基于EVA的项目财务评价体系研究，本文主要内容关键词为：评价体系论文,财务论文,项目论文,EVA论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
投资活动、筹资活动和经营活动是企业经营管理的重要内容，对于企业创造价值而言，投资决策是最为重要的决策，它关系着企业战略目标的实现、占用资本的数量、经营风险的大小。不当的投资决策很可能导致企业未来陷入经营困境，影响企业创造价值的能力，减损股东财富，甚至导致企业破产。因此，企业项目投资决策需建立在一系列经济评价之上，通过恰当的项目投资决策体系对项目在财务层面是否可以进行评价，选择最有利于企业创造价值的项目；同时，在项目投入运营后运用一系列相关财务评价指标对其实际效益进行评价，使投资决策指标体系与经营业绩评价指标体系相关联、相匹配，提高企业管理效率。 一、引入EVA进行项目财务评价的必要性与可行性分析 EVA是美国Stem Stewart管理咨询公司在20世纪80年代提出衡量企业价值创造能力的指标，是一定时期企业税后经营净利润与资本成本的差额。EVA体系可以用“4M”进行诠释，即评价指标(Measurement)、管理体系(Management)、激励制度(Motivation)以及理念体系(Mindset)。 (一)引入EVA进行项目评价的必要性传统项目投资评价方法包括贴现方法(净现值法、现值指数法和内含报酬率法)和非贴现方法(回收期法、会计报酬率法)。研究表明，在项目投资决策阶段最为常用的评价指标是净现值(NPV)、内含报酬率及回收期。项目运营后的评价指标包括传统的盈利指标(利润总额和投资报酬率)。 (1)对比项目决策阶段和项目运营后财务评价指标，两者无法相应匹配。就NPV而言，作为项目投资决策阶段最主要的财务指标之一，在既定的项目必要报酬率下，若项目的NPV为正值，则该项目很有可能被企业接受，因此在项目投资决策阶段NPV指标具有指导意义，在很大程度上决定了一个项目是否能被企业接受。但在项目实际运营后的评价中，NPV则无法发挥作用。主要表现在：首先，企业无法在项目实际运营后的每个年度都对其NPV值进行考核，使得企业无法将项目实际的运营状况与预测的财务绩效相比较，导致企业无法对项目实际运行差强人意的情况做出及时调整。其次，由于企业不会在项目结束时重新计算其NPV值，因此项目决策阶段预测的NPV值成为了摆设，在项目后期的整体财务业绩评价中，企业并没有考虑到项目前期的预测情况，更加没有相应的责任追究机制。这导致了项目前后的评价脱节，从而无法使项目财务评价体系指导企业进行项目前期的决策控制和项目运营后的评价。再次，NPV指标在计算时口径不一致。运用NPV法进行项目可行性分析评价时，其计算依据是项目经营现金流量、净资本性支出和净营运资本变动，折现所用的经营现金流量并不包括融资相关费用，但折现所用的折现率确实考虑了债权融资成本和股权融资成本的加权平均资本成本，因此，计算的分子和分母存在口径不一致的问题。最后，由于传统投资决策方法是用NPV这种基于现金流量的评价方法，而管理层对于项目投资则首先考虑该项目是否能够给企业的会计利润带来正的回报，因此，仅以NPV指标作为项目可行性分析的依据容易引起投资不足或投资过度。 (2)基于价值管理的EVA体系在我国应用中受到极大重视。2006年，国资委第一次提出鼓励企业用EVA进行年度经营业绩的考核，并就EVA的考核结果给予相关奖励；2010年，国资委在发布的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》中规定EVA指标得分在企业负责人年度业绩考核计分中占40％，利润总额指标得分占30％；2013年，为了进一步强化业绩考核的价值导向，最新修订的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》规定将EVA指标得分占总分的比重进一步提高到50％，同时，利润总额指标得分则降低为20％。可见，EVA指标体系越来越受企业的重视，在企业管理中越来越重要，也显示出了现有项目财务评价体系存在的另一个缺点，即在国资委强调EVA考核指标重要性的背景下，现有项目财务评价体系并不能在项目决策阶段预测该项目对企业每一年度EVA考核结果会有怎样的影响。因此，企业有必要在项目财务评价体系中引入EVA及由其引申而来的相关指标。 (二)引入EVA进行项目评价的可行性国内外学者研究表明，将EVA用于项目投资决策是存在一定合理性的。在EVA没有正式被提出之前，Preinreich(1938)就曾提出经济计量值、NPV以及会计计量值之间存在某种基本联系。而在EVA的概念形成后，其创始人Steward(1991)认为，就项目评价而言，基于EVA的评价结果与基于NPV的评价结果是一致的，其区别在于EVA评价的依据是会计数据，而NPV评价的依据是现金流量。同时，部分学者也对此观点进行了数学上的推理证明。Ehrbar(1998)和Damodarana(2001)则认为EVA与NPV是正相关的，当EVA的计算依据被调整为近似等于现金净流量时，NPV等于未来EVA现值的和。 即
更进一步，王喜刚(2003)、杨模荣(2006)、Ted Lindblom和Stefan Sjogren(2009)等都通过计算证明，在项目投资决策时NPV的计算结果等于整个项目投资期限内EVA按一定折现率计算的现值之和，而这个结论并不受折旧方法的影响。即投资项目每期的折旧或摊销额只影响当期的EVA值，但在整个项目周期内，每期折旧或摊销额并不影响对项目最终价值的判断。因此，在项目决策阶段运用EVA进行评价可以得出与NPV指标相同的结论，这充分体现了EVA指标运用于项目投资决策的可行性。 二、基于EVA的项目财务评价体系设计 综上所述，笔者认为非贴现评价方法不宜作为主要的决策方法，只适用于作为项目评价的参考性指标。另外，由于EVA评价方法与传统的贴现评价方法各有优劣，因此不能完全参照单一指标的评价结果。企业在进行项目投资决策时，应权衡利弊，制定适合本企业自身情况的评价指标体系。 (一)项目评价指标设计的原则 (1)客观性原则。项目财务评价体系的建立首先应考虑客观性。需要在科学合理的基础上对项目进行客观评价，评价体系中涉及的各项指标应是科学且可靠的。客观性还要求项目运营后评价时，决策者能够从客观的角度对项目进行合理评价。同时，参与项目评价的相关工作人员不应受人为因素的影响，而应从客观的角度以科学的依据进行项目评价。 (2)准确性原则。对项目进行财务评价要求项目相关的信息必须是准确的。项目运营后的评价应该基于项目实际运营情况的原始信息，此原始信息应该是准确的。只有在准确的原始资料基础上才能对项目进行准确的评价。 (3)可操作性原则。可操作性是设计项目财务评价体系必须考虑的一项重要因素，离开了可操作性，再客观、准确的评价体系也只能是纸上谈兵，不能发挥实际作用。因此，评价项目所用的数据应该便于收集，评价指标应该足够明晰。 (4)可理解性原则。评价项目的财务体系如果不能被信息使用者所理解就会使项目财务评价体系失去原本的意义。因此，确保所提供信息的可理解性，是设计项目财务评价体系的一个重要原则。 (5)成本效益性原则。项目财务评价体系的建立与应用应充分考虑成本效益原则。有些评价指标虽然有用，但应用该评价指标所花费的成本大于所能带来的利益，则根据成本效益原则，通常应放弃该项指标而采用替代指标。 (二)项目评价指标的选取 基于EVA的项目财务指标是项目EVA指标和其他财务指标的结合。项目EVA指标包括项目运营期各年度创造的EVA、项目DEVA、项目EVA回报率、△EVA四个指标。其他财务指标包括IRR、
、ROI三个指标。这6个指标既有考虑时间价值的指标(DEVA、EVA回报率和IRR)，又有未考虑时间价值但计算简便的指标(Pt、ROI)；既有绝对数指标(DEVA、EVA)，又包含相对数指标(IRR、ROI、△EVA)；既有基于会计利润计算的指标(EVA、DEVA、DEVA回报率、ROI、△EVA)，又有基于现金流量计算的指标(Pt和IRR)，这符合上述指标体系设计的原则。下面对各指标的含义、计算公式和运用方法进行简要介绍。 (1)项目EVA评价指标 一是项目运营期各年度创造的EVA。项目运营期各年度创造的EVA是指项目运营期各年度创造的税后净营业利润与项目投入资本成本的差。其计算公式为：
在项目决策阶段和项目运营阶段的财务评价都需要运用该指标。在项目决策阶段，根据预测数据计算出项目运营期各年度创造的EVA，再将该指标按照投资项目所要求的必要报酬率进行贴现，计算出项目DEVA，作为项目在财务上是否可行的重要标准。在项目运营阶段，根据实际数据计算出项目运营期各年度创造的EVA，并与决策阶段计算出的项目运营期各年度创造的EVA进行对比，计算出△EVA，作为项目运营阶段财务评价的重要标准。 二是项目DEVA。项目DEVA是指项目运营期各年度创造的EVA的总现值。其计算公式为：
项目DEVA指标反映项目为企业创造的总价值，在数值上与项目NPV相等，但能克服NPV指标的缺点，因此可以将项目DEVA指标代替NPV指标。当DEVA为正时，说明该项目能够为企业创造价值，在财务上是可行的；当DEVA为负时，项目不为股东创造财富，不值得投资。 三是项目EVA回报率。项目EVA回报率是指项目DEVA与项目初始投资额的比值，表示项目单位投资可以给企业创造的价值。
其中：
为项目预计初始投资额。 项目EVA回报率从相对数的角度解释了项目的创造价值的能力，当企业在评价不同规模的投资项目时，可以通过比较EVA回报率来评价项目，剔除投资规模不同而带来的影响。 四是项目运营期各年度的△EVA。项目运营期各年度的△EVA是指项目运营阶段根据实际数据计算出的各年度创造的EVA与项目决策阶段根据预测数据计算出的各年度创造的EVA之差。计算公式如下：
△EVA大于0，说明项目投入运营后各年度为股东创造的价值好于预期，是一个非常好的项目，应对相关人员进行超额奖励；△EVA等于0，说明项目投入运营后各年度为股东创造的价值与预期一致，按照规定进行激励；△EVA小于0，说明项目投入运营后各年度为股东创造的价值不如预期，应该追究相关人员的责任。 (2)项目评价中运用的其他财务指标 一是IRR。项目内含报酬率(IRR)是指能够使项目未来现金流入量现值等于现金流出量现值的折现率，即项目投资的净现值为零时的折现率，是项目本身的投资报酬率。其计算公式如下：
IRR是基于项目的现金流量计算的，当计算出的IRR超过项目投入资本的成本率时，该项目会给企业带来价值。IRR相对于其他指标最大的优点就是比较直观，易于理解。 二是
。项目的投资回收期(Pt)是项目运营期每年的净现金流量抵偿全部投资所需的时间，即收回投资所需要的时间。
该指标也是基于项目的现金流量计算的，当投资项目的回收期少于基准投资回收期时，该项目具有财务可行性。回收期的计算比较简单，能够粗略地快速衡量项目的流动性和风险，同时便于理解。但是若以回收期作为评价项目是否可行的核心指标，则容易使企业放弃期限较长但能为企业创造价值的项目，因此该指标不能作为评价项目投资决策的核心指标。 三是ROI。项目投资报酬率(ROI)是项目年平均利润总额与初始投资的比值，反映了单位投资盈利的能力。
投资回报率剔除了因投资额不同而导致的利润不可比性，有利于评价不同投资规模的项目。但该指标容易引起决策的次优化，同时，该指标也没有考虑资金的时间价值。当投资报酬率大于基准投资报酬率时，项目在财务上可以考虑。 (三)评价对象 投资项目类型主要包括新建项目、扩建项目和更新项目。对于不同类型的投资项目，其投资决策体系需要考虑的要素也不同。凡过去未有过的，完全是新建造的，属于新建项目。对于新建项目，企业过去没有可以与该项目进行比较的项目。而当拟投资项目是对过去已存在的项目进行扩建时则为扩建项目；类似的，对过去已存在项目进行更新时，为更新项目。 (四)评价方法与标准 (1)项目投资决策财务评价。在企业进行项目投资决策时，需要明确备选项目的个数。当为单一项目，即企业只有一个备选项目时，需要判断是否对该项目进行投资；当企业的投资决策有多个备选方案时，企业需要确定的是投资与否，以及在多个项目中选择哪一个或哪几个作为投资对象。在某些情况下，企业可以选择多个项目作为投资对象，此时对项目的评价与只有一个备选方案时(单一项目)的评价方法相同，都是判断该项目能否给企业带来价值；但在某些情况下，企业接受一个项目就必须放弃另一个项目，即对互斥项目进行评价时，企业需要在多个备选方案中进行综合评价，选择最优方案。 一是新建项目。对于单一项目，其决策阶段的核心评价指标为DEVA，辅助指标为EVA回报率、Pt、IRR和ROI。首先，企业应该考虑其项目评价核心指标DEVA是否为正值，如果计算出的DEVA大于零，则说明项目的IRR高于要求的必要报酬率。只有当DEVA大于零时，拟选择的项目才具有创造价值的能力，也才有必要计算其他的指标。第二，企业应计算项目的比率指标(EVA回报率、IRR、ROI)，从相对数的角度考察项目的获利能力，有利于不具有财务专业知识背景的人评价项目。第三，计算项目的回收期Pt，只要回收期并没有超过企业可以接受的范围，项目就是可行的。 对于互斥项目，企业需要将多个可供选择的备选方案进行综合评价。其评价的核心指标为DEVA、EVA回报率，辅助指标为IRR、ROI和Pt。评价的方法为先对预测的项目各指标进行规范化处理，再用序关系法确定权重，最后得出各备选方案的综合得分，对项目进行排序，确定投资对象。假设共有n种备选方案，其指标计算结果为
，对指标进行标准化处理后其对应结果分别为
，用序关系法确定的权重分别为
。 则第n种备选方案的综合得分=
。根据各项目得分，选择得分最高的项目为投资对象。 而指标
指标并不需要在综合评价的过程中计算得分，因为这两种指标在一定程度上与DEVA及EVA回报率有重复性，因此，这两种指标只需在项目可行性分析报告中列明，便于没有相关知识背景的人理解。 二是扩建与更新项目。与新建项目不同，扩建项目和更新项目在扩建或更新前有其原有的项目，因此企业是否对项目进行扩建或更新，应该考虑扩建、更新后的结果与持续运行原有项目所计算的相关指标的比较结果。对于扩建项目及更新项目，可以按其扩建或更新后的项目进行预测，计算过程与新建项目相同。 不同于新建项目投资决策，扩建或更新项目决策不需要划分单一项目和互斥项目。其原因在于无论有一种还是多种扩建、更新备选方案，企业也只是选择其中一种或者维持现有的项目。企业应该对项目扩建、更新的备选方案以及现有项目持续运营进行综合评价，确定最优方案。其评价的核心指标为DEVA、EVA回报率，辅助指标为Pt、IRR和ROI。评价的方法同样为先对备选方案以及维持现有项目的各预测指标进行规范化处理，再用序关系法确定权重，最后得出综合得分，判断是否应该进行改建、扩建以及如果进行改建、扩建，应该选择哪种备选方案。 (2)项目运营后财务评价。与将EVA用于企业整体业绩评价相类似，EVA用于项目运营后的财务评价是对项目实际运营业绩的评价，此评价体系与传统项目评价体系最大的不同之处在于该体系能够从价值管理的角度，在项目运营的每个年度对项目进行评价。基于EVA的项目运营后财务评价体系中最为核心的指标为EVA和△EVA，辅助指标为ROI。 在项目运营期间，企业应计算年度EVA，明确项目在该年度是否创造了价值，以及对企业整体EVA值的贡献能力。同时，考察项目该年度实际EVA与预算EVA之间的差异，计算△EVA，根据计算的结果，分析实际运营不达标的原因，提出相关改善意见，特别是对于△EVA小于0的情况，要分析项目创造价值能力未达标的原因并追究相关人员的责任。 在项目终止运营后，企业应就项目总体情况予以评价。考察项目的实际回收期、实际ROI，并与预测的指标相比较。最终，企业可以通过项目运营后的评价结果，对相关项目负责人进行责任追究或是激励奖励，形成较为完善的项目评价体系。 三、实例应用 煤炭是我国工业的重要支柱，我国每年的煤炭产量的50％以上用于燃煤发电，因此，燃煤发电企业的资源节约和环境保护对社会有着重大的影响。某电厂1号汽轮机组的实际热耗率较设计值明显偏高，其经济性较差同时也存在着安全问题，继续运营现有机组会对企业创造价值的能力产生不利影响。因此，该厂拟对此汽轮机组进行流通部分的技术改造，以提高其经济性和可靠性，降低发电成本。通过前期的技术测算，进行技术改造后的汽轮机组可以降低煤耗，从而减少成本。 通过分析可知，发电收入在该改造项目中是非相关的，不会对项目决策结果产生影响。通过通流部分改造减少的煤耗可以视为该项目改造所增加的收入。其他相关资料如表1、表2所示。
通过计算可以发现，该汽轮机组通流部分改建项目可以为企业整体创造价值(208.50万元)，其计算的IRR(16.12％)大于项目要求的必要报酬率(9％)，该项目是可行的。 四、结论 综上所述，有关EVA作为业绩评价指标有效性的实证研究表明，EVA是优于传统评价指标的。Stephen F.O'Byrne(1996)的研究表明，与其他评价业绩指标相比，EVA与市场价值的关系更为紧密。李洪等人(2006)实证研究结果表明EVA及基于EVA的EPE和EPA指标衡量公司绩效是有效的。还有些学者的研究不仅证明EVA与MVA具有一定的相关性，还发现EVA相比传统的财务评价指标对市场价值具有更高的信息含量和解释能力。首先，基于EVA的项目财务评价体系既有考虑时间价值的指标又有未考虑时间价值的指标，既有绝对值指标，又有相对值指标。因此，此项目财务评价体系涉及的范围较为全面，能够从多个方面对项目进行综合评价。同时，该评价体系能够将多个备选方案进行排序，从中选出最优方案，以价值为导向，有利于企业实现价值最大化。第二，从微观的角度，将EVA相关的一系列指标应用于投资项目的评价中，不同于以往的研究中将EVA指标从宏观的角度，运用于企业整体的业绩评价中，因此具有一定的创新性。同时，基于EVA的项目财务评价体系既包含了投资决策的评价，也包含了项目运营后的评价，贯穿了项目整个期间。这也不同于以往项目投资财务评价，它使项目运营后财务评价与决策阶段的预测指标相联系，使企业更加清晰的了解所投资的项目对整体的EVA贡献情况，便于企业对项目做出及时调整，并完善奖惩机制。另外，EVA评价体系弥补了传统的以会计利润为核心的评价体系的缺陷，以企业价值最大化为目标，有效的解决了委托代理问题，使经营者与股东的价值保持一致，有利于建立有效的激励机制。然而，基于EVA的项目财务评价体系也有其弊端。目前，并没有企业将此项目财务评价体系应用于项目评价工作中，因此，无法考察该评价体系的有效性。第二，EVA指标在企业的实际应用还存在一些问题，其计算成本也比较高，在实际实施时，可能存在一定难度，这些将是未来需要重点研究的方向。
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