金融危机后美国投资者保护制度的变化，本文主要内容关键词为：美国论文,金融危机论文,投资者论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
2009年注定是美国证券市场不平凡的一年，次贷危机的蔓延和麦道夫等庞氏骗局的败露严重打击了投资者对于市场本身及金融信托关系的信任。奥巴马政府上台伊始，在通过问题资产救助计划(TARP)对华尔街实施紧急救助之后，也不得不于2009年6月正式提出名为“金融监管改革：新基础”的白皮书，从监管制度方面对此次危机作出回应，美国证券交易委员会同时也开始了大刀阔斧的改革，并取得了一定的阶段性成果。2010年7月22日，美国总统奥巴马签署了自经济大萧条以来规模最大的金融改革法案——《华尔街改革和个人消费者保护法案》，并称此改革法案将为消费者提供有史以来最强有力的保护。
截至2010年年中，纵观奥巴马政府及美国证券交易委员会自金融危机爆发以来的各类改革措施，可以断言，其在投资者保护议题方面取得了很多新的进展。
创建新机构，强化金融消费者保护
奥巴马政府认为，金融领域松弛的消费者保护是导致次贷危机产生并蔓延的重要原因。金融产品过于复杂，在金融投资方面再精明的消费者都很难认识到其中的风险。在缺乏监管部门保护的情况下，消费者容易受到蒙骗，购买大量不适合他们的金融产品，造成金融市场的不公平。因此，奥巴马政府在2009年6月向国会提交的“金融监管改革：新基础”的白皮书及2010年7月最终通过的《华尔街改革和个人消费者保护法案》中均提出建立促进消费者保护的新机构。
建立消费者金融保护局
“消费者金融保护局”(Consumer Financial Protection Agency，以下简称CFPA)是奥巴马政府此次金融改革框架中的浓重一笔。美国政府将把目前分散于美联储、证券交易委员会、联邦贸易委员会等机构手中的涉及消费者权益保护的职权，统一集中到新成立的CFPA。CFPA主要有三大宗旨：一是帮助消费者获取简洁清晰的信息，免受不公平及欺诈行为的侵害；二是帮助建立面向消费者的公平、有效及富有创新性的金融服务市场；三是提升消费者获取金融服务的能力。
CFPA为独立充分核算的联邦机构，在信贷、储蓄、支付等各种金融产品与服务方面行使广泛的消费者保护权。为此，CFPA将在相关领域享有独立的规则制定权与强制执行权，主要包括：为银行及非银行企业制定规则，营造公平竞争环境并制定更高标准；督促金融机构满足合规性；通过指令、罚款等处罚形式强制其执行法律与规则；在金融消费者保护领域为州法提供最低标准，由各州参照执行，比如其将有权以侵犯消费者保护条例为由，处罚任何一家资产超过100亿美元的金融机构，权限之大可见一斑。
CFPA将坚持五个关键的行动原则。一是提高透明度。要求对包括信用卡和抵押贷款在内的金融产品成本、杠杆率、风险状况以及消费者应明确知晓的事项进行及时披露。二是坚持简易原则。确定金融理财产品的合理杠杆率并以此为标准，其他越过合理杠杆率的产品会受到更多的监督。三是保持公平。对反映合理的消费预期的金融中介机构加强保护，同时督促各机构对利益受损的消费者予以赔偿。四是推行问责制。对联邦金融机构侵害消费者权益的行为予以制裁，加大对违规行为的问责力度。五是访问原则。推行公平借贷法和社区再投资法，努力确保金融服务不足的消费者和社区获得审慎的贷款和投资资金。
组建金融消费者协调委员会，实现跨市场跨产品的联合监管
为了降低投资者保护制度的潜在不足，建立健全跨市场的投资者保护机制，奥巴马政府提议创建金融消费者协调委员会(Financial Consumer Coordinating Council)，由SEC、联邦贸易委员会(FTC)、司法部以及新成立的消费者金融保护局的负责人共同组成，一季度至少会晤一次，针对不同金融产品的投资者保护问题进行商讨并进行跨部门协作。
奥巴马政府建议国会采取措施确保该委员会的运作，包括授权该委员会建立有效的机制，便于各州检察长、消费者代表等相关方就投资者保护的完善提出建议，并要求该委员会每半年向国会及SEC汇报一次，提出完善投资者保护立法和规则的具体建议，并交流工作进展情况。此外，该委员会还将资助有关消费者测试的研究，以便发掘投资者保护方面的不足，实现信息共享，改善跨市场跨产品的投资保护。
组建永久性的投资者咨询委员会
2009年7月，SEC组建投资者咨询委员会(Investor Advisory Committee)，主要由声望较大的各界投资者团体构成，对SEC的重点监管工作提供咨询，包括对新产品、交易策略、收费方式的监管以及信息披露的有效性评估等。《华尔街改革和个人消费者保护法案》第二节至第十七节制定了严格的规定，要求投资者咨询委员会优化投资者抗风险压力测试规则，加强金融中介机构的信息披露义务，强化证券监管部门的管理与执行能力，调整与消解信用评级机构与金融产品承销机构之间的利益冲突等。
重构SEC行政执法机构，提高执法效率
根据奥巴马政府的改革计划，SEC对其行政执法机构进行了大刀阔斧的改革。一方面，简化内部流程。允许行政执法机构的负责人直接启动正式调查程序或直接与被调查对象进行和解，而不再需要事先经过证券交易委员会的批准；将该机构旗下原有的各部门领导重新部署至一线监察环节，使整个管理结构扁平化，以便展开更多调查。2009年SEC的数据显示，这些新措施是有效的，几乎各个领域的强制执行案件数量都有增长。此外，值得注意的一点是，SEC同时在行政执法机构内新建了六个特别小组，分别为资产管理小组、市场滥用小组、结构性新产品小组、外国反腐败法小组以及市政证券与公共养老金小组，负责在办案中提升职员对于证券市场各种复杂事物的认识，以满足查案所需。
另一方面，SEC还完善了既有的举报奖励机制。为鼓励知情人士举报证券市场的违法违规行为，奥巴马政府建议授权SEC建立举报奖励基金，对那些为执法提供有效信息和证据的人士进行奖励。目前SEC仅有权在内幕交易案中对提供情报者予以奖励，而新规则将扩展至其他违法违规行为的有效举报者，如欺诈案件等。举报奖励基金的来源为SEC在强制执行案件中罚没的款项(返还给投资者后的剩余部分)。
改进信息披露规则，提升信息披露质量
同以往历次危机后的反应一样，信息披露依旧是监管机构着重改进的领域。目前SEC正在着手进行以下的改革：
提高上市公司信息披露标准
2010年2月，SEC发布改进上市公司披露的新规则(File No.S7-13-09)，进一步提高上市公司信息披露标准。其对上市公司运营可能产生实质性风险的薪酬政策、董事及高管的股权激励、董事及其候选人的任命和提名程序、董事会决策架构、董事会的风险管理角色、薪酬顾问潜在利益冲突等方面的披露标准提出了新的要求，以提升信息披露的质量。
提前产品说明文件的披露时点
目前，美国包括共同基金在内的绝大部分理财产品均是在投资者购买或确定购买之后才提供诸如基金招募说明书等类型的说明文件。政府希望授权SEC制定规则，要求金融产品的出售者应当在投资者购买一项产品之前或至少购买当时就进行必要的信息披露，如提供简明清晰易懂的“招募说明书摘要”等，以帮助投资者更好地理解该产品的属性、风险及成本。
进行披露规则的消费者测试
奥巴马政府建议国会通过法案，确认SEC有权对披露内容及相关规则和程序进行消费者测试(Consumer Testing)，包括现场测试、消费者推广等，以更好地评估规则的实效，从而缔造更为有效和清晰的信息披露机制。
统一中介机构的法律责任，监管薪酬组合
在美国目前的证券法体系下，经纪人与投资顾问分别受不同法律规则的监管，这种割裂导致两者在为投资者提供服务时适用不同的责任标准：经纪人在为投资者提供交易服务时允许附带提供投资建议，但可豁免《投资顾问法》的规定，与投资者之间不存在信托法律关系；相反，投资顾问则必须成为投资者的受托人，承担受托人的诚信责任。
但事实上，两者的功能已经日益趋同，经纪人作为投资者代理人提供的交易服务与投资顾问为投资者提供的服务在本质上并无差异，个人投资者也通常难以将二者区分开来，对他们给予同样的信任。
因此，奥巴马政府希望授权SEC统一经纪人/交易商与投资顾问的法律责任，要求二者无论法律上的身份如何，只要是为投资者提供投资建议，均应受到信托法律关系的约束。这种监管变革的逻辑是，对不同中介者的监管不应当只基于身份，而更应当基于其提供服务的实质。
此外，SEC还将被授权对中介机构的薪酬组合进行监管。奥巴马政府认为，在某些薪酬框架下，中介机构会因激励而鼓动投资者购买那些对自身不利但却能给推销者带来丰厚利润的产品，对此，SEC将予以定期检查并在发现后予以禁止。
取消强制仲裁条款，拓宽投资者的救济途径
依照美国证券业的惯例，投资者在开立账户时必须同经纪人/交易商或投资顾问订立仲裁条款，约定将此后的一切纠纷提交仲裁解决。尽管对于许多投资者而言，通过仲裁解决争议并没有不妥，但奥巴马政府认为，这种预先强制设定的救济方式无疑否认了投资者诉诸法院的权利，对于投资者来说可能有失公平。
因此，白皮书提议授权SEC可禁止在普通个人投资者所签订的格式合同中预设强制仲裁条款。当然，SEC在行使禁止权之前应对强制仲裁条款在合同中的具体作用进行研究，确定投资者是否因此而无法获得应有的司法救济，以及禁止该条款是否会造成负面影响等。
加强违法违规处罚力度，形成有效威慑
有效的处罚是SEC维护证券法权威的基本支柱。基于这一点，奥巴马政府建议提高SEC对于证券专业人士的处罚力度，主要包括以下两点：
扩大市场禁入范围
依照目前的法律，SEC对专业人士的禁入处罚仅限于整个证券行业的某一执业领域，如某一个人因严重的违法违规行为而被禁止从事投资顾问职业，并不妨碍其转而申请经纪人/交易商资格。基于此，奥巴马政府建议扩大SEC的处罚权限，对于严重触犯法律法规的行为人，SEC有权对其实施全行业禁入，而非单一执业领域的禁入。
统一证券欺诈协助者的法律责任
对于在证券欺诈案中存在协助或怂恿行为的第三人，白皮书建议协调目前联邦各个证券法律之间的差异，建立和明确统一的法律责任和归责标准，从而帮助SEC加强对此类行为的处罚。
投资者保护制度变革的特点与借鉴
此次危机使美国金融市场遭受沉重打击，逼迫国会紧急救援华尔街，造成投资者对证券市场信心大减，华尔街的声誉甚至降到比1929年还低的程度；政府的大规模救援计划也被认为是动用纳税人资金为金融家的贪婪买单，背负强大的民意压力。因此，奥巴马政府不得不在监管上有所动作，向选民有所交代。此时重新举起改革投资者保护制度的大旗无疑是政治上极端正确的举措，在这一逻辑下，成立新的投资者保护机构和加强行政执法最容易迅速见效，也是最能吸引民众眼球的改革。
注重对症下药，改革针对性强
奥巴马政府所提出的各类变革措施，皆是出于对此次危机中暴露问题的反思。例如，此次对行政执法部门的改革很明显是出于对麦道夫案的反思。在麦道夫丑闻暴露之前，SEC曾接受过举报，并对麦道夫的基金进行过检查，但却未能查出任何问题。这既同麦道夫本人的光环和影响力有关，也涉及执法部门执行力不足的问题。可以预料，行政执法的有效性将在今后很长一段时间内持续成为SEC关注的重点。
引入消费者保护理念，弥合监管缝隙
一方面，美国是世界上最早提出消费者权益保护的国家，整个社会在实体经济的消费者保护领域积累了丰富的经验，具有周密详尽的法律体系和归责原则，也不乏对抗垄断性大企业的传统。但在金融市场上，投资者与消费者的角色尽管有重合，却从未达到相提并论的程度。奥巴马政府此次重提消费者保护，很明显是希望借鉴实体经济中的消费者保护经验，通过消费者金融保护局等机构的推动，保障投资者作为消费者的基本权利，在金融市场真正实现消费者利益至上的理念，相信这一新思维将会给美国的投资者保护带来很大变化。
另一方面，美国政府也注意到金融领域消费者保护的跨产品和跨市场特性，必须通过联合监管与相互协作才能避免出现监管漏洞与缝隙，实现对金融消费者的有效保护。因此，此次变革中非常重要的一点是提出成立金融消费者保护协调委员会，促进SEC与其他相关部门的交流与合作，组织监管行动，协调监管权限。相对于以往各自为政的投资者保护机制，这无疑是一种巨大进步。
强调责任意识，鼓励投资者参与
无论是取消经纪人的信托责任豁免，还是扩大市场禁入的范围，奥巴马政府都是希望借此唤起金融中介机构的责任意识，减少利益冲突及其对投资者的损害。
与此同时，政府也越来越侧重倾听投资者的声音。在以往的证券监管工作中，政策及规则的出台，往往是自上而下居多，且在意见征询过程中，意见的主要来源在业界，投资者的声音相对微弱，并往往只能通过议员之口间接表达。此次奥巴马政府的改革议案强调要对规则的实施效果进行消费者测试，以此评估监管的实效。“投资者咨询委员会”的组建也意在提供平台，将投资者引入规则制定及监管决策的过程当中。这些举措均有利于实现投资者的积极参与，不仅可以减少投资者与监管者之间的隔阂，还可以增加监管工作的科学性。(本文仅代表个人观点)