风险投资、现金持有水平与持有价值
李凡LI Fan
（三峡大学经济与管理学院，宜昌443000）
摘要： 文章旨在考察风险投资对上市公司现金持有水平及持有价值的影响。我们发现，第一，风险投资介入的上市公司现金持有水平较低；第二，风险投资介入显著增加企业现金持有价值。以上结论对深入理解风险投资在我国资本市场上起到的作用以及如何提高现金资源配置效率具有一定的指导意义。
关键词： 风险投资；现金持有水平；现金持有价值
0 引言
近年来，风险投资对企业的影响越来越大。其中，有研究证实风险投资能够加快企业内外部信息流通速度，缓解企业面临的融资约束。如果企业面临融资约束，企业倾向持有更多现金来满足资金需求，避免高额的融资成本，从而增加企业的价值。风险投资可以缓解企业的融资约束，那么，风险投资是否能有效地影响企业的现金持有量及持有价值呢？
因此，本文选取2014年-2016年中国沪深A股上市公司作为研究样本，探讨风险投资对上市企业现金持有水平以及现金持有价值的影响。本文的意义有以下几点：①本文根据风险投资的作用和企业现金持有的影响因素，创新性地将风险投资与企业现金持有水平联系起来，拓展了风险投资理论。②本文研究风险投资对现金持有价值的影响，为企业是否应该引进风险投资提供合理建议。
1 文献回顾和研究假设
近年来，现金持有的预防性动机引起广泛的关注。企业在生产经营过程中容易发生一些意外事件，这时持有一定量的现金可以很好地应对这些事件。Duchin（2010）以及Mclean（2011）等研究表明由于预防性动机的存在，上市公司一般会持有大量的现金来应对融资困境（He，2016），避免投资不足。
国内外不少学者证实现金持有能提升企业价值。当企业面临由信息不对称导致的融资约束时，如果企业准备的预防性资金不充足，将会迫使企业放弃有价值的投资项目，造成企业价值下降。Faulkender和Wang（2006）研究表明融资约束程度越高，现金所起的作用越大，从而能更好地提高现金对企业的价值。
首先，我们不能说校园文化脱离于社会文化，也不能说校园文化是社会文化的一个缩影，因为这样说都是不准确的。我们必须清楚，校园文化于社会文化的形式就是不同的。我们知道，校园文化是的载体是高校，是处在社会文化之中，是社会文化的分支。而社会文化所包含的内容是十分多的，范围也是十分之广泛。社会文化的发展不一定能够适用于校园文化，可能两者之间会存在一定的不确定情况〔2〕。
针对假设 2，参考 Kalcheva和 Lins（2007）的做法，设立如下模型：
基于此，我们提出如下假设：
Western蛋白印迹结果（图1）显示，PF-4708671 30 μmol·L-1作用于上述2种细胞后，p-S6蛋白表达水平显著降低（P＜0.01），而p-AKT473蛋白表达水平显著上升（P＜0.01），同时AKT总蛋白表达水平无明显差异（图1A，C）。表明S6K1抑制剂PF-4708671抑制上述2种细胞中S6磷酸化水平的同时能反馈激活AKT活性。
假设2：风险投资有助于提高现金持有水平对公司价值的正向影响程度。
2 研究设计
2.1 变量定义
2.1.1 因变量
现金持有水平：本文主要参照Ople（r1999）的研究，用现金及现金等价物与扣除现金及现金等价物后的总资产的比率来衡量企业的现金持有量；企业价值：根据相关学者的研究，本文使用Tobin's Q值来衡量现金持有价值，采用（股权市场价值+债务市场价值）/总资产计算。其中，股权市场价值=流通股股数×收盘价+非流通股×每股净资产；债务市场价值用年末债务账面价值替代。
2.1.2 自变量
本文主要选取2014-2016年间沪深A股上市公司作为初始样本，并按以下标准进行筛选：①剔除既发行A股又发行B股或者H股的公司，因为这些公司面临的监管环境和采用的财务政策与仅发行A股的公司显著不同；②剔除ST、*ST公司与金融行业公司，最后得到5420个观测值。同时，我们对相关变量进行1%-99%水平的winsorize处理。研究所需财务数据来自于RESET数据库，使用Excel、Stata 10进行相关数据处理和回归。
2.1.3 控制变量
其次，财务公司在构建外汇资金池时存在难以集中管理的问题。集团公司下属成员企业的发展情况不一，遍布在国内的各个地区。区域政策不同，企业改革呈现出较大的差异性。集团公司很难采用统一集中方式，对外汇资金池进行一刀切管理。不同企业之间的信息系统、技术系统不同，阻碍了集团公司职能的有效发挥。
参照相关研究，本文的控制变量有公司规模（Size）、财务杠杆（LEV）、现金流量比率（CF）、现金替代物（CS）、营业收入增长率（Growth）、代理成本（Agency）、财务费用率（Fin）、债务期限结构（Dstr）、资本支出（Capx）以及股利支付（D），同时在模型中控制年度和行业虚拟变量，具体的变量定义见表1。
富氧侧吹煤粉熔融还原炉墙为二层结构形式，从内到外为耐火砖、铜水套。耐火材料起隔热作用，减少炉子的热损失；铜水套和内衬砖的结构有利于冷却和挂渣，大大延长了炉子寿命。
2.2 研究样本与数据来源
风险投资：参考相关文献做法（袁蓉丽等，2014），本研究中用到的风险投资变量为风险投资介入变量，这里用虚拟二值表示，即：有风险投资机构背景的公司取值1，否则取值0。
本文从上市公司年报和招股说明书收集风险投资相关数据，判断公司的风险投资背景主要借鉴张剑的方法。
李兰芬刚嫁到张家时，张全文一贫如洗。“分家分到了一只桶、一个锅、一根扁担，然后就没有了。”家徒四壁，加上两个能吃能闹的儿子，奋斗就靠夫妻的两双手，难免会有不满、疲惫的时候。但在张伦的印象中，母亲一直是很隐忍的人，从小到大，和父亲几乎都没有吵过架。
表1 变量定义
2.3 实证模型
按照“山东客栈”建设的相关标准和要求，从建筑样式、空间布局、装饰风格、庭院绿化、休闲功能等方面进行全方位的农村庭院建设，建成一批主题鲜明、生态良好、布局合理、功能完备的葫芦文化主题客栈，为游客提供新颖别致、温馨舒适的旅游住宿体验。
吴超鹏等（2012）指明声誉成本的存在会导致风险投资机构严谨地选择投资公司，并且诚信地将企业质量信息传递出去，从而降低企业信息不对称。龙勇等（2010）的研究表明风险投资会通过提高董事会决策质量改善企业日常经营管理，不断加强企业与外部的信息沟通。Barry et al.,（1990）指出风险投资机构、投资银行及其他外部投资者之间会形成一个关系网络，这有助于企业信息的传播，为企业融资带来便利。
假设1：风险投资与企业现金持有量呈负相关关系；
针对假设1，本研究构建多元线性回归，模型如下：
3 实证分析
3.1 变量描述性统计
描述性统计结果在表2列式。从中可得：①现金持有最小值为0.001，最大值为3.450，均值为0.196，说明不同企业现金持有水平有很大差别。②从Tobin’s Q值反映的公司价值来看，企业价值最大为10.146，最小值为0.563。③从风险投资的均值可以看出，有风险投资背景的公司占比为53.2%，说明风险投资介入了大部分企业。
表2 主要变量描述性统计
3.2 回归分析
3.2.1 风险投资与企业现金持有水平
2.3 过表达B7-H3对细胞周期的影响 在肿瘤细胞中分别瞬转空载体和B7-H3真核表达载体，于转染48 h及72 h后收集细胞，用流式细胞仪检测细胞周期变化。结果如图3所示，过表达B7-H3之后，与对照相比，处于G1期的细胞增多，S期细胞减少，提示细胞发生了G1/S期阻滞。
模型（1）的回归结果在表3中列示。可以看出风险投资的系数为-0.024，T值绝对值
=4.2大于2，说明风险投资与企业的现金持有量显著相关，且相关系数为负，假设1成立。
3.2.2 风险投资与现金持有价值
对模型（2）进行回归，结果在表4中列示。结果显示风险投资VC的回归系数为-0.004，但T值为-0.08，说明风险投资与现金持有价值直接关系并不显著。现金持有水平Cashratio的系数为0.221，T值为1.73，说明现金持有水平与企业价值在10%的水平上显著正相关，表明企业持有一定量的现金能提升企业的价值。VC*Cashratio的系数为1.072，回归结果在1%的水平上显著，表明风险投资VC介入企业后，改善企业信息不对称情况，从而使现金持有量对公司的正向影响越大，假设2成立。
表3 对模型（1）的回归结果
表4 对模型（2）的回归结果
4 结论与启示
风险投资对企业的作用日益凸显，对企业的价值提升越来越重要。本文把风险投资与企业的财务行为联系起来，分析风险投资与企业现金持有以及持有价值的影响。最终结果表明风险投资介入与企业现金持有呈负相关关系，同时风险投资还可以加强现金持有水平对企业价值的正向影响程度，这说明风险投资的介入能构建企业内外部信息沟通桥梁，缓解企业融资约束，从而使得投资者赋予企业更多的价值，这启示我们可以积极引进风险投资，鼓励风险投资机构利用自身优势将被投资企业的信息传播出去，不断提升现金资源的使用效率。
参考文献：
[1]Duchin R.Cash holdings and corporate diversification[J].Journal of Finance,2010,65:955-992.
[2]Mclean R D.Share Issuance and Cash Savings[J].Journal of Financial Economics,2011,99(3):693-715.
[3]He Z,Wintoki M B.The cost of innovation:R&D and high cash holdings in U.S.firms [J].Journal of Corporate Finance,2016,41:280-303.
[4]Faulkender M R,Wang.Corporate Financial Policy and the Value of Cash[J].The Journal of Finance,2006,61(4):1957-1990.
[5]吴超鹏，吴世农，程静雅，王路.风险投资对上市公司投融资行为影响的实证研究[J].经济研究，2012（1）：105-119.
[6]龙勇，庞思迪，张合.风险资本投资后管理对高新技术企业治理结构影响研究[J].企业管理，2010（9）：158-162.
[7]Barry,Christopher B,Chris J.Muscarella,John W.Peavy III and Michael R.Vetsuypens.The Role of Venture Capital in the Creation of Public Companies:Evidence from the Going-public Process[J].Journal of Financial Economics,1990,27(2):447-471.
[8]Opler T,Pinkowitz L,Stulz R.The determinants and implications of corporate cash holdings[J].Journal of Financial Economics,1999,52(1):3-46.
[9]袁蓉丽，文雯，汪利.风险投资和IPO公司董事会治理—基于倾向评分匹配法的分析[J].中国软科学，2014（5）：118-128.
[10]张剑.风险投资是认证信息、追逐名声还是获取短期利益?—基于倾向值配比的实证分析[J].金融评论，2013，5（3）：84-99.
Venture Capital,Cash Holdings and the Value of Cash Holdings
（College of Economics and Management，China Three Gorges University，Yichang 443000，China）
Abstract: The paper aims to inspect the impact of venture capital on the level of cash holdings and the value of cash holdings in enterprises.We find,firstly,the enterprise which introduces the venture capital maintains lower level of cash holdings;secondly,the venture capital can significantly increase the value of cash holdings.These conclusions have certain guiding significance for further understanding in the role of venture capital in capital market and how to improve the the allocation efficiency of cash resources.
Key words: venture capital；the level of cash holdings；the value of cash holdings
中图分类号： F275
文献标识码： A
文章编号： 1006-4311（2019）30-0076-03
作者简介： 李凡（1994-），女，湖北孝感人，在读全日制硕士，研究方向为会计学。
标签：风险投资论文; 现金持有水平论文; 现金持有价值论文; 三峡大学经济与管理学院论文;