历次债市收益率大调整的共性探讨，本文主要内容关键词为：历次论文,共性论文,收益率论文,债市论文,大调整论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
作为债券交易员和研究员，不难发现我国债券利率短期走势上下波动30BP的情况较为常见，但一般投资者要抓住这些波段交易机会十分困难，因为债市短期走势的噪音较多，没有第一手信息优势的投资人处于明显劣势。然而，从中长期趋势看，利率波动的噪音相对较少，如果投资人能抓住主要矛盾，判断出后续利率大致走势的准确性会比预判短期走势高得多。 本文将分析2009年以来债市收益率升幅超过100BP的市场情况及形成原因，意在找出几次债券熊市形成的共性，抓住主要矛盾，从而为投资者未来判断债市中期趋势提供参考依据。
2009年以来几次债市大调整的市场回顾 (一)2009年初至2009年年底 这一阶段，债市整体利率几乎从低位一路上行至中性水平，中途没有出现较具规模的下行行情。10年期政策性金融债(国开债)收益率从3.10%上行至4.10%，1年期政策性金融债(国开债)收益率从1.11%上行至2.15%(见图1)；10年期国债收益率从2.71%上行至3.64%，1年期国债收益率从1.08%上行至1.50%(见图2)。 究其原因，主要是从2009年初开始，部分经济增长率指标出现回暖迹象，PMI及信贷数据都有明显回升，债市收益率大幅回升。进入2009年4月份，伴随一季度各类宏观经济数据的公布，市场真正确认了经济触底，利率随经济数据好转而继续上行。进入7月份，央行重启1年期央票发行，并主动引导利率上行，同时重启IPO，资金面极度宽松的局面发生变化，到八九月份，经济形势的“V”型反弹得到确认，债市收益率进一步上行。 (二)2010年10月至2011年9月 该阶段债券市场经历了严厉的宏观调控，资金面异常紧张，信用事件层出不穷，信用利差飙升，整体债市收益率大幅上行。具体来看，10年期国开债收益率从3.60%上行至4.90%，1年期国开债收益率从2.5%上行至4.5%(见图3)；10年期国债收益率从3.25%上行至4.10%，1年期国债收益率从1.90%上行至3.90%(见图4)。 债券收益率大幅上行的原因主要在于2010年10月，央行决定上调金融机构人民币存贷款利率，这是2008年降息周期开启后的首次加息，超出市场预期。另外，10月份的PMI数据异常强劲，使得市场恐慌气氛进一步加剧，推动收益率进一步上行。11月份法定存款准备金率再度调整，市场资金出现紧张，在政策利空预期没有消散的背景下，债市收益率不断上行。
2011年2月至6月上旬，资金面紧张局面缓解，投资户配置压力利好债市，收益率曲线高位盘整；以工业增加值为代表的宏观数据显示经济有放缓迹象，加之日本核危机爆发推动避险情绪回升，制约中长期债券收益率冲高。6月上旬至9月中旬：存款准备金率连续上调，货币市场利率再度飙升，城投债信用事件频发，8月底存款准备金缴存范围扩大，债市收益率“疯狂”上行。 (三)2013年6月初至2014年1月初 该阶段资金面明松暗紧，谨慎情绪导致一级市场供求失衡，带动二级市场收益率单边上行，债市整体步入漫漫熊途。 10年期政策性金融债(国开债)收益率从4.10%上行至5.90%，1年期政策金融债(国开债)收益率从3.35%上行至5.55%(见图5)；10年期国债收益率从3.40%上行至4.70%，1年期国债收益率从2.80%上行至4.25%(见图6)。
具体来看，2013年6月，央行试图引导市场机构通过自发去杠杆规范同业业务，始终维持正回购操作，并坚持发行3个月期央票，并未如市场预期那样通过逆回购“施予援手”，市场进入“钱荒”状态，回购利率和债市收益率均大幅调整。7月，房地产市场表现出淡季不淡的迹象，多个经济数据也强于市场预期，这也增强了交易型投资者的观望情绪。另外，央行全面放开金融机构贷款利率管制，引发市场对未来利率中枢上移的预期。10月份，国家统计局陆续公布了9月份及3季度各项经济数据，不仅CPI重返3%以上，7.7%的GDP数据也击碎了此前关于中国经济下行的预期。进入10—11月，央行公布的3季度货币政策执行报告中，对同业业务大有重新规范之意，更提到保持货币政策的“定力”，“把好流动性总闸门”，显示货币政策将继续稳中趋紧，且之后再度停发逆回购，市场开始担心央行未来或将重启正回购或通过其他手段回笼流动性，多头信心被彻底击溃，市场情绪极度恶劣，大量抛盘争先恐后的涌出，随后又引发大量不计成本的止损盘，市场收益率疯狂跳涨。 债券收益率三次大幅调整的共性探讨 (一)宏观经济走势对判断债市行情意义重大 根据观察，CPI同比涨跌幅与10年期政策性金融债(国开债)收益率月度均值基本都能在最高点和最低点重合(见图7)。GDP当季同比涨跌幅与10年期政策性金融债(国开债)收益率季度均值走势也基本一致(见图8)。这说明宏观经济依然是影响债券市场走向的重要因素，尽管其在判断涨跌的幅度上效果有限。 (二)货币政策松紧 纵观以上三次债券市场出现的大调整，可以发现央行采取的货币政策都是紧缩性的，而且货币政策具有明显的连续性，即一旦央行采取跟以前相反的政策，后续政策都是连续、一贯的(见表1)。 这给我们规避债市大调整提供了非常好的思路，对于一般投资者来说，要判断中期经济走势相对比较困难，而判断货币政策是转向收紧还是宽松则相对容易，因为央行的货币政策具有连续性和一贯性，只要看具体的货币政策执行情况就可以大致判断出政策的松紧方向。如果市场处于收紧货币政策的阶段，债市投资者就应该保持相对谨慎的态度，从而规避收益率大幅调整的风险。 当前债市走势展望 基于以上分析，笔者认为从当前央行具体实施的货币政策来看，依旧处于宽松周期中(见表2)，说明债市收益率大幅上行的风险不大。后续收益率会否继续下行，则需要看宏观经济的情况。不过对于普通投资者来说，在债券市场收益率不出现大幅上行且流动性充裕的背景下，债券套息交易依然具有价值，是可行的操作策略。
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