券市场的发展，致使证券市场在此期间发展颇为迅速，股票市场增长了十倍多，上市公司数量超过六百家。1981年1月政府宣布资本市场将逐步向境外投资者开放，随后建立了两种小规模的境外单位信托基金，总金额达3000万美元；1985年6月政府颁布了“发展证券市场鼓励措施”，鼓励保险公司扩大证券投资业务，建立年金基金以投资于证券市场；1988年12月财政部又发布了开放资本市场的计划，自1991年起外国证券公司可以直接经营业务，到1992年境外投资者在一定范围内可以直接投资本国证券市场。
泰国于1986年底对外国投资者建立了泰国基金，间接投资于本国证券市场。自1986年12月摩根—斯坦利银行建立了总额为3000亿美元的泰国基金以来，泰国证券市场更繁荣、活跃，世界各地的基金经理人纷纷涌入泰国证券市场，为此1987年底泰国证券交易所成立了非居民交易部，专供境外投资者直接投资于本国股票，专门从事境外投资者之间在非居民名义下的股票交易的注册工作，非居民交易部的交易额达到总交易额的10%以上。1988年以后建立了十家海外上市的国际基金，吸引了境外投资者，引进了大量外资。
马来西亚允许境外证券商合资兴办证券公司，同时允许金融机构如银行在证券市场投资；1988年7月，提高外国证券机构投资的比率由1986年的30%到49%；目前已有与境外证券商合资兴办的证券公司，25%的上市公司股票为外国人持有；马来西亚还开放了投资咨询和基金管理业务，基金基本上由外国基金管理公司管理。该国的公司法在1986年3月允许境外投资者持有本国企业最多30%的股份，但1988年7月就这一比例提高到49%，公司产品若全部用于出口，境外投资者可以持有100%的股份。
印度尼西亚政府从1987年起相继制定了一系列促进放宽资本市场控制的措施，具体包括简化上市手续、放宽证券上市要求，建立柜台上市交易，允许外国投资者参与证券交易，原则上允许外国投资者拥有印尼公司发行的现有股份额的49%，以及上市股份的49%，证券交易的大门向私营公司和外资公司打开。1989年开始放松对其规模不大的资本市场的管制，逐步对外开放，让外资准入。第一个投资于印尼证券市场的国际基金——马六甲基金于1989年1月在伦敦证券交易所发行上市，此后一系列类似的封闭型投资基金亦陆续发行上市。
菲律宾是东南亚地区经济发展比较落后的国家，其金融发展也远远落后于邻近的其它国家，在过去相当长的时期内，菲律宾的股票市场仅限于国内交易，进入80年代中期开始允许外资进入，1989年之前外资比例限制还在40%以下，但在1991年出台外国投资法后，除了一部份工业部门外，外国投资可达100%；作为菲律宾国家基金——马尼拉基金在1989年10月在伦敦上市，同年11月菲律宾第一基金在纽约上市，一旦通过这些国际信托基金投资，外国投资者可望获得A股。
四、资金流动和证券买卖太过放松，缺乏应有的外汇管制和监管措施
韩国自1987年以来对外汇管制大大放松，放开对外国投资的限制，韩国还有限制性地允许非本地居民直接投资证券。境外投资者买卖股票及股息所得收益经当局许可即可汇回本国，股息用圆支付；对留存境内的股息及出售股票所得的以圆计价的收益，政府不作任何限制，兑换成美元汇回本国时，只须征得指定的A级外汇银行的批准。
在泰国，境外投资者只要用境外汇入的外汇进行证券投资，以后就能将投资收益汇回本国，所有汇入外汇都在泰国银行外汇管理部发给的71号表中作了记载，境外投资者持有公司股票总额的一般可达49%，金融部门为25%，制造业部门可高于49%。
马来西亚元（林吉特）已成为自由兑换货币，马来西亚对境外投资者的本金、资金增溢部分、股息、利息等汇回本国无任何限制，外资持股比例只限制在49%以下。
印尼卢比的汇率钉住一篮子货币，政府保持本币的自由兑换性，境外投资者持股比例在25%-49%之间，允许自由汇出其交易收益与股息收入，资本输出、输入无任何限制。
相对而言，菲律宾管制较严，但外资持股比例除一部分工业部门外可达100%。
五、对发展我国证券市场的启示
1.对证券市场利用外资的规模和方式要进行宏观战略规划，既要大胆利用，又要严格控制其对证券市场发展不利的一面。利用外资包括直接利用外资和间接利用外资，证券市场利用外资属于间接利用外资。由于间接投资具有高度流动性、趋利性和投机性的特点，这部分资金极不稳定，因此证券市场利用外资需要更完备的市场条件，管理也较复杂。所以要采用适时、适度的宏观经济政策，综合平衡地利用外资，合理规划证券市场引进外资的规模和方式，严格控制短期性外资流入的比例，使外资在国内证券市场的投资进入良性循环轨道。
2.发展证券市场首先要增强本国的稳定性力量，不能盲目依赖外资。我国的证券市场时间不长，但发展速度较快，由于国内资金的缺乏，市场扩容的压力较大，不少人寄希望于外资的进入以改善资金供给不足的境况，但是我国的证券市场的投机性较大，市场容量还小，不足以承受外资的进入。因此我国证券市场的发展首先还是要进一步扩大规模，充分调动国内的储备资金，组建一定规模的证券投资基金，适当允许养老、保险基金进入市场，建立一支有实力的机构投资者队伍，要立足于国内的资本力量，增强自身抗风险的能力，不能盲目依赖外资。
3.证券市场引进外资要根据本国国情循序渐进，开放资本市场应力求稳。从本国国情出发，选择适当的证券市场发展战略，是一国经济金融稳定持续发展的根本所在。我国在推行证券市场和资本市场改革时，必须注意改革的次序和进程安排，对市场的开放进程应比以往更谨慎，以求稳为主。我国要在资本市场发展稳定及适应国际变化之时，中央银行管理能力成熟之际，才能有条件地谈人民币的可自由兑换，才能有条件地开放证券市场，证券市场的开放尚需一个漫长过程。
4.要加强对游资的监管和控制，防止直接投资资金和其它资金非法进入证券市场。西方发达国家的经济都先后从高速增长转入低速增长，甚至是零增长阶段。这样，资本增值的过程中断，生产过剩上升为资本过剩。过剩资本的相当一部分变成投机性资本，转向证券市场，在高风险中求得高回报。资本的大量过剩已成为各国“泡沫经济”和金融危机发生的根本原因。今日的游资已不是“散兵游勇”，而是名符其实的“强力集团”(Powerfulgroup)，分散的资金投资组合，典型代表是“基金”。据OECD估计，由于人口老化趋势日益严重，美国、日本和德国待融资的养老基金债务(Unfunded persion obligation)分别占GDP的158%、217%和335%。大量的储蓄流入养老基金、保险公司和其它投资机构，养老基金民营化意味着投资地证券市场的资金增加，比如英国的养老基金流向证券市场的比重，已从六十年代的25%上升到目前的80%，而且越来越多的基金投向国际证券市场。由于基金发展迅速，资金庞大，在亚太国家经济高速增长的吸引下，大量涌入亚洲新兴证券市场，在这些国家翻云覆雨，已引起广泛的注意。
尽管我国的人民币还不能自由兑换，但一些外资已经通过各种渠道进入到我国的证券市场。据1995年5月12日《金融时报》报道，1994年外商直接投资和间接投资中有40%转为人民币使用，致使数以百亿计的人民币游离于人民币贷款规模之外。同时，由于我国人民币国内存款规模高于贷款规模增长，部分国内资金闲置成为游资参与投机，扰乱金融秩序。狂热的投机，投机中违规事件，引致我国中止了国债期市。期市关闭后，沉淀在其中的大量游资回归股市，使股市风险骤增。为此，加强对内、外游资的监管已刻不容缓。
5.对证券金融机构要实施有效、合理的监管，并加强同各国和国际性金融机构的合作。在积极创建外部健康的经济金融环境的同时，引导国内各类金融机构树立正确的经营方针，主动自觉地在经营中贯彻盈利性、安全性和流动性“三性”的均衡原则，从而从金融机构自身内部消除生成金融危机的隐患，确保整个金融体系稳健运行。同时还应注意加强同各国经济往来关系，积极参加区域内组织和协议，签署联盟条约，防患于未然，一旦发生金融性混乱，则可动用协约国的力量进行防范和弥补。