B股市场投资定位与外汇管理问题探析，本文主要内容关键词为：探析论文,外汇管理论文,股市论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近年来，B股市场踏上了漫漫的调整之路。由于B股市场的低迷和交易量的萎缩，关于B股市场外汇管理的一些问题的讨论与分析也渐渐归于沉寂。但随着国际板的即将推出，B股市场如何定位？众多B股投资者何去何从？B股市场证券政策与外汇管理政策如何适应形势发展？当前正是冷静地分析和调整B股市场政策的最佳时机。
一、B股市场外汇管理的目标
B股是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内证券交易所上市交易的股票。其中，在上海上市的以美元结算，在深圳上市的以港币结算。以2001年2月B股市场对境内个人投资者开放为界，B股市场的外汇管理可以分为两个阶段。
第一阶段是从1992年至2001年中国证监会宣布B股市场向境外投资者开放。1992年我国开设B股市场的主要目的就在于绕过资本项目外汇不可自由兑换的障碍，建立一种既能吸引境外投资者，又能为国内企业开辟一条引进外资渠道的方式，因此，《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》及相关法规都将B股市场的投资人明确限定为外国及中国香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，定居在国外的中国公民和中国证监会规定的其他投资人。根据这个规定，B股市场定位于离岸市场，股票在境内交易所上市，以外币认购和买卖，相关交易费用也以外币计算，投资者主体为非居民。在这样的市场环境下，B股市场的外汇管理集中于两个方面：一是境内公司在B股市场上市发行股票后，对所募集的外汇资金的管理；二是对作为证券经营机构参与B股交易资格的认定及管理。
第二个阶段是从2001年中国证监会宣布B股市场向国内投资者开放并延续至今。近年来，随着国民经济的不断发展，国家外汇储备不断增加，民间储备也迅速增长，我国的外汇形势已经发生了根本变化，通过B股对外融资的需要已不像以前那样迫切，对B股市场融资功能的依赖程度也已经大大降低。在这样的大背景下，B股市场规模小、股票流通性差，交易不活跃的问题突显出来。出于激活B股市场的初衷，中国证监会向境内个人投资者开放B股市场，允许拥有合法外汇收入的境内居民个人投资B股。这个举措似乎一方面给B股市场带来了新的资金，另一方面又解决了沉淀在境内个人手中外汇的投资去向。但是，B股市场对境内个人投资者开放，意味在这个市场上境内外投资者可以互为交易对手自由地进行股权交易和外汇交割。这相当于直接放开了国家对股权投资项下的外汇管制，与当时直接投资项下仍采取严格管制的资本项目外汇管理开放进程格格不入。
在B股市场开放既成事实的前提下，对B股市场的外汇管理除了对上市公司募股外汇资金和证券经营机构B股交易资格的管理外，更重要的管理责任就转移到如何在B股市场上不同来源外汇资金之间建立有效隔离的“防火墙”上来。这包括两个层面的“防火墙”：一是建立境内外资金之间的有效分隔管理，防止境内外资金通过B股投资渠道非法跨境流动；二是建立境内居民个人持有外汇与境内其他外汇之间的有效隔离，防止境内非个人外汇资金非法流入B股市场牟利而冲击正常市场秩序。
二、对B股市场外汇管理的分析
(一)境内券商是B股市场外汇管理的重点对象
由于证券市场对市场参与者资格的限制与约束，证券投资的共同特点就是投资者通过证券经营机构的代理活动间接进行证券的买卖和资金的交割。投资者进行证券投资时，需要将资金委托给一个证券经营机构管理并直接向该机构发出买入或卖出股票的指令，再由该证券经营机构在股票市场上按照委托人的指令代理其进行股票的买卖。
对于B股市场，相关政策规定，境内、境外证券经营机构都可以代理客户进行B股的交易。但目前境外证券经营机构因受经营范围的约束仅能代理境外机构及个人投资者进行B股投资。其管理的资金全部是境外投资者的资金，来源和去向两头在外，性质比较单纯。因此，对境外证券投资机构而言，不存在境内外汇资金的进入问题，自然也不会发生境内外资金的混合和建立两个“防火墙”的问题。与境外证券经营机构恰恰相反，境内证券经营机构能够全面代理境内外的投资者进行B股投资。其所管理的外汇资金既有来自境外的也有来自境内的，去向也是境内外兼而有之。境内证券经营机构处于联系投资者与市场的关键一环，更是境内外汇资金进出B股市场的唯一渠道，因此对B股市场外汇管理的着眼点应该重点放在境内证券经营机构上(见下图)。
图 境内证券经营机构代理投资者外汇资金流动图
(二)现行法规对证券经营机构B股交易资金管理的规定
目前，证监会及外汇管理局发布的正式文件中，对证券经营机构B股交易资金管理的规定主要有以下四个方面：
1.证券经营机构B股保证金账户的开立。证券经营机构凭证监会核发的从事B股业务资格证书及外汇管理局核发的经营外汇业务许可证到银行开立B股保证金账户，接受投资者汇入的B股交易资金。同一家证券经营机构在同一境内商业银行的同城分支机构只能开立美元和港币B股保证金账户各一个。
2.B股保证金账户外汇资金的划转。同一家证券经营机构各地营业部的B股保证金账户与总公司的B股保证金账户之间，证券经营机构的B股保证金账户与上海、深圳的登记结算机构之间的B股资金及有关税费的划转，开户银行可自行办理。
3.投资者B股资金账户的开立。B股投资者将投资B股的外汇资金汇入证券经营机构B股保证金账户后，证券经营机构为投资者开立B股资金账户。证券经营机构应将居民投资者与非居民投资者B股资金账户分账设立，并作显著标识，同时保留B股投资者的开户资料备查。境内居民个人的有效身份凭证是指中国的居民身份证，非居民所持的有效身份证明文件是指有效的外国护照。凡持其他身份文件的，视同居民管理。
4.投资者B股交易资金的撤出。境内居民个人投资者撤出的B股交易资金只能转入其境内的现钞存款账户，并且应由居民个人持居民身份证办理。非居民撤出其B股交易资金可以直接汇往境外或存入其在境内的现汇账户或现钞账户。
(三)证券经营机构B股交易资金管理的现状
1.集中交易下由证券经营机构总部统一管理境内外投资者B股交易资金。随着证券公司对自身经纪业务风险控制的加强，越来越多的证券公司的证券交易模式从分散交易转向集中交易。在集中交易方式下，证券公司下属各分支机构代理客户进行的证券交易活动统一通过总公司在证券交易所的席位进行，交易资金的清算也统一由证券公司总部负责，各下属分支营业部没有直接与证券登记清算公司进行交易清算的权利。证券交易资金的统一清算必然要求证券公司对各分支营业部客户存入的交易保证资金进行统筹管理。目前各公司都是要求分支营业部按照一定比例(多为70％左右)，将投资者存入营业部账户的B股交易保证金上划到公司总部账户进行统一管理，公司总部则在总账户内为各分支机构分别设立分户账，以管理该分支机构上存的资金。而在分支营业部账户上则仅保留少量外汇资金用作投资者取款的备付金。在每日交易结束后，公司财务部门根据证券交易所反馈的公司交易数据与证券登记结算公司进行统一的资金清算，也称一级清算。在一级清算结束后，公司财务部门再根据各营业部交易的具体情况，分别与各营业部之间进行公司内部的二级清算。最后，各营业部再与投资者办理资金交收手续。在这种清算方式下，不论是境内投资者还是境外投资者的B股交易外汇资金都是混合在证券公司的账户内，由证券公司进行统一管理。
2.已开立的B股保证金账户多数闲置不用。在证监会和外汇管理局联合下发的通知中规定境内居民个人在向证券公司划入B股交易资金时，只能划入证券公司在同城、同行所开立的B股保证金账户，而不允许跨行或异地划转。因此，各证券公司及其分支机构为扩大自身客户资源，吸引尽量多的境内居民投资者选择自己的公司进行B股交易，就必然会在主要的商业银行都开立B股保证金账户。据外汇局2009年在全国部分城市(上海、深圳、广州、北京、重庆、武汉)证券公司及其营业部的调查显示：证券营业部选择开立B股保证金账户的国内商业银行平均在四家以上。但这些B股保证金账户的使用效率并不高，除开立在个别国内居民个人外汇存款较多的银行(如中国银行)的账户外，大多数B股保证金账户仅在开户初期有过几笔收支，有的甚至根本就没有发生过收支，就长期处于闲置状态。目前，仅有少数证券公司营业部对长期闲置不用的B股保证金账户作了关户处理，但更多的证券公司或营业部仍旧保持现状，多数B股保证金账户成了睡眠户。
3.境内外投资者B股资金账户标识不清。有关政策规定，证券经营机构在为投资者开立B股资金账户时，首先审查投资者提供的身份凭证，应将居民投资者与非居民投资者B股资金账户分账设立，并作显著标识。但规定中对“显著标识”缺乏明确的说明，给证券经营机构的理解带来了偏差，调查中的多数证券经营机构只是根据证券交易所为股东开立的股票账户的账号的差异来区分境内投资者和境外投资者。若离开股票账户账号而单独看投资者的B股资金账户，则根本无法直接区分该投资者是属于境内投资者还是境外投资者。
4.证券经营机构自有资金与投资者B股交易资金混收混支。在B股交易过程中，投资者因B股交易所产生的应缴税费及交易佣金与B股交易资金是同时清算的。其中应缴税费由证券经营机构代理划转到证券登记结算公司，而佣金作为证券经营机构的收益，应及时划入证券经营机构的自有外汇资金账户，并根据《结汇、售汇及付汇管理规定》的要求，将经营B股业务的外汇收益，最迟于年终20个工作日内一次性足额结汇、未经外汇管理部门批准不得划转或使用。但实际情况是，调查的证券公司多年以来的B股业务外汇收益一直都没有结汇。该公司不是将这些佣金收益及时划转到自有外汇资金账户内，而是长期与投资者B股投资资金一起保留在证券公司总部的B股保证金账户内，这就造成了证券经营机构自有资金与投资者B股交易资金的混收混支。
5.非居民B股交易资金撤出审核分工不清。按照现行规定，非居民投资者在撤出B股交易资金时，可以直接汇往境外或存入其在境内的现汇账户或现钞账户，但规定中对资金划转过程中证券经营机构与外汇指定银行之间的审核责任却没有明确的划分。银行在B股资金划转过程中处于明显的被动地位。由于不掌握B股投资者的具体投资盈亏情况，银行在B股资金撤出的过程中无法负起更多的监督责任，只能根据证券公司的划款指令执行。而证券公司虽然掌握投资者的具体投资情况，但由于证券公司普遍缺乏办理外汇资金跨境划转业务的经验，对相关规定也不熟悉，出于对可能违反外汇管理规定的顾忌，多数证券公司不敢为非居民办理B股外汇资金直接汇往境外手续，而是只为其办理划转境内现汇账户。根据《国家外汇管理局关于规范非居民个人外汇管理有关问题的通知》的规定，非居民投资者B股外汇资金在汇入境内现汇账户后再汇出境外，需要向外汇指定银行提供入境申报单。而实际上，在实行国际收支申报制度前汇入外汇资金的境外投资者无法提供入境申报单，这无形中限制了非居民投资者撤出B股交易资金的合法汇出。
(四)B股市场不同性质外汇资金的漏洞分析
1.境内居民个人外汇资金与境内法人外汇资金之间的问题。目前只有境内居民个人所有的外汇资金才能合法投资B股市场，其他法人机构的外汇资金都不允许进入B股市场，因此杜绝境内法人机构外汇资金非法入市是监管重点。外汇局在境内资金准入方面的各项规定基本上也严格要求只有个人外汇存款才能汇入证券公司的B股保证金账户，这基本上保证了从银行流入证券公司B股资金账户的境内外汇的个人存款性质，但这并不能够防止境内法人外汇资金透过证券公司进入B股市场，特别是无法防止证券公司利用掌控投资者B股资金账户的机会非法自营B股业务。首先，外汇管理有关规定将资金性质检查点设置在银行与证券公司之间，而不是证券公司与B股市场之间，这就不能防止证券公司自有外汇资金流入B股市场。其次，境内证券公司自有外汇资金闲置，缺乏投资渠道。《非银行金融机构外汇业务管理规定》对境内证券经营机构经营外汇业务规定了1500万美元和750万美元的实收资本金限额。但由于外汇业务经营范围狭窄，证券公司自有外汇资金大量闲置，证券公司需要为这些资金寻找适当的投资渠道。再次，证券公司B股资金账户的收支完全凭证券公司的指令通过银行直接办理，无论是银行、证券监管部门或者外汇管理部门都缺乏相应的监督措施。
2.境内外汇资金与境外外汇资金之间的问题。现行的外汇管理政策对境内、境外B股投资外汇资金隔离采取的是“守住两头，放开中间”的方式。即在B股外汇资金汇入证券公司B股保证金账户时对投资人身份进行认定。B股投资外汇进入证券经营机构后不再严格要求区分，而由证券公司统一进行调动与管理。当该B股投资资金退出市场时，再根据外汇资金进入股市时对投资者身份的认定，按照境内投资者外汇及境外投资者外汇分别处理。在境内外投资者身份认定都明确无误的前提下，应该说这一管理原则即能够有效地保证境内外外汇资金的有效隔离，又符合证券经营机构集中交易清算的要求。但是在B股市场向境内居民个人投资者开放之前，由于多种原因已经有一些境内居民通过各种途径开立了B股股票账户参与B股投资。在B股市场向境内居民开放时，证监会和外汇局的有关规定都没有要求证券公司对原有的B股资金账户进行清理和鉴别，证券公司在处理这些历史账户时一般都是默认按照非居民账户处理。这就使这部分境内居民投资者账户内的外汇资金具有了境外资金的属性，从而变相给这些投资者提供了资金非法外流的渠道。境内外汇资金就可以先以投资B股的名义进入证券公司账户，然后再以撤出股市的名义由证券公司直接汇往境外，堂而皇之地逃避了外汇局对居民外汇汇出的管理措施。
三、B股市场外汇管理的政策建议
1.协调证券主管部门，明确B股市场的中长期发展定位，尽快制订有前瞻性的B股市场外汇管理方针和政策。B股市场的发展定位是影响B股市场外汇管理的最根本的因素。目前，B股市场由于缺乏中长期的发展定位，一直处于进退两难的境地。一是B股市场长期没有新股发行，融资能力越来越不被上市公司看好，逐渐失去了对筹资企业的吸引力，更多的企业选择在A股市场上市或直接到海外上市。二是随着QFII的推出，境外投资者可以通过QFII直接投资流通性和选择面更广的A股市场，分流了B股市场的境外投资资金。三是B股市场长期低迷，缺乏赚钱效应，加上银行开发的“代理外汇买卖”、“外汇理财”等新兴业务分流了B股市场的境内投资资金。四是对QDII的预期进一步加重了投资者对B股市场资金来源的悲观预测。在这样的情况下，对B股市场外汇管理的政策调整必然更强烈地依赖于证券主管部门对B股市场的中长期发展定位。因此，有必要与证券主管部门进行协调，促使其尽早明确B股市场未来发展的定位，以便于制订前瞻性的B股市场外汇管理方针和政策。
2.尽早建立规范的证券经营机构外汇业务管理办法。现行的规范证券经营机构外汇业务的主要法规制定时间较久，急需修改、补充和完善。目前，外汇局监管所援引并据以对证券经营机构外汇业务进行管理的法规仍是1993年颁布的《非银行金融机构外汇业务管理规定》。这一法规从发布距今已达17年。这17年间，无论是对各类非银行金融机构经营范围的界定，还是这些机构的监管部门，都发生了巨大的变化。特别是我国加入WTO以来，金融行业进一步加快了对外开放的步伐。合资、外资非银行金融机构逐步加入到中国的金融市场中来。原有规定已经明显不能适应入世后新形势对金融监管提出的新要求。因此有必要尽早出台专门针对证券经营机构的外汇业务管理办法。应立足于证券交易的特点，对证券经营机构的市场准入退出、账户管理、资金汇兑等做出明确的规定。特别是针对我国证券业开放多样与复杂的新形势，新出台的政策要具有一定的前瞻性。
3.进一步规范对B股市场外汇管理的相关规定。2001年B股市场对境内个人投资者开放时，证监会与外汇局联合下发的通知及外汇局单独下发的若干通知是目前对B股市场外汇管理的主要依据。但可能由于仓促出台，这些文件带有明显的短期性和临时性的特点：很多条文中带有具体时间限制或“目前”等时间限制性词汇；某些条文的制订还欠周密考虑，如：对境内外投资者区分标准的规定忽略了港澳台投资者的情况等。对这些规定进行梳理和整合，尽快出台一部规范化的B股市场外汇管理办法，是当前B股市场外汇管理的当务之急。否则由于缺乏相关外汇管理法规及规定的支持，外汇局在面对B股市场外汇管理的新问题时无法可依或依据不足，工作的开展将受到极大束缚，影响到外汇管理局在B股市场外汇监管上主导作用。
4.明确非居民资金退市合规性监管和历史遗留问题的处理原则。明确银行与证券经营机构对B股退市资金流动真实性审核的要求和各自职责。充分发挥证券经营机构在证券交易信息方面及银行在外汇跨境流动管理方面的优势互补，由证券经营机构为退市资金出具退市资金来源证明，而由银行办理非居民B股退市资金的汇出手续。对历史遗留问题，要求证券公司对2001年以前开立的投资者B股资金账户进行清理，依据投资者补充的相关身份证明，重新认定投资者身份，并要通过资金账户账号进行明显区分。
5.借鉴A股市场的经验教训，审慎支持激活B股市场的举措。对已激活B股市场为目的的改革措施，既要大力支持又要保持审慎的态度，积极而稳妥地推进B股市场的发展。对有关B股市场向境内机构投资者放开的建议，要保持清醒的头脑，在证券经营机构不能完全将客户资金与自有资金进行严格的分隔管理的前提下，绝不能一下子就放开证券经营机构的B股自营业务，否则在A股市场上屡屡上演的证券经营机构业务挪用客户资金的现象必然会在B股市场重演。可以借鉴A股市场的成功经验，对客户交易资金进行银行托管，杜绝证券经营机构挪用客户资金的可能性。
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2010年二季度经常项目、资本和金融项目呈现“双顺差”
2010年二季度，我国国际收支经常项目、资本和金融项目呈现“双顺差”，国际储备资产继续增长。二季度，经常项目顺差705亿美元，同比增长30％。其中，按照国际收支统计口径计算，货物贸易顺差595亿美元，服务贸易逆差61亿美元，收益顺差72亿美元，经常转移顺差99亿美元。资本和金融项目顺差(含净误差与遗漏)115亿美元。其中，直接投资净流入210亿美元。国际储备资产增加821亿美元，按可比口径，同比下降17％。其中，外汇储备资产增加811亿美元(不含汇率、价格等非交易价值变动影响)，在基金组织的储备头寸增加9亿美元。
2010年上半年，我国国际收支经常项目顺差1242亿美元，同比下降8％，经常项目顺差占GDP的4.9％，同比下降1.3个百分点；资本和金融项目顺差539亿美元(含净误差与遗漏)；国际储备资产增加1780亿美元，同比增长8％。
2010年以来，外汇管理部门深入贯彻落实科学发展观，切实转变外汇管理理念和方式，扎实推进外汇重点领域和关键环节的改革，各项工作均按既定部署有序开展。一是不断推进贸易便利化，实施进口核销制度改革试点，初步实现由逐笔核销向总量核查、现场核销向非现场核查、行为监管向主体监管的转变；二是深入开展应对和打击“热钱”专项行动，共排查跨境交易347万笔，累计金额4400多亿美元。目前，已查实197起涉嫌违规案件，其中立案150起，已办结42起，其余案件的相关违法行为定性及处罚工作正有序进行；三是进一步提高外汇管理透明度，加大外汇管理法规整合清理力度，大力宣传普及外汇管理基础知识，解读外汇管理政策，积极回应社会关切；四是进一步便利市场主体外汇收支和外汇交易，简化部分资本项目外汇业务行政审批，试点开办电子银行个人结售汇业务；五是加强跨境资金流动的统计监测，规范境内银行境外直接投资外汇管理，完成银行执行外汇管理考核系统全国推广上线工作；六是完善外汇储备经营管理，加强风险管理和内部控制，不断提升外汇储备经营管理水平；七是加强党风廉政、内部管理和人事内控制度建设。
——国家外汇管理局
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