浅议日本泡沫经济时代的货币政策与启示，本文主要内容关键词为：日本论文,货币政策论文,经济时代论文,泡沫论文,启示论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
日本泡沫经济时代是从八十年代后半期到九十年代前半期出现的，结果导致
二战以来最严重的经济衰退。这一形势的出现主要是由于日本银行所执行货币政
策的失误所致。本文将对日本泡沫经济时代的货币政策及对我们的启示作一探讨。
一、泡沫经济与货币政策
（一）为国际协调政策的需要，日本等国采取低利率政策
八十年代以来由于里根政府实行高利率政策导致国际资本的流动，美国国际
收支得到改善而且美元汇率不断上扬，这引起了美日欧之间经常性收支的大幅失
衡。为了矫正这一现象，西方七国会议商定各国统一行动，降低美元对日元和欧
洲货币的汇率。为此，美国开始降低其利率水平，１９８５年９月美长期市场利
率为１０．８％，到８６年夏降为７．３％，法定利率由７．５％降至５．５％
。而此时日本长期利率为５．８％，与美元利率差由５％降至１．５％。这样资
本向美国流动的压力下降，从而带动了美元贬值。美元汇价由２４０日元降为２
００日元，到１９８６年１０月份美元汇价跌破１５０日元。
由于利率调整政策的效果，促使日元不断升值，这严重地影响了日本的出口
能力。日本银行为了防止本国经济出现不景气而采取了扩张的政策，也同时降低
日元的利率。
到１９８７年初人们认为美元汇率下调的目标已经达到，为了防止美元的进
一步下跌，美国需要提高美元利率而其他国家则需再次调低利率。到１９８７年
２月日本将其法定利率调至２．５％这一超低利率水平，西德调至３％，美国调
在１９８７年度中美元汇率基本恢复稳定，日本终于摆脱了由于日元升值带
来的经济下降，于１９８６年１２月份开始了以“平成景气”为开端的经济上升
。这时出现了国内经济政策目标与国际协调政策目标之间的矛盾。根据七国协议
日本必须执行协调低利率的政策，然而国内经济业已好转，如果继续保持２．５
％这样的低利率将是危险的。因为经济上升导致通货膨胀，使景气昙花一现。西
德当时也面临同样的处境。
（二）日本货币政策的两难境地
１９８７年日本经济摆脱了由于日元升值带来的压力，开始出现景气的势头
，为此日本银行应逐渐地提高利率以保持经济稳定增长。但这与国际协调低利率
要求相矛盾，使其货币政策处于两难的境地。
１９８７年初日本、西德的长期市场利率提高了较大的幅度。日本银行也正
考虑在年末前提高其法定利率，在金融扩张尚未过头之前进行控制。也正是由于
这些原因，纽约股市出现市场崩溃，即１９８７年１０月１９日所谓的“黑色星
期一”西方股市狂跌，道·琼斯指数一夜之间下跌了５００多点，股市价值损失
５，０００亿美元，美元汇率也一落千丈，突破了１３０日元大关。后来由于西
方七国的联合干预阻止了这场危机的发展。这标志着国际协调的胜利，但也标志
着日本泡沫经济的进一步发展。
日本银行为了防止此类危机的再次爆发，承担国际责任，放弃了诱使利率上
升的作法。西方七国开始了真正的协调低利率。由于实行超低利率的扩张政策，
１９８８年各主要国家的经济增长率大幅提高，日本由８７年的４．３％上升到
６．２％，西德由１．５％上升到３．７％，美国由３．１％升到３．９％，三
国的经济增长都出现了超常的情况，经济过热膨胀。为此西德和美国的中央银行
连续地提高了法定利率，分别达到４．５％和６．５％，有效地制止了经济的过
而日本银行由于担心日元利率的上升引起美元汇率的暴跌，招致市场崩溃，
因而迟迟不能提高法定利率，一直到１９９０年日本银行才提高其法定利率达到
４．２５％，从而摆脱了超低利率。正是由于日本长时期的超低利率，导致其资
产的剧烈膨胀而形成泡沫。
（三）泡沫经济的产生
从１９８６年开始的日本地价、股价和绘画作品的价格上涨持续了五年，到
１９９０年转为暴跌。这一时期可分为两个阶段：第一阶段是１９８６年——１
９８７年的价格上升。这一阶段价格上升的原因较为清楚，一是超低利率引起的
金融扩张，二是经济恢复企业效益提高而带来的资产保有的预期收益率的上升。
但是第二阶段１９８８年——１９８９年的价格上涨却难以用基础条件来解释。
１９８９年利率水平有所上升，金融扩张开始收敛，同时从１９８８年下半年起
企业的效益开始下降，保有股票等资产的收益开始下降。虽然从基础条件上看不
出地价股价在１９８９年以后强劲上涨的理由，但其上涨幅度却越来越大。１９
８８年——１９９０间大阪、名古屋的地价分别暴涨２．２倍和１．６倍，日经
平均股价１９８８年初为２．５万日元，１９８９年底为３．８万日元。
１９８８年到１９８９年的地价和股价的上涨，主要是泡沫的产生造成的，
即所谓“乐队大车效应”。当乐队大车走到大街上，很多人紧跟其后，虽不知为
了什么，不知车子开往何方，却有越来越多的人尾随其后。正如人们不断地参加
购买土地和股票，既然有这么多的人买，虽说不清原因，但价格绝不会崩溃。事
实上，地价和股价的继续上涨，又诱使人们接着购买。这正是泡沫的产生。
（四）泡沫经济的崩溃
从１９８６年以来一直实行的超低利率使日本资产价格膨胀剧烈，由于国际
协调等原因一致未能采取紧缩政策。直到１９８９年１２月将法定利率调到４．
２５％的中立水平，这是５年来日本金融市场第一次感到利率上升的压力，长期
市场利率上升到７．２％，股价下落２４％，日经平均股价降为２．９万日元。
１９９０年３月日本银行又一次提高法定利率达到５．２％，彻底结束了低利率
时代。
为了防止由于海湾战争带来的油价上升的冲击，日本银行于１９９０年８月
把法定利率上调０．７５％，达到６％的水平。对此市场作出了强烈的反映，日
经平均股价降为２万日元，从１９９１年至１９９２年住宅土地价格大幅下降，
东京跌２２％，大阪、名古屋跌３６％。这样，股价和地价的“泡沫”彻底破裂。
二、日本银行货币政策的启示
日本在经济发展过程中出现的泡沫经济和金融坏帐与其所执行的货币政策有
密切的关系。从日本银行这一时期所执行的货币政策来看，以下几个方面值得我
（一）要正确处理国内政策目标与国际协调政策目标的关系
日本泡沫经济的起因主要是为了国际协调政策的需要而放弃国内经济政策目
标所造成的。从１９８６年起日本银行为了国际协调的需要一直实行超低利率，
从而造成泡沫经济产生的资产膨胀和其后泡沫经济崩溃造成的资产贬值，加深了
日本经济的萧条。而在这一时期西德则由于及时修正了超低利率政策，从而防止
了资产膨胀和资产贬值。
当一国的国内经济目标与国际协调政策之间发生矛盾时，应优先考虑哪个问
题？西德在充分注意国际政策协调的同时，优先考虑国内政策目标，避免了经济
膨胀和萧条。而日本受国际政策协调的束缚，不能脱身，发生了资产膨胀并深受
后来资产贬值之苦。
今后，随着我国经济实力的提高将更多地参与国际政策的协调，在参与国际
政策协调时必须吸取这个教训，采取更加自主、合理的对策。经济政策的最终目
的，应该是本国国民的经济利益。
（二）货币政策应保持经济的平稳发展，防止大起大落
市场经济的法则就是“山愈高谷愈深”，也就是说在经济过热发生膨胀的情
况下，资产价格大幅上升，生产规模过度扩张，库存不断增加，这样使“山”越
积越高。而当进入经济调整阶段，采取紧缩政策之时，资产价格暴跌，库存积压
的压力就会越大，经济所跌入的低谷则越深。所以，作为国家宏观调控重要手段
的货币政策必须稳定，并加强与其它政策手段相互配合，防止经济发展过程中的
大起大落。
（三）物价稳定与货币供给的关系
在持续五年之久的“平成景气”时期，日本物价水平基本上保持稳定，经济
增长率年均为５％，这是以过剩的货币供给所支撑的。在这一时期由于扩张的货
币政策，导致货币供应急剧增加，虽然基本物价水平比较稳定，但资产价格却急
剧上升，导致后来紧缩时的资产贬值。所以对货币供应量应严格加以控制，即使
在物价水平基本平稳的条件下，也不应放弃对货币供应量的控制。
（四）货币政策的时滞问题
在１９８６年到１９８９年的泡沫经济形成过程中，１９８６年到１９８７
年的膨胀可以说是由于当时超低利率和企业效益好转带来的资产保有预期收益率
上升而引起的。但８８年到９０年的膨胀却是在日本银行逐步提高法定利率的时
候出现的，这主要是由于早期的超低利率的扩张政策对经济活动的延续反映，反
映了政策后果与政策执行间的时滞。同时，在８８年到８９年里人们仍然认为日
本银行还要随美元的下调而再次下调日元利率，日本银行法定利率的微调并未给
人们的心理预期带来影响，扩张的后果仍在继续。所以，在制定经济政策时要考
虑到政策的时滞效应，使政策对经济活动产生正确的导向和影响。
（五）货币供应中的规模控制与利率政策
日本银行在利率自由化时期放弃了“窗口指导”（对银行信贷规模加以指导
和限制的方法）等有效的规模控制手段，而更多地利用利率手段来调节货币供应
量，结果长期的超低利率造成严重后果。当利率水平降低，社会信贷需求急剧增
加，银行和信用社随着过热的经济不断扩大放款，而对其投向和规模则没有具体
的指导和限制。因此，即使在市场经济条件下，由于货币供应量对经济活动的重
要性，央行在进行货币供应量控制时应把规模控制、投向指导和利率政策相结合
，特别是在经济过热刺激信贷扩张的情况下，“窗口指导”是十分必要的。
（作者单位：山东财政学院）
（责任编辑：漆德京）＊
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