货币供给的内/外生争论：起源、演进和迷局，本文主要内容关键词为：起源论文,货币论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
按照货币学派传统的货币供给外生理论(如货币供给乘数模型)，货币流通速度短期内不会发生大的变动，中央银行通过调整法定准备金率、公开市场操作以及再贴现率贷款等手段，可以控制基础货币的发放，自然就控制了商业银行的存款创造和货币供给总量；因此，从因果关系来说，货币供给应该是由中央银行外生控制的，而不是由经济活动内生决定的。而后凯恩斯学派的货币供给内生理论则认为，货币供给是由经济活动的信贷需求决定的，经济体的信贷需求增加后，银行体系为满足增加的信贷需求而增加贷款供给，贷款创造存款；为了满足存款准备金要求，银行体系在存款增加后再向中央银行或者系统外寻求准备金。自20世纪60年代以来，货币学派和后凯恩斯学派的货币供给内/外生争论已经持续了半个世纪，至今没有得出一致性结论。
尽管货币供给的外生理论和内生理论争论的结果尚不明晰，但不论是在学术界还是政策层，外生理论都占据着主导地位。但此次国际金融危机前信贷扩张表现出的明显顺周期效应，以及危机后世界主要国家量化宽松货币政策的“推绳子”效应表明，需要对货币供给的内生性加以重新审视，货币供给的内/外生争论也需要尽快得出结论。按照货币供给外生理论的逻辑，“经济复苏的充分必要条件是中央银行扩大货币供给”(斯基德尔斯基，2011)，即中央银行增加货币供给应该会促进经济的快速增长。但现实中，尽管日本于2001年就开始实施量化宽松货币政策，其还是陷入了又一个“失去的十年”；在此次国际金融爆发后，欧美各国中央银行长时间实施的量化宽松货币政策，也没有带来经济的明显复苏。再从金融监管角度看，虽然为降低信贷扩张的顺周期性，防范银行业信贷的过度扩张，提高银行业应对经济周期冲击的能力和在危机时期吸收损失的能力，巴塞尔委员会在危机后推出了逆周期资本监管制度(BCBS，2010)，但信贷扩张的顺周期性表明，货币供给很大程度上并不是能由中央银行、监管机构等外生决定的；未来逆周期资本监管能否控制银行业的信贷增速和为危机时期提供足够的储备资本，也需要时间加以验证(朱太辉，2012a)。
为了探明货币供给本质上是否具有内生性，货币供给的内/外生争论为什么步入了“死胡同”，本文将追根逐源，对货币供给内/外生争论的发展历程做一个系统性的梳理和评论。后文的结构安排如下：第二部分分析内/外生争论的理论渊源；第三部分分析内/外生争论的首次正面交锋；第四部分分析凯恩斯的货币供给思想在《货币论》和《就业、利息和货币通论》(以下简称《通论》)中的变化；第五部分在梳理货币学派的货币供给外生理论框架的基础上，分析《拉德克利夫报告》和货币供给“新观点”所做的内生修正；第六部分分析后凯恩斯学派对货币学派外生理论基础的批判，及其建立的相对完整的货币供给内生理论框架；第七部分为结论，在前文评论的基础上，指出货币学派和后凯恩斯学派的货币供给内/外生争论陷入迷局的原因，给出判定货币供给是否具有内生性以及破解货币供给内/外生理论争论迷局的一个可行思路。
二、理论源起：18世纪关于货币供给与物价水平的因果争论
货币供给和信贷扩张的内/外生争论由来已久，经济学理论的每一次重大突破几乎都会涉及这一问题。尽管针锋相对的货币供给内/外生争论起始于英国19世纪初“通货学派”(Currency Principle)和“银行学派”(Banking Principle)的“通货争论”(Currency Controversy)，但其理论渊源却可向前追溯到18世纪古典经济学关于货币供给和物价水平因果关系的争论。
古典经济学家关于货币与物价因果争论的焦点，在于逻辑链条“货币供给-信贷-货币流通数量-物价水平”的发展方向是从右向左还是从左向右，其中就隐含着货币供给的内/外生争论。詹姆斯·斯图亚特(James Denham Steuart)、亚当·斯密(Adam Smith)等在综合考虑货币支付手段和价值储存两项职能的基础上，认为很大程度上是物价水平决定货币供给。在斯图亚特看来，货币既是支付手段又是价值储存手段，一国的商品流通只能吸收一定的货币量，余下的货币则会转化为价值储存手段退出流通；而当流通中的货币出现短缺时，原本处于价值储存手段的货币或者其他信用就会补充进来。因此超过需求的货币“常常会在保险箱里堆积起来，就像躺在矿山里一样无用”，既不会进入流通，也不会使价格提高(Steuart，1767)。对于这一因果关系，亚当·斯密做了进一步的分析：当流通的是金币时，过剩的金币会“溢而旁流”，“或以铸币形式输往国外，或熔成金块输往国外”(亚当·斯密，1983中文版)；如果流通的是银行券，则按照“银行券流通规律”或者说真实票据贴现理论(亚当·斯密的这一理论认为，银行券是随着商品流通的需要而发行和流通的，其随着商品退出而退出，流通的金额决不会超过其所代替的金银的价值)，超出的银行券会回到银行去，兑换金银(亚当·斯密，1983中文版)。由于亚当·斯密所处时代的货币体系是金本位或者金块本位，因而真实票据贴现理论并没有考虑企业因投资生产而产生的长期贷款需求。
在货币供给和物价水平因果关系的争论中，早期的货币数量理论观点截然相反，认为货币数量是因，物价水平是果。他们认为，“在其他条件不变的情况下，物价水平的高低和货币价值的大小为一国的货币数量所决定；货币数量增加，物价即随之作正比例的上涨，而货币价值则随之作反比例的下降；货币数量减少，物价即随之作正比例下跌，而货币价值则随之作反比例的上升”②。因此，早期的货币数量理论学者持有的是货币供给外生理论，即货币数量决定物价水平。
从中可以看出，在古典学派关于货币供给与物价水平的因果争论中，尽管争论的是“流通中的货币量决定于商品价格还是商品价格决定于流通中的货币量这个问题”，但却提供了一个从货币供给不同功能转换思考货币供给是否可以由银行外生决定的视角。此后，上述货币供给和物价水平之间因果关系的争论在“通货争论”中得到了延续，斯图亚特和亚当·斯密的内生观点成为了“通货争论”中银行学派的理论基石，并得到了银行学派领军人物图克(Thomas Tooke)、富拉顿(J.Fullarton)等的进一步发展；而早期的货币数量理论则成为了“通货争论”中货币学派的理论基石，并得到了货币学派领军人物奥威尔斯顿(Loyd Overstone)等的发展。
三、正面交锋：19世纪关于银行是否能够控制货币供给的“通货争论”
1793年开始的英法战争使得英国政府入不敷出，导致其增发银行券来为财政筹集资金。由于银行券增发过多，使黄金准备日渐不足，英国政府遂于1797年颁布《银行限制法案》(Bank Restriction Act)，强行停止了银行券的兑换。但停止兑换后，银行券开始不断贬值，物价也随之不断上涨，加上1815年爆发经济危机，迫使英国在1819年颁布了《恢复兑换法案》(Bank Resumption Act)，并于1821年5月恢复了银行券平价无条件兑换。然而，银行券恢复兑换不久，英国接连遭遇了1825年和1836—1839年两次非常严重的经济危机，银行券的兑换又日趋紧张。为彻底弄清问题的根源，英国议会于1840年设立“众议院发行银行委员会”(Select Committee of the House of Commons upon Bank of Issue)，以商讨银行券的发行制度问题。这一讨论掀起了一场空前的“通货争论”(Currency Controversy)。争论的双方分别为“通货学派”和“银行学派”，观点针锋相对。
“通货学派”和“银行学派”的“通货争论”持续了四年，涉及信用、货币、银行、物价等多个领域。其中，货币供给和货币供给内生还是外生是一大焦点。“通货学派”和“银行学派”争论的基本分歧点在于货币数量与物价之间的因果关系，这延续了斯图亚特、亚当·斯密与早期的货币数量论者之间的争论。“通货学派”进一步发展了早期的货币数量理论，认为货币供给量对物价水平的影响取决于货币数量与商品数量的相对变化(Overstone，1857)，且货币数量对物价的影响在短期和长期之间还会存在差异；同时，物价还会受到通货效率(即货币流转速度)的影响。“银行学派”则继承了斯图亚特和亚当·斯密的内生观点，批判“通货学派”犯了“用原因来代替结果”的错误。他们认为，商品的价格不取决于由银行券数量所表示的货币数量，也不取决于全部流通媒介的数量；流通中货币数量的变化追随于物价数量，是物价变动的结果，而不是先行于物价(图克，1993年中文版；富拉顿，1844；威尔逊，1847③)。
在银行是否能够控制货币供给上，双方的争论主要是基于当时的货币银行制度展开的。“通货学派”认为，银行可以任意增减货币供给；而“银行学派”则认为，商品流通和需求决定货币的流通量，银行既不能任意增加也不能任意减少银行券的发行。
在“通货学派”看来，在当时的银行制度下，英格兰银行和各地方银行都有发行银行券的权力，银行之间的竞争容易导致银行券发行过多。基于此，“通货学派”认为，需要限制银行券的发行，主张银行券的发行以黄金储备为基础，维持与纯粹金属铸币流通一样的状况，并将其作为英国银行制度改革和货币调节的首要目标。这也是英国1844年《英格兰银行法案》的主要原则。“通货学派”继承了李嘉图的“金属铸币自动调节理论”，认为货币在金币本位制下具有自动调节机制，再加上金银矿藏的稀缺性，因此银行不能任意决定货币的发行。
然而，“银行学派”却认为，无论是地方银行还是英格兰银行，都没有能力直接扩大银行券的发行额④，只有非常少的政府银行券(即纸币)可以按照发行人的意愿扩张(图克，1993年中文版)。“银行学派”将货币制度分为三种情况，分别对银行扩张信贷和供给货币的自主性和能力进行了讨论：(1)在纯粹金币流通的情形下，流通中的货币数量完全是由需求大小来决定的，银行不可能任意增减货币的供给。这一方面是由于“通货学派”也认可的金属铸币自动调节理论，另一方面是由于货币的价值储存职能。(2)在银行券、其他信用工具与金币混合流通的情形下，货币数量，特别是银行券数量的变化，是货币需求的结果，银行不能任意控制货币的供给数量。在该货币制度下，各种支付手段之间存在着替代性，在信贷和货币需求存在的情况下，银行若减少银行券的发行量，经济活动主体之间会采用汇票、账簿信用等商业信用，甚至相消结算来代替银行券(图克，1993年中文版；富拉顿，1844)。(3)在不兑现纸币流通的情形下，图克(1993年中文版)等认为，银行不能控制纸币的供给数量，而政府发行的不兑现纸币只有少部分会因为缴纳租税、购买公债等而回流到政府，所以比较容易陷入供给过量；而富拉顿(1844)、威尔逊(1847)等则认为，不管不兑现的纸币是政府还是银行发行，只要其有相应的回流渠道，则其供给量不会陷入泛滥。总的来说，“银行学派”认为，货币供给的数量绝不是银行可以随意控制的，而主要是由经济活动的需求内生决定的。由此可以看出，“银行学派”已经勾勒出了货币供给内生理论的核心观点。
四、凯恩斯的货币供给理论：内/外生思想的转变
尽管英国于1844年颁布了倾向于“通货学派”主张的《英格兰银行法案》，但后续关于货币供给的内/外生争论并没有因此消停。由于理论上双方都无法完全驳倒对方，加上经济实践中并没有频繁出现大的经济危机，后续争论并没有产生1840年代“通货争论”那么大的影响，直到20世纪30年代经济学界“凯恩斯革命”的发生。需要说明的是，随着中央银行制度的建立，货币制度由金本位制、金汇兑本位制转变为信用货币制度，中央银行垄断了基础货币的发行权，前期关于银行能否控制货币供给的争论，逐渐演化成为了中央银行能否有效控制货币供给。
(一)《货币论》基于债务视角的货币供给内生观点
在《货币论》(A Treatise on Money)(Keynes，1930)中，凯恩斯认为，货币(银行信用)与企业债务(一般的企业信用)具有很大的相似，而银行可以通过主动扩大自身债务的方式来适应企业的信贷需求。货币(计价货币)是和债务一起诞生的，而债务是延期支付的契约，因此货币、债务都和生产支付联系紧密；又由于债权的转移和货币本身的转移对交易清算同样有用，导致人们“往往会满足于可转移债权的所有权，而不去设法把它们转变为现金”(Keynes，1930)。
在凯恩斯看来，银行作为货币供给方，除了接受人们以现金的方式或以授权转移其他银行存款通知(如支票)的方式创造“消极存款”外，还可以通过为自己建立债权(如放贷或投资)的方式来创造“积极存款”。“因为借款的客户虽然可能很快地使用他们所获得的贷款，但付与的人中有些可能是同一银行的存款客户”(Keynes，1930)。对此，凯恩斯认为，银行通过发放贷款创造了“积极存款”，进而增加了货币供给，并且“只要经济正常运行，银行安全创造信用的能力是没有止境的”(Keynes，1971)；其中，银行通过“放款或垫款”向企业提供的透支便利(Overdraft Facilities)，满足了企业的融资需求，而且只要银行愿意提供这种便利，信贷和货币供给就会自动增加(Foster，1986)。
此外，凯恩斯还指出，在存款准备金制度下，中央银行并不能完全控制银行准备金及其存款的数量，而只能决定贴现率(Keynes，1971)。“假定中央银行就是钞票发行当局，那么只要中央银行能控制其钞票发行与存款总量，会员银行的准备基金总量便在其控制之下。……但中央银行本身所造成的存款量可能由于法律规定或风俗习惯不能由其自主控制，而由某种硬性的法规调节。这时便可以把这种体系称为‘自动’体系。最后，会员银行本身也可能有一些权力(或许是一定程度上)，可以随意增加其中央银行存款量，或增加其从中央银行钞票发行部门所取得的钞票量”(Keynes，1930)。
因此，凯恩斯在《货币论》得出的结论是，货币供给很大程度上是内生扩张的，在贷款需求的情况下，银行可以通过贷款来创造存款(货币供给)，进而实现信贷和货币供给的扩张。凯恩斯的《货币论》从债务(即商业信用)的视角来审视货币供给的内/外生性，无疑是一个有意义的尝试。但这一研究思路必须要解决的一个问题是，既然货币(银行信用)和债务(商业信用)都可以用于生产支付，那么为什么企业还有信贷需求，即对银行信用的需求?
(二)《通论》货币供给的外生框架隐嵌内生机制
凯恩斯于20世纪30年代针对大萧条所写的《通论》，关注的问题已不是货币供应与价格水平了，而是转向了经济萧条、工人失业等方面，即如何恢复经济增长和扩大就业。为了分析便利，凯恩斯将货币供给假定为由中央银行决定的外生变量。在“流动性偏好”理论下，凯恩斯认为，利率的降低需要通过增加货币供给来实现；而货币供给的生产弹性极小，银行体系无法单方面地降低利率，因而需要政府当局增加基础货币供给。这表明，凯恩斯对货币供应机制的认识从内生性转向了外生性。
在意识到《通论》关于货币供给外生假设的缺陷后，凯恩斯在《通论》出版的第二年提出了货币需求的第四种动机——融资需求。凯恩斯认为，之所以存在融资需求，是因为企业的投资决策很多是在事前做出的，这使得企业在实施实际投资之前需要一笔资金(Keynes，1971)。对于凯恩斯基于融资动机提出的“循环资金理论(Theory of Revolving Funds)”⑤， Foster(1986)认为，如果将其延伸到当今高度发达的金融体系中，其实质便是存款机构为适应贷款需求而进行货币供给，最终导致货币供给扩张。换言之，在融资动机下，信贷和货币供给的扩张显然是由需求内生决定的。
凯恩斯在《通论》中虽然假定货币供给是由中央银行外生决定的，但其理论逻辑背后却隐含着《货币论》的内生思想。《通论》的政策启示是，政府通过预算赤字增加公共支出，会带动经济增长和扩大就业。但在凯恩斯的分析框架下，积极的财政政策对私人投资具有“挤出效应”。原本矛盾的两方面需要信贷和货币供给的内生机制来克服，否则积极财政政策的“乘数效应”就难以显现。具体来说，政府的预算赤字有三种可选择的融资渠道：向中央银行借款，即财政赤字货币化；向商业银行借款；发行债券从公众手里借款，即将资产组合中流动性低(企业债券或贷款)的资产转变为了流动性高的资产(政府贷款或国债)(Foster，1986)。不论政府采用哪种融资方式，结果都会导致货币数量的增加。利率在货币数量增加的情况下不会上升，政府的预算赤字也就不会对消费和投资产生挤出效应；同时，政府增加公共支出还可能会带动私人投资的增加。在这一过程中，中央银行如要通过减少货币供给来提高利率，那么挤出效应就不是政府的赤字支出导致的，而是中央银行的货币紧缩导致的(Foster，1986)。
综上可以看出，凯恩斯《通论》的理论背后嵌有货币供给的内生机制，其中的收入决定理论和政府支出的“乘数效应”基于的都是货币供给内生理论。在传统的经济学理论中，投资与储蓄的因果关系是先有储蓄(即货币供给)后有投资(信贷发放)；而在凯恩斯的《通论》中，该因果关系很大程度上是先有投资后有储蓄，因此其货币供给外生假设的背后镶嵌了货币供给的内生机制。
五、货币供给外生理论的建立和内生修正
自20世纪60年代末期以来，美国的通货膨胀日益剧烈，特别是1973—1974年，大多数发达资本主义国家出现的“滞胀”现象，让凯恩斯主义的理论面临难以应对的现实挑战。在这一轮“反凯恩斯革命”中，货币学派在米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)等学者的领导下迅速发展起来。
(一)货币学派的货币供给外生理论
在货币供给以及货币政策等方面，货币学派的观点与凯恩斯学派大不相同。货币学派基于货币乘数理论(也叫存款派生理论)认为，由于中央银行发放基础货币并设定法定存款准备金率，因而可以外生地控制商业银行的存款创造，最终控制货币供给总量。
货币学派“旧观点”的理论基础是传统的货币数量论(即MV=PQ)和货币供给乘数模型。后者研究的是中央银行的基础货币与货币供给总量之间的关系，其发展源自Phillips(1920)在《银行信用》(Bank Credit)中构建的银行货币供给乘数模型。此后，Friedman and Schwartz(1963)等对该模型进行了丰富，使之更加成熟。这些货币供给模型虽然在存款准备金、存款结构、基础货币来源等方面的处理上有所差异，但总体思路一致，都认为货币供给由两部分决定：基础货币和货币供给乘数。将这些模型的特点综合起来，考虑更为复杂的银行资产负债结构，可以总结出如下一个货币供给乘数理论的一般模型(Papademos和Modigliani，1990)。
货币主义者认为，在货币供给乘数模型中：c是由公众的流动性偏好决定的，在经济增长的大多数时间都是稳定不变的；
由商业银行的负债结构决定，而商业银行的经营模式和负债结构短期内不会发生大的变化，因而也是基本稳定的；中央银行控制着
，因而对f也具有较大的影响力。再考虑到中央银行是基础货币的最终来源，其可以通过公开市场操作和对商业银行的再贷款来控制基础货币的规模，货币学派认为，中央银行外生决定着货币供给和信贷发放规模，至少对货币供给具有绝对的影响力。
另外，货币主义者在分析和推导货币供给乘数时还有一个潜在的重要假设：商业银行的经营模式是“先存后贷”，即在时序上是先有存款(货币供给)再有贷款。与商业银行经营模式“先存后贷”假设相伴的另外一个假设是，经济体存在无限大的货币需求。依照这两个假设，货币学派认为，货币供给是由中央银行外生决定的，在中央银行没有意愿维持货币(存款)持续增长的情况下，货币供给不可能实现长期持续扩张。
(二)《拉德克利夫报告》基于货币数量论的内生修正
凯恩斯《通论》问世后，其政策启示引发了经济学家和政策制定者们对传统货币数量说作为货币政策制定理论基础的怀疑，《拉德克利夫报告》就是其中的典型代表。1957年5月，为了“调查(英国)货币和信用体系的运行情况，并提出建议”，英国财政部成立了由拉德克利夫勋爵(Lord Radcliffe)领导的“货币体系运行委员会”(Committee on the Working of the Monetary System)。该委员会经两年的调查和研究，于1959年提交了一份长达350万字的报告——《货币体系运行报告》，即《拉德克利夫报告》。
《拉德克利夫报告》通过广泛的实证指出，以MV=PY为核心的传统货币数量理论并没有真正把握经济活动与货币数量之间的内在关系。其一，货币供给(“M”)与以国民收入为代表的经济活动(“Y”)之间并不存在直接的联系；其二，货币难以定义，而且也不存在测量货币供给总量的统一标准；其三，货币流通速度(“V”)并不是传统货币数量理论所声称的稳定不变(刘波和盛松成，1986)。在这些分析的基础上，《拉德克利夫报告》提出了它的中心观点，随着金融体系的发展，相对于货币供给，经济中的“流动性”(Liquidity)或者说“总的流动性状况”(the whole liquidity position)更为重要。《拉德克利夫报告》指出，真正影响经济的不只是传统意义上的货币供给，还包括经济体中除货币供给以外的其他流动性；决定货币供给的不只是商业银行，还包括金融体系中除商业银行以外的其他非银行金融机构；货币当局所需要控制的也不只是货币供给，还包括整个经济体的流动性(盛松成，1993、2011)⑥。货币供给甚至利率与经济活动之间没有直接的联系，只要经济体的流动性不发生改变，中央银行就难以通过货币政策调节商业银行的流动性来控制货币供给(彭兴韵，2007)，因为商业银行可以从银行体系外借入流动性。因此，货币供给本身并不是货币政策调控的关键所在，重要的是要控制整个经济体的信用规模(Newlyn，1972；刘波和盛松成，1986)。
《拉德克利夫报告》提出的经济活动更为重要的是流动性，即包括各种信贷在内的广义信用，而非货币供给，以及中央银行难以通过调节银行体系的流动性来控制银行体系的信贷和货币供给，更难以控制整个经济体的信贷或者信用，是从流动性和广义信用的视角，对货币学派外生观点的理论基石之一——传统货币数量理论进行的批判，表明了货币供给在很大程度上不是由中央银行外生控制的。
(三)货币供给“新观点”基于货币乘数模型的内生修正
对于货币学派外生观点基于的货币供给乘数模型，不少经济学家批评其对货币供给过程的描述过于简单和机械。Fond(1967)曾批评性地指出，在货币供给乘数模型中，“银行准备金、存款与货币之间存在着简单明了的联系……我们没有必要考虑货币供给的问题，因为它基本上就是一个算术问题”。而货币供给“新观点”(The New View)则从非银行金融机构与银行类金融机构的替代关系、其他形式信用(金融产品)与银行信用(存款)的替代关系的视角出发，论证了中央银行等对货币供给的有限控制力，并认为货币供给主要是经济过程内部活动的结果(Gurley和Shaw，1955、1956、1960；Tobin，1963)。
货币学派的货币供给乘数模型局限于货币与银行类金融机构，而Gurley和Shaw等则考虑到金融创新和金融机构发展的现实背景，具体分析了包括其他非银行类金融机构在内的整个金融体系对货币供给(银行信用)和其他信用创造的影响。他们将金融机构分为货币系统的金融机构和非货币系统的金融机构：前者包括中央银行和吸收存款与发放贷款的银行类金融机构，可通过购买初级证券⑦而创造经济运行过程中所需要的货币；而后者是指储蓄银行、保险公司等非银行类金融中介机构，通过购买初级证券提供非货币的间接证券。在此基础上，Gurley和 Shaw认为：两类金融机构在充当信用中介的过程中都创造出了特定的金融债权工具，并凭借其持有的某类资产都创造出了成倍的信用；而两类金融机构创造的信用并没有本质的区别，货币相对于其他金融资产，特别是“准货币”，存在极高的替代性，这就大大削弱了中央银行通过货币政策调控货币供给的能力。
与Gurley和Shaw的观点相似，Tobin(1963)也认为，各类金融中介创造出的债务工具存在着高度替代性，非银行类金融机构也能像银行一样通过创造信用来影响经济活动。但不同的是，Tobin(1963)是基于资产组合理论和一般均衡理论，从包括货币在内的所有资产的供求来研究货币供给的。根据一般均衡理论，Tobin(1963)认为，所有金融中介机构资产和负债的扩张都会受到边际收益等于边际成本这一规律的制约，即所有金融中介机构都会不断创造和扩张信用(包括银行信贷)，直到信用扩张的边际收益等于边际成本。根据资产组合理论， Tobin(1963)认为，货币的供求状况不仅仅取决于自身的收益和价格(成本)，同时也会受到其他资产的收益和价格的影响；商业银行的存款创造也不只是由商业银行自身决定的，在很大程度上还受到其他金融机构和公众偏好、行为的影响。
从Gurley和Shaw、Tobin的“新观点”可以看出，货币供给并不是中央银行存款准备金制度下的一个技术性或者算术性问题(杨力，2005)。不能单独从中央银行的角度来孤立地研究货币供给过程，因为其他经济主体的行为对于货币供给也非常重要；而且，其他金融机构也在与银行类金融机构一样创造信用，因此，货币供给的扩张过程应该是一个综合反映商业银行与其他经济参与主体行为的内生过程。
六、货币供给内生理论的建立和完善
除《拉德克利夫报告》以及Gurley和Shaw、Tobin的“新观点”之外，也有不少学者从货币供给乘数模型中的各个变量入手，批判或者修正了货币学派关于货币供给的外生模型⑧。但这些批判并没有从根本上动摇货币学派的货币供给外生理论，只是在其外生框架下进行了内生性修正，因此，基于这些批判得出的货币供给内生结论还不是真正的货币供给内生理论。直到20世纪70年代后凯恩斯学派的出现，完整的货币供给内生性理论才真正建立起来并逐渐得到完善。
货币学派的货币供给乘数模型依赖于两个重要的潜在假设：其一，银行类金融机构的贷款经营模式是“先存后贷”；其二，经济活动具有无限大的信贷需求。然而在实践中，上述两个假设条件并不成立。银行只有在拥有足够多贷款需求的前提下才能通过贷款的发放实现存款的创造和多倍扩张，而贷款需求在很大程度上取决于经济发展水平和经济运行状况(Brainard和 Tobin，1963)。而现实中，随着金融体系的发展和银行资产负债管理办法的不断丰富(如资产证券化)，银行类金融机构的经营模式也已经在很大程度上转变为“先贷后存”。基于此，后凯恩斯学派建立了一套货币供给内生理论(信贷除数模型)，认为商业银行的经营模式是“先贷后存”，货币供给起始于信贷需求，货币供给的过程是“贷款创造存款，存款创造准备”。即贷款需求是第一位的，存款准备是第二位的，银行的经营模式是“先贷后存”。
随着后凯恩斯学派货币理论的发展，其内部关于信贷需求决定货币供给没有争论，但在商业银行适应信贷需求后如何增加或者创造基础货币方面(满足存款准备金要求)却有争论，后凯恩斯学派的内生理论也因此分化为三个小阵营：欧洲的货币流通理论(Money Circulation Theory)、“适应性”(Accommodative，也叫“水平性”(Horizontal))内生理论和“结构性”(Structural)内生理论(Pollin，1991)。
货币流通理论主要是由法国和意大利的经济学家发展起来的。该理论虽然也强调货币供给的内生性，认为货币创造的流程源自银行与企业之间的借贷，企业的投资、工资支付最终会引起一系列的生产、分配、交换、消费，而企业在销售产品获得销售收入后偿还贷款，整个货币流程结束，但是在分析方法上与后凯恩斯学派的另外两个内生理论大不相同。货币流通理论没有采用另外两个理论所采用的货币供求均衡分析框架，而是强调时序和流程分析，从“信贷需求—信贷供给扩张—货币创造(存款)—货币流通—货币回流”的流程来分析信贷和货币供给扩张的内生机理。Deleplace和Nell(1996)、孙伯银(2003)、Fontana(2009)的著作对货币流通理论和后凯恩斯学派的另外两个内生理论进行了对比分析。
适应性内生理论阵营的代表有：Kaldor(1982，1985)、Weintraub(1978)、Moore(1984、1988、1989、1991)等⑨。其中Moore对这一理论的贡献卓著，代表作为1988年出版的“Horizontalists and Verticalists”。适应性内生理论认为，货币供给是内生的，中央银行外在设定利率，银行适应信贷需求而发放贷款；为了维持金融系统的稳定，作为最后贷款人的中央银行，必定会适应性地满足银行的存款准备金(或者基础货币)需求。Lavoie(1985)将其概括为：“在一般情况下，银行愿意提供所有的贷款⑩，中央银行愿意满足既定利率条件下的所有准备需求，利率由中央银行或者银行系统决定。这可以用既定利率下水平的货币供给曲线来表示”。
结构性内生理论阵营的代表有：Minsky(1982)、Earley(1983)、Rousseas(1985，1986)和Pollin(1991)等。对适应性内生理论关于中央银行必定适应银行货币供给后的准备金需求的论断，结构性内生主义者并不赞同。该理论认为，中央银行不会完全满足商业银行的准备金需求，贴现窗口不是公开市场的完全替代；银行主要是依靠金融创新和负债管理在金融市场寻求准备；利率不是外生的，而是由中央银行和金融市场共同决定的。Moore(1991)、胡海鸥(1997)、Fontana和Venturino(2003)、Wray(2007)、Palley(2008)、Fontana(2009)对适应性内生理论和结构性内生理论进行了对比分析。
近年来，后凯恩斯学派内生理论的一个发展趋势是，适应性观点和结构性观点正在不断靠拢和融合(Lavoie，2006；Godley和Lavoie，2007；Palley，2008)(11)。重要的例证就是，作为适应性内生理论代表人物的Lavoie，其20世纪80年代和90年代的研究都是支持适应性内生理论的，1992年出版的由其编著的教材《后凯恩斯主义经济分析基础》(Foundations of Post- Keynesian Economic Analysis)就是其中最好的代表；然而2007年其与Godley合作的著作，结构性内生理论已经成为核心。
正是由于后凯恩斯学派的货币供给逻辑链条与货币学派的相反，其建立了不同于货币学派货币供给乘数模型的货币供给“除数”模型(Lavoie，1984)。相对于货币学派的货币乘数(1)和货币供给乘数模型(2)，后凯恩斯学派建立的货币“除数”(d)和货币供给除数模型可以表述为：
对比(1)和(5)、(2)和(6)、(3)和(7)、(4)和(8)可以发现，在模型的数学描述上，后凯恩斯学派关于货币供给的除数模型与货币学派的乘数模型并没有根本性差异，区别在于两个学派模型背后的逻辑关系。货币学派的逻辑关系是从中央银行发放基础货币到货币供给(存款)再到贷款，而后凯恩斯学派的逻辑关系则是从贷款需求到货币供给(存款)再到基础货币。
后凯恩斯学派建立了相对完整的货币供给内生理论(13)，从货币供给的逻辑关系上对货币学派为首倡导的外生理论进行了有力批判。货币供给的内/外生争论，至此演化为了两个具体经济学派的争论。米尔顿·弗里德曼曾在其著作中提到，对货币数量论最顽强的挑战也许来自后凯恩斯学派的经济学家们(Lavoie，1992b)。两个学派的争论逐渐聚焦在“存款创造贷款还是贷款创造存款”上。但由于都没有从根源上解释为什么会存在货币需求，以及货币需求与银行信贷需求的关系是什么，两个学派的争论僵持了半个世纪也没有得出一致性的结论，至21世纪已逐渐演变为“鸡生蛋还是蛋生鸡”的迷局。
七、评论性结论：货币供给的内/外生理论具有内在统一性
货币供给的内/外生争论自古典经济学时期以来就一直存在，但直到20世纪70年代后凯恩斯学派成立，相对完整的货币供给内生理论才真正建立起来。此后，货币供给的内/外生争论逐渐演变成了后凯恩斯主义和货币主义两个学派之间的争论。本文通过理论争论评述，梳理了货币供给内/外生争论的渊源和长达近四个世纪的发展历程：18世纪，古典经济学派基于货币支付功能和价值储藏功能相互转换，开展的物价水平和货币供给的因果争论；19世纪，英国通货学派和银行学派基于货币银行制度，就银行能否控制货币展开了“通货争论”；20世纪上半叶，凯恩斯理论中货币供给内/外生思想的转变；20世纪下半叶，货币学派基于传统货币供给理论和货币供给乘数，建立了完整的货币供给外生理论；20世纪60年代后，后凯恩斯学派以凯恩斯《通论》中的有效需求理论为基础，针对货币供给外生理论，建立了较为完整的货币供给内生理论框架；21世纪以来，两个学派的货币供给内/外生理论争论逐渐聚焦为“存款创造贷款还是贷款创造存款”，并陷入了迷局。
围绕贷款创造存款还是存款创造贷款这一核心问题，货币学派和后凯恩斯学派的货币供给内/外生争论已经持续约半个世纪，一直没有得出一致性的结论。这种难分伯仲的僵持局面，有理论逻辑和实证检验两个方面的重要原因：在理论逻辑上，两个学派的理论基础和出发点截然相反，尽管可以自圆其说，但难以驳倒对方(这种争论类似于经济理论中的一个更为传统的争论——经济发展遵循詹姆斯·穆勒和萨伊的“供给创造需求定律”还是凯恩斯的“有效需求决定理论”)；在实证检验上，两个学派的实证检验结果都只是验证了各自的观点，而无法否定对方的观点，因为从实证的角度来看，不论贷款与存款的关系如何，事后对于贷款和存款的统计结果都是一样的。
早在19世纪，古典经济学中的信用媒介学说和信用创造学说就存在着与此类似的争论迷局：以李嘉图、约翰·穆勒为代表人物的信用媒介理论认为，银行的主要功能是信用媒介，必须在吸收存款的基础上才能发放贷款，因此银行的受信业务(即存款等负债业务)必须是在时间顺序上先于授信业务(即贷款等资产业务)，受信规模决定授信规模；而以麦克德鲁(H.D.Macleod)、阿伯特·韩(Albert Hahn)为代表的信用创造学说则认为，银行的主要功能是信用创造，银行并不是有了存款才能贷款，而是可以先行贷款，然后创造出存款，其核心是韩的著名命题“一般商业银行的授信业务优先于其受信业务”(14)。就此而言，货币供给内/外生理论的争论，经过了两个多世纪的“马拉松长跑”后，又回到了原点。
货币供给内/外生争论长达四个世纪的发展历程和当前的“鸡生蛋还是蛋生鸡”的迷局表明，要破解当前货币学派和后凯恩斯学派的争论迷局，不能还是继续停留在存款与贷款的因果关系论证上。综合货币供给内/外生争论在各个阶段的分析视角和理论基础，一个可破解的思路是，从货币的信用本质以及货币和信用的关系这个基础性和根源性的问题入手。在本质上，货币是银行信用，是银行与企业、家庭之间结成的借贷关系，这一点与一般商业信用是相同的(15)。两者所不同的是，货币的信用级别要高于一般商业信用。经济主体之间的生产、交易、消费等经济活动与商业信用紧密相连，但由于不确定性的普遍存在，经济主体为扩大投资和交易并减少风险，相互之间的商业信用需要通过信用级别更高的银行信用来代替和清算。而且，在中央银行供给的基础货币与经济主体的信用升级、清算需求不一致时，斯图亚特、亚当·斯密以及银行学派提出的货币支付职能和价值储藏职能之间的转换，《拉德克利夫报告》和货币供给“新观点”提出的金融产品等准货币与货币的转换，会缓解甚至消除货币供求之间的不平衡(朱太辉，2013)。因此，货币供给具有内生性本质(Endogenous Nature)，且与货币银行制度、银行业的发展阶段、金融创新等无关。
需要指出的是，在当前的部分准备金、资本充足率监管等货币金融制度下，一国中央银行和金融监管当局的政策调整对货币供给均具有较大的影响力，因此货币供给的内生本质并不能否定其外生性。由此可以得出，货币供给的外生理论与内生理论应是对立统一的，即尽管两个理论框架下的货币供给链条是截然相反的，但也有着内在统一性。正如经济的发展需要供给的推动也需要需求的拉动一样，货币规模的波动是由中央银行的外生供给和经济活动的内在需求共同决定的，即货币供给存在外生和内生两个相互啮合的创造渠道。尽管货币供给兼具内生性和外生性，但不可忽视的是，随着金融体系的变迁和商业银行资产负债管理理念的发展，货币供给的内生性正在不断强化。此外，在经济周期的各个阶段(衰退、萧条、复苏、繁荣)，货币供给内生性的大小程度会有所差异(朱太辉，2012b)。其中，在经济衰退和萧条阶段，企业在资产价格和物价水平下跌、技术已经破产的情况下，为修复资产负债表，会将经营目标由“利润最大化”转变为“债务最小化”(Koo，2008)，导致信贷需求萎靡，因此在经济萧条和复苏阶段，货币供给的内生性较强。在此期间，“货币的乘数效应可能很低，甚至为负，也就是说，注入资金的数量变化无法给货币总供给量带来明显的增效”，“货币量的增加是经济复苏以后所带来的结果，而不是起因”(斯基德尔斯基，2011)。这也是日本实施量化宽松货币政策十余年仍然会陷入又一个“失去的十年”，以及欧美各国在此次国际金融危机后实施大规模量化宽松货币政策却难以刺激经济明显复苏的重要原因。
注释：
①引自(刘絜敖，2010)。
②本文涉及到的富拉顿和威尔逊的观点，引自刘絜敖(2010)。
③马克思对于银行货币供给的这种内生观点也大为赞同，“只要银行券可以随时兑换货币，发行银行券的银行就决不能任意增加流通的银行券的数目……流通的银行券的数量是按照交易的需要来调节的，并且每一张多余的银行券都会立即回到它的发行者那里去”(《马克思恩格斯全集》：第3卷《资本论》，p.594)。
④即如果银行对某投资项目进行融资，该笔贷款资金就会释放到下一个投资项目中去(Keynes，1971)。
⑤需要说明的是，尽管《拉德克利夫报告》非常强调流动性对于经济活动和货币调控的重要性，却没有准确地界定流动性的定义或者范畴。之后，“货币体系运行研究委员会”的成员之一Sayers教授(1960)指出，流动性“不只是包括银行的存款负债，还包括范围更为广泛的其他金融中介机构的短期负债”；流动性应该是广义的信用，不仅包括银行的存款和其他金融中介机构的短期负债，还包括企业之间的商业信用(贸易信用)。
⑥Gurley和Shaw(1960)所言的“初级证券”包括非金融支出单位发行的一切债务和股权。
⑦详见朱太辉(2012b)。
⑧Lavoie(2006)的综述性论文对该理论做了介绍。
⑨准确地说，银行是满足所有符合银行信用标准的有效信贷需求(Lavoie，2003；孙伯银，2003)。
⑩Dow(2006)的综述性论文对该理论做了详细介绍。
(11)朱太辉(2012b)在综合适应性观点和结构性观点各自合理成分的基础上，同时考虑到货币流通主义者时序和流程分析的优点，构建了一个信贷和货币供给内生扩张的综合模型，更好地描述了信贷和货币供给内生扩张的全过程。
(12)之所以说是“相对完整”，而非“完整”，是因为后凯恩斯学派现有的货币供给内生理论缺乏对货币需求根源的解释。
(13)关于信用媒介学说和信用创造学说各自的主要内容以及相互之间的争论，请查阅刘絜敖(2010)。
(14)对于货币的信用或者债务属性，Innes早在20世纪初就注意到了。Innes(1913)认为，销售并不是为了获取一些被称为“交易媒介”的中介商品，而是为了获取信用(credit)；信用和债务被连续不断地创造，只要另一方存在，它们就不会消失。
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