中国金融发展与思考，本文主要内容关键词为：中国金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近年来，货币政策作为宏观调控的重要组成部分，对经济发展作出了很大的贡献。面对世界经济增幅下滑、国际经济不景气的局面，扩大内需任务很重，货币政策仍将扮演重要角色。针对目前金融运行存在的问题，有必要作出适当的调整，以更好地为经济发展服务。
一、2001年实施的主要货币政策及运行态势
2001以来，中国货币信贷运行继续保持健康平稳的发展态势，货币供应量适度增长，金融机构存贷款稳步增加，贷款结构进一步改善，国家外汇储备显著增加，人民币汇率保持稳定。
在货币政策方面：一是加大了对农村和农业的信贷投入。具体包括：增加了对农村信用社的再贷款；要求各分行下达给县支行的再贷款限额不得低于辖内总限额的80%，并且这部分再贷款额度由县支行周转使用，保证用于农村信用社以增加农户贷款；积极吸收符合条件的农村信用社进入拆借市场，拓宽农村信用社的融资渠道；在大部分省区的农村信用社推行了“一次核定，分次发放，余额控制，周转使用”的小额信用贷款方式，简化了贷款手续，方便了农民借款。二是积极支持中小企业发展。有针对性地提出了改进对中小企业金融服务的八条政策措施，特别是要求商业银行进一步完善为中小企业提供金融服务的组织体系；应根据各地经济发展实际状况，适当下放贷款审批权限，减少审批环节，提高工作效率。三是进行公开市场操作，及时调节商业银行资产的流动性和货币市场利率水平。四是充分发挥利率杠杆的作用，加强本外币利率政策协调。2001年以来，利率政策的作用主要体现在：通过公开市场操作来调节货币市场的利率水平。目前，公开市场操作招标利率已成为货币市场交易主体的主要参考指标，对影响市场利率走势起着重要作用。同时，及时调节境内外币存贷款利率。中国人民银行采取了顺应国际金融市场利率走势并兼顾国内经济发展需要的外币利率政策，适当控制境内外币利率的调整幅度，最大限度地缩小本外币利差，加强了境内本外币利率政策的协调工作。五是在防范风险的基础上，稳步推进消费信贷业务的开展。六是加大金融监管力度，打击违规信贷资金进入股市。银行资金违规进入股市，既增加了信贷资金风险，也容易造成股市泡沫，有可能形成新的金融风险，影响经济运行的总体平稳，不符合稳健货币政策的原则。针对2001年以来信贷资金违规进入股市的问题，人民银行加大了金融监管力度，对部分金融机构进行了严肃查处，信贷资金进入股市现象得到有效遏制。
按照目前的运行态势，预计2001年全年广义货币M2、狭义货币 M1 增长均可控制在年初的调控范围内，居民储蓄存款将呈现恢复性增长、稳定性增强（见表1）
二、货币政策对经济增长的作用分析
近些年来，货币政策已成为各国政府调控经济的重要手段之一。面对亚洲金融危机和国内通货紧缩的局面，中央银行采取稳健的货币政策，先后7次下调存贷款利率，加大公开市场操作力度。尽管实施效果大家评论不一，但总的说来，对经济发展还是起到了一定的作用。根据高铁梅等人利用状态空间方法建立的结构时间序列季度变参数模型分析，近几年来通货紧缩时期中央银行采取的货币政策是有效的。
表1 增长率与GDP、CPI增长率之比较 单位：%
年份M2GDP
CPI
M2-(GDP+CPI)
199529.4
10.5
17.1 1.8
199625.3
9.6
8.3 7.4
199717.3
8.8
2.8 4.9
199815.3
7.8
-0.8 8.3
199914.7
7.1
-1.4 9.0
200014.0
8.0
0.4 5.6
2001.9
13.6
7.6
1.0 5.0
要分析货币政策的有效性，就要看货币政策的扩张能否导致投资和消费需求真的增加，并最终推动经济增幅的提高。
货币政策影响投资主要有三个途径，即利率、银行信贷及股票市场。从理论上讲，投资需求取决于投资的预期收益率与现行利率的对比关系；只有投资的预期收益率超过现行利率，投资才会实际发生。随着社会资本积累规模的扩大，资本边际效率有相对下降趋势，这客观上要求不断降低贷款利率，以保证投资者有利可图。但是仅仅降低利率，有时候还不能使之与资本边际收益率平衡，许多借款成本的存在仍旧使得投资成本居高不下。从中国经济运行的实际情况看，投资增长与银行信贷密切相关，即无论是由于银行“惜贷”也好，还是企业自我约束机制增强、借贷积极性不够也好，总之近几年银行贷款规模增幅相对90年代初有所下降，这与投资增幅下降是高度吻合的。从历史上看，中国企业投资对利率是不大敏感的，最近几年情况虽有所变化，但尚未发生大的转折。2000-2001年，固定资产投资增幅的回升更多地受积极财政政策的影响，而与利率下调并无太大关系。但就间接融资渠道看，当中央银行采取扩张的货币政策时，利率下降，股票和债券价格上升，刺激了投资的增加。
货币政策对消费的影响主要表现为利率下降对居民消费行为的影响以及信贷政策对消费的支持。前几年，由于中国大多数城镇居民对彩电、冰箱等耐用消费品的需求已经基本饱和，而住宅、私人轿车等消费品由于消费信贷不发达和价格偏高，因此虽然利率降低，但贷款买房、买车仍未能普及，利率传导机制受阻，未能带动消费需求的上升。进入2000年以后，在累积效应的影响下，加上居民消费观念的不断转变以及银行信贷政策的支持（2000年银行新增贷款中消费信贷占了很大的比例，增速很快），货币政策对消费需求的刺激作用开始逐步显现。从另一个侧面看，即从货币政策特别是利率对居民储蓄的影响程度来分析，随着第7次利率下调和储蓄存款征收利息税政策的出台，中国居民储蓄存款也出现了一些变化，城乡居民储蓄存款增幅下降，大大低于前几年的水平。但随着时间的推移，公众对信用消费接受程度越来越高，若货币政策特别是消费信贷政策更有利于消费者的话（即更加方便等），对消费需求的刺激作用将更为明显。
正如一些经济学家形象比喻的那样，货币政策
好像“一根绳子”，尽管它对经济扩张特别是在紧缩时期的经济扩张作用可能不是十分明显，但对经济收缩却能起到明显的效果。比如2000年第四季度，货币政策略微收紧，货币供应量增幅就下降；与此同时，经济增长也出现了下降。尽管这有其他方面的原因，但不能不说货币政策的变化是原因之一。从这个角度出发，应该讲，货币政策对经济增长的作用也决不可低估；应充分发挥货币政策对经济增长的作用，以保持经济平稳增长的势头。
三、目前金融运行面临的难题
1.目前的中国商业银行体系现状让人进退两难：若鼓励其扩大信贷则担心呆坏账增加；若维持现状又制约了正常的经济增长。客观地看，尽管银行的改革在推进，但有三个问题制约其发挥应有的作用：一是日益强化的垄断经营，正影响这个体系的市场效率和适应性；二是缺乏来自所有者产权收益要求的压力，银行乐于买进国债，凭借债权收入顺利支付储蓄利息，而不必寻求进取或冒市场风险；三是管理体制也制约了商业银行的进取心。在目前经济条件下，项目贷款的边际收益率不高，因为几十个好项目贷款的收益可能会被一个坏项目贷款的损失全部冲销；即被锁定在不确定性条件下，慎审是最明智的现实选择。从宏观上看，目前的局面是，央行正推进稳健灵活的货币政策，通过各种办法增加货币供应量，以促进经济的增长。但商业银行的情况，极大地抵消了央行的意图，常常形成“开闸放水、库满河干”的局面，使宏观政策的可操作性受挫。
2.中小企业融资困难，四大商业银行很难适应中小企业的实际需求。目前，尽管设立了专门机构来对付中小企业融资事项，但制约银行放贷仍有三个瓶颈：一是中小企业信息不对称、信用失灵。由于现代企业制度在中小企业尚未完全建立起来，其财务制度建设及经营管理也不尽规范，存在着较为严重的“逆向”信息不对称现象，扭曲了银行的信贷决策行为。据农行调查，80%的中小企业财务报表不真实或没有财务报表，中小企业利息收回率仅为43%。在这种情况下，由于银行不了解中小企业的信用状况，不知道它借了钱会不会还、有没有能力还，放贷自然比较谨慎。二是银行对中小企业融资的成本收益不对称。由于中小企业资金实力较弱、稳定性较差，银行须对这些客户进行现场检查和分析；同时由于这些企业面广量大、单笔融资额小等原因，加大了银行对中小企业的融资成本。虽然有政策规定，对中小企业的贷款利率可上浮30%，但受多种因素影响，一般只能上浮10-20%，银行成本难以弥补。作为企业的商业银行，自然对中小企业的融资积极性不高。三是中小企业担保机构缺乏可持续担保能力。中小企业普遍是原始积累薄弱、资产流动性差、资本金比例达不到要求、抗风险能力差，一般既难以得到商业银行的接纳，又难以找到有实力的担保，且缺乏有效的易于变现的资产抵押。目前的担保公司基本是“一次性”使用，没有可持续担保能力。如有的担保公司用基础设施担保，从而丧失了流动性。这样，一方面是中小企业资金需求比较旺盛、贷款难，一方面却是商业银行有资金但放款难。
3.各地区银行机构发展分化，对落后地区的经济发展支持力下降。商业银行以一级法人体制实施资产负债比例管理后，由于比例指标由中央银行对一级法人统一考核，各商业银行总行统一调度资金的能力增强，有利于加强系统内资金管理。但由于各商业银行下属分支机构庞大，业务状况不一，加之总行对下属机构实行分类管理，因此出现了存款多、效益好的机构，其贷款规模扩张迅速和效益更好；而原来存款少、效益差的机构，其贷款规模和效益越来越差的局面。一些经济基础较差地区的分支机构，基本上成为了总行派出的专门负责吸收存款的“大储蓄所”。由于相当一批基层行几乎没有放贷权，因此留下了区域市场空间的信贷空白；造成不发达地区的商业银行缺乏自主经营、自求平衡的积极性，导致商业银行内部贫富两极分化。这既不利于基层银行化解经营风险、提高经济效益，也不利于中央银行信贷政策的传导实施，更不利于国家缩小经济发展差距和国民经济综合平衡发展。
4.同业存款比重有较大幅度上升，资本市场对货币运行影响比较突出。2000年，中国股票市场持续活跃，股票发行与配股速度明显加快，加上机构投资者大举入市，股票发行和配股已成为企业筹资的重要来源。这是中国货币政策的战略目标之一。从目前看，股票市场资金运行已引起资金结构发生了比较剧烈的变化，主要表现在大量的交易活跃资金滞留在流通领域，货币流动性增强，大量追逐投机利润，对实体经济支撑减弱。证券市场过度活跃还会使资产价格发生比较悬殊变化。目前，银行贷款利率与券商融资利率之间存在一定的利差，导致参与券商融资的企业越来越多，部分信贷资金违规进入股市。而大量资金通过各种渠道进入股市的结果，使银行存款、尤其是中小银行存款增幅下降，可能导致中小银行资产流动性出现问题；同时，由于大量资金流入股市，一旦股市低迷，也容易导致流动性问题，使股市风险扩散到银行系统，对整个经济产生不良影响。因此，如何处理好货币政策（市场）与资本市场的关系，既达到积极发展资本市场的目的，同时对实体经济形成有力支撑，是需要注意把握的一个问题。
5.货币政策传导仍存在一定梗阻。随着国家刺激内需政策的进一步落实，货币政策的传导机制有所改善，公众预期向好，消费需求上升，企业信贷扩张意愿加强。但货币政策传导依然存在一些阻滞因素，主要表现在：一是信贷存在相当集中度。目前商业银行贷款对象主要向优质和成熟的企业倾斜，对一些处于成长期和创业期的企业贷款需求重视不够；而经济结构调整的过程，在很大程度上就是催生新企业和创造新产品的过程。二是随着商业银行压缩不良贷款比重力度的不断加大，贷款供应的一部分以“借新还旧”、”“借息还贷”方式回流银行体系，不经过产业循环而形成“空转”，也使货币资金对实体经济支撑减弱。
四、对货币供应量增长的认识
就目前中国货币政策的中介目标——货币供应量来说，近几年虽然增长速度不高（与90年代初相比有了一定的下降），但仍明显高于GDP实质增长率与物价上涨之和。由此，货币当局和部分专家学者认为，中国的货币政策是适当的、积极的；货币供应量增幅也是比较合适的。不过，就货币供应量增幅高低的认识，目前还有不同看法。一种观点认为，因为90年代以来的数据表明，货币供应量与物价水平或通胀压力之间并不存在稳定的关系。作为货币政策终极目标的物价水平和GDP增长率，在不同阶段对货币政策中介目标的反应并不一致；从趋势上看，1995年以来，一个百分点的货币供应量增长率所引起的通胀压力一直呈递减趋势。其不一致表明，从货币政策中介目标到终极目标的传导过程中，存在诸多中央银行难以预料和控制的干扰因素。中央银行虽不能预料和控制货币政策传导过程中的干扰因素，但有必要根据以往经验或终极目标对中介目标的不同反应，对中介目标作出适应性调整：即在目前通货紧缩压力仍较大的情况下，适当提高货币供应量增幅。另一种观点认为，近年来中国的货币政策操作出现了货币流动性提高、狭义货币增速较快而广义货币增速较慢的局面；在具有非一致性预期结构特征的货币传导机制下，由于市场实际利率无法随货币供给的增加而下降，因此货币供应量目标效果不佳。理论分析和实际结果表明，目前中国面临的问题不是货币供应量太少，而是货币供应量太多，导致银行资金成本过低和银行信贷资金过于充裕，为过高的证券收益预期的自我实现提供了资金基础，使得固定资产投资更加没有吸引力。因此，简单增加货币供给量已经难以奏效。为校正预期，实现国民经济发展的良性循环，不仅不应当扩大货币供应量，使同业拆借利率下降；反而应该减少货币供应量，使同业拆借利率适当提高。
实际上，一方面由于其他未知因素的存在，如货币市场利率的提高究竟如何影响公众尚不完全清楚，特别是在目前世界经济不景气、各行各业竞争日趋激烈、投资回报率比较高的项目已很难寻觅的情况下，贸然减少货币供应量，以期达到资金回流到实体经济，从而形成实体经济——资本市场良性循环的预期目的将很难真正实现，付出的成本代价也比较大——即在短期内可能（尤其是在目前这种体制背景下）对中小企业和非国有企业形成更大的压力；对中小银行和非银行金融机构的发展也有所不利。因此，笔者不赞同减少货币供给量的做法。另一方面，随着金融的发展和深化，金融工具的不断创新，货币供应和经济增长及物价之间的关系也发生了一定的变化，货币供应中有一部分对应于虚拟经济，与实体经济关联不大。因此，现在简单地以物价和GDP增长率之和与货币供应量增长对比，恐怕已不大合适和准确。同时，当观测货币流通速度剧烈变化时，仅仅凭货币供应量增长速度的高低并不能判断货币流通量的合适与否；这时，欲得出货币流通量是否合适的结论，必须结合货币流通速度变动的大小与方向。进入90年代以来，中国广义货币流通速度处在长期持续下降的过程中，2000年仅为0.664左右，2001年上半年为0.291左右（不可比），因此尽管货币供应量增速适当，但也难以得出货币流通总量是否合适的结论。不过，根据有关专家的分析（万解秋，2001)，目前，中国货币供给已有了较强的内生性；相对于M0和M1而言， M2的供给内生性更强一些。而货币供给内生性理论认为，货币供给并不是中央银行可以自行决定的，而是由经济中诸多因素，如物价水平、利率以及实际产出水平决定的；中央银行只能被动地根据经济发展所需的货币量投放货币。当然，由于中国经济体制正处于转轨过程中，货币供给的外生性也是存在的。应该讲，目前中国的货币供给既有外生性的一面，也有内生性的一面。因此，不切实际地提高货币供应量增长目标也是不切实际的。
首先，谈到货币供应量，不能不涉及到一个指标，就是货币供应量对国内生产总值的比率。目前一些专家学者认为，与世界几个主要国家（印度、美国、韩国、日本）相比，中国的M2/GDP是最高的；并认为M2/GDP越高，整体的支付风险越大。也有人认为，中国 M2/ GDP水平很高，表明中国的货币供应量不是过少而是过多。一般而言， M2/ GDP比率下降和资本比率相对上升是金融现代化的标志之一；但在中国，这两个比率同时上升，应该讲是在特殊的发展背景下出现的，不能简单地利用这两个指标进行国际比较；也很难据此推出政策结论，因为即使在金融市场发达的工业化国家， M2/ GDP的水平也不尽一致。如何解释M2/ GDP水平的国别差异和一国M2/GDP的变动，也是一个值得探讨的问题。根据刘明志的研究，中国 M2/ GDP比值的不断上升是货币需求水平上升的结果，其主要原因：一是货币化和居民储蓄存款的投资性质；二是银行金融机构金融工具单一；三是金融市场不发达；四是银行不良资产比率过高；五是经济景气因素的影响。因此，解决M2/GDP水平上升问题应该主要从货币需求的角度着手，而不应单纯从货币供应角度着手。目前，为了解决宏观经济特别是微观经济不十分景气的问题，国家一方面要坚持目前的宏观调控方向，促使国民经济稳定增长；另一方面要改善和稳定公众预期。那么，作为宏观经济政策的一部分，货币政策就不能过于保守。如果货币政策的目标定得过低、货币政策控制过严的话，则公众预期难以迅速好转，同时经济景气也难以好转；其结果不但不能降低M2/ GDP的比率，反而会促使后者上升。
由于M2/GDP反映的是货币需求的力量而不是货币供应的力量，因此 M2/ GDP较高意味着中国的货币需求水平比较高。
1996年以来 M2/ GDP上升，表明周期性因素的影响比较大，并不必然意味着中国的货币供应量过多；也不一定意味着货币供应量过多引起了信贷风险。因此，不能靠压低货币供应的办法来阻止M2/GDP上升。在货币需求一定的时候，货币供应影响的是物价水平，即名义货币供应量低于实际货币需求量，则物价水平下降。也就是说， M2/ GDP水平和信贷风险的决定因素是不一样的。
其次，也不能从解决货币流通速度下降问题入手解决信贷风险的积聚和发生问题。这是因为，货币流通速度由货币需求决定，而信贷风险则由金融机构的信用行为引起，具体说来是由金融机构信用行为失败引起。因此，货币流通速度的高与低并不决定信贷风险程度的低与高。当然，二者之间也有一定的关系，那就是信贷风险较高可能引起货币流通速度下降。因此，解决信贷风险问题，不能从提高货币流通速度入手，而必须从改进金融机构的经营管理入手。金融机构的风险防范做得比较好，信贷风险比较低，就会促使货币流通速度上升。如果不改善货币流通的环境，那么，只要决定货币需求的因素不发生变化，货币流通速度就难以提高；因此寄希望于提高货币流通速度来解决信贷风险的积聚和发生，是不现实的。解决货币流通速度和信贷风险积聚和发生的途径，便是改善货币流通环境。其方法之一就是促使商业银行改进项目管理水平，及时处理不良资产，及时足额冲销呆账，以提高风险防范能力，防止风险在银行系统内发生和积聚。
诚如一些专家指出的那样，几年来调控货币供应量的实践表明，作为中介目标的货币供应量，在可控性、可测性及与国民经济的相关性等问题上已出现了明显的问题，与当初的预期相去甚远。因此货币供应量是否仍适合继续作为中国货币政策的中介目标，已成为摆在大家面前的一个现实问题，也引起各方面关注——货币当局也开始研究这个问题。从世界范围看，到了80年代中后期，由于金融管制的放松及金融创新的发展，使得货币定义变得模糊不清，人们难以精确计量货币供给量；更由于金融创新，使得传统货币需求函数失效，导致货币流通速度大幅波动，难以预测，最终使得M1、M2等货币总量目标与经济活动之间的稳定关系破裂，从而大大降低了货币供给量目标作为货币政策中介目标的有效性。早在1987年，美联储就宣布不再设立M1目标；到了1993年，更是宣布“放弃以任何货币总量作为实施货币政策的目标”，包括M3在内。其它国家如英国、加拿大、瑞士、日本等国，也降低了货币总量目标的重要性或干脆取消了货币总量目标。一些国家改以利率为中介目标，甚至大多数国家在放弃货币供应量目标后基本没有再简单恢复利率目标，而是越来越多的国家采用了通货膨胀这类非工具变量目标。从中国目前的现实看，一些专家呼吁以利率代替货币供应量为中介目标，甚或以组合目标为中介。但是，由于目前中国的金融市场还很不完善，利率也没有完全市场化，不具备将其作为中介目标的条件；其它如物价上涨率，GDP增长率等也有一定的局限，同时需要一定的时间适应。因此，货币供应量在中国仍是极为重要的一个指标，需要我们密切关注；同时应对利率、物价上涨率等指标进行关注和分析，从而为货币政策提供较为准确的信号。
五、全融走势分析
从货币政策取向看，未来中国将继续实施稳健的货币政策，不会发生太大的变化。
决定金融走势的因素主要取决于资金市场供求状况和借贷双方的预期、判断，即要看资金供给是否已满足了资金市场的需要，是否与国民经济发展相协调；同时根据目前市场状况和对未来经济的预期，企业有没有借贷的需求以及需求力度的大小。另外出于风险防范的目的，商业银行也有放贷意愿的问题，即商业银行放贷的积极性。
2002年，由于国家对中小企业贷款的重视以及居民对消费信贷的认可，估计金融机构贷款会保持比较好的增长，但大幅增长的可能性也不大。从商业银行的贷款意愿看，尽管为促进经济增长，央行会采取一些措施或者规劝，但是，由于商业银行的独立性逐步加强，风险防范意识比较浓，贷款依然比较谨慎；而一些绩优或者成长性比较好的企业，其资金来源渠道比较多，对银行贷款的依赖性会有所下降；消费信贷尽管增长很快，但绝对量还会比较小。从借款者角度看，尽管市场物价出现回升，企业成本利润率有所上升，这将促进企业的资金需求，但目前市场供求格局并没有发生根本性的变化；那些利润率高的垄断性行业的市场进入门槛仍比较高，加上经济发展的不确定性因素的存在，因此借款的积极性也不会太高。这样，在政策导向下，2002年的贷款规模将保持比较稳定的增长。货币供应量增长如何或者说调控货币供应量主要取决于两个因素：一个是基础货币；另一个是货币乘数。基础货币由流通中现金与商业银行的准备金之和构成，它是创造货币供应量的基础；由于中国的特殊国情，中国央行的基础货币还包括非金融部门的存款。
从基础货币的构成看，发行货币和对金融机构的负债占比近几年一直都在43%左右，而非金融机构存款占比一直在13%左右，因此，基础货币增长如何，将主要取决于发行货币和对金融机构负债的增长情况。从对金融机构负债方面看，近年来商业银行超额储备率一直比较稳定，说明在准备金利率水平比较低的情况下，商业银行的超额储备不会大幅增长。这样，基础货币的增长将主要取决于货币发行。从近几年的情况看，货币发行与计划目标相差不大，同时由于货币当局对物价比较敏感，对风险控制十分重视，因此，货币发行也难以出现大幅增长。所以，基础货币增幅不会高。
根据中国的情况，狭义货币乘数可表述为（现金漏损率＋活期存款比率）／（法定准备金率＋备付金率＋现金漏损率＋非金融部门存款比率），广义货币乘数的分母与狭义货币乘数一致，分子则为1+现金漏损率。分析货币乘数，有必要对以上几个行为参数作出判断。而就这几个参数看，变化都不会太大。
这样，2002年货币供应量增幅就不可能太高，将保持平稳增长态势；货币供给量增幅要想保持比较高的水平，尚需在体制、政策上下一些功夫。
六、利率下调压力增大
正当美国经济受到9.11事件冲击而步履蹒跚之际，联储局在不到两个月的期间四度调低利率，终于把利率调低到自1961年9月以来的最低水平（基金利率降至1.75%，贴现率降至1.25%），这也是该局2001年以来第11次降息。联储局还暗示有可能再度降息，以促使仍处在劫后余生恐慌状态中的美国经济复苏。同时，欧洲央行11月8日在其总部法兰克福举行的例行理事会会议上决定，将主导利率降低0.5个百分点，即从原来的3.75%降到3.25%。这是欧洲央行2001年以来连续第3次降低主导利率。同一天，英国中央银行——英格兰银行也作出了降息的决定，将主导利率降低0.5个百分点，降到4%。估计全球的货币态势将进一步松弛，这可能对中国利率的总体水平产生向下的压力。
虽然2001年以来中国经济继续保持较高的发展态势，但不可否认，进入第三季度之后，这种走势已经受到了遏制，整个经济发展呈现趋缓的迹象。因此，短期内国民经济走强的可能性不大，促进经济回暖尚需宏观政策的坚定支持。
在这种经济背景下，除了国家可以继续大量发行国债以扩大投资外，外贸和消费这两驾马车目前很难起到拉动经济的作用。因此，需要在货币政策上适当作出积极的调整。
显然，要促使经济尽快回暖，适度加大货币供应量就显得十分迫切。而在目前商业银行自主经营条件下，中央银行不可能用行政命令强迫商业银行贷款，只能利用利率杠杆的调节，使得商业银行和企业都能有发放贷款和要求贷款的积极性。
调整利率的一个重要指标是通货膨胀率。目前中国的居民消费价格指数 CPI同比增长在1%左右（见表1），生产资料物价指数同比仍在下降，这意味着未来一定时期内中国通货膨胀仍在可控制的范围之内。此外，中国目前的外币存款利率已经低于同期人民币存款利率近1个百分点，这意味着从扩大内需、拉动经济增长方面看，人民币利率仍然存在下调空间。具体来讲，可以下调0.2-0.5个百分点，即由2.25%下调为2%-1.75%，与美元存款利率接近。这样的操作不会对中国的人民币汇率产生大的影响。
最近，央行发表了一份研究报告，指出人民银行将根据国内经济发展的需要和企业资金供求状况，以及同时密切关注国际金融市场利率变动情况，适时协调本外币利率关系，发挥利率杠杆作用。从这些表述中大致可以得出这样的结论：即在目前各种因素的影响下，人民币利率下调的可能性正在加大。而适时调整货币政策的调控力度，对整个国民经济的回暖将起到不可替代的作用。
七、对策建议
1.货币政策既要体现防范金融风险的意识，又要促进经济发展。截至2001年9月底，货币供应量(M1)增长速度为 12.3%，低于上年同期增长速度 8.5个百分点，同时也低于央行年初制定的货币供应量的调控目标；如果再考虑到货币流通速度减慢的因素（见表2），那么实际上目前货币供应量的增长速度已经不能支持景气度的复苏。从1995年以来，货币供应量的流通速度就一直在减慢，从1995年到2000年平均每年减慢7.7%；2001年前三季度GDP的增长率为7.6%，价格上涨为1.0%（见表1），实际上货币供应量(M1)的增长率应该更高才比较合理。与此同时，货币供应量的结构出现了较大变化，90年代以来，货币供应量的流动性总体趋于减弱（见表2）。从月度数据反映的情况来看，1999年5月货币流动性下降到了34.1%的历史最低水平；后由于放松货币政策的影响，流动性有所提高，到2001年1月达到了38.5%的近期较高水平，此后总体上呈现出放缓的态势。货币供应总量的紧运行格局在目前中国金融深化过程尚未完成的今天，其对实体经济的影响是非常明显的；再加上金融体制改革的步伐跟不上实体经济结构调整的要求，所以，很多中小企业、农村乡镇企业与农民的正常信贷需求得不到充分及时的满足，严重影响了经济景气的恢复。同时，货币供应总量增长速度的趋缓也不利于改变当前通货紧缩的状态，由市场供求关系决定的多数商品价格仍呈下降趋势；如果不从总供给与总需求的平衡关系上来改善这种不均衡的现象，则中国经济还会面临较大的通货紧缩压力。因此，2002年中国的货币政策走向、货币供应量的扩张力度、利率政策的变化方向将成为影响经济运行走势的重要政策变量。我们认为，货币政策总体上应该作适当的松动，采取积极的措施来防范金融风险，而不能片面地借贷，处理好防范金融风险与促进经济发展的关系。只有这样，才能在发展中解决金融资产质量不高的问题。
表2 90年代以来货币流通速度(V1)与货币流动性(L)变化一览表
2.尽早处理四大国有商业银行的不良资产，化解金融风险，提高商业银行运作效率。日本经济恢复再次受挫使我们看到了继1997、1998年日本经济衰退之后，不良债权问题长期化对日本经济复苏带来的沉重压力。从日本的情况看，在经济低增长和经济减速时期最终处理不良债权，将使社会伴随较大的痛苦和负担；而且资产价格的下降将导致财政负担大大增加。目前中国经济保持较快增长速度，应抓紧时机，尽早处理。首先要正确把握不良债权的实际情况，提高国有商业银行的资产审定能力和资产管理能力，加强央行的金融监督体制。其次，如果因彻底处理不良债权造成银行自有资本脆弱，风险承受能力下降，可考虑给予一定的财政支持，这也是控制未来财政负担的一种选择。当然，在处理不良债权时，应注意防止新的呆坏账产生和简单放弃债权的做法。
3.激励机制和约束机制并重。稳健的货币政策既需要适当扩大货币供应量，又需要将银行信贷资产的风险降到最低限度。这就需要银行家既从自身商业利益出发去发现和搜寻一切有利可图的贷款机会，与此同时又将风险降到最低限度。前者为贷款激励机制，后者为风险约束机制；两者要相辅相成。从目前情况看，当务之急是要解决银行家的贷款激励机制和风险约束机制的不对称问题；而解决这一问题的关键，是要使银行家在足够大的市场和监管约束下，成为追求与有效贷款增量密切相关的商业利益的真正的银行家。目前，可从外部形成对商业银行利润动机的压力，如国家提出明确的利润指标要求，促其调整内部治理结构、鼓励竞争。考核标准不应只限于一笔或几笔贷款，而要考核一段时期内的总体业绩。
4.积极发展和培育中小金融机构特别是非银行金融机构。目前从全社会来看，资金的供应结构和资金的需求结构不大对称。在实体经济领域，中国已经形成了国有经济和非国有经济同在、大型企业和中小型企业并存的二元结构；在金融经济领域，同样也形成了由计划性的正规金融体系和市场性的非正规金融体系构成的二元结构。问题在于，正规金融体系支配了绝大部分的信贷资金供应，但其服务对象主要是国有经济和大型企业；非正规来融体系主要服务于非国有经济和中小型企业，但其掌握的资金量很小。实体经济结构与金融经济结构的这种不对称，使得全社会的资金供给结构和资金需求结构产生了严重偏差。现实中，一些带有微型银行性质的股份制信用社为当地的私营企业、个体工商户提供融资服务，取得了“双赢”的效果。国有商业银行没有做到的他们做到了，说明在对中小企业特别是小额资金供给上这些小的金融机构具有一定的优势。因此，国家应从市场准入、业务范围开展等方面扶持中小金融机构的发展，从而促进中小企业的发展。
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