中国股市“市盈率偏高”问题之驳论，本文主要内容关键词为：市盈率论文,中国论文,偏高论文,股市论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、不能因为“市盈率偏高”而消极对待QFII制度的实施
中国在2001年11月10日刚刚加入世界贸易组织时，谁也不知道入世后是机遇多还是挑战大；而且“9·11”事件对世界市场越来越沉重的负面影响，也给人们心头蒙上了一层阴影。赞同某些国际人士怀疑中国经济2002年能够独善其身地继续保持高增长观点的中国证券分析师们，认为入世后的中国企业包括上市公司，经营困难的程度会增加，前景不明朗。因而反复建议投资者“离场观望”。然而入世后的效应却出乎市场分析师的预料：无论是农业还是制造业，无论是国际贸易还是招商引资都创造出了空前的好成绩。
由于我国资本市场尚未全面开放，因而外资进入我国的方式主要是传统的“绿地投资”，即以新设投资为主，包括外商独资、中外合资、中外合作经营三种方式。由于“绿地投资”的每一个项目都存在从考察到建厂到投产再到获利的时间较长的风险、投入的资本流动性较差的风险、产品的市场风险以及政策风险、汇率风险等诸多风险，自20世纪90年代以来世界直接投资的主要方式迅速转向了跨国并购。据联合国2001年《世界投资报告》到2000年跨国并购交易额已占到世界直接投资交易额80％以上，这是因为公司并购既能减少上述各种风险又能发挥资源整合优势与协同效应，并能发挥被并购主体的区位优势，因而顺应了世界经济一体化要求。因此有步骤地开放资本市场以推动跨国并购取代“绿地投资”，的主导地位，应该是我国开拓吸引外资新局面的重大举措。
跨国并购的主要手段是利用世界各国证券市场，这种手段因其高效安全而受到国际大资本的推崇。为把中国建成真正而持久的世界工厂，全面建设小康社会，我们在加大引进外资的力度方面，必须要有新思路、新手段。鉴于新形势，中国政府有关部门于2002年11月先后出台了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》、《利用外资改造国有企业暂行规定》和《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》三项重大政策，为外资在我国的跨国并购活动开启了大门。随着这些具有突破性的重大举措，特别是在人民币尚未实行可自由兑换之前，先向境外合格的机构投资者间接开放A股市场的重大举措的顺利实施，外资并购必将成为我国引入外资的最重要方式，因而引入QFII（合格境外机构投资者的英文简称）必然会为A股市场的发展开拓更广阔的空间。三项重大政策对我国股市是实实在在的利好、是可以产生长久影响的利好。但是，仍然有一些证券分析师既不认真研究我国推出QFII制度必将产生的巨大影响力，又不顾一年来我国入世效应出乎意料的好和股市已大跌几百点的事实，继续一味“唱空”。他们的理由是“老外”的投资理念是追求“低市盈率”，而与发达国家的成熟股市相比中国股市“市盈率偏高”，所以断言股市管理者为了迎接“老外”入市，会容忍股市“自由落体”到“与国际接轨水平”，不断地劝说投资者继续“离场观望”，已经将国有股减持问题搁置一边的中国股市因而再次沸沸扬扬。这些证券分析师们根本不去考虑我国股市的特殊性和开放证券市场对我国国民经济与上市公司持续发展的深远意义，也不考虑外国投资者来我国买A股应该会有多重目的：不仅有吃股息的目的，而且有通过炒作赚取差价即获取投机收益的目的，还有由稳定的中国政治经济环境产生的巨大吸引力决定的追求安全投资环境的目的，以及因中国资本市场和中国上市公司对外国投资者的巨大吸引力而使其产生了以QFII名义对中国上市公司实施跨国并购的目的。因此，对困扰中国股市两年多的“市盈率偏高”论，必须给以批驳以维护中国股市稳定、健康地发展。
二、中国股市整体市盈率水平偏高实属正常
第一，投资与投机的共同作用决定了高成长公司的市盈率水平必然偏高。投资者的投资与投机行为的区别在于持股时间的长短。投资行为表现为通过长期持股获得分红派息回报，人称以时间换金钱；投机行为则表现为利用股价的波动通过频繁地买卖而获取差价利得，而不看重分红派息的多少，人称以空间换金钱。投资者当然关注股价的市盈率高低，市盈率比较低才会入市，高了则持币观望；投机者则关注股价可能的涨升空间，无论股价多高，只要买进以后能够涨上去就敢果断买进股票而不去理会其市盈率高低。这就是买股票不同于买商品的“博傻”行为。当然投资者购买股票后股价短期内如果就有了可观的涨幅，他也会迅速卖掉股票而获取差价利得；投机者购买股票后如果股价不涨反跌，他也可能会长期持股，靠将来的分红派息减小损失。因此由于市场变化无穷，股市行情常常出乎人们的预料，致使投资者的投资与投机行为时常相互转化。所以进入股市者谁也说不清自己是投资者还是投机者。由于影响股价的因素很多，知识面越宽、看问题越深、心理素质越好的投资者越能首先看到某只股票可能有的涨升空间而捕捉到“黑马”，他们的投机行为常常会引起广大投资者的跟风，因而促使股价不断攀升，出现了市盈率高达100多倍的股票。显然投机行为的极富挑战性和刺激性也会淡化人们的风险意识。谁都不敢想象缺乏投机机制的所有股票都是相同市盈率的股市能够存在下去！
第二，中国上市公司独特的股本结构决定了中国股市的整体市盈率水平必然偏高。大多数上市公司的股本一分为三：国家股、法人股、社会公众股，按规定占股本总额三分之二的国家股与法人股不得上市流通，以保证国家的大股东及其控股地位不会旁落，致使中国上市公司流通股的投资价值折扣了一半并因流通股股本过小而凸现其投机价值。这是中国股市具有高市盈率、高投机性特征的根本原因。2000年股市管理者宣布实施国有股上市计划以后，人气正旺的中国股市应声下跌，一口气从2200多点跌到了1300多点，中国股市总股本两年间由4000亿股增加到了6000亿股，股票总市值却从50000亿元缩减到40000亿元，迫使管理者不得不宣布终止国有股流通，就是极好的证明。如果与法人股场外交易价计算的市盈率相比，可以发现中国股市的整体市盈率水平并不比发达国家股市高。
第三，在迅速发展过程中的新兴股市整体市盈率水平偏高是十分正常的现象。我国股市仅经历了10年的发展就成为亚洲第二大股市。然而发展速度太快，监管水平跟不上，必然使少数弄虚作假的企业混进上市公司队伍。这些素质很低的公司上市不久就陷入亏损状况。股价跌到低谷，必然成了十分抢手的“壳资源”，实施资产重组后常常出现“乌鸣变凤凰”的神话，致使亏损公司的股票不断跑出“黑马”。所以这些机会大于风险的股票常常受到投资者的追捧，致使其股价节节升高，市盈率可达数千倍！我们不能责怪投资者“投机风太甚”，因为亏损公司重组成功后会迅速扭亏为盈，其股票市盈率会由数千倍降为数十倍，那么能说低价吃进这类股票的投资者不是投资行为吗？何况中国上市公司的高成长性有目共睹，年净资产收益率超过10％的公司的比重已经达到30％。同时中国上市公司规模普遍偏小，扩张力强，其股票市盈率比国外证券市场的整体市盈率高一点也完全是正常的。如果考虑市盈率水平会随公司业绩变化而变化则不难理解投资者为什么更看重公司的发展前景。因为，高成长性意味着收益的增长和市盈率水平的降低。2002年中国上市公司的平均收益是每股0.22元，比2001年的0.19元提高了15％强，致使在同样股价指数条件下中国股市的整体市盈率水平由近60倍降到了40余倍，接近发达国家水平。
第四，从虚拟资本本质看中国股市的整体市盈率水平偏高无可指责。股票被称为“虚拟资本”，实体资本是其存在的基础。然而虚拟资本却有自己的相对独立性，最大特征在于它是没有价值的非商品但却像商品一样有价格，可以买卖，由于股票买卖没有象商品买卖那样以价值作为定价“准绳”，其价格高低完全由买卖双方的竞争决定。只要市场内人气很旺，抢购股票者众多，股票价格及其市盈率就会涨上去；市场内人气低迷，抛售股票者众多，股票价格及其市盈率就会跌下来，涨涨跌跌全由市场说了算，只要爱护市场就不要用忽高忽低的市盈率指标去指责市场。何况中国股市的整体规模很小，2000年近千只股票的总市值仅与美国微软公司一只股票的总市值相当，而可供股票投资的资金却很充裕，这样的供求关系必然决定了中国股市的整体市盈率水平偏高。
第五，投机心理的文化特征决定了部分股票的市盈率必然偏高。如果证券分析师不清楚投机心理带有本国、本民族的文化特色，那么他就不会全面认识中国投资者，当然也不能给以正确的投资指导。中华文化博大精深，它会从多方面影响广大投资者的投资和投机心理，因而产生了中国股市的特有问题。例如中华文化强调的“入世”精神必然使投资者产生“重在参与”心理。我国A股市场的投资者开户数已达到7000万户，股市投资者人数可谓多矣！美国股市的主力军则是以基金为主的机构大户。许多研究者因而大力提倡发展证券投资基金，强调专家理财。于是近两年来股市管理者以空前未有的高速度发行了几十只证券投资基金，然而广大的中小散户投资者并不领情，继续“自己理财”，致使多只证券投资基金没有完成发行计划。因为“重在参与”的投资者不领情，对他们来说：赚了钱，不仅有资金增值的喜悦，更有自我价值实现的快感，亏了钱，当然悲伤。但是除了对股市中的弄虚作假行为和操纵行为愤愤不平之外，并不怨天忧人，而是总结教训以励再战，股海潮水的大起大落既能磨练意志又能提高风险承受能力因而炼就一颗“平常心”，体验中华文化提倡的忍耐美德的内涵，既学了知识又认识了自我。投资者正是在股市中尽情地体验到了人生的喜怒哀乐因而发出了“股市人生，投资如歌”的深切感叹。这是广大投资者不看重专家理财的根本原因。由于股市一直存在信息不对称的缺陷和投资者的投资知识还不够等原因，广大中小散户投资者必然产生从众心理，其典型行为表现就是“跟庄”、“追涨杀跌”。所以市盈率高是必然的。以宽容著称的中华文化因有海纳百川的气量而历久弥新，这种文化特征必然使中国人特别是中国青年人普遍产生求新求异心理。异也是新，而且包括由旧变新。因此中国股市流行“逢新必炒”甚至“喜新厌旧”的投资理念，无论股市行情是走牛还是走熊，新股上市第一天总能够出现这只股票历史上的成交天量，而且每只股票的高市盈率几乎都出现在它上市后一直能够称为“新股”的不长的一段时期。一旦变为“老股”，其成交量就会日益萎缩，价格和市盈率也会走低。于是中国股市出现了独特现象：既有市盈率高的“新股”，也有市盈率仅10多倍的绝对具有投资价值的“老股”，还有存在着被收购希望的市盈率高得无法计算的亏损股和微利股。笼统地说中国股市的整体市盈率水平偏高，显然没有意义；说中国股市“一边是水，一边是火”也不正确，“新股”特别是近一年来由中小投资者掌握着基本发行量的“新股”不是火，而是投资、投机两相宜的投资品种，它能使“追新族”产生安全感。因为中国的“新股”都是高溢价发行，每股净资产值和每股公积金都很高，存在高赢利和高分红、高比例送股的希望，而且“新股”没有被暴炒过，其投机价值还未被发掘，必然会吸引众多投资者的关注。
中华文化的精髓集中表现为爱国主义的强大凝聚力，广大中小散户投资者在投资实践中通过学习时事政治和关心社会经济生活，已经越来越清楚地认识到了这一点。他们投资股市的目的是在寻找赚钱机会的同时为社会主义经济的持续发展做点贡献。因此无论行情多么恶劣、新股的发行价多么高，他们都会积极认购新股，尽管股市持续两年多走熊和多只股票的庄家以连续跌停板的方式出货而使广大中小散户投资者亏损累累甚至血本无归，但是没有一个人怨恨政府或采取恐怖手段报复社会。有中华文化长期熏陶的广大中小投资者队伍是中国股市能够稳定发展的坚强基础，是中国股市的天大幸事！可是股市管理者必须采取有效的手段保护中小投资者的利益。机构大户们也应该懂得与中小投资者“双赢”的道理，如果没有维护股市稳定的责任心并且千方百计制造投机气氛，把中小投资者推进高风险深渊，那么中小投资者将离你而去，你也休想赚钱。