期货市场创新原因分析，本文主要内容关键词为：期货市场论文,原因论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
期货市场一百多年发展的历程中，创新是主要的推动力量，但是，有关期货市场创新的原因，却一直没有得到充分的解释。本文将从以下不同的层面和角度对期货市场创新的原因进行分析，以期对期货市场创新的原因有所揭示。
一、规避风险的需要
随着1971年8 月美国宣布退出布雷顿森林体制和由此带来固定汇率制度的崩溃，国际经济和金融环境进入了一个动荡的时代。外汇市场和资本市场，以及大宗商品市场上价格的不确定性和风险的增加，使得市场参与者增加了对汇率、利率、股票价格和大宗商品价格等波动的风险管理需求。
1.汇率风险与外汇期货的产生
国际金融的动荡，首先直接冲击的是汇率，在此冲击之下，世界主要国家的货币纷纷实行浮动汇率制度，而浮动汇率制度之下汇率的剧烈波动，使得外汇遭遇汇率变动的风险大大增加。受汇率变动影响最大的是进出口商。因为，在固定汇率制度下，进口商可以明确知道进口商品之本国货币成本，出口商可以了解出口商品所收回之本国货币总值。但是，在浮动汇率制度下，这一切都变得不确定了，从而严重地影响进出口商的稳定经营，此外，汇率的巨幅波动还会影响到非进出口贸易公司的盈亏状况。为了满足市场参与者规避汇率风险的需要，具有避险功能的外汇期货便应运而生了。而外汇期货的成功推出又带动了更多套期保值者和投机者的参与，这样当他们携带大量的资金涌入期货市场，就使得期货市场原有的交易工具容量十分有限，从而必然会对交易工具的创新产生巨大的压力，诱发交易工具新一轮的创新。
2.利率风险与利率期货的产生
国际金融的动荡，其次受到冲击的是利率。而1974年和1979年先后两次发生的石油危机，又使世界陷入一个长达十年之久，前所未有的滞胀困境。为解决滞帐而采取的利率调节，加之美国政府取消了4.25%的长期公债息票率限制，又放松了Q项规则， 造成利率频繁而又剧烈的波动。最终，1979年10月6日， 联邦储备委员会将其货币政策从总量控制变为直接调控利率，并将利率交由市场决定。日本自1978年6月以后， 不再执行1947年制定的对存款利率实行最高限额的《临时利率调整法》，对不同档次的存款实行指导性利率，逐步取消对银行间资金市场（包括短期拆借市场，票据买卖市场和外汇市场）的利率控制，使银行之间资金往来的利率不再受限制。所有这一切，使利率波动频繁而又剧烈。并且人们意识到这一现象将长期持续下去，这就加剧了证券价格的不稳定，投资和筹资风险也随之大大增加了。
此外，利率的易变，对经济中的借贷行为和储蓄投资等活动有着深远的影响，促使他们产生了强烈的避险需要。
利率期货正是基于规避利率的需要，作为风险管理工具而产生的。也即市场参与者饱受利率频繁、剧烈波动的痛苦促使期货市场不断开展新交易工具来满足他们的需要，而通过进行利率期货交易，市场参与者可以得到价格稳定的许诺：固定的资金价格。因此，可以说正是由于利率波动和利率风险与利率期货的直接因果关系，诱发和促进了利率期货市场的产生与发展。
3.股票价格风险与股票指数期货的产生
股票价格由预期股息和利息率决定，也即预期股息和利息率的变动会导致股票价格的变动。可见，股票面临价格风险，而且在利率波动频繁，且幅度很大的情况下股票价格所面临的风险越来越大了。
股票价格的风险可以分为两类：一是系统性风险，即某种股票价格的变动与整个市场的变动相一致，其价格与大多数股票的价格一起上升或下降，它们受到共同的市场因素的影响，具有共同的风险；二是非系统性风险，即个别股票的市场风险，这种风险与其他股票无关，不过，当这种股票与其他股票组合在一起时，若调配得当，则可以把非系统性风险予以分散。因此，只要将股票进行有效的组合，就能将其面临的非系统性风险加以分散，使股票价格所面临的风险只有系统性风险，也即股票的有效组合可以防止个别股票价格下降的风险，但却不能避免股票市场价格全面下跌的风险。这样，在系统性风险下，为了减少股票持有人所面临的市场风险，就迫切需要一种新的实现套期保值的方法，股票指数期货就是在这种情况下应运而生的。
4.大宗商品价格风险与商品期货的创新
与布雷顿森林制度瓦解并无直接关系，但也同时发生的是大宗商品价格的急剧变化，对这些商品的进出口国家都产生了重大影响。为规避大宗商品的价格风险，促进了商品期货，特别是能源期货和金属期货的创新和发展。
由上观之，在国际经济和金融市场上，七十年代以来可以说是各种风险大增的年代，不断增加的风险使得公司产生了强烈的规避风险的需要，并不得不寻找规避风险，实现套期保值的手段和方法，这就促进了交易工具的不断创新。
特别需要指出的是，最近几年世界各国期货市场运作的具体实践，说明在运用创新的交易工具进行避险的同时，又给期货市场带来了新的风险。
这些因运用交易工具而产生的风险主要有四种：其一，信用风险。它是指由于交易一方当事人未能履行其债务而使对方遭受损失的可能性；其二，市场风险。它是指交易工具在价格上的不利变动；其三，法律风险。它是指由于法律变化或政府监管机构所采取的能使交易工具失效的行动；其四，经营风险。它是缺乏足够的控制、运作程序不妥、发生人为的错误、体制失灵或诈骗。与此同时，期货交易许多是跨国交易，交易商之间的联系环环相扣。如果交易一方出现违约或结算出现问题，都有可能引起连锁反应，不仅会加剧这四种风险，使一系列市场参与者陷入困境，而且可能从期货市场波及现贷市场，引起金融市场的剧烈波动，甚至会威胁地区和世界金融体系。
为了规避由此产生的风险，所需要的就不仅仅是交易工具的创新，而是期货市场全面的创新。实际上，规避风险的需要所刺激的不仅仅是交易工具的创新，它对交易制度和交易方式的创新，以及期货市场的国际化，都起着直接的积极推动作用。因为，随着世界经济的持续发展和科学技术的不断进步，以及世界经济一体化进程的加快，全球范围内的市场参与者规避风险的需要将越来越强烈，因此，期货市场只有不断健全其交易制度和提高其交易方式的效率，以及不断扩大期货市场的范围，实现期货市场的国际化，才可能对风险进行尽可能地细分，并在全球范围内分散风险，从而实现对风险的良好管理和满足全球市场参与者规避风险的需求。
二、降低交易成本的驱动
在促成期货市场创新的各种力量之中，不断降低交易成本的驱动是一个相当重要的力量。因为，对于期货交易所来讲，只有不断降低交易成本，才能吸引尽可能多的市场参与者进行交易，从而促进交易所的不断发展壮大。而对市场参与者来讲，在规避风险的同时，不断降低交易成本，以实现利益的最大化，是其进行期货交易的基本目的之一。
不断降低交易成本的驱动，在某种意义上，可以解释农产品期货与期权的创新为什么缓慢而金融期货与期权的创新则相对较快的原因，因为对于许多农产品期货与期权来讲，设计其合约是一件十分棘手的事情。因为许多农产品市场都过于狭小，或者只有少数的积极交易者。与此相反，大多数金融资产的市场广阔，有众多的市场参与者，且容易标准化和长期保存。在此基础上设计开发出的金融期货与期权合约能吸引众多的市场参与者进行交易，具有良好的流通性，有利于期货交易所尽快收回能合约设计和开发的投资，从而大大降低其交易成本。
除了期货交易所之外，市场参与者降低交易成本的要求也推动着期货市场的创新。股票指数期货交易在全球范围普遍增长，其原因就是交易速度快、操纵容易和费用便宜，也即交易成本低。因为从交易成本的角度来看，期货交易的开支比股票交易的手续费低得多：股票交易的手续费为2%（入出市各为1%）；而期货交易的手续费仅为0.05%。这样，对一些大型共同基金和养老基金来讲，要使资产全部投资，通过股票指数期货交易的形式转移数以十亿计的美元，不仅比确定买卖何种股票简易得多，而且能够大大节约交易费用。
三、激烈竞争的压力
期货交易所必须不断创新，不断推出新的交易工具，不断完善交易制度和提高交易方式的效率，以吸引市场参与者，才能增强自己的竞争能力，才能在激烈的市场竞争中得到生存发展的权利。特别是在世界经济一体化进程不断加快的今天，期货交易所面临的竞争更是愈演愈烈了。从这个角度来讲，激烈竞争的压力，促进了期货市场的创新，期货交易所面临的竞争压力，主要来自场外交易的快速发展和期货交易所之间的激烈竞争。
1.场外交易的快速发展对期货交易所的压力
传统的金融机构，如银行，在非银行金融机构（保险公司、经纪人和大百货公司等）与日俱增的激烈竞争下，边际收益逐步下降。因而不得不去寻找新的收益来源，从而促使他们开拓、设计资本市场衍生金融工具，推出掉期、利率互换、外汇互换和OTC（over—the—counter ）期权等风险管理产品，来协助企业筹资，借此吸引新客户，增加手续费收入。而衍生金融产品特有的高杠杆性和可观的利润收入，使银行等金融机构对衍生业务趋之若鹜。这样，就促进了场外交易市场的飞速发展。
过去场外交易的开展对期货交易并不构成竞争关系，相反，场外交易中的掉期还会给期货市场带来新的、额外的套期保值业务。然而随着场外交易的扩大，也将出现场外的套期保值方法。更为严重的是，场外交易市场的飞速发展将抢走期货市场已有的业务和客户，从而给期货市场带来了巨大的竞争压力。从八十年代开始，许多过去参与期货交易的大机构在发现以掉期和指数衍生品证券为基础的金融产品的潜在财富后，就开始放弃期货交易。如果这一趋势持续下去，人们将更多地使用场外产品，期货市场肯定将会萎缩。
为应付场外交易所带来的巨大竞争压力，期货市场必须针对场外交易的弊端，例如，产品不标准化，缺乏流动性；交易仅限于一对一，效率低下且容易出现纠纷，从而交易成本较高等等，推出更具吸引力的交易工具，采用更高效率的交易方式，如加速电脑自动化的在全球的使用，继续降低交易成本，才能在这场竞争中居于主动地位，避免期货市场的萎缩。
2.期货交易所之间竞争的压力
期货交易所之间的竞争，主要有两种情况，一种情况是良性竞争，各期货交易所不断提供新的，具有竞争力的交易工具，并采用高效率的交易方式，以在更大程度上不断适应市场参与者的需要，使交易所在竞争中处于有利地位。
这样的竞争不仅可以刺激交易工具和交易方式的不断创新而且还避免了重新开发而造成的低效率和不必要的资源浪费。
另一种情况是非良性竞争。这是由于专利法不保护期货市场的创新所造成的。由于成功的交易工具并无专利保护，许多期货交易所造就通过模仿、跟进，甚至完全照搬已取得成功的交易工具，来推出自己的交易品种。特别是一些新建立的交易所纷纷推出老交易所很成功的交易工具，来与老交易所进行竞争，从而对老交易所造成了威胁。为了对这种非良性竞争进行有效的管理，避免了互相残杀，从而对行业造成损害。有些老交易所就通过与新交易所建立伙伴关系，实行跨交易所，甚至跨国联网交易，互相允许对方的热门品种在自己的交易所进行交易，以避免所有的竞争对手都上市交易自己的品种，夺走自己的生意。这就是世界期货市场的双边联系不断发展的一个重要原因。从最后的结果来看，这种非良性竞争导致了跨交易所，甚至跨国界联网交易，从而在一定程度上对期货市场的国际化起了促进作用。
从长远来看，随着世界经济地区化和一体化进程的加快，信息革命震撼力的不断加强，交易所之间的竞争将进入一个国际化的时代，并将愈演愈烈，从而对期货市场的进一步创新起着促进作用。一个典型的例子就是，欧洲实现一体化之后，欧洲期货交易所之间不断加剧的竞争，将导致欧洲期货市场的创新热潮。
最后需要的说明的是，由于创新交易工具缺乏法律保护，期货市场所相互之间竟相模仿对手成功的交易工具。这种不断加剧的竞争，便得交易工具的模仿和传播非常迅速，导致创新交易工具的生命周期非常短暂。创新交易工具的生命周期很短，故其领先的优势也很短暂，这就进一步地刺激了交易工具的不断创新。
四、现代科学技术的飞速发展
现代科技的飞速发展，为期货市场的创新提供了必要的条件，有着巨大的推动作用。
进入七十年代以后，世界发生的新科技革命核心是微电子技术的发展和广泛运用，它成倍地提高了各种信息的传播速度和处理能力，降低了交易成本，彻底改变了传统期货市场的概述，直接导致或引发了期货市场的创新。这具体表现在以下各个方面。
首先，技术的飞速发展已成为期货市场的一部分，因为，技术的飞速发展，高储存量电脑的出现，不仅使过去不能实现的目标能够实现，而且还能以低成本推出复杂的新交易工具，例如，借助于现代科技把联邦国民抵押协会（Fannie Mac）的抵押债券组合（mortgage pool ）分割为36个不同的偿还期，已经是非常容易的事情了。因此，技术的运用有利于控制风险，是解决问题、减少风险的重要办法。
其次，技术的飞速发展，自动技术和电脑技术的不断革新，以及通讯网络的发展，打破了各国期货市场之间的壁垒，减少了因市场全球化和信息流通而产生的风险，开拓了新的期货市场，从而促进了期货市场国际化的步伐。
再次，信息时代的到来，信息传播媒介众多，影响力巨大，当一种创新的交易工具产生之后，通过各种媒介的传播，其特点很快就能为广大市场参与者了解，吸引他们参与交易。同时，由于电脑和网络技术的发展，以及电脑信息分析处理能力的不断提高，使得通过电脑进行交易的各种新交易工具不仅交易速度快捷，效率很高，交易成本很低，而且交易通过电脑竞价，撮合配对实现，使得交易过程更为透明和公平。也就使得创新的交易工具容易为市场参与者所接受。这样，创新的交易工具就能够得到市场参与者广泛的支持，从而使该交易工具走上稳定发展之路。
五、政府对期货市场的管制
期货市场创新的原因，还有政府对期货市场管制的加强和放松，这都将会对期货市场的创新产生一定的影响。
1.政府管制的加强与期货市场的创新
在认为政府管制导致创新方面，著名的代表人物是E ·凯恩（Kane），他认为政府实施的各种管制，性质上等于隐含的税收，实际上阻碍了金融机构从事已有的盈利性活动和在管制边界之外赢得的机会。因此，就会引发规避管制的行为，从而导致创新。持此观点的人还认为如果没有或缺乏管制，反而会影响创新的步伐。例如，与其工业和技术的先进程度相对照，德国在金融创新方面的进步相当有限。其重要原因就是，1967年存贷款利息管制全部取消，减弱了对金融创新的刺激。
同时，微观经济学中的黑市理论（Black Markct Theory ）也认为，对经济行为的任何限制都必然产生规避这种限制的诱因与行为。也即，创新之源起自对管制的规避。一般认为，这种规避在金融业更为方便。这是由于金融业交易成本较低，产品同质，无专有技术，信息扩散充分等。
从运用政府管制导致创新的观点和黑市理论对其货市场创新的历程进行分析可以看到，期货市场的某些创新正是由于政府加强了对期货市场某些方面的管制。
2.政府管制的放松与期货市场的创新
与政府加强管制导致期货市场创新的情况相反，由于政府放松了对期货市场某些方面的管制，从而给创新主体提供了创新的机会，从而引发了期货市场的创新。
由于政府制定了严格的期货市场管理法律和法规，以加强对期货市场运行的管制，从而限制了期货市场某些方面的创新。而当政府改变了引导期货市场运作的规则和条例时，原来不允许的交易现在可以开始，期货市场某些方面的创新就出现了。严格来说，放松管制是一种再管制（reregulation），政府是用一套新的管制法规来取代旧的，虽然约束比以前小了。
由于政府放松管制而促进期货市场创新的例子很多。例如，八十年代以前，许多国家不允许本国的企业、个人和金融机构参与国外的期货交易，如日本和韩国等，从而限制了期货市场国际化的进程。八十年代以后，国际投资活动异常活跃，许多国家的投资者对期货市场的投资产生了强烈的要求，他们一方面利用期货市场进行套期保值，另一方面也将期货市场看作投资的市场之一。因此，许多国家对参与国际期货交易的政策日益放宽。当许多国家和地区放松对涉外期货交易的管制之后，例如，日本政府于1987年5 月正式允许日本金融机构以自己名义参与国外期货交易。同年，韩国也放松了外汇管制，允许本国公司在国外期货交易所进行交易，期货市场国际化就获得了加速发展。
另外，黄金之所以能成为美国期货市场中的交易工具，也是由于美国政府放松对黄金管制的结果。自1975年1月1日美国政府允许人民合法拥有黄金以来，进入期货市场就成为黄金投资或避险的主要策略，黄金期货与期权合约也就成为期货市场中的交易工具。
我们从上述五个方面详细分析了期货市场创新的原因。作者认为，规避风险和降低交易成本，是创新的内在动因，而激烈的竞争、科技进步和政府管制，则为创新提供了外在条件和外部诱因。这些关于期货市场创新原因的解释，虽然从不同的角度对创新进行了较为深入的分析，但往往都只注意到创新的某一个方面。实际上，其他因素也可能引起创新。因此，期货市场的创新是一系列因素相互作用、交替影响的结果，单纯从某个角度提出的简单分析并不能解释全部创新的发生、扩散过程及其影响，而需要用综合性的、多原则的方法来对创新原因进行研究。