我国股票指数期货市场的风险规避策略分析，本文主要内容关键词为：期货市场论文,指数论文,策略论文,风险论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、股票指数期货的特征
股指期货具有期货和股票的双重属性，它既不同于传统意义上的商品期货，也不同于现实生活中我们熟悉的股票现货交易，它具有如下特点：
(一)保证金交易，具有放大功能。
期货交易有杠杆效应，收益率可数倍放大。保证金制度是期货交易最显著的特征之一。投资者只需交纳一定数额的保证金(我国拟定为10％)，就可以控制100％的虚拟资金，具“四两拨千斤”的特点，为交易者提供了在商海中搏杀的途径。这样可以极大地提高资金使用效率，降低交易成本，从而扩大可能的利润空间。但这在股票市场是行不通的，因为在股票市场购买股票时需要全额资金。
(二)具有卖空机制。
这是期货市场区别于目前现货市场交易制度的主要特征之一。在期货行情看涨的情况下，可以先做买进操作，后做卖出操作获取差价利润；反之，价格看跌时可以先做卖出操作，后做买入操作获取差价利润。即可以进行双向交易：既可以先买入期货合约，之后再卖出相同数量、相同品种的合约平仓了结；也可以先买入期货合约，再卖出平仓。即使市场处于熊市时，只要判断准确，交易者同样可以从中获利。这样，期货投资的盈亏完全取决于交易者主观判断的准确性，而与价格是涨是跌无关。价格上涨有盈利机会，价格下跌也有盈利机会，交易者的综合能力可以得到充分发挥。
这种交易机制，股票市场是不可与之比拟的，因为目前我国股票市场没有做空机制，交易操作只能是先买后卖；买了股票只有等到价格上涨(牛市期)才能获利，若价格下跌只能被套牢。所以在熊市时期，我国股票市场的交易者，都处于“巧妇难为无米之炊”的境地；成熟的交易者只好到期货市场来“找米”下锅了。正是由于股指期货既可以做多也可以做空的机制使得交易者可从原来的买进之后等待股票价格上升的单一模式转变为双向投资模式，使交易机会增多，因此股票指数期货的推出必将激发交易者入市的兴趣，使交投更加活跃。
(三)“T+0”交易机制。
期货市场是功能市场，交易实行“T+0”交易机制，即当天可完成买卖操作。“T+0”交易机制和保证金交易机制的应用可使交易者在一天的交易中获丰厚的投资回报，“T+0”交易特性既可以活跃市场气氛，又可以极大地提高资金使用效率，最终推动整个资本市场的发展。
二、股票指数期货市场风险的类型、成因
(一)股票指数期货的风险类型。
风险问题始终是金融领域的核心问题。期货市场的风险是指造成期货市场损益的不确定性。风险的度、量以及在资产定价中的作用，是构成现代金融理论的重要基石。风险作为股票的特征之一同样也存在于股指期货中，“87股灾”中股指期货无意中成了金融危机的“替罪羊”，我们在反思“87股灾”时应清楚股指期货不是导致股灾的根本原因，但也应思考股指期货风险的特征和成因。
1.股票指数期货的一般风险。
股指期货市场的风险具有风险来源的广泛性、风险种类的多样性、风险的放大性及连锁性、风险的可预测性等特征。股指期货风险类型较为复杂，从风险产生主体可分为政府风险、交易所风险、期货公司风险、投资者风险；从交易者面临的财务风险又可分为市场风险、法律风险、信用风险、流动性风险、操作风险；从交易环节可分为代理风险、强制平仓风险；从风险是否可控的角度划分，可分为系统性风险和非系统性风险。
2.股票指数期货的特有风险。
除了金融衍生产品的一般性风险外，由于标的物自身的特点和合约设计过程中的特殊性，股指期货还具有一些特定的风险。
(1)基差风险。基差风险是股指期货相对于其他金融衍生产品的特殊风险。从本质上看，基差反映着货币的时间价值，一般应维持一定区间内的正值(即远期价格大于即期价格)，如美国标准普尔500种股票价格指数期货(S&P500)的基差，在一般情况下为2—3点。但也有可能出现基差倒挂甚至长时间倒挂的异常现象。譬如以1987年美国股灾为例，刚发生时其基差在10月20—22日急剧上升，出现负值且超过了40点。所以一旦基差出现异常变动，往往表明股指期货交易中的价格信息已完全被扭曲，极易产生巨大的交易风险。
(2)合约品种差异造成的风险。合约品种差异造成的风险，是指类似的合约品种(如日经225种股指期货和东京证券股指期货)在相同因素的影响下，价格变动不同。其表现形式有两种：一为价格变动的方向相反；一为价格变动的幅度不同。类似合约品种的价格在相同因素促使下产生变动幅度上的差异，也构成了合约品种差异的风险。
(3)标的物风险。在股指期货交易中，标的物设计的特殊性，直接导致其特定风险无法被完全锁定。从套期保值的技术角度来看，相比较而言，无论是商品期货、利率期货还是外汇期货的套期保值者，均可在一定期限内通过建立现货与期货合约数量上的一致性、交易方向上的相反性来彻底锁定风险；但股指期货有别于以上方式，其标的物的特殊性使得现货和期货合约数量上的一致在实际操作中的可行性几乎是零。因此，股指期货标的物的特殊性，使期货与现货间的套期保值难以实现，因而风险也将持续存在。
(4)交割制度风险。在实践中，部分金融衍生产品可结合实物交割进行清算，如在利率期货交易中，符合规格的债券现货，无论如何也可以满足一部分交割要求；而股指期货进行清算的方式只能是现金交割，不可能以对应的股票完成清算。如此一来，其交割制度风险势必更大。
(二)股票指数期货风险的成因。
风险和利润总是同时存在，这在股指期货交易中体现得更为明显。股指期货市场风险来自于多方面，主要表现为：
1.股票指数期货交易最主要的风险来源于其交易机制——保证金制度。保证金制度的“杠杆效应”既吸引了众多交易者的加入，使交易者可交易金额放大的同时，也使其承担的价格波动的风险放大了很多倍，市场状况恶化时，甚至可能无力支付巨额亏损而发生违约。
2.股票指数期货交易的另一风险来源于价格波动。资本市场行情变化的本质就是不确定性，任何方法都不能绝对肯定其价格变动的方向。在这一点上，股指期货与股票相似。股票市场是国民经济的晴雨表，受政治、经济与社会诸多复杂因素的影响，股票价格指数时刻在变化，而股指期货市场特有的运行机制可能导致价格频繁乃至异常波动，任何人不可能完全掌握现在和将来的全部信息，几乎每个交易者的判断都有正确或者错误的可能，从而产生较大风险。由于股指期货双向交易的特点，其产生的风险较之于股票更大。
3.期货交易的风险还来源于“自己”。毋庸置疑，每个人都有弱点，而且，交易者还应更加清醒地意识到：自己的弱点在股指期货交易中可能被放大几十倍!这将是造成自己“账户”资金损失的因素，是交易者必须面对的又一大风险源。
4.非理性投机。在风险管理制度不健全的情况下，一些投机者受利益驱使，极易利用自身所拥有的优势地位散布虚假信息、进行内幕交易或操纵市场，这些违法、违规行为引起市场价格异常波动，扭曲价值规律，既扰乱了市场正常秩序，扭曲了价格，影响了价格发现功能的实现，还会造成不公平竞争，损害其他交易者的利益，使期货市场产生巨大的风险。
5.市场机制不健全。股指期货市场在运作中由于管理法规和机制不健全等原因，可能会产生如上所述的各类风险，并可能导致股指期货与现货市场间套利有效性的下降，导致股指期货功能难以正常发挥。
三、我国股票指数期货市场风险规避的具体措施
从国外股指期货风险事件如1987年国际性股灾、1995年的巴林银行事件及1998年香港保卫战来看，建立与完善股指期货市场的风险管理体系至关重要。中国证监会前主席、资本市场研究会主席刘鸿儒表示，从目前全球GDP排名前20名的国家设立和发展的与金融期货相关的交易所已经取得的良好成绩来看，风险并非不可控制，主要是要有一系列监管措施和严格有效的制度设计。
(一)建立严密的法律、法规与监管体系，制定《期货交易法》。
在现阶段，亟须以法规的形式明确金融衍生品的定义、监管原则和基本制度、监管分工、对金融衍生品市场参与者的监管框架、对自律性组织(交易所、行业协会以及清算机构)的监管框架、风险控制制度等事项。虽然我国已经施行了《期货交易管理条例》，但从长远来看，还应该结合我国实际，尽快制定一部涵盖面广的《期货交易法》以及金融期货、期权方面的相关法律法规，出台《证券法》的配套法律规范，使股指期货在有法可依的市场环境下规范发展，避免法律风险。同时明确监管部门的职责，特别应该明确由于监管不力而造成或加剧违法违规行为时所应承担的责任，从而督促其加强对上市公司和投资主体的监管力度。
(二)引入国外动态保证金制度。
当股票市场价格波动剧烈，导致突发性风险时，如何有效防范股指期货市场的风险是应该着重考虑的问题之一。鉴于《期货交易管理条例》对此尚存不足之处，故笔者建议引入国外动态保证金制度，并且同时启动涨跌停板制度，以综合进行风险控制。
动态保证金制度具体体现为：在设置了保证金底限的情况下，每天根据预期市场风险程度收取不同标准的保证金。如预期市场波动性高，则保证金标准也高；预期市场波动性低，则保证金标准就低。实行该项制度既不损及市场的流动性，又确保了市场的安全性。
目前，中国金融期货交易所并未实行动态保证金制度，仅设置了10％的最低限，至于涨跌停幅度调整，2007年4月30日出台的《期货交易所交易细则》(征求意见稿)里采取了“熔断”机制(熔断界点为6％)，以揭示和延缓风险的释放。这种方法向动态保证金制度靠近了一步，对控制市场风险无疑具有积极意义，但与真正的动态保证金制度相比，目前的方法仍存在着反应不及时、调控滞后的不足，不能充分应对突发性市场风险。
(三)科学合理地设计股指期货合约，避免操纵市场的行为发生。
对于期货公司来说，在面对巨大的价格波动时，无暇要求其客户追加保证金，只有采取日内强行平仓的办法控制客户的“穿仓”风险。根据最高人民法院的司法解释，如果客户的资金满足交易所规定的10％的保证金标准，期货公司将承担强行平仓造成的损失。一旦操作不当，期货公司日内强行平仓将会引发法律纠纷，这无疑加大了其风险控制的难度。所以，在出现突发性风险时，现有制度安排没有足够的时间作出反应，致使可能发生大面积的违约风险，是目前股指期货合约设计存在的一个问题。
为充分发挥期货市场的功能，防止操纵市场的行为发生，应事先对制度进行合理设计。对此，笔者认为，首先，应借鉴国外股指期货合约设计中的成功经验，选择合适的股指期货标的指数。当前，我国市场上的股票指数都存在一些不合理之处，因此，必须根据国际惯例，由权威机构编制与管理能够综合反映中国股市整体状况的统一股票成分指数，作为股指期货合约的标的。此外，尤其要注意的是，针对我国股市发展历史较短、构成指数的股票实际发展前景尚存在不确定性和不真实性的问题，为减少这种情况对指数的影响，在编制指数时应选择一些可以候补的替代股票，一旦现有股票出现问题不符合入选条件时，应随时以候补股票替换问题股票；其次，合约其他条款的设计如交易单位、涨跌停板、头寸限制、结算价、保证金等必须严格按照既有利于股指期货的流动性又有利于市场风险控制的原则进行。
(四)以期货市场信用制度为基础，完善相应的处罚制度。
具备完善的信用制度是期货市场发展的基本保障之一。对于存在违法违规行为的期货公司和投资机构，应由监管部门记录备案，实行信用评级制度，每年一次在覆盖面较广的权威性媒体上进行公示。同时，交易所、证监会应对此类有违法违规“前科”的单位和个人予以重点关注，将信用评级低劣的单位和个人列为“市场禁入者”或使其不予通过年检，将制造风险的行为与信用体系联系起来，使风险制造者承担应负的信用损失，则可以产生杀一儆百的威慑效果，以降低市场风险的发生。
(五)加强期货市场与股票市场的合作。
金融混业经营是国际市场的发展趋势。但是，目前我国的期货市场和证券市场却互相隔离，这种现状不利于股指期货的风险控制和运作效率的提高，因此，必须打破两个市场间的行业壁垒，加强两个市场间头寸的统一管理，建立风险的联合管理和控制机构。
(六)加强宣传，加强对交易者风险意识与投资技巧的教育和培养。
第一，要规范期货公司在开发客户过程中的宣传介绍行为。期货公司培训员工时要教育其员工在开发客户时应坚持原则、遵守纪律，不能夸大其词，不能回避风险，不能片面地让客户只看到盈利，而对风险熟视无睹，不能向客户做赢利保证，以至于误导客户，使客户的风险意识淡薄。
第二，对参与期货交易的企业而言，如欲在期货市场达到套期保值的交易目的，则不仅要了解相关的金融市场趋势的宏观走向，还应在具体操作中注意进入市场的时间与价位的技巧。但是，由于大多数企业缺乏相关的期货操作人才与知识储备，如果在没有相关准备的情况下进入金融期货市场，很可能就会成为一些市场投机资金的狙击对象，从而给企业造成一些不可避免的经济损失。尽管目前国内的金融期货市场的交易风险还没有国际市场那么大，但由于杠杆效应的存在，一旦发生交易亏损，后果仍将十分严重。
第三，交易者自身要积极学习期货知识、期货交易法规和条例，全面提高对金融期货尤其是股指期货的认识。只有熟悉“游戏”规则，才能在参与股指期货交易时做到知己知彼，游刃有余。参与股指期货投资时要做到谨慎、理性，按照自己的市场判断能力和风险承受能力，严格控制仓位，严格止赢、止损。要认识到保证金交易制度的杠杆效应是柄“双刃剑”，在放大投资收益的同时，也使自己承受的风险同样放大，在巨大的利润诱惑面前，要先考虑到风险，把风险控制放在第一位。只有广大交易者都表现出成熟的风险意识时，期货市场才能成熟起来。因此，在股指期货推出前和推出后，都应加大宣传力度，提高交易者的风险意识和操作技巧。
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