对我国券商摆脱窘境的再思考，本文主要内容关键词为：窘境论文,券商论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
我国资本市场经过十多年的发展，已成为我国市场经济体系的重要组成部分，为国有企业、金融市场改革和发展、优化资源配置、促进产业结构调整和经济发展，作出了重要贡献。但是，作为资本市场的灵魂，我国券商的发展却遇到了前所未有的困境：全行业连年亏损，“问题券商”层出不穷，前景十分堪忧。事实上，自2001年以来，随着市场开放、佣金制度改革以及国际资本的进入，我国证券行业就已经陷入整体亏损的境地，证券业原有的盈利模式已难以适应突变的市场环境。
证券行业的发展问题引起了全社会的高度关注。2004年2月1日正式颁布实施的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，在推进资本市场稳定发展和规范资本市场中介等方面取得了重大突破，这是自1992年以来国务院首次就发展资本市场的作用、指导思想和任务进行全面明确的阐述，也是我国证券市场迄今为止最高级别的文件。中国证监会也相应出台了一系列促进券商发展的政策措施，并从2004年8月起展开了大规模的证券公司综合治理的清理整顿工作。据统计，截至2006年1月，证监会已处置了包括兴安证券在内的19家高危券商，此外还有一大批券商在积极寻求重组或等待政府的注资。
作为一个行业，在发展中出现如此严重的问题，在积极寻求政府救助的同时，我们似乎应该更多地从券商业自身寻找问题的症结，需要对一些深层次的问题进行思考。例如，券商在市场中究竟扮演什么角色，券商的根本问题是缺乏融资渠道吗?此外，券商做大与做强的关系问题、券商的盈利模式问题等都值得我们深思。
一、券商应恢复中介本色
从表面上看，券商的问题是违规问题和经营问题，但实际上，我国券商的一系列风险爆发的根源之一在于业务角色错位，即买方业务过度膨胀和卖方业务缺失。卖方业务的核心是自主创造并销售金融产品和金融服务；而买方业务的核心在于利用自有或委托资金博取差价收益。券商的基本职能是“提供金融中介服务”，而我国大多数券商并不是着眼于完善一个金融服务机构的基本职能，而是充当起普通机构投资者、私募资金甚至散户的角色，追逐短期效益，大规模地自营投资、国债回购，甚至跟风坐庄，等等，这是一种严重的角色错位。按照海外证券市场的普遍经验，券商的主要角色就是中介服务，为市场创造并销售证券产品(比如股票发行、债券发行等)是其主营业务；而直接利用资金获取投资收益并承担投资风险的业务则主要由基金、保险、信托等机构投资者承担，并不是券商的主营范畴。因此，我们认为有必要正本清源，恢复券商从事产品创造和产品销售的本来面目，弱化资金博弈型的买方业务。
从近几年券商的四大业务：经纪、投行、自营、理财业务的实际情况来看，也可说明其角色的错位。以2004年为例，券商累计实现收入288.15亿元，实际比前两年增收56亿元，但是2004年也是券商遭遇托管或危机最多的一年。多年来追求“全能”的多头并进策略，使大量综合类券商业务完全雷同，同质化的业务定位和市场结构性的长期调整催生了自营和受托理财业务的巨额亏损，吞噬了相对稳定的经纪业务收入和发行承销收入，导致中国证券业增收与危机并存的尴尬局面。但以投行业务见长的中金公司却取得了3.27亿元的证券发行收入，高居榜首。事实说明，在新的政策背景和市场发展环境下，回归中介机构本色，在市场细分中重新定位其服务角色，是我国券商目前需要正视的首要问题。
二、客观看待券商的资金“饥渴”症
对于券商如何摆脱困境，多数观点认为是由于券商缺乏正常的融资渠道，从而导致了券商的资金“饥渴”。社会各界也都在呼吁政府拓宽券商的融资渠道，以解决券商资金“严重不足”的问题。为此，中国证监会近年来相应地出台了一系列的政策利好，尤其是在拓宽券商融资渠道方面更是尽其所能，如2001年券商增资扩股大潮、2003年券商长期债券的发行、2004年10月券商融资政策的出台，等等。但是，问题似乎并没有得到解决，不仅证券市场持续低迷，而且券商的资金饥渴症也越来越严重。
我国券商融资饥渴和冲动中都隐含着一个重要命题：我国券商资金太匮乏了。一种常被使用的方法是将我国券商的平均资本规模同美林公司等国际性投资银行作比较，来说明我国券商的规模与发达国家的券商规模相比是微不足道的，进而要求增加券商的融资数量和拓宽融资渠道。可是，发达国家的券商都是历经了几十年甚至上百年的发展过程，而且是伴随着本国经济的整体发展才形成了今天的规模，而我国的券商和资本市场发展至今不过十几年的历史。如果此时非要通过不加选择地融资来堆积出一个较大规模的券商，那只能是一个病态的巨人，对于券商自身、投资者和我国的资本市场而言都将是一种威胁。在国内投资渠道狭窄、券商投资和资产管理业务并未真正发展起来的条件下，这些资金的用途就很有疑问了。
其实，仔细分析一下就会清楚地看到，导致券商资金“饥渴”的根本原因是过度膨胀的自营业务和理财业务(我国券商过去普遍开展的“保底委托理财业务”，在本质上就是变相的自营业务)。过大的自营规模将券商从中介性质的机构演变为自有资金(甚至是委托理财资金)的投机商，进而，由于套牢盘的补仓、委托理财资金的兑付以及国债窟窿的回补等原因，导致券商对资金的无限渴求。
那些已经被关闭或托管的券商，也正是由于严重超标的自营业务和过度膨胀的理财业务，在证券市场持续低迷但又没有做空机制的情况之下，形成了对资金无限需求的“黑洞”，甚至不惜冒“牢狱”之险而通过“挪用客户保证金”、“非法吸收公众存款”以及“违规国债回购”等手段来解决资金的“饥渴”，最终走向了灭亡之路。南方证券负债百亿，闽发证券巨额国债回购黑洞，都是因自营而起。
可以想像，在我国券商角色严重错位的情况下，在买方业务过度膨胀和卖方业务缺失的市场环境中，一味地呼吁政府拓宽券商的融资渠道，其实是治标不治本的短视行为，是不能够从根本上解决问题的。应该说，建立面向券商的多元化融资结构确实是我国资本市场发展的一个必然趋势，但在这一过程中，健全券商的产权结构，从而保证科学的融资管理是首先要认真对待的问题。只有真正从资本成本和风险的角度综合安排融资结构和数量，才能真正实现券商的持续、健康和快速发展。
三、正确理解做大与做强的关系
对于券商目前的困境，有一种观点认为，我国券商已进入并购重组的最佳历史时期，建议通过并购重组扩大券商规模，进一步提高抗风险能力(前提是规模和风险承受能力成正比)。同时，一些券商的管理层有着比较强烈的将企业做大的冲动，但对企业做强的关注相对不够，表现在过分地关注数量和规模指标，对质量和效率指标的关注度不够。那么，就国内券商业目前的现状，通过兼并收购将券商的规模做大，就一定能够摆脱目前的困境并提高其抗风险能力吗?最近，国元证券与高校合作推出的一项课题研究成果，似乎给了我们一些启示。
这项研究课题在建立预警模型时，以6家被撤销和13家被接管的券商为样本A，以48家正常公司为样本B，对10个财务指标进行检验，结果发现失败公司和正常公司之间没有显著差异。这说明我国券商之间严重的同质性，盈利模式单一，业务雷同。那么，除了规模的简单放大之外，券商之间的兼并收购究竟还有什么好处呢?在目前的情况下，由于券商的核心业务是投资银行业务，投行业务对人力资源依赖度极强，所以，在券商的所有资源中，投资银行的人力资源以及营业部的数量和分布区域是其最具优势的资源。但是，近年来，“在任何时间、任何地点能够提供任何方式的金融服务”的3A式网络金融服务理念的影响下，网络证券热潮正在席卷全球，尤其是网络经纪业务正在对传统的营业部经营模式形成强大的冲击。美国嘉信理财(Chares Schwab)在短短几年的时间内，便通过其强大的网络经纪业务一举超过了强大的美林证券，令世人瞩目。也由于网络化的冲击，国内部分券商正在酝酿取消其证券营业部的营业大厅，“证券营业部数量和规模”这个过去象征券商实力的因素正在变成券商的包袱。所以通过兼并收购而扩大券商规模，是否就能够真正达到做大做强的目的，是值得商榷的。
过去，我国的一些券商主要是靠政府养大的，或者是靠行政手段凑大的，大而不强，历史负担较重。百年老字号巴林银行毁于一旦，说明金融机构如果缺乏相应的风险防范和化解危机的能力，即使做得足够大，也难以谈得上强，难以形成核心竞争力，甚至会在短期内土崩瓦解。
实践证明，证券业的兼并重组也许是做大券商的一条途径，但如果合并后不能优势互补、取长补短，并进行有效的资源整合和团队文化的融合，形成1+1>2的效应，即使资产规模大大提高了，营业网点增多了，也难以达到预期效果。券商要做大，但做大不等于做强，如果一味追求规模扩张，在缺乏必要的管理能力和风险控制能力的条件下，进行简单的规模扩张，结果可能是大而不强，有规模而不经济。
做大充其量是手段，做强才是真正目的，培育和壮大核心竞争力是企业永恒课题。国内外的经验教训表明，具有核心竞争力的投资银行能够有效地进行知识和资源的整合，具有卓越的价值发现能力、价值创造能力和风险防范能力，能够不断发展壮大，持续发展。我国券商必须直面严峻形势，积极探索新的发展道路。可以预测，未来的市场将不仅关注规模和总量指标的比较，也将更注重效率和活力指标的比较，关注券商独特的盈利模式和特色业务。在新的经营环境下，市场呼唤规范发展、稳健经营，注重核心竞争力提高的内涵式发展模式，不仅要注重短期的盈利能力，更要注重风险防范和风险控制能力。
四、构筑核心竞争力是券商摆脱困境的关键
构建券商的核心竞争力，资金实力、人才优势、销售能力、投资能力、企业管理水平、技术水平、产品设计和创新能力都是重要因素。按照美国哈佛大学迈克尔·波特教授提出的低成本、差异化和专业化这三种企业一般性竞争战略，企业可在此基础上，针对自己所处的行业特征和客户特点，制定出个性化的竞争战略。
国外投资银行的经验也告诉我们，券商的成功离不开专业化、特色化经营。它们在业务向多样化发展的同时，也充分利用各自独特的优势向专业化方向发展。各公司根据自身的不同情况确定经营方向和市场定位，逐渐形成各自的经营优势和业务特长。如在美国，有8 000多家券商从事经纪业务，实力较强的几百家券商从事承销、经纪和做市商业务，超大型的券商则是全能型券商，但彼此在业务品种上各有所长，如美林公司擅长组织项目融资、产权交易以及为个人投资者提供经纪服务；摩根斯坦利和高盛擅长证券承销；所罗门兄弟以商业票据发行、债券交易见长；第一波士顿则擅长组织辛迪加包销证券、安排私募债、策划公司合并以及为机构投资者提供经纪服务，等等。美国股市近几年也没有走出像样的大牛市行情，但其券商何以频传盈利捷报呢?关键就在于它们在特色业务上具有全球竞争力。
与成熟市场的券商相比，缺乏企业一般性竞争战略的管理框架以及在此基础上制定的符合企业自身资源优势的个性化竞争战略规划，是今
天中国证券业“同质病”的症结所在。体现竞争的差异化和专业化有赖于产品和服务手段的丰富化，我们认为唯有对业务不断创新、改善盈利模式、学习国外券商“研究打造核心竞争力”的理念，才是券商摆脱目前困境的关键所在。以下是笔者对券商主要业务的阐述。
第一，经纪业务。经纪业务一直是我国券商的主要收入来源，但是，自从2002年5月1日开始实施浮动佣金制以来，券商的经纪业务迅速进入了一个高度竞争的时期，迫使券商不得不考虑经纪业务的转型。经纪业务转型主要从两个方面进行，一是对营业部结构进行调整，如撤并或搬迁一些原来布局不合理的营业部，或减少营业场所的面积，降低营业部的固定成本以及通过减薪裁员节约人力成本支出等；二是转变服务观念与竞争策略，从提高客户服务水平等软件入手，推进营业部职能向客户服务和产品营销转型，并加快推进网上交易，注重银证、保证合作，实现低成本扩张。同时还要加强同投行、资产管理等其他公司资源的协作与整合。
目前我国居民储蓄存款余额已经超过14万亿元，普通投资者所能投资的流通股票、各类债券及开放式、封闭式基金等证券投资品种总规模才2万亿元左右。而美国，仅债券市场规模就超过了居民存款规模，开放式基金规模比债券市场规模还大。因此，我国的证券市场规模还存在很大的发展空间，树立综合销售观念有助于提高人们的理财观念，丰富投资手段，做大证券市场这块“蛋糕”。
第二，投资银行业务。投资银行业务的创新需要抓住市场机遇。在我国券商的业务中，投行业务是最能够扩展空间的业务。国外大券商如摩根斯坦利、高盛和美林的投资银行业务除发行和承销业务外，还包括财务顾问、管理咨询、兼并收购、项目融资、资产证券化等业务，而国内券商除传统的承销业务外，其他业务则近乎一片空白。如果券商能抓住当前正在进行的股权分置改革以及我国大力发展债券的市场机会，就可以在相关领域创造新的利润增长点。
同时，需要注意的是，国外投行业务的重心已从传统的承销业务逐步转向财务顾问等综合业务。比如高盛2001年、2002年的财务顾问收入分别为20.7亿美元、14.99亿美元，均高于同期承销收入17.66亿美元和13.31亿美元。由于财务顾问业务纯属中介业务，基本上不存在业务风险，占用公司资源很少，操作周期远比承销业务短，并且随着国内财务顾问业务市场的扩大，业务复杂程度的上升，所提供服务的价值含量越来越高，必将会成为今后投行业务的快速增长点。国内已有部分券商在积极开拓财务顾问业务，如担任企业的兼并收购顾问、企业的财务融资顾问、企业的管理顾问等；还可以担任政府的财务顾问，为各级政府提供宏观经济发展、机构改革、企业改革、区域经济发展、产业布局、重大项目投资等方面的咨询服务。
第三，自营业务。自营业务是我国券商传统业务之一，但是，由于近年来证券市场的持续低迷，券商的自营业务遭受到前所未有的重创。因此，必须寻求自营业务新模式，抛弃原有的坐庄思维，积极贯彻价值投资的理念；要积极推行QDII制度，使国内券商有跨市场运作的机会，增强国内券商跨境套利的能力；尽早推出股指期货、期权等金融衍生产品，丰富市场的交易品种，使国内券商能通过做空机制和对冲技术，进行套期保值和套利交易，及时防范和释放市场下跌所带来的系统风险。
第四，资产管理业务。我国的资产管理业务起步于1996年。在当时，由于没有明文规定，各券商都处于探索阶段，归纳起来，主要有三种方式：固定回报型、保底分成型及全权委托型。市场转型后，暴利经营一去不返，传统的资产管理业务已成为券商沉重的包袱，券商必须对资产管理业务进行创新，借助资产管理制度的变革提升这一业务的附加值。
鼓励券商加大R&D投入，除集合式理财产品外，创新发展其他各种基金产品，如股票基金、债券基金、货币市场基金、资产分配基金等，并根据投资者的投资偏好推出不同类型的基金产品，如增长型基金、收入型基金、混合型基金、专业型基金、指数基金等，鼓励国内券商积极与国外证券机构合作，成立中外合资资产管理公司，学习国外先进的资产管理业务的经验，或者采取“全球募集、国内投资”的形式设立中外合资基金管理公司，以吸引世界各地客户，逐步培育境外资产管理业务。
随着理财市场创新进程向纵深推进，资产管理业务正在成为券商最有潜力的利润来源之一。中信证券、光大、广发等创新试点券商的集合资产管理计划已取得了很好的效益。从目前市场上的券商集合理财产品来看，该类产品在相当程度上借鉴了现有基金产品的设计，包括风险分担、费用、期限等方面具有的优势，这显示出理财市场的强盛生命力。
2006年我国资本市场已对外开放，海外超级投资银行早已对我国市场虎视眈眈。在国外实力投行的大举介入后，国内证券行业必将重新洗牌。我国券商必须直面严峻形势，积极探索新型的发展道路。可以预测，未来的市场将不仅关注规模和总量指标的比较，也将更注重效率和活力指标的比较，关注券商独特的盈利模式和特色业务。在新的经营环境下，市场呼唤规范发展、稳健经营，注重核心竞争力提高的内涵式发展模式，不仅要注重短期的盈利能力，更要注重风险防范和风险控制能力，重视合规经营，正所谓小心驶得万年船。