完善证券公司业务信息隔离机制问题探讨，本文主要内容关键词为：证券公司论文,机制论文,业务论文,信息论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
证券公司业务信息隔离存在的主要问题
表现形式一：证券公司研究咨询人员炒卖自身所推荐的股票
案例：2007年4月中旬，原联合证券研究员宋华峰前往广济药业公司实地考察，回来后曾多次向同事提及该股，认为“股票不错，应该还能涨”。 4月16日至5月18日，宋以联合证券的名义连续发布四篇价值分析报告大力推荐广济药业，报告中所述利好与实际情况有出入，有误导投资者嫌疑。期间，广济药业股价从9元左右涨至19.9元，涨幅超过100％。据深交所调查的结果显示，宋以本人的名字开户，参与了广济药业的交易，构成了违反有关法律法规的行为，监管部门已对此立案稽查。
表现形式二：证券公司研究咨询人员违规发表严重失实的研究报告
案例：2007年1月11日，华林证券员工谭锡文在和讯网发布《天伦置业：随时出爆炸性“预增公告”》的署名文章，称天伦置业“随时会出台一个预增1000%的公告”，短线极具爆发性，且公司大股东天伦集团将整体上市。但1月13日天伦置业(000711.SZ)发布业绩预告称，公司2006年度业绩预计亏损金额约2700万元。广东证监局立即要求华林证券查明有关情况并进行严肃处理。经调查核实，谭锡文不具备证券投资咨询业务执业资格。华林证券给予谭锡文留司察看半年、下调两级工资的处分，谭旋即离职，又到广东电台财经928担任特邀股评人士。广东证监局要求华林证券与广东电台协商，取消了谭的节目。
表现形式三：证券公司业务信息不受约束地跨部门传递
在一些证券公司的内部稽核工作中发现，证券公司内控制度不严密，存在高级管理人员同时分管一、二级市场业务部门、各业务部门人员的流动无章可循、借调研究部门人员参与投行项目、对涉及投行业务的目标公司股票没有列入限制交易范围、投资业务所涉及的股票没有统一监控和管理致使异常交易时有发生、研究咨询人员配合公司投资或投行业务向公众或公司客户发布带倾向性的研究报告等问题。
类似宋华峰等证券从业人员利用职务之便炒卖股票、谭锡文等人发布违背事实的消息等行为在证券业屡见不鲜，部分证券行业人士甚至认为“靠山吃山”是证券行业的潜规则。而证券公司业务信息隔离制度不完善的问题由来已久，即便制定了有关规定的公司，其制度的执行往往也得不到保障。
证券公司业务信息隔离有关法规的国内外比较
一、成熟市场对业务信息隔离的有关规定
国际上金融业的隔离机制主要分为防火墙(Fire Wall)和信息墙(Chinese Wall，又称“中国墙”或“信息长城”)。这两者的内涵、作用各不相同。信息墙制度是指综合性金融机构制定的一系列内部制度和规定，其目的是隔离不同部门之间的信息和规范信息的流动，以防止因利益冲突引致的利益输送或内幕交易。信息墙制度以“信息”为规范对象。防火墙分为法人防火墙和业务防火墙，法人防火墙用于隔离金融集团各个不同业务子公司之间的经营风险传递，业务防火墙则通过岗位设置、制度安排、业务流程分离来隔断业务风险在同一机构不同部门或同一业务不同环节之间传递。防火墙以“风险”为规制对象。
国际上关于防范利益冲突和内幕交易的信息墙制度经历了起步、探索、全面发展等阶段，并在实践过程中不断得到补充、完善。其主要内容有信息隔离、规范信息利用、确保分析师独立性、制度的执行和约束等机制。
1.信息隔离机制
信息隔离机制是信息墙的基本内容。信息墙制度的建立始于1968年SEC诉美林证券案。当时美林证券作为道格拉斯飞机制造公司的主承销商，在得知道格拉斯公司盈利即将出现大幅度下降的情形下，美林证券承销部向机构销售部泄露了此消息，后者又将此消息泄露给美林的一些客户，这些客户立即将持有的道格拉斯公司股票全部抛出并对该股票进行卖空交易，但美林还为公司其他一些客户继续购买道格拉斯公司的股票。SEC对美林提出诉讼，后来美林与SEC达成和解，接受SEC的处罚，并同意“制定、实施和保证遵循新的程序规则，为内幕交易提供更加有效的保护”。
尽管各国关于信息隔离机制的标准不一，但基本上都具备以下内容：
(1)证券机构各部门均应正式制定符合有关证券法律规定和要求的行为守则。
(2)指明在哪些情况下可能发生对信息的滥用和利益冲突。
(3)守则应详细规定信息隔离的具体手段和程序，例如，规定任何部门的文件、计算机数据、档案等其他部门的人员非经特别授权不得阅读；雇员在公司内部公共场所、餐厅不得谈论内幕信息；不同部门的雇员不随意调动等等。
实际上，信息隔离机制是一种证券机构内控制度，目的是通过隔离不同业务部门的信息来防范证券机构业务开展中各业务部门由于所代表的利益不同而可能产生的利益冲突。但是，信息墙制度属于自律范畴，无法有效防止证券机构滥用其在业务过程中获得的内幕信息为机构自身或其客户牟利。
2.限制清单和监视清单制度
为了进一步防范证券机构滥用信息优势进行利益输送或内幕交易，一些发达国家要求证券机构采取更为严格的限制清单和监视清单制度[1]。
限制清单制度要求证券机构一旦获得某目标公司的内幕信息，或者建立了该目标公司有关的某种业务关系(如签订投行业务协议等)，就要将目标公司证券列入限制清单。证券机构不得向客户推荐或自己交易列入限制清单的证券，也不得向机构内部任何未经许可的工作人员泄露与该证券有关的各种信息。限制清单制度从根源上堵住了证券机构及其人员获取内幕信息的渠道，是对信息隔离机制的重要补充。但当证券机构把某种证券列入限制清单时，外界可能猜测公司拥有有关该证券的内幕信息，反而不利于内幕信息的保密。
监视清单制度是指当公司由于可能拥有有关某种证券的高度敏感信息而不便于将该证券列入限制清单时，则将其列入另一更为保密的清单，只供极少数高管人员掌握。对被列入监视清单的证券，证券机构要对本公司直接进行该证券交易或建议客户进行该证券交易等业务予以监控，并尽量对该证券的分析、研究和交易保持低调。与“限制清单”不同，证券机构对列入监视清单的股票并不禁止交易，也不在公司内部公布，而只是由少数高级管理人员进行秘密的控制，以预防或阻止知情交易及其他可能产生利益冲突的行为发生。一旦导致某种证券被列入监视清单的事件被公开，则该证券一般就会被列入限制清单。监视清单制度有效地弥补了限制清单制度的缺陷。
3.提高研究分析人员独立性的有关规定
要防范和杜绝利益输送和利益冲突，除了要求证券机构隔离业务信息和规范信息交换渠道以外，还有必要对证券机构研究分析加以规范证券公司研究分析工作是对已获信息的再利用与再加工的过程，对其实施规范的重要性不言而喻。因此，西方证券市场通常对研究分析人员的研究行为采取静默期制度，并要求证券机构实施有效薪酬考核制度来确保研究分析人员的独立性；同时，要求证券机构强化研究成果发布的管理，严防敏感和内幕信息的不当利用和外泄行为。
(1)限制研究分析人员参与投行业务
为保证研究人员的独立性与公允性，国外成熟市场信息隔离制度中均严格禁止证券机构研究分析人员参与本机构为开展投行业务而进行的各种商业推介等公开活动，并限制研究分析人员在机构从事目标公司投行业务期间与目标公司进行接触。
(2)实施“静默期”
“静默期”一般是指由研究人员所在机构包销或管理的证券发行活动之前和之后的一段时期内，在公开发售中担任经理人、保荐人或包销商的证券机构中的研究分析人员不能从事关于该证券发行人的投资研究分析工作，并禁止发表有关研究报告，以避免研究分析部门为配合本公司投行业务而产生利益输送行为。
(3)执行独立的薪酬制度
为确保证券机构的研究分析部门及其人员独立、客观、公正地开展研究工作，成熟证券市场的一些法规、规章和自律性规定要求证券机构充分考虑研究分析人员薪酬的来源和影响其薪酬的法定裁量因素，并采取独立的薪酬制度，要求研究分析人员的薪酬不应与其对投行等业务部门的贡献率挂钩。
(4)建立研究报告内容审核机制并规范发布流程
成熟证券市场的相关法规还专门规定，未经合规管理部门允许，研究分析人员一律不得向其他业务部门提前透露其研究报告的内容，并禁止其他业务部门对研究报告进行预先审批或提出倾向性意见等行为。
(5)限制研究分析人员及其关联人买卖其研究的目标公司证券
为避免研究分析人员的个人利益影响研究报告的公允性，防范利益冲突，国外证券市场的相关法规通常设有“持有期”条款，禁止研究分析人员及其关联人在研究报告发布前后买卖所研究的目标公司证券，同时要求研究分析人员在研究报告中对持有目标公司证券情况、可能影响研究分析人员立场的重要关联情况等进行强制披露，并对披露内容的方式和标准作出明确的规定。
4.有关制度执行有效性的规定
信息隔离制度、限制清单和监视清单制度、研究分析人员独立性规定是证券机构的内部自律性约束机制，能否起到有效防止利益冲突和利益输送的作用，取决于制度是否能够得到严格执行。对此，国外证券市场对信息隔离制度的执行作出了明确的规定，国外证券机构对信息隔离制度的执行情况也积累了许多行之有效的经验。一是通过构建多层次法规体系来确保制度执行的有效性。成熟证券市场的国家一般由监管机构、行业自律组织、交易所制定原则性要求，并由证券机构根据规章的要求，结合自身实际，制定可操作性强的工作规程。二是要求证券机构明确负责业务信息隔离的监察部门并实施流程化管理。三是明确处罚措施，完善外部监督机制，提高规章的约束力。
二、国内关于证券公司业务信息隔离的法规
目前，国内关于证券公司业务隔离的有关法规，主要借鉴了成熟证券市场国家防火墙制度的经验，以业务隔离规定为主。
业务和信息隔离规定的法律依据是《证券法》第一百三十六条，处罚条款为第二百二十条。根据《证券法》的有关规定，中国证监会制定了以《证券公司内部控制指引》为核心，证券公司各项业务管理的规范性文件为配套的业务隔离规则体系。《证券公司内部控制指引》对各项业务的隔离、独立运作等方面提出原则性要求，还对风险管理部门、内审稽核部门对各项业务的监控作出明确规定。各项业务的具体隔离规定则在各项业务管理的规范性文件(详见表1)中进一步细化和明确。综合我国现行法律法规，对证券机构业务隔离的主要要求是：
1.禁止证券机构将自营业务和代理业务混合操作。
2.要求从事证券自营、代理及客户资产管理等方面业务的综合类证券机构将不同业务的经营人员、资金、账目分开。
国内关于业务和信息隔离的规章存在以下一些问题：
1.重业务隔离轻信息隔离。诸多法规、规章对证券机构各项业务的隔离作出了非常详细的规定，操作性也较强。但对信息隔离规定以原则性为主，可操作性不强。
2.现有规章要求证券公司把从事不同业务的人员、资金和账目分开，对隔断证券公司各项业务之间的风险起到了积极的作用。但是，业务隔离并不能取代信息隔离，由于缺乏规范证券公司不同业务部门信息隔离的措施，证券公司不同业务部门的敏感信息仍然是可以流动的。形象地说，国内现有规定类似于在一个大房间里划出若干个房间，但各房间之间却没有间隔，这就难以阻止业务信息的传播。
3.虽然国内法律法规对防火墙有所界定，但“防火墙”的概念界定不严格、内涵不清晰。在20余件法律文件中，出现了“隔离”、“隔离措施”、“业务隔离”、“信息隔离”、“隔离墙”、“防火墙”乃至“物理隔离”等诸多称谓，这些概念的内涵时宽时窄，有时交叉，有时重叠。在实际操作中没有指引性的意见和标准，证券公司普遍无所适从。
4.责任认定和处罚措施力度不够。国内法规、规章仅对证券公司违反信息隔离制度的行为明确了行政责任，但并未明确民事责任，这就使得法规的执行力大打折扣。而在美国，SEC对于违反“中国墙”制度、有欺诈客户嫌疑的，可以利用其准司法权进行调查，并且可以作为原告向法院提起民事或刑事诉讼。
防范利益冲突和杜绝利益输送的相关建议
目前，国内一些管理规范、风险防范意识较强的证券公司在内部建立了若干信息隔离制度，但许多证券公司这方面的意识比较淡薄，有效的信息隔离机制尚未建立，部分证券公司虽建立了信息隔离制度，但只停留在纸面上，实际操作中难以执行。信息隔离制度属于法律认可的自律机制，因此，有必要指导证券公司在内部建立起全面覆盖业务的信息隔离工作机制，通过严密的制度和标准的流程控制，进一步完善证券公司的自我约束能力，提高证券公司规范运作水平。
一、建立业务信息隔离机制，筑牢信息墙
一是加强证券公司从业人员信息保密管理。要制定完善的保密制度，加强保密教育，约束和规范从业人员严格遵守有关保密、信息隔离制度。二是完善证券公司业务部门工作流程，切实做到对每项业务的每个工作环节、每名工作人员所掌握的业务信息都有合理的隔离。三是限制人员跨部门借调。证券公司投行、投资、研究分析等部门原则上不得跨部门借调工作人员，确因工作需要借调的，借调人员在完成借调工作后的一定时期内，禁止参与与借调工作中所涉及的目标公司有关联性的工作。
二、规范敏感信息传递
一是设立限制清单和监视清单，防止各部门业务引发利益冲突和利益输送行为。证券公司投行、投资、研究分析部门与目标公司开展合作或交易目标公司证券及衍生品时，应当视情况将目标公司列入限制清单或监视清单，禁止其他部门与列入两类清单中的目标公司开展合作，以杜绝利益输送和内幕交易行为。二是规范跨部门信息交流机制。证券公司各业务部门之间进行信息交流，应当通过合规管理职能部门来进行，书面信息应当由合规管理部门负责传送，口头交流必须有合规管理人员在场。
三、加强研究分析业务管理，确保研究分析工作立场公正
一是实施“静默期”制度。证券公司承接目标公司IPO、再融资或其他形式投行项目的，证券公司的研究分析人员应当在项目开始前和项目结束后的一段时期内不得发布关于目标公司的研究报告。二是建立独立的研究分析人员薪酬体系。研究分析人员的薪酬应当与其研究分析工作的质量挂钩，禁止投行、投资、经纪等部门参与或影响研究分析人员的业绩考核，不得将研究分析人员薪酬与其对各业务部门的贡献率挂钩，禁止除证券公司以外的第三方为研究分析人员支付报酬。三是规范研究报告的审核和发布流程。证券公司要指定中立部门来对研究报告内容的真实准确性进行审核，禁止投行、投资等业务部门参与研究报告的审核。证券公司应当建立健全研究报告发布流程，确保研究分析人员的独立性。四是对研究分析人员及其关联人的投资行为予以规范。强制披露证券公司研究分析人员及其关联人投资于其正在研究的目标公司证券、与目标公司存在财务权益等情况，并禁止研究分析人员在研究报告公布之前和之后一段时期内对目标公司的相关证券进行交易。五是规范研究分析人员参与公开活动的行为。要求研究分析人员参与研讨会、论坛、采访、演讲等公开活动时要披露真实姓名及所属证券机构名称，并对投资风险作充分说明，禁止研究分析人员参加与公司推广业务有关的公开活动。
四、完善监察机制，强化执行力
一是归口管理业务信息隔离工作。证券公司应当明确合规管理职能部门来统筹管理、监控公司所掌握的敏感、未公开、内幕信息的有效隔离和规范传递。二是实施全面、合理、操作性强的书面和电子监察程序来监控和审核业务信息在公司内部传递的合规性，及时制止涉嫌内幕交易和利益输送的行为。
五、完善信息隔离制度的外部监管环境，提高信息隔离机制的有效性
一是建立监管机关、证券交易所、中国证券业协会多层次外部监管、自律约束机制，确保证券公司业务信息隔离机制的有效运作。二是加强投资者教育，充分揭示证券公司开展业务中可能存在的利益冲突情形和利益输送行为，使投资者客观对待证券公司研究报告，独立作出投资决策。
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