2004年美元、欧元、日元走势分析，本文主要内容关键词为：日元论文,欧元论文,走势分析论文,美元论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一 美元
2003年，美元继续2002年的疲软走势，兑欧元、日元、英镑、澳元、加元、瑞郎等主要货币连创近年来的新低，呈单边下行态势。根据摩根大通银行的美元名义有效汇率指数（注：该指数以美国对所有国家进出口商品的贸易份额为权重生成，基期2000年等于100。），2003年美元贬值幅度高达8.88%（注：该指数2003年1月2日为104.56，12月31日为95.28。）。与此同时，美国经济却一改2002年的颓势，显示出强劲复苏的态势，第一、二季度的实际GDP增长率为2%和3.1%，第三季度更是创记录地增长到了8.2%，达到了20年来的最高点。此次美国经济复苏主要是得益于美国对伊战事的顺利进行，扩张性的财政政策和货币政策的逐步奏效（注：2000年，美国的财政盈余为当年GDP的2.4%，而2003年，美国的财政赤字为当年GDP的4.5%；与此同时，美联储连续两年将联邦资金利率维持在核心通货膨胀率之下。），以及投资者、商业部门在经历9.11恐怖袭击、公司会计丑闻、对伊战争等重大事件后心理承受能力的不断增强。
2003年美元走势与美国经济的背道而驰，主要归结于以下两点：一是美元与欧元、英镑、加元、澳元等货币存在较大利差。2003年6月美联储再次减息，将联邦资金利率降至40年来的最低水平1%，并称在相当长的时间内不会加息，而欧元的利率为2%，英镑的利率为3.75%，加元的利率为2.75%，澳元的利率为5.25%，持续存在的利差导致外资流出美国金融市场。二是美国巨额的贸易赤字和财政赤字引发了投资者对美元爆发危机的担忧。2003年前三个季度，美国经常项目赤字创记录地达到了1387.1、1393.9和1350.4亿美元，占GDP的比例分别为4.9%、5.1%和5.2%，特别是在美元利率持续下降的市场环境下，投资者认为，美国可能难以吸引足够的外国资本来弥补其巨额经常项目赤字，由此美元下档的压力持续加重。
图1 2003年美元汇率与美国经济增长的比较
资料来源：根据彭博系统提供的数据整理。
对于2004年的美国经济，我们认为，经济增长总体趋势向上，但也存在某些潜在风险。
1.GDP增长率约为4%。从二战后美国的历次经济周期特征来看，经济复苏的头一年，GDP的平均增长率为6%，住房、汽车、商业设备和存货是四个率先复苏的经济部门，其对经济增长的贡献率在0.5%到1%之间。本轮经济复苏，住房和汽车两个部门已先行启动（注：2000年以来，美国经济未出现大幅度衰退的主要原因是低利率环境下个人消费支出的持续增加，这些消费刺激政策包括：零利率的汽车消费信贷政策、更大幅度的消费折扣、连续的减税政策以及个人住房重新融资等等。），估计这两个部门对2004年的经济增长不会产生重大影响，近期经济数据显示，商业部门已出现复苏迹象（注：2003年前三个季度，最终销售分别增长了1.8%、4.5%和7.2%；第三季度的存货销售比例为1.36，为有记录以来的最低水平；10月份，美国耐用消费品定单增长了4%，为2002年8月以来的最高水平。），显然，企业资本支出将成为2004年经济增长的推动器。但美国11月份的失业率为5.9%，企业的资本利用率为75.7%，表明经济中还存在较多的闲置资源，因此，我们估计，2004年美国GDP增长率为4%，也就是低于潜在经济增长率6%两个百分点。
2.劳动力市场继续改善，失业缺口有所下降。按照美国劳工局的估计，目前美国的自然失业率约为5%，也就是存在1个百分点的失业缺口。要消除这一缺口，经济的实际增长率必须超过潜在增长率。美国潜在经济增长率中的2.5%-3.5%来自于生产率的提高，1%来自于劳动力增长，以2004年美国经济4%的增长水平测算，我们预计，2004年美国失业缺口的下降速度大约为0.5%，也就是年底的失业率约为5.5%。
3.通货膨胀率保持温和水平。按照美国劳工局构造的菲利普斯曲线，1个百分点的失业缺口，将产生核心通货膨胀率0.5%的下降，显示美国经济中存在一定的通货紧缩压力。但是，2004年美国经济中也存在部分推动价格上涨的因素，例如，庞大的政府赤字、弱势美元政策引发的生产资料价格上涨、失业率下降产生的工资压力以及过高的医疗成本等等。综合考虑这些因素，我们认为，2004年美国通货膨胀和通货紧缩实力相当，核心CPI将维持在1.5%的水平。
4.美联储将在第二季度末加息。2004年，尽管美国经济总体上升，但低通货膨胀率和高失业率仍会使美联储在相当长的时间内维持宽松的货币政策。目前的联邦资金利率期货显示，美联储将在2004年第一季度末加息，我们认为，美联储加息时间应该在第二季度后，甚至是2005年年初。这是因为：一是金融市场中的许多投资者将快速的经济增长等同于较高的通货膨胀，不理解只有当经济增长达到一定的力度后，才能引发通货膨胀的缓慢动态机制；二是部分投资者对美联储“在相当长的时间内维持宽松的货币政策”这一论调保持戒心。1993年，美联储也曾连续17个月维持联邦资金利率3%的低水平不变，但在1994年却意外加息3%，致使当年债券投资者损失了8%。
5.2004年美国经济中存在的不确定因素表现在以下几个方面：(1)住房信贷泡沫。2000年以后，美国经济未出现大幅度衰退原因之一是低利率环境下个人住房信贷的快速增长，这使得消费者对于美国的中长期利率高度敏感。目前，10年期美国国债收益率为4.25%，但这一利率水平在2004年是难以维持的。我们估计，未来10年期美国国债均衡收益率为5.5%到6%（注：历史上10年期美国国债的平均实际收益率为3%，假设美联储通货膨胀率的目标水平为2%，2004年的高额财政赤字还可能使10年期国债收益率额外升水0.5%-1.0%，这样，10年期美国国债的均衡收益率水平为5.5%到6%。）。问题是，10年期美国国债收益率会以怎样的速度向均衡水平靠拢。目前导致国债抛售的因素有两个，即一是根据1993-1994年的经验，美联储长时间维持货币政策不变，市场预期其开始加息时，国债收益率会大幅上升；二是美元持续贬值造成外国中央银行对美国国债需求的下降。我们预测，2004年年底，10年期美国国债收益率将达到5%。因此，在这种中长期利率逐步上升的经济环境中，2004年个人住房信贷不可能再出现大幅度的增长。(2)经常项目调整。目前，美国经常项目赤字达到了GDP的5.1%的历史最高水平，如果这一问题不能有效解决，还将进一步加剧国外资本的流出以及美元汇率的走弱。我们认为，随着美元的进一步贬值、国外需求的逐步上升以及美国财政状况的改善，美国的经常项目赤字会逐步得到调整。但美国经常项目赤字维持在目前水平的时间越长，美元发生危机的风险就越大。(3)扩张性财政政策淡出。随着2004年美国总统大选的临近，布什政府和国会还可能进一步采取刺激性财政政策，这部分结构性赤字将达到GDP的3%。在大选结束后，政府面临的财政约束势必宣告减税等刺激性政策的结束，这将影响企业的商业设备投资，进而使GDP中私人投资部分的剧烈波动。(4)贸易战。美国与欧盟的钢铁贸易争端以及与中国的纺织品贸易问题也将给2004年的美国经济增长带来潜在风险。虽然各方都理解贸易战所带来的危害，但是，巨大的贸易失衡以及由于总统选举而产生的保护性贸易政策都可能引发危机。(5)地缘政治风险。由于恐怖袭击的威胁，目前美国政府已经将警戒预警由“黄色”调高至“橙色”的第二高水准，受此影响，美元汇率大幅下跌，避险性美国国债大幅上涨，黄金价格一路飚升。2004年，恐怖袭击仍将是困扰美国经济发展的重要因素。
综合以上经济形势分析，我们认为，近期由于美国经济复苏的力度有待进一步确认，美联储仍将维持1%的联邦资金利率不变，以及布什政府需要弱势美元来确保在2004年总统大选中获胜等因素的影响，美元仍可能保持疲弱态势，但在2004年下半年，随着美国经济增长的进一步加快，劳动力市场的改善、经常项目的调整以及总统大选后财政政策的稳定，美元将重新走强。
二 欧元
2003年，欧元兑美元一路盘升，走势极为亮丽。12月31日，欧元收盘至1.2595的历史新高，较年初的收盘价1.0492上涨了20%。欧元连创新高的走势并不是投资者看好欧洲经济前景，更多是因为美元的全面疲软（注：2003年前三个季度，欧元区按季的实际GDP增长率分别为-0.1%、－0.4%和1.5%，远低于同期美国的经济增长率，同期欧元区失业率分别为8.7%、8.8%和8.9%，也较2002年有一定程度的上升。）。
图2 2003年欧元汇率与欧洲经济增长的比较
资料来源：根据彭博系统提供的数据整理。
目前，市场极其关注欧元的快速升值对欧元区经济增长的影响，这主要体现为净出口对GDP增长的贡献。影响欧元区净出口的主要因素有两个：一是以贸易份额加权的欧元汇率，二是外部需求与内部需求的比例。根据以上两个变量进行净出口对GDP增长贡献的回归结果显示，外部需求增长超过欧元区内需求1%，净出口对GDP增长的贡献将增加约0.5%；以贸易份额加权的欧元汇率升值10%，净出口对GDP增长的贡献将下降约0.7%。2003年第三个季度，全球经济呈现快速复苏迹象，美国经济更是强劲增长了8.2%，而欧元区则因受到干旱的影响，内部需求有所下降，由此表明欧元升值对净出口的不利影响已经被外部需求的扩张所弥补，这部分解释了欧洲央行对欧元升值坐视不管的原因。
对于2004年的欧元区经济，我们认为，伴随全球经济增长，欧元区经济将保持复苏态势，但增长力度有限。
1.外部需求仍是支持经济增长的重要因素。2003年，美国国内最终销售增长了3.6%，日本国内最终销售增长了1.8%，这些都为欧洲经济增长提供了动力。2004年，全球经济复苏的加快将进一步支持欧元区的经济增长。
2.商品竞争力因欧元的走强而下降。增加出口一直是欧元区摆脱经济困境的重要手段，但欧元的持续攀升不仅削减了欧元区出口商品的国际竞争力，而且使欧元区跨国企业的海外销售在兑换成欧元时获利减少。如果2004年欧元兑美元的汇率长期在1.25以上的价位徘徊，欧元区的出口将最终受到抑制，难以拉动经济增长。
3.个人消费增速缓慢。由于受到经济增长前景不明朗、高失业率以及政府养老金体系赤字造成的潜在负债等因素的影响，欧元区消费者对未来收入的预期并不乐观，这导致了储蓄率自2001年以来连续三年的上升以及个人消费支出的下降（注：2003年前三个季度，欧元区个人消费的增长率仅为2.1%、0.3%和-0.1%。），2004年消费者信心不足仍将困扰欧元区的经济增长。
4.核心通货膨胀率维持较低水平。欧元的升值已经降低了欧元区的进口成本以及石油等生产资料的价格，而根据欧洲央行的估计，2004年欧元区的失业率将高于自然失业率，这将进一步减轻工资产生的通胀压力，为此，我们预计，2004年欧元区核心通货膨胀率将由目前的1.7%进一步下降至1.5%。
5.欧洲央行继续维持2%的利率不变，甚至减息至1.75%。目前，国际金融市场预测，欧洲央行将于2004年6月升息0.25个百分点，全年升息0.75个百分点，但我们认为，欧洲央行将继续维持2%的利率不变，甚至减息0.25个百分点。原因在于：一是较低通货膨胀率可以使欧洲央行继续维持宽松的货币政策；二是如果欧元上涨幅度过大，欧洲央行将采取减息的措施对抗欧元升值。
综上所述，我们预计，2004年欧元区实际GDP的增长率约为1.5%，略高于2003年0.5%的水平，欧元兑美元的汇率将在2004年上半年达到1.35的最高水平，但之后随着美国经济的快速增长，于年底回落到1.20。
三 日元
2003年，日元表现为横盘上升的走势，12月31日，日元收盘至107.22，较年初收盘价118.79上涨了9.7%。9月以前，由于日本央行多次干预汇市，美元兑日元的汇率持续在117-120的区间内窄幅波动，9月21日，西方七国会议呼吁各国采取更富于弹性的汇率政策，市场理解为日本所采取的打压日元以提振出口的外汇干预政策将有所节制，这导致了日元的大幅升值（注：美元兑日元由9月16日的116.2急跌至9月30日110.81，跌幅达到4.64%。）。
图3 2003年日元汇率与日本经济增长的比较
资料来源：根据彭博系统提供的数据整理。
我们认为，2004年的日本经济将继续呈现周期性的复苏态势。
1.2004年日本名义GDP增长-0.1%，GDP缩减因子下降2.4%，实际GDP增长2.3%。本轮日本经济增长复苏始于2002年第一季度，2003年前3个季度，实际GDP增长率分别为1.5%、2.4%和1.4%，连续6个季度的累计实际GDP增长率达到了3.7%，其中，私人国内需求的贡献为3.4%，净出口的贡献为1.1%，公共部门的贡献为-0.8%，扣除物价因素后，名义GDP基本没有增长，显示通货紧缩仍然是日本经济的主要特征。我们预计，日本名义经济增长率将在2004年下半年转为正值，这主要是因为公司赢利增长所带来的企业资本支出、个人消费的增加以及劳动力市场的改善。根据日本财政部的预测，2004年公司赢利将由2003年的9.6%进一步增长至11.5%，这将拉动日本的经济增长。
2.全球经济的复苏为经济增长创造了良好的外部条件。目前，日本国内需求对经济增长的贡献大致是净出口增长贡献的2倍，如果2004年中国能继续保持持续快速的经济增长，而美国又能超出其潜在增长水平，这可能使外部需求成为日本经济增长的推动器。
3.结构性问题改革的进展为经济增长提供了有利条件。本轮日本经济复苏强于20世纪90年代的经济复苏，主要是日本的结构性问题改革取得了一定的进展，表现在：一是日本大型制造企业解决了冗员过多和债务负担问题，为经济增长注入了新的活力；二是在银行呆坏账和其他金融结构性问题方面的改革上取得了实质性的进展；三是企业对于过度资本化所保持的谨慎态度以及存货控制方面的技术革新，为经济的持续增长奠定了基础。
4.劳动力市场有所改善，但仍有通货紧缩的压力。目前，日本工业生产增长率连续2个月超过了5%的水平，企业赢利状况和资本支出持续好转，工作职位的获得率2个月内上升了7个百分点，达到了6年来的最高。我们预测，2004年日本失业率将由2003年的5.2%下降至4.9%，核心通货膨胀率为－0.3%。
5.2004日本经济中的潜在风险表现在以下几个方面：(1)日元的快速升值可能损及其出口部门，并加剧国内通货紧缩的风险。截至2003年11月底，日本财政部干预日元汇率的金额达到了空前的17.8万亿日元，远远超过了1999年7.27万亿日元的上一次最高记录，但日元还是升值了近10%。2004年，巨大的美国经常项目赤字的调整需要以及美日贸易的不平衡，还会使日元有进一步升值的风险。(2)地缘政治风险。目前日本政府已决定派遣自卫队赴伊拉克，这可能使其受到恐怖袭击的威胁。
综合以上经济形势分析，我们认为，2004年日元将进一步走高，但在日本政府的外汇干预政策下，美元兑日元的汇率将在年底达到100的水平。
表1 2004年美国、欧洲、日本经济及汇率预测
说明：2003年第4季度以后为预测值。
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