公司治理结构与盈余管理——来自中国上市公司的经验证据，本文主要内容关键词为：盈余论文,中国论文,上市公司论文,证据论文,公司治理结构论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题提出
盈余管理是指企业管理当局运用会计方法或者安排真实交易来改变财务报告，以误导利益相关者对公司业绩的理解或者影响以报告盈余为基础的合约(Healy and Wahlen,1999)。它在现实中更多地表现为欺诈行为(Brown，1999)或不道德行为(Goel and Thakor，2003)，严重地威胁着财务报告质量和投资者保护。正因如此，盈余管理成为会计学乃至公司治理研究的一个重要领域。
影响盈余管理的因素有很多，但从制度层面看主要是公司治理结构。公司治理结构是解决各种代理问题的一系列制度安排的总称，包括法律制度、产品与要素市场、公司控制权市场等公司外部治理机制，以及董事会、高管薪酬、股权结构、债务融资、信息披露等公司内部治理机制。国外学者有关公司治理结构如何影响盈余管理的实证研究有许多(郑石桥，2006)，但结论不一致，而且也缺乏系统性，大都是局限于公司治理结构的某个方面。更重要的是这些实证研究都不是以新兴市场与发展中国家的企业为研究对象。在我国这样一个新兴市场与发展中国家里，即使是作为企业榜样的上市公司也频繁出现财务报告造假、包装上市后业绩迅速下滑、调整净资产收益率以获得配股资格等盈余管理现象。因此，在我国寻找这一问题的影响因素和解决办法便显得更为迫切。国内学者在这方面的研究有许多，但有关公司治理结构如何影响盈余管理的系统性实证研究却不多见。
本文以我国上市公司为对象，研究公司治理结构对盈余管理的影响，目的在于为完善我国上市公司治理结构从而提高盈余质量提供经验证据和政策建议。全文余下的部分是：第二部分是在吸收相关研究成果的基础上，结合我国上市公司的制度环境和文化背景，从理论上分析各主要治理机制对盈余管理的影响，并提出来相应的理论假设；第三部分是研究设计，包括变量解释、模型建立、样本选择和数据来源等内容；第四部分是实证分析公司治理结构对盈余管理的影响，并对实证结果进行解释和稳健性分析；第五部分是研究结论及其政策意义。
二、理论分析与研究假设
按照现代企业理论的观点，企业本质上是各利益相关者(包括股东、债权人、管理者、员工、客户、供应商和政府等)缔结的一组契约(Jensen and Meckling，1976；Freeman and Evan，1990)。企业的生存和发展要靠这组契约来维系，要依赖于各利益相关者的长期合作。而会计作为通用的“商业语言”在这组契约的签订和实施中扮演着重要的角色，它所提供的会计信息是各利益相关者进行是否签订契约、是否继续执行契约、是否重新谈判修订契约等经济决策的重要依据(Watts and Zimmerman，1986；Schipper，1989)。在现实中，每个利益相关者都明白，其利益要依赖于企业的生存和发展以及其他利益相关者的合作，但是由于契约的不完备性，控股股东和管理者作为企业内部的控制人就会与其他利益相关者产生“契约摩擦”，以损害其他利益相关者为代价来增加其私人收益。于是，他们考虑到其私有收益一旦被发现要受到其他利益相关者的抵制，甚至要付出很高的代价，如声誉损失、再融资丧失和法律风险等，就会通过盈余管理行为来制造“沟通阻滞”(不向其他利益相关者传递私人信息，或向其他利益相关者传递不真实的信息)，以掩盖其攫取私有收益的动机和行为(Leuz et al，2003)。可见，在现实中由于契约的不完备性和信息的不对称性，控股股东和管理者作为企业内部的控制人对盈余管理有很强的动机和能力。
从制度层面上看，影响和制约控股股东和管理者进行盈余管理的制度性因素主要有两个方面：一是会计准则；二是公司治理机制。会计准则给企业一定的会计选择权，目的在于使企业能够更加真实、恰当地反映其财务状况和经营成果，但前提是要有一套完善的企业治理机制(Jaggi，1975；Saudagaran and Dign，1997)。如果缺乏这个前提条件，控股股东和管理者就会利用自己在会计信息产生和报告过程中所处的优势地位，滥用会计选择权，进行盈余管理，粉饰会计信息，以达到攫取私有收益的目的。从这种意义上讲，公司治理机制对盈余管理的影响要大于会计准则，因为它直接关系到会计信息提供者的利益预期(刘峰等，2004)。
公司治理机制对盈余管理的影响又要受到其组成部分的制约。如前所说，公司治理机制包括法律制度、产品与要素市场、公司控制权市场等公司外部治理机制，以及董事会、管理者报酬、股权结构、债务融资、信息披露等公司内部治理机制。这些不同的治理机制对盈余管理影响的方向及程度也不尽相同。本文将着重分析如下治理机制对盈余管理的影响，并提出相应的研究假设：
(1)投资者法律保护制度对盈余管理的影响。LaPorta et al(1998)、Nenova(2003)、Dyck and Zingales(2003)等大量研究表明，一个国家的法律制度(包括立法和司法)是保护投资者利益不受内部人(控股股东和管理者)侵占的一个颇为有效的治理机制，法律保护越强，公司治理水平就越高，内部人私有收益也就越低。盈余管理作为内部人隐瞒其私有收益的行为，就必然要受到投资者法律保护程度的影响和制约。Leuz et al(2003)等实证研究表明，盈余管理程度与投资者法律保护程度呈显著的负相关关系，在投资者法律保护较强的国家，盈余管理程度较低，而在投资者法律保护较弱的国家，盈余管理程度较高。在我国资本市场发展的过程中，在投资者保护方面虽然还缺乏一套有效的法律制度，但现行《公司法》、《证券法》、《破产法》以及各监管部门出台的系列法规都起到了一定的积极作用。据此，本文提出如下假设：
假设1，投资者法律保护程度与盈余管理程度负相关。
(2)公司控制权市场对盈余管理的影响。公司控制权市场是指公司控制权的争夺市场，一般包括公司内部代理权争夺市场和外部接管市场。它在约束公司内部人的机会主义行为，保护中小股东权益方面有着十分重要的作用(Hart，1995；Shleifer and Vishny，1997；Kenis，2000等)。这主要是因为各外部大股东出于对自身利益的保护，除了采取“用脚投票”的方式外，还会联合起来，通过聚集投票权、支持接管者等手段来抑制内部人的道德风险(Volpin，2002；Bennedsen et al，2003等)。而盈余管理是一种典型的“零和博弈”，在现实中更多地表现为公司内部人的一种道德风险，所以它必将受到公司控制权市场的制约。Collins和Deangelo(1990)的实证研究表明，当出现代理权争夺时，盈余报告比平时更具有信息含量。Paek和Cho(2006)的实证研究发现，其他大股东的制衡作用越大，第一大股东实施盈余管理的投机行为就越小。在我国上市公司中，虽然存在“一股独大”的问题，但随着法人股上市流通、公司并购行为日趋活跃和股东大会投票制度不断改善，公司控制权市场的治理作用或外部大股东的制衡作用也在逐步加强(陈晓和江东，2000；李志文和宋衍蘅，2003等)。由此，本文提出如下假设：
假设2，公司控制权市场对盈余管理有较大的制约作用。由于公司控制权市场的治理作用与外部大股东的制衡作用紧密相联，因此该假设又可以表述为：外部大股东持股比例与盈余管理程度负相关。
(3)产品市场竞争对盈余管理的影响。产品市场竞争是解决各种代理问题的另一种治理机制。它对经营者的约束主要来自两个方面：一是在充分竞争的产品市场上，只有有效率的公司才能生存，公司的经营者自然面临着较大的压力(Machlup，1967)。如果经营者不努力和浪费资源，公司就可能破产，他们也就可能失业。所以，产品市场竞争越激烈，经营者的压力就越大(Hart，1983；Williy，1985；Schmich，2000)。二是产品市场竞争可以提供有关经营者工作好坏的信息，以及对他们进行更强的激励(Holm Strom，1982；Nalebuff and Stiglitz，1983)。这是因为在一个行业内同时有几家公司在竞争，股东就可以通过把自己公司与其他公司相比较来获得经营者工作好坏的信息。同样的道理，产品市场竞争也有助于抑制控股股东的道德风险。在我国上市公司中，与其他治理机制相比，产品市场竞争是最不受政府干预的一种治理机制。所以，本文提出如下假设：
假设3，产品市场竞争程度与盈余管理程度负相关。
(4)债务融资对盈余管理的影响。银行等债权人与借款公司之间的债权债务关系是通过债务契约来确定的。债权人为了保护自身的利益，通常会在债务契约中加入一些保护性条款，如要求借款公司维持一定标准的资产负债率、货币资金及其他流动资产、现金股利、职工报酬、投资规模等。如果借款公司违背了这些保护性条款，债权人就会依据债务契约对借款公司进行惩罚，如缩短债务期限、追加债务利息和中断后续贷款等。但由于债务契约主要是以会计信息为信息基础，因此借款公司为了降低债务融资的成本和逃避债务契约的约束，就会利用会计准则的选择空间，进行盈余管理，粉饰会计信息。Defond和Jiambalvo(1994)、Sweeney(1994)、Beneish(1997)、Roychowdhury(2006)等实证研究也证明了这一点。造成这一问题的根本原因在于债务约束机制不完善和“内部人控制”问题。
在我国经济转型时期，由于银企关系的市场化程度不高以及上市公司治理结构不够完善和存在“内部人控制”问题，造成债务融资对上市公司的软约束(孙永祥，2002；田利辉，2005)。而且，这种软约束在国有控股上市公司出现财务困境时还容易得到政府的援助(孙铮等，2005)。由此，本文提出如下假设：
假设4，债务融资与盈余管理程度正相关。
(5)控股股东持股比例对盈余管理的影响。近年来，大量的研究表明，世界各国公司普遍存在控股股东“掏空”问题，即控股股东利用手中的控制权，掠夺公司资源，牟取私有收益(Laporta et al，1999；Dyck and Zingales，2003；Hanouna et al，2002等)。在我国，由于资本市场的制度环境还不够完善以及上市公司的股票都是“一股一票”，控股股东“掏空”问题更为严重，其私有收益水平高于世界平均水平(唐宗明和蒋位，2002；施东晖，2003；张兆国等，2006等)。
而控股股东牟取私有利益的一个重要手段就是盈余管理。如前所说，控股股东考虑到其私有收益一旦被发现，要受到其他利益相关者的抵制，甚至要付出较大的代价，就会采取操纵应计利润项目、关联方债务重组、非货币性交易等较隐蔽的盈余管理手段。而且，控股股东作为在公司中处于优势地位的内部人也完全有能力控制会计信息产生和报告的程序，制造“沟通阻滞”，进行盈余管理。所以，控股股东对盈余管理具有很强的动机和能力。大量的实证研究也表明，控股股东持比例越大，对盈余管理的动机和能力就越强，盈余管理程度就越高或盈余质量就越低(Fan and Wong，2002；Ming et al，2003；孟焰和张秀梅，2006；王化成和佟岩，2006等)。不过，我们认为，当控股股东持股非常大时，控股股东利益就与公司利益相趋同，控股股东牟取私有收益的动机及其实现的盈余管理程度就会减弱。由此，本文考察如下假设：
假设5，控股股东持股比例与盈余管理程度呈倒“U”型关系。
(6)管理者持股比例对盈余管理的影响。按照Jensen and Meckling(1976)的观点，对管理者实行股权激励制度，把他们的收益与他们对公司未来业绩的贡献相联系，有助于促使他们与股东利益保持一致，减少在职消费、剥夺股东财富和进行其他非价值最大化行为的动机。但前提是会计盈余信息能够真实、恰当地反映公司业绩。如果公司治理结构难以保证这一前提条件的实现，管理者持股就会激发他们进行盈余管理的动机，以谋求更大的私有收益。而且，和控股股东一样，管理者作为公司的内部人也有能力进行盈余管理。Yeo et al(2002)、Bedard et al(2004)等实证研究发现，管理者持股比例与盈余管理程度正相关。但这与Warfield et al(1995)、Gabrielsen(2002)等实证研究所发现的负相关或不相关相抵触。之所以会出现不一致的结论，我们认为主要原因可能是研究的制度背景不同。
近年来，在我国对管理者实行股权激励制度的上市公司越来越多，但目前还缺乏相应的制度环境，如相关法律不健全、股票市场效率不高、经营者选拔机制不合理和公司治理结构不完善等(张兆国和戚拥军，2006)。因此，在这种制度背景下，管理者持股比例越大，他们进行盈余管理的动机和能力就越强。由此，本文提出如下假设：
假设6，管理者持股比例与盈余管理程度正相关。
(7)董事会对盈余管理的影响。董事会是解决公司中各种代理问题的一种制度安排(Hermalin and Weisbach，1991)，它承担着向管理者提出建议和对管理者进行监督的基本职责(Monks and Minow，2000)。毫无疑问，董事会对财务报告质量负有主要责任，对盈余管理有着直接的影响作用。但是，这种影响作用要受到董事会的规模、结构、会议频度、领导权结构、独立性、稳定性等董事会自身特征的制约。不同的董事会特征影响盈余管理的方向及程度不尽相同。目前学术界在这方面的实证研究主要集中在董事会的规模、结构和审计委员会设置三个方面。
董事会规模是决定公司治理效率的一个重要因素(Lipton and Lorsch，1992；Jensen，1993)。它对盈余管理的影响颇受国内外学者的关注，但结论不一致。Jensen(1993)、Dechow et al(1996)、刘立国(2003)等实证研究表明，董事会规模与盈余管理呈显著的正相关关系。但Abbott et al(2004)、张逸杰等(2006)、吴清华和王平心(2007)等实证研究却没有发现这种关系，甚至是一种负相关关系。而我们认为，董事会规模与盈余管理的关系并非是一种简单的线性关系。按照组织理论的观点，如果董事会规模过小，就会限制一些投资者参与公司治理，使董事会被内部人所操纵，难以起到应有的监督作用；相反，如果董事会规模过大，就会导致沟通与协调困难、“搭便车”和决策效率低等问题，同样使得董事会难以起到应有的监督作用(于东智和池国华，2004；肖作平，2005)。所以，适度的董事会规模将有助于强化董事会的监督作用和提高决策效率。由此，本文考察如下假设：
假设7-1：董事会规模与盈余管理程度呈“U”型关系。
董事会结构的分类有很多，但一般被分为内部董事和外部董事两大类。内部董事是指公司管理者担任的董事，而外部董事是指不在公司工作的董事，包括独立董事。国内外有关董事会结构如何影响盈余管理的实证研究主要集中在独立董事方面。这主要是因为在董事会中引进独立董事能否起到投资者所希望的监督及决策支持之作用，一直是中外学术界十分关注的一个问题。Fama and Jensen(1983)、Beasley(1996)、Peny et al(2003)、Ronal et al(2004)、Peasnell et al(2005)等大量的实证研究表明，独立懂事的介入有助于强化董事会对管理者的监督作用，抑制会计舞弊行为，提高公司盈余质量。也就是说，独立董事比例与盈余管理程度呈负相关关系。但也有少数实证研究，如Kesner et al(1986)、Donaldson and Davis(1994)、Donald(2001)等却没有发现这种关系，甚至有的认为是正相关关系。与国外市场经济发达的国家相比，我国于2001年才开始在上市公司中全面实施独立董事制度①。自该制度实施以来，独立董事对公司盈余管理是否起到了抑制作用？其实证研究不仅很少，而且结论也不一致。例如，张国华和陈方正(2006)、吴清华和王平心(2007)等实证研究发现，独立董事比例与盈余管理程度呈显著的负相关关系，但蔡宁(2004)、陈信元和夏立军(2005)等实证研究却没有发现这种负相关关系，甚至是正相关关系。可见，对这一问题有待做进一步的实证检验。为此，本文提出如下假设：
假设7-2：独立董事比例对盈余管理有影响，但具体的方向却有待检验。
审计委员会是董事会中一个非常重要的委员会，它通常由占多数的外部董事或独立董事所组成，其基本职责是监督公司生成和提供高质量的财务报告。可见，审计委员会是保障会计信息质量的一种制度安排。Mcmullen(1996)、Abbott et al(2004)、杨忠莲和杨振慧(2006)、王建新(2007)等实证研究发现，盈余管理程度较高的公司一般都未设置审计委员会，具有较高独立性的审计委员会能够在一定程度上抑制公司管理者的盈余管理行为，提高财务报告及其披露的质量。与国外市场经济发达国家相比，我国上市公司实施审计委员会制度比较晚，开始于2002年。为了进一步检验我国上市公司设立审计委员会的有效性，本文提出如下假设：
假设7-3：设立审计委员会有助于降低盈余管理程度。
三、研究设计
(一)样本选取与数据来源
本文以2002至2006年间沪深两市A股类的非金融上市公司为研究样本，并按照下列标准进行筛选：①剔除当年度新上市(距年度报告日上市时间不到1年)的公司。剔除这些公司的原因是，本文需要用到上年财务指标，而新上市公司上年财务数据很多系模拟而来，同时由于上市融资、公司规模和股本结构都会发生较大变化，从而会引起财务指标计算的误差；②剔除资料不全的上市公司。经过筛选后，本文获得1036个上市公司的5180个观察值。全部数据均来自北京色诺芬信息服务有限公司提供的CCER中国证券市场数据库。
(二)变量定义
1.被解释变量 被解释变量为盈余管理程度(DA)。由于盈余管理有调增利润和调减利润两种情况，因此在不能明确预测盈余管理的方向时，采用操纵性应计利润的绝对值来衡量盈余管理更为合适(Francis et al，1999；陈信元、夏立军，2006)。计量盈余管理程度的方法一般有应计利润分离模型、特定应计利润模型和频率分布模型，其中最常用的是应计利润分离模型。本文采用修正的截面Jonses模型(Dechow et al，1995)来计算盈余管理程度。具体计算过程如下：
首先，采用Jonses模型，分年度分行业对同期数据进行回归，计算回归系数
。根据中国证监会2001年颁布的《上市公司行业分类指引》本文将所有上市公司分为21类。其中，制造业取两位分类代码(C2行业公司极少，因此剔除这一类)，其他行业取一位分类代码。
2.解释变量 (1)投资者法律保护程度(LNLAW)。本文借鉴La Porta et al.(1997，1998，2000)和沈艺峰等(2004)、陈炜等(2005)等测度中小投资者法律保护程度的方法，对2002至2006年间涉及临时股东大会召集权、代理表决权、通信表决权、一股一票权、股东起诉权、累积表决权、重大事项表决方式、上市公司信息披露、会计政策与审计制度、外部独立董事、送配股政策、内部人股权转让、管理层与董监事持股规定、内幕交易、关联交易、限制大股东行为等股东权利及其他制度方面的法律条款进行了打分。由于受篇幅限制，本文未列出打分表。
(2)公司控制权。采用第二到第五大股东持股比例乘以100之平方和的自然对数(LN2_5)和第二到第十大股东持股比例乘以100之平方和的自然对数(LN2_10)来表示。
(3)产品市场竞争程度(MSHG)。采用市场份额增长率来表示。市场份额是指某家上市公司的主营业务收入占本行业所有样本公司的主营业务收入合计数的比例，市场份额增长率是指本期市场份额比上期市场份额增长的比例。
(4)控股股东持股比例(TOP)。采用第一大股东持股比例来表示。
(5)管理层持股比例(MANAG)。指董事、监事及高层管理者持股比例之和。
(6)债务融资程度(DAP)。采用资产负债率来表示。
(7)董事会规模(BSIZE)。取董事会总人数的自然对数。
(8)独立董事比例(DR)。指独立董事占董事会总人数的比例。
(9)审计委员会(AUDIT)。当公司设置了审计委员会，值取为1，反之取值为0。
3.控制变量 控制变量是指遏制或调节解释变量影响被解释变量的变量。根据上述解释变量影响被解释变量的特性，本文着重考察如下控制变量：
(1)公司规模(LNSIZE)。用公司总资产的自然对数表示。一般认为，规模越大的公司受各方面的监管和关注也比较多，公司治理结构相对完善，因此在规模越大的公司中，公司治理结构对盈余管理的影响效果可能越好。
(2)公司成长性(GC)。用公司净利润增长率表示。按照经济人假说，在公司处于成长性阶段，控股股东和管理者可能采取“放长线钓大鱼”的策略，减少盈余管理行为，以便未来攫取更大的收益。
(3)盈利能力(PROFIT)。用公司净利润与总资产的比值表示。经验研究表明，在企业盈余下降和亏损时，管理者就会调高盈余，以保持良好声誉和避免法律纠纷(Burgstahler and Dichev，1997；Degeorge et al，1999)。
(三)检验模型
检验各解释变量对被解释变量影响的回归模型如下：
式中，下标i表示第i个样本公司。
四、实证分析
(一)描述性统计
上述经验模型中的各变量在样本公司中的描述性统计特征由表1所示。
由表1可见，DA的均值都分布在-0.01和0.01之间，标准差较小，｜DA｜的均值也都小于0.1，表明DA的各年变化较为均衡。法律保护分值逐年上升，说明我国对中小投资者的法律保护程度在逐渐提高。外部大股东持股比例逐年增加，而控股股东持股比例逐年下降，但仍处于较高水平，均值达到35％以上。管理者持股比例低，各年变化不大。负债水平逐年增加，表明上市公司逐渐重视债务融资。董事会规模逐年缩小，但独立董事比例却逐年提高，表明独立董事制度被越来越广泛地执行。此外，本文在统计中发现，虽然在2002至2006年间设立审计委员会的公司数量增长了近50％，但占全部样本公司的比例却仍比较低，达不到50％。
(二)回归分析
本文应用Eviews5.1软件，根据检验模型，对样本数据进行了OLS回归分析，结果由表2所示。由于全体样本组符合平衡面板数据分析的要求，并经Hausman检验得出该平衡面板数据模型为随机效应模型，因此本文出于稳健性考虑，对全体样本组做了随机效应模型的面板数据分析。
由表2可见，“全体样本组”中的投资者法律保护水平与｜DA｜在10％的显著水平上负相关，与假设1基本相符，这表明投资者法律保护对盈余管理起到了一定的抑制作用，但还需要进一步加强。代表公司控制权的2-5大股东联盟与2-10大股东联盟都在5％的显著水平上与｜DA｜负相关，与假设2相符合，但与王化成等(2007)的实证研究结论相反。产品市场竞争程度与盈余管理不相关，与假设3不相符，这可能是因为产品市场竞争对管理层的信号监督作用较弱。控股股东持股比例与｜DA｜在5％的显著水平上正相关，而控股股东持股比例的平方与｜DA｜在5％显著水平上负相关，说明控股股东持股比例与盈余管理程度呈倒U型关系，与假设5相符合，但在统计中发现，就目前控股股东持股水平而言，与盈余管理呈显著正相关，表明控股股东仍有很强的盈余管理动机。管理层持股比例与盈余管理程度不相关，与假设6不符，这可能是因为实行股权激励的公司较少，而且管理层持股比例也较低。资产负债率与｜DA｜在1％的水平上显著正相关，与假设4相符。董事会规模与｜DA｜没有相关关系，与假设7-1不符，而独立董事比例与｜DA｜在5％的显著性水平上负相关，表明独立董事制度对盈余管理行为起到了一定的抑制作用。审计委员会与｜DA｜不相关，与假设7-3不符，这可能是因为设立审计委员会的公司数量较少，且设立时间较短，其作用尚未显现。
在正DA组和负DA组的回归结果中，各变量对盈余管理程度的影响基本上与全体样本组中的结果一致。但是，在统计中发现了三种现象：一是业绩较差的公司更倾向于调低盈利，其原因可能是为了在较短时间内迅速摘掉ST帽子或达到再融资条件；二是业绩很好的公司也倾向于向下调整盈利，其原因可能是为了平滑利润；三是在调高盈利的公司中，有较多具有股权再融资的倾向，以便达到股权再融资的资格。
控制变量对盈余管理的影响与预期一致，公司规模、公司成长性与公司盈利能力都在1％的显著性水平上与盈余管理显著相关，是影响盈余管理的主要因素。
(三)稳健性检验
为了检验上述结论的稳健性，本文进行了如下稳健性检验：(1)为了消除极端值的影响，本文对处于0-1％和99％-100％之间的极端值样本进行了winsorize处理，用处理之后的样本对模型进行回归，其结果与前文研究结论没有实质性差异。(2)考虑到股权分置改革问题，本文分别对已进行股权分置改革和未进行股权分置改革的公司进行回归，其结果与前文研究结论也没有实质性差异。(3)由于法律保护水平打分方法未考虑地域和法律执行力度，因此用樊纲、王小鲁(2002，2004)分地域计算的法律环境指数来替代打分值，结果与前文研究结论一致。基于这些稳健性检验，我们认为前文的结论是可靠的。
五、研究结论和政策意义
本文的研究结论是：投资者法律保护水平、公司控制权争夺、独立董事比例与盈余管理程度负相关；资产负债率与盈余管理程度正相关；控股股东持股比例与盈余管理程度呈倒U型关系；产品市场竞争程度、管理者持股比例、董事会规模及是否设立审计委员会均与盈余管理程度不相关。
上述研究结论的政策意义可以概况为：公司治理机制对盈余管理影响较大，如果缺乏完善的公司治理机制，再好的会计准则也可能成为公司进行盈余管理的技术手段，因此完善公司治理机制是保证会计准则有效实施，提高盈余质量的重要制度安排或制度环境。具体表现在：第一，进一步发展民营投资者、外商投资者和机构投资者等投资主体，以完善股权结构，建立多元化的投资主体体系和相互制衡的约束机制。第二，在进一步完善和有效实施破产机制、信用评估制度、债务契约和“戳穿公司面纱”制度等债务约束机制的基础上，借鉴市场经济发达国家的经验，实行控股股东的债权劣后受偿制度(也称“深石”制度，它是指当控股股东对子公司采取出资不足、滥用控制权、无视法人主体及资产混同等不法行为从而导致子公司破产或无力偿债时，子公司对母公司债权的清偿要列后于其他债权人)，以强化债务融资的治理作用，切实保护债权人利益。第三，进一步完善董事会制度，包括进一步完善独立董事制度、设置审计委员会等制度安排。第四，对于管理者股权激励制度尤其是股票期权激励制度，目前我国还不具备大力推行的制度环境，如相关法规不健全、股票市场效率不高、经营者选拔机制不合理和公司治理结构不完善等，因此现实的选择是规范试点、总结经验、完善制度、逐步推广。
注释：
①2001年8月21日中国证监会颁布的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，是我国首部关于在上市公司设立独立董事的规范性文件，标志着我国上市公司正式全面执行独立董事制度。