我国旅游上市公司的股权结构与技术效率，本文主要内容关键词为：股权结构论文,上市公司论文,效率论文,我国论文,旅游论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1 引言
旅游业是我国国民经济的重要产业，在我国“十一五”旅游业发展规划中，确立了加快完善旅游产业体系、全面提升旅游产业素质、综合发挥旅游产业功能三大主要任务，强调要转变增长方式，提高发展质量。对任何一个经济实体而言，效率都是其走向繁荣和持续发展的一个重要条件。旅游业要健康快速发展，资源投入的有效使用是其中的关键，效率也正是“转变增长方式，提高发展质量”之要义所在。
在现代公司体制中，完善的公司治理结构是提升公司绩效的有效保证。股权结构是现代公司治理中的一个重要问题，合理的股权结构将能够有效地监控公司经理层，从而更加有效地使用投入的资源，提高公司的生产效率。因此，探讨股权结构对公司生产效率的影响有着重要的理论与现实意义。
据笔者所掌握的信息，国内目前专门针对我国旅游上市公司进行分析的文献还比较少，还没有学者专门就旅游上市公司股权结构与生产效率的关系进行分析。现有的多数文献探讨的是旅游上市公司的经营和财务状况，如戴学锋(2000)、李锦爱和徐涛(2003)、刘亭立(2005)、王素洁和刘海英(2006)。唐霞(2006)探讨了旅游上市公司股权结构与经营绩效之间的关系，结果认为两者的关系并不显著。笔者认为，效率才是企业经营绩效的核心。目前虽然孙兆斌(2006)对股权结构与我国上市公司生产效率的关系进行了分析，并且认为股权集中度对公司效率有积极影响，而股权制衡度对公司效率的影响是消极的。但孙兆斌(2006)只将上市公司的行业划分为制造业和其他行业两种，忽略了具体细分行业的特点对公司股权结构及生产效率的影响，而且在评价上市公司效率时忽略了公司员工这一重要的投入要素，这些都有可能导致研究结果存在偏差。
有鉴于此，本文以旅游业这一特殊行业的上市公司作为研究对象，以技术效率衡量上市公司的生产效率，首先应用数据包络分析方法评价各个公司的相对技术效率表现，然后在此基础上，从股权集中、股权制衡、总经理和董事股权激励的角度，探讨股权结构对公司技术效率的影响。
2 我国旅游上市公司技术效率测度
2.1 DEA方法的说明
有很多方法可以用来评价决策单位的生产效率，目前常用的有随机前沿分析法(SFA，Stochastic Frontier Approach)和数据包络分析法(DEA，Data Envelopment Analysis)，与SFA相比，DEA方法内生确定各个投入产出的权重，不需要指定投入产出的具体函数关系，排除了很多主观因素，而且具有单位不变性的特点，因此本文选择DEA方法对上市公司的技术效率进行测度。
DEA方法是评价多投入与多产出的多个同类决策单元(DMU，Decision Making Units)生产效率的有效方法，其基本原理是通过线性规划求解出最优生产前沿面，并把每一个DMU的生产可能性集同这个最优前沿面相比较，从而得到各个DMU相对效率的测度。
利用Charnes et al.(1978)所提出的CCR模型可评价我国旅游上市公司的技术效率表现。CCR模型假设DMU的生产为固定规模报酬以求得DMU的技术效率值，假设有K个DMU，它们都有N种投入和M种产出，那么基于投入的CCR模型即为求解如下形式的线性规划：
其中，x表示投入，y表示产出，z表示权重，
表示第k个受评估DMU的技术效率(TE，Technical Efficiency)，大小介于0至1之间，反映了DMU利用既定投入组合获取最大化产出的能力。=1表示该DMU为技术有效，位于最优生产前沿面；＜1表示该DMU相对于最优DMU是无效率的，位于最优生产前沿面之内，即产出相对投入而言未能达到相对最优；越趋近0表示技术效率越低。
2.2 样本选择
本文以我国深沪两市A股旅游上市公司为研究对象，但目前我国有关部门对旅游上市公司并没有明确界定。学术界有的学者将主营业务涉及餐饮、酒店、旅行社以及旅游4类的均视为旅游上市公司，如唐霞(2006)、王素洁和刘海英(2006)；有的以公司登记的营业范围为标准进行界定，如刘亭立(2005)；有的把我国证监会颁布的《上市公司行业分类指引》中的餐饮、酒店和旅游3类均视为上市公司，如张慧和周春梅(2005)。本文认为，界定旅游上市公司的关键在于公司的主营业务，如果占公司销售收入比例最大的业务来自餐饮、酒店(旅馆)、旅行社或旅游景点，就认为是旅游上市公司，否则，即使公司经营涉及旅游行业，都不能算作是典型的旅游上市公司。按照这一标准，我国目前一共有22家旅游上市公司。
本文以这22家旅游上市公司为样本，分析的时间段为2002年至2005年，考虑到异常样本的影响，对样本期间曾经PT或ST、主营业务发生重大改变、2002年以后才上市的公司予以剔除，最后一共得到17个公司4年共68个样本。按照旅游业经营特点，本文进一步将旅游上市公司分为酒店类、景点类和综合类，其中酒店类共6家(新都酒店、华天酒店、东方宾馆、大连圣亚、锦江投资、锦江酒店)，景点类共5家(华侨城、张家界、峨眉山、桂林旅游、黄山旅游)，综合类共6家(西安旅游、西安饮食、中青旅、首旅股份、国旅联合和东方明珠)。
2.3 投入产出指标选择
运用DEA方法评价旅游上市公司的技术效率，建立投入产出变量体系是其中的基础工作。投入项与产出项的选择应遵循以下原则：选取能使DMU趋近效率边界的因素及达到较高效率值的因素，DMU个数至少应为投入项与产出项个数之和的两倍。根据旅游行业的特点，本文选择的投入项包括公司总资产和员工人数，产出项则包括主营业务收入和主营业务利润。资本和人员是企业生产最重要的投入要素，主营业务收入反映了企业总体创收能力，主营业务利润则反映了企业盈利能力。员工人数由作者根据上市公司年度报告查找，其余数据来自北大中国经济研究中心CCER上市公司数据库。
2.4 我国旅游上市公司技术效率测算结果
根据上述样本公司的投入产出数据，本文通过线性规划OnFront软件包进行运算，求出17家旅游上市公司的技术效率，结果如表1所示。
本文首先求得旅游上市公司2002年至2005年经营的平均技术效率。根据表1，从平均技术效率看，我国旅游上市公司2002年至2005年间达到技术有效的有5家，所占比重为29％，分别是华天酒店、东方宾馆、中青旅、首旅股份和东方明珠，说明这5家公司在此期间整体效率表现最佳。西安饮食、锦江投资和锦江酒店3家技术效率分别为0.91、0.91、0.98，接近有效，说明稍加改善即可达到相对最佳表现。其他的9家技术效率均小于0.8，属于明显的非效率公司。另外，本文对不同类型旅游上市公司的效率表现有兴趣，因此计算了酒店类、景点类和综合类3类公司的平均技术效率，结果分别为0.86、0.61和0.83，说明相对来说，酒店类和综合类旅游上市公司的技术效率明显好于景点类公司。
由于各个旅游上市公司每年的投资、生产与区域总体经济环境有所不同，常反映不同的效率，特别是2003年我国爆发SARS疫情对旅游业影响很大，因此本文进一步针对各个公司进行横截面的技术效率评价，结果一并列入表1。从中可以看出，2002年，达到技术有效的有东方宾馆、西安饮食、中青旅、首旅股份和大连圣亚5家公司，所占比重为29％，其余12家为技术无效公司。2003年，我国遭遇SARS疫情，但从相对效率来看，华侨城、中青旅、首旅股份、锦江投资和东方明珠为技术有效，表现相对最佳，其余12家公司相对技术无效，所占比重为71％。2004年，达到技术有效的有华天酒店、东方宾馆、中青旅、首旅股份、锦江投资和东方明珠，所占比重为35％。2005年，整体效率表现最佳的公司有华天酒店、东方宾馆、黄山旅游、中青旅、首旅股份、锦江投资和东方明珠，所占比重为41％。另外，我们对SARS疫情中不同类型旅游企业的效率表现有兴趣，为此本文计算了酒店类、景点类和综合类3类旅游上市公司的2003年的平均技术效率，结果分别为0.75、0.63、0.89，说明综合类旅游公司表现最好，景点类最差。出现这种现象的原因可能在于酒店类和景点类上市公司的经营业务相对较为单一，更加容易受到SARS的影响，而综合类旅游上市公司由于业务相对多样化，有较强的抵御能力，因此受到SARS的冲击相对较小。
结合平均技术效率和年度技术效率来看，表现最好的公司是中青旅和首旅股份，技术效率在各个样本期间都达到最佳，其次是东方明珠、东方宾馆、华天酒店、锦江投资和锦江酒店，其余的特别是景点类公司技术效率相对表现最差。
3 股权结构对我国旅游上市公司技术效率的影响
3.1 理论假设
在所有权与经营权分离的现代公司体制中，追求自利的经理人和股东之间的利益不一致和信息不对称产生了代理问题，而合理的股权结构可有效地监控公司经理层，从而减少代理问题。因此从理论上说，股权结构将对公司的生产效率产生重要影响。本文以股权集中度、股权制衡度、董事会持股比例与总经理持股比例4个变量来衡量旅游上市公司的股权结构。
我国上市公司股权结构的一个显著特点是股权集中度较高。关于控股股东在公司治理中的作用，理论上有两种观点(孙兆斌，2006)，一种认为存在“支持效应”，由于控股股东持股比例较大，有足够的动力和能力去监控公司经理层的行为，避免了股权分散导致的“搭便车”问题，在一定程度上可减少代理成本，因此可以促进企业经营，提高企业的效率水平并增加全体股东的财富；另一种观点认为存在“掏空效应”，控股股东可能利用其在公司中的控制地位从事损害中小股东以及公司利益的行为，这将降低企业的效率，而且这种效应在控股股东持股比例较大时可能更加明显。因此本文假设：
假设1：股权集中度与旅游上市公司的技术效率呈倒U型关系。
虽然说股权集中度与股权制衡度是从不同角度对股权结构的度量，而且对控股股东行为的影响的性质刚好相反(孙兆斌，2006)，但在我国上市公司一股独大现象普遍的情况下，大股东之间的相互制约将可以防止控股股东对上市公司的掏空行为，从而更加有利于企业生产效率的提高。因此本文假设：
假设2：股权制衡度与旅游上市公司的技术效率正相关。
董事持有公司股票时，董事的个人利益与公司利益趋于一致。董事持股比例越高董事个人利益与公司全体股东的利益就越相关，就越有动力去监控公司经理层行为，使得公司经营向公司价值最大化方向发展，有利于公司技术效率的提高。同样地，公司经理层持有本公司股票也会在一定程度上减少代理成本，他们在制定公司经营战略决策时会反复斟酌、权衡利弊，从而使自身利益最大化的同时也使股东财富最大化。因此本文假设：
假设3：董事会持股比例与旅游上市公司的技术效率正相关。
假设4：总经理持股比例与旅游上市公司的技术效率正相关。
3.2 股权结构的度量
关于公司股权集中度，本文用两个指标来衡量，一是公司第一大股东的持股比例；二是前五大股东持股比例的Herfindahl指数，计算公式为：
董事会持股比例和总经理持股比例本文分别用上市公司年报公布的董事会持股数和总经理持股数除以公司股份总数表示。
3.3 控制变量说明
加入控制变量可以排除一些重要变量对被解释变量的影响，从而更加准确地评价解释变量的影响作用。结合现有文献(孙兆斌，2006)，本文加入公司规模、净资产收益率、负债比率3个控制变量。其中，公司规模以公司资产规模的自然对数代替，净资产收益率根据主营业务利润计算，负债比率等于公司负债除以总资产。
3.4 描述性统计
所有自变量数据均来自CCER上市公司数据库。表2是各个变量的描述性统计。从中可以看出，两个股权集中度变量相关程度很高，股权集中度与股权制衡度呈高度负相关，其余自变量之间相关系数均未超过0.5，在一定程度上反映了多重共线性问题并不严重。同时可以看出，我国旅游上市公司股权集中度较高，第一大股东持股比例平均达到43％，最大的达到69％，最小的也有21％。另外，第二至第五大股东对第一大股东还是有一定的制衡作用，股权制衡度平均为0.61，最大值甚至达到2.34。董事会和总经理持股比例较低，董事会持股比例平均只有0.049％，最大的也仅为0.708％，总经理持股比例则更低。
3.5 实证结果
这是一个混合数据，本文用Eviews5软件包运用基于混合数据最小二乘法进行估计，得到结果如表3所示。
从表3可以看出，以前五大股东持股比例的Herfindahl指数表示的股权集中度单独放在模型中时(方程1)，系数为负值，但统计不显著。在同时纳入Herfindahl指数的平方后(方程2)，两个解释变量的系数均为显著，且Herfindahl指数的系数为负，其平方项的系数为正。而且用第一大股东的持股比例作为股权集中度的衡量时得到同样的结果(方程3和方程4)。这一结果表明股权集中度对旅游上市公司的技术效率的影响存在倒U型关系，支持假设1。
股权制衡度的系数在方程5为正，而且统计显著。在同时纳入股权制衡度的平方项后(方程6)，股权制衡度的平方项系数为显著的正数，但股权制衡度的系数为负数，且未通过显著程度检验。这一结果说明股权制衡度变量对旅游上市公司技术效率的影响并不像股权集中度变量一样存在倒U型关系，而只是存在正相关关系，支持假设2。
和假设3以及假设4一致，总经理持股比例和董事会持股比例对我国旅游上市公司技术效率的影响均为显著的正数，这说明股权激励的确有助于股东监控公司经理层，提高公司生产的技术效率。
从控制变量看，公司规模和盈利状况都有利于旅游上市公司技术效率的提高，但负债比率对技术效率的提高不利。这一结果表明，资产规模越大的公司，股东为获得特定数量控股权所需要投入的资本数量也就越大，控股股东尤其如此，较高的风险水平往往迫使其更多关注企业经营，从而促进企业有较高水平的技术效率；投资回报越高的公司，可以激励控股股东发挥支持作用，从而保证较高水平的技术效率；但负债越多，对旅游上市公司的技术效率越不利(孙兆斌，2006)。
需要特别说明的是，就股权集中度和股权制衡度对旅游上市公司技术效率的影响来说，本文得到的结果与孙兆斌(2006)不同，甚至相反。这可能是因为孙兆斌(2006)忽略了具体细分行业的特点以及未考虑公司员工这一重要的投入要素所致，这也说明将来的研究还需要更多的投入产出变量对更多具体行业的上市公司进行深入分析。
4 结论
本文首先应用DEA方法对我国旅游上市公司2002年至2005年的技术效率进行了评价，然后以技术效率为被解释变量，探讨了股权结构对旅游上市公司技术效率的影响，结果发现：(1)我国旅游上市公司技术效率表现最好的公司是中青旅和首旅股份，其次是东方明珠、东方宾馆、华天酒店、锦江投资和锦江酒店；(2)平均而言，酒店类和综合类旅游上市公司的技术效率明显好于景点类公司，其中酒店类公司表现最好，而景点类公司表现最差，但在SARS疫情期间，综合类旅游公司表现出最好的抗冲击能力，平均技术效率最高，景点类公司表现仍然最差，这有可能与不同旅游上市公司的经营业务特点有关；(3)股权集中度对我国旅游上市公司技术效率的影响存在显著倒U型的二次关系，说明过低或过高的股权集中都不利于技术效率的提高；(4)股权制衡度对旅游上市公司技术效率的提高有显著积极作用；(5)旅游上市公司对董事会和总经理的股权激励有助于减少代理问题，提升公司技术效率。
根据本文的研究成果，对于技术效率表现差的旅游上市公司，在将来应更加注重管理水平的提高特别要从股权结构的角度建立完善的公司治理结构。具体而言，在股权集中度上不要过高也不要过低，应保持适度；加强股权制衡机制，强化其他大股东对控股股东的制约作用；积极推进和完善董事会和总经理股权激励制度，降低代理成本。