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一、央行再贷款制度的变迁
中央银行再贷款，是我国特有的一种货币政策工具，也是中国人民银行投放基础货币的主要渠道之一。由于它是中央银行向商业银行或存款机构提供贷款，再由商业银行贷给普通客户的资金，所以称为“再贷款”。与西方的再贴现贷款相比，我国的中央银行再贷款不要求提供抵押物，且具有以下特性：
(一)职能由保证正常支付转为保证金融稳定
在20世纪90年代中期以前，中央银行再贷款具有以下特点：一是贷款对象是那些经营信贷业务的一般性金融机构；二是这种贷款具有形成高能货币的特点，即一般金融机构在取得这种贷款后，会产生乘数效应，引导信贷总规模的倍数扩张；三是这种贷款的利率水平、额度大小和条件限制是中央银行货币政策意愿的反映，是中央银行实施货币政策的一种手段或工具。中国人民银行再贷款的对象是：凡经中国人民银行批准，持有《经营金融业务许可证》，在人民银行单独开立账户的政策性银行、商业银行及其他金融机构。在这一范围内向人民银行申请再贷款的一般金融机构，必须同时具备以下条件：一是中央银行再贷款的对象；二是信贷资金营运基本正常；还款来源有保证。上述再贷款对象和条件是中央银行再贷款特性和再贷款原则在业务操作上的具体反映。可见，20世纪90年代中期以前的央行再贷款一般是为了满足商业银行或存款机构的流动性需求而提供的短期贷款，主要是为保证支付的顺畅而存在的。
但是，20世纪90年代中期以后，中央银行再贷款的职能有所变化，由原来的保支付转向维持金融稳定。此变化主要是由于1997年7月东南亚金融危机的爆发及其带来的强大冲击波给我国的长期金融稳定和金融发展敲响了警钟，而当时金融体系最大的风险隐患就是金融机构巨额的不良资产。消化巨额不良资产，提高资本充足率，使金融机构特别是四大国有独资商业银行轻装上阵，真正建立现代金融企业制度，是金融改革的目标之一。《中国人民银行法》(2003年12月27日经第十届全国人大常委会第六次会议修正)也明确了中国人民银行的职责是在国务院的领导下，制定和执行货币政策，防范和化解金融风险，维护金融稳定。在始自1999年的第一次国有商业银行不良资产剥离中，四大资产管理公司共收购了1.4亿元不良资产，而央行向四大资产管理公司发放再贷款6041亿元。第二次不良资产剥离中，2004年6月30日，信达资产管理公司向央行贷款1604.84亿元，为期5年，用于收购中国银行、建设银行、交通银行的可疑类贷款总计3201亿元。2005年6月27日，工商银行将4590亿元可疑类贷款转让给4家资产管理公司，4家公司按100％名义价格，获得5年期4590亿元央行再贷款。这样，央行分两次为国有银行改革发放的再贷款达到12236亿元。
央行再贷款的第二大投向就是为维护金融稳定，对被关闭的地方金融机构的债权人发放再贷款。据《2002年中国金融年鉴》资料显示，1997年至2001年，中国人民银行采取撤销、解散、关闭、破产等办法，对427家严重违法违规经营、资不抵债、不能支付到期债务的中小金融机构以及28588家农村基金会实施市场退出。2001年，通过更名、合并重组、商业银行并购、组建城市商业银行、撤销等方式，处置城市信用社766家。始自1998年全国范围的信托业整顿中，239家信托投资公司最终只保留60余家。为了兑付金融机构债务，26个省区市以财政担保借了1411亿元的央行再贷款。
央行再贷款的第三大投向就是用于关闭和托管券商，偿还保证金窟窿和个人债务及用于设立证券投资者保护基金。自2002年8月鞍山证券关闭以来，10多家证券公司被关闭或托管，根据2004年10月人民银行、财政部、银监会、证监会联合制定并发布的《关于个人债权及客户证券交易结算资金收购公告的说明》有关规定，2004年9月30日前形成的个人债务中，10万元以下者将全额收购，10万元以上者将按照9折收购；兑付资金来源，在存款保险制度及证券投资者补偿机制建立之前，由人民银行用再贷款垫付，债权由金融机构的清算财产偿还；不足部分，由今后建立的存款保险和证券投资者补偿基金偿还。据此计算，央行需发放再贷款近300亿元。2005年央行又发放了100亿元再贷款，作为证券投资者保护基金的启动资金。
可以看出，自20世纪90年代中期至今，为关闭各类金融机构及国有银行改革，中国人民银行已经发放了约1.4万亿元央行再贷款，这一数字尚不含对中行、建行及工行共600亿美元外汇注资，以及为推进农村信用社改革发行的1680亿元央行票据。但这均属于央行为金融稳定所支付的成本。
(二)央行由“最后贷款人”趋向“第一贷款人”
中央银行作为最后贷款人向可能或已经发生危机的银行提供流动性支持是世界各国的一种普遍做法。在没有设立存款保险制度的情况下，中央银行承担提供最后援助贷款和采取抢救行动的责任，并且是一国金融体系的最后一道安全防线。当金融监管当局发现某金融机构有经营风险时，应立即通知该机构进行调整或纠正，必要时可责令该机构停止风险较大的业务活动。若采取这些措施还不能有效制止情况的继续恶化，并且系统性金融危机爆发有可能成为现实，在没有其他可再选择办法的情况下，监管当局就有必要采取进一步措施，要求中央银行给予低利率贷款，通过紧急援助使危险机构的风险能够缓解并恢复正常。通过中央银行的最后贷款，可使金融机构解决临时性短期资金的需要，补充流动性以及紧急情况下保证商业银行的最后清偿能力，防止出现金融恐慌，造成金融体系的混乱。但是，值得注意的是为规避道德风险，中央银行对是否救助问题银行的态度是模糊的，被称作“建设性的模糊”；并且“最后贷款人”的责任和救助资金是有限度的，否则会形成金融机构的“倒逼机制”，造成金融资源的浪费，整个金融体系运行效率低下。从我国央行再贷款的实践看，央行的资金运用过于慷慨大方，在某种程度上已失去了原则性。因为那些管理混乱、资不抵债的金融机构若没有新注入的资金，可能早就关门倒闭，而有了新注入的资金，这些机构便可苟延残喘，继续将宝贵的资源浪费到无效率的产业或行业，直接后果就是在导致通货膨胀的同时，继续造成新的资源浪费。因此，央行近年来对金融体系持有总计超过2万亿元的资产或债权，数额相当巨大，且过于慷慨，使得央行的“最后贷款人”实际上已变成了“第一贷款人”。
(三)央行再贷款“准财政化”趋向严重
根据《中国人民银行法》第二十九条规定：“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。”但法律并不能从根本上杜绝让央行拿出资金为本该由财政当局做的事情“埋单”。
从政府的角度看，动用央行资金可以绕过人大的监督和法律的限制。按照预算法的规定，财政预算的执行情况，每年要向人大报告。财政收支、预算赤字及发行国债的规模都要经人大批准。而作为国务院组成部分的中央银行，并不需要直接对人大报告货币政策的制定和实施情况。理由是，根据中国人民银行法第三十八条规定：“中国人民银行实行独立的财务预算管理制度。中国人民银行的预算经国务院财政部门审核后，纳入中央预算，接受国务院财政部门的预算监督。”第三十九条规定：“中国人民银行每一会计年度的收入减除该年度支出，并按照国务院财政部门核定的比例提取总准备金后的净利润，全部上缴中央财政。中国人民银行的亏损由中央财政拨款弥补。”在这一制度安排下，政府频繁要求中央银行出资解决本该由财政出资解决的事情，自然顺理成章，水到渠成。
例如，为了兑付金融机构债务，26个省区市以财政担保借了1411亿元央行再贷款，但由于金融机构清理资产十分困难，清偿率低，加上地方政府负担本来就重，对于一些贫困的乡镇，借款总额是其年财政收入的数倍，财政已是赤字，根本无力偿还央行的再贷款。2003年我国政府财政赤字达到2916亿元，财政赤字占GDP的比重为2.5％。2003年当年的债务收入占全国财政支出的25％，已高于国际公认的安全线(15％-20％)；2002年和2003年当年的债务收入与当年的中央财政支出之比分别是83.9％和82.9％，大大高于国际安全线(25-30％)。目前，整个国家财政有1/3以上的支出、财政有3/5以上的支出需要靠发行国债来维持。从整个经济的承受能力看，我国国债发行的余地已很小。财政综合负债数额较大，相当一部分是由银行信贷资金充当。从国有银行呆坏账风险看，国有银行等不良贷款损失形成的政府隐性债务约占GDP的20％，国有企业亏损、隐性的退休金负债和社会保障支出负债占GDP的40％以上，其中相当一部分由银行信贷资金充当，进一步增加了金融体系的风险。据《财经》报道，2002年上半年，有19个省(区)不同程度存在欠还本息的问题，占借款地区总数的73.1％。在所有省份中，只有广东省能够坚持每年全额还款。可能的结果是，本应由财政负担的支出转化为央行再贷款的不良资产。再如，中央银行对国有商业银行已经完成的600亿美元外汇储备的注资，至今仍争议不断。尽管这600亿美元的外汇储备不属于再贷款的范畴，但属于央行的资金运用范畴，央行是否不需经过人大的批准就可任意动用数额较大的外汇资金，该由财政部还是该由央行注资都受到社会各界的质疑。不管中央银行和财政部门分工如何，不可否认的是，央行的资金越来越趋于“准财政化”。
(四)央行再贷款期限结构不对称，不良率高企
根据前述央行再贷款的四种类型，期限最长的年度性贷款的还款期限一般不超过1年，这与新人民银行法第二十八条的规定“中国人民银行根据执行货币政策的需要，可以决定对商业银行贷款的数额、期限、利率和方式，但贷款的期限不得超过一年”是相吻合的，而且与其资金来源“货币发行、财政存款和法定存款准备金存款”相匹配。但我们看到，央行的1.4万亿元再贷款中，还款期限基本上都在一年以上，期限过长。例如，对于26个省区市以财政担保所借的1411亿元央行再贷款，财政部规定，地方政府没有按期足额归还的专项借款本息，财政部从该省的转移支付和税收返还资金中，按每年应还未还专项借款本金的50％扣还，借款利息全部扣还。这一政策出台后，大部分省份被动地等着财政部扣款，意味着财政部实际上将贷款期限延长了一倍。像四川省由于财力有限，所借的近百亿元央行再贷款，已获准将还款期限由一般的8年延长到13年，从第六年开始还款。
与央行再贷款期限结构不对称相关联的是，再贷款的不良率居高不下。以国有商业银行不良资产第一次剥离为例，按再贷款和金融债券年利率2.25％计算，4大资产管理公司每年需向央行和对应的国有银行支付再贷款及债券利息约300多亿元，5年利息总额超过1500亿元。而5年来4大资产管理公司累计回收现金1246亿元，这一数字尚不够支付利息。
二、对央行再贷款政策的反思
再贷款这一政策工具是随着中央银行体制的诞生而出现的。20世纪90年代中期以前，兼具信贷调控和金融稳定的双重职能；之后，便更多地转向金融稳定的职能。客观地讲，央行再贷款配合财政政策，曾经发挥了巨大的宏观调控作用，特别是支农再贷款在解决农村信用社资金不足、农民贷款难、增加农民收入、促进“三农”经济发展方面曾发挥了重要的作用。但在以后趋向保证金融稳定和金融发展职能的过程中，央行再贷款的政策发生了很大的变化，值得很好地进行总结和反思。
(一)央行再贷款的泛化，会形成“财政替代”效应，导致金融资源效率低下，货币政策失效
理论与实践均已明证，凡属公共商品的领域，由政府通过财政出资提供产品与服务，既有效率，又可避免通过金融手段造成的金融政策和激励机制的扭曲。而若由货币当局履行本应由财政当局发行的职责，会产生一系列不良后果。由于近年来，央行的再贷款越来越多地被用于“救急”与“救火”，且多为资不抵债的单个金融机构出资解决亏损或补充资本金，使得本应由市场退出的机构占用了过多的宝贵的金融资源而维持低效率的运行；再贷款的获得者更多的是将此当作一种补贴或优惠政策，而非建立在信用基础上的信贷关系，还贷的意愿本来就不强，央行再贷款的回收率可想而知，央行的“最后贷款人”实质上变成了“第一贷款人”。
同样，再贷款的过度滥用，会损害央行货币政策的独立性和信誉度。经济学中的时间不连贯模型已经证明，货币政策对外公布后，央行具有偏离政策的内在冲动。理由在于当企业和个人根据通货膨胀预期谈判的工资结果锁定后，放松货币政策可以刺激经济增长而不会带来通货膨胀上升。但同时带来的一个恶果是，若央行偏离了既定的货币政策，其可信度必然大打折扣。企业和个人在下一轮谈判中，必然会把央行可能再次偏离已宣布的货币政策的可能性考虑其中，达成一个较高的工资协议，从而造成通货膨胀难以调控。一旦央行的货币政策的可信度受到市场的怀疑，政府再想通过央行的威信影响通胀的预期，则很难奏效。而要恢复央行的信誉，则需要付出多年艰苦的努力。央行再贷款的过度频繁使用，“财政化”倾向明显，且不良贷款率有增无减，使大众对央行运用货币政策的能力产生怀疑，这可能是央行没有考虑到的一笔巨大的无形资产损失。
(二)不断膨胀的央行再贷款，造成未来通货膨胀的压力增大
正如前述再贷款的特性那样，央行再贷款具有高能货币的特点，即一般金融机构在取得这种贷款后，会产生乘数效应，引导信用总规模的倍数扩张。截至2005年5月底，中国人民银行的再贷款余额增至18755亿元，加上对国有商业银行的600亿美元外汇注资，及对农村信用社发行的1680亿元央行票据，央行近年已经对金融体系持有总计超过2万亿元的资产或债权，这将影响到货币供应量指标。据央行的统计数据，截至2004年底，基础货币余额总计5.9万亿元，年度新增不过6606亿元，1.88万亿元的央行再贷款占到基础货币总额的32％，而央行金融稳定的总支出(计入国有商业银行的600亿美元外汇注资及对农信社发行的1680亿元票据)，则占基础货币投放的1/3。如此大规模的货币发行，必然造成实质性的通货膨胀压力。从2004年的情况看，年度通货膨胀率一度在7月—8月达到5.3％的水平，远高于当时一年期存款利率1.98％。可以预见，巨额的央行再贷款将会给未来造成巨大的隐性通货膨胀压力。
(三)央行再贷款的不良率高企，央行亏损严重，不但难以保证金融稳定，反而会造成金融稳定的不确定因素增加
央行再贷款的原则是：合理供给，确定期限，有借有还，适时调节。但目前央行再贷款的原则根本没有得到坚持。所谓合理供给，是指依据经济合理增长、物价指数和货币流通速度测定贷款总规模，并参照货币乘数，测量再贷款投量，依国家产业政策和经济发展战略，确定再贷款投向。而现在再贷款成了有求必应的“万能药”，只要金融机构不倒，可以不计成本、无限量供应。所谓确定期限，就是央行对再贷款的发放，确定贷款使用的最长时间，商业银行在约定的期限内使用，到期或提前归还，央行到期收回贷款。但目前再贷款的期限可以延长，有的可以达到13年或更长。所谓有借有还，是指取得再贷款的一般金融机构按照信贷资金期限管理要求，到期如数归还。而现在再贷款拖欠或不还已成常态，在被救助的金融机构眼中，这可能是“免费的大餐”。所谓适时调节，就是通过因时因地投入或收回再贷款，对经济金融进行有条不紊的调节。但现在的再贷款大多成了不良贷款，适时调节难以实现。
央行再贷款的原则难以坚持，使再贷款的运用陷入恶性循环中，即救急的功能-再贷款的滥用-被救助机构的偿还意愿低-再贷款的不良率上升-救助的能力下降-资不抵债的金融机构增多-央行被迫加大再贷款的投入。如此循环往复，使得央行成为金融体系的一个不稳定源。一方面，央行再贷款的无原则供应机制，会带来巨大的道德风险，使得许多金融机构竞相追逐高额利润而不顾市场风险，因为即使出现风险，最终由央行“兜底”，金融风险将越积越大；另一方面，当再贷款的发放过于集中在某一时段而又难以收回时，其影响可能会在未来某一时间集中爆发出来，造成恶性通货膨胀。这种不确定性，实际上成为影响金融稳定的一大隐患。再贷款中存在的巨额不良资产，使再贷款的收息率降低，中央银行的人民币业务连续亏损，2000-2002年亏损额分别为131亿元、297亿元和320亿元，央行的财务状况恶化，可交易资产减少，调控货币供应量的能力，受损。客观而言，各种金融机构风险纷纷向央行转移，其实只是拆东墙补西墙，根本就没能降低整个金融体系的风险。央行已于2005年7月挂牌成立的汇达资产托管有限责任公司，实质上就是为了清理央行历史上形成的不良资产，这本身说明了央行对再贷款形成的不良资产的担心，也说明了央行不良资产的严重性。
(四)央行再贷款现行的政策措施，会带来很大的道德风险，影响良好的社会信用体系的建立
从原来的服务于信贷宏观调控，到银行机构的稳定，再到整个金融体系的稳定，甚至为支持金融机构改革进行注资，央行再贷款的功能在不断扩大，救助的数额在不断增大，不良率也在飞升。这导致的后果，一是资不抵债的金融机构市场退出机制受阻，央行再贷款承担的任务越来越重；二是再贷款的便利取得且偿还率低，导致金融机构不计后果盲目扩张，追求高风险高利润，也使得监管失灵、货币政策失效；三是极大地影响了政府、货币当局和金融监管当局在社会中的地位和信誉，由政府担保的很大一部分央行再贷款难以收回，必然会影响到良好社会信用体系的建立和完善。
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