中国金融抑制与经济发展的实证分析，本文主要内容关键词为：实证论文,中国金融论文,抑制论文,经济发展论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一 前言
发展中国家在工业化起步之初，储蓄不足导致的资金瓶颈往往成为妨碍经济增长的关键因素。为了打破资本积累不足造成的诺克斯所谓的“贫困的恶性循环”，多数发展中国家先后采用了金融抑制政策，以低利率、政策性贷款、财政投资等方式为工业部门融通资金[1]。麦金农[2](McKinnon,1973)和肖[3](E·Show,1973)的金融深化理论认为，金融抑制—非歧视性金融资产价格扭曲（包括利率、汇率）降低了实体经济增长率和金融体系相对于非金融体系的规模。麦金农—肖模型的主要内容是：(1)储蓄函数与实际利率、工业实际增长率正相关；(2)投资函数与实际贷款利率负相关，与经济增长率正相关；(3)管制的固定名义利率使实际利率低于均衡利率水平；(4)低效的可贷资金非价格定量分配。Demetriades和Luintel(1997)从印度的经验证明了金融抑制对金融发展存在负面的持续影响。帕克(Park,1994)则认为“金融抑制并不妨碍经济增长”。Demetriades和Luintel(2001)从韩国的经验证实了这一结论。中国是世界上最大的发展中国家，有着其它发展中国家共有的一些特点，为了给工业化筹集资金而对金融部门实施控制，也表现出金融抑制的特征。如在改革开放前是深度金融抑制，不仅存在“弱金融、强财政”的格局，政府的财政收支在很大程度上替代了金融中介的作用，而且存贷款利率和金融市场准入也存在着硬性限制。实践证明，与这种深度金融抑制相对应的经济增长率很低。改革开放后仍然存在金融抑制，金融抑制程度却在放松，财政在资源配置中的作用逐步下降，金融中介的作用不断加强，形成了“强金融、弱财政”的格局，并在一定程度上松动了利率管制和金融市场准入限制，鼓励银行竞争。伴随着金融抑制的放松则是金融深化和经济的高速增长。同国外对于金融发展和经济增长广泛而深入的研究相比，国内则刚刚起步。近几年这方面的研究不断增多。谈儒勇(1999)对中国金融发展和经济增长的关系进行了实证研究，他用普通最小二乘法对金融中介体与经济增长、股票市场的发展与经济增长以及金融中介体和股票市场之间的关系分别进行了相关性研究，认为在中国金融中介体的发展和经济增长有显著的、很强的正相关关系，股票市场发展和经济增长有不显著的负相关关系，股票市场的发展和金融中介体的发展之间有显著的正相关关系。周业安(1999)用实证回归方法分析了中国政府的金融抑制政策对企业融资能力的影响，结果表明信贷市场上的利率管制、价格和数量歧视导致了企业过度负债、逆向选择、寻租等现象，浪费了信贷资源，资本市场的行政管制则增加了企业直接融资成本，损害了投资者的利益，弱化企业外部管理机制，还直接阻碍了非国有经济的发展。韩廷春(2001)建立了金融发展和经济增长关联机制的计量模型，并进行实证分析，认为技术进步和制度创新是中国经济增长的关键因素，金融深化理论与利率政策必须与发展相适应，不能单纯地追求金融发展和资本市场的数量扩张，更应该重视金融体系的效率和质量。基于此，本文主要研究金融深化对经济增长的影响，希望能为决策层提供参考。
二 我国的现状
尽管中国不同程度地存在着金融抑制现象，但至少在以下几个方面不符合麦金农和肖理论的假设。
1.中国金融机构的寡头垄断结构不符合麦金农和肖理论的银行制度所隐含的金融和投资中介机构在完全竞争市场运行中的假设。尽管完全竞争市场结构下利率很低，但是金融抑制下金融产品单一导致居民投资渠道狭窄，只得把消费后剩余部分收入以银行存款的形式存放到银行，使得储蓄随收入不断增加。事实上在大多数发展中国家，银行业都是由少数几家大银行垄断的，我国更是如此。改革前是中国人民银行“大一统”格局，即使现在也是由四大国有商业银行占主导地位的寡头垄断市场结构。在金融抑制条件下，政府硬性规定存款利率的上限并使其低于完全竞争市场的均衡水平。但是随着改革开放的推进，居民作为经济主体的利益要求逐步得到满足，整个社会金融资源逐步分散化，财政收入在国民收入中的比例不断下降，逐渐形成了“强金融、弱财政”格局。国有银行商业化改革开始实施，在利润最大化目标下，金融机构就会通过增设分支机构、增加营销活动的支出、增加非现金分配的方式等来吸引资金进入金融体系，这时银行部门就有动力去扩大存款规模，获得更多的特许权价值，这基本上也是我国改革开放后垄断银行在市场经济条件下最优化行为选择的真实写照。
2.中国国有商业银行在利率制定方面的能动性不符合麦金农和肖金融抑制理论所包含的银行完全被动地接受政府利率管制的假定。国有商业银行和央行之间是信息非对称的，它可以根据自己的需要向央行汇报资金供求的有关信息或筹资成本的变动等来影响央行对利率的制定。我国在改革开放前如此，改革开放后这方面的特征更是明显。由于改革是向着管制放松的方向进行的，政府对存贷款利率控制的松动，反而使银行在利率制定中的作用加强。
一方面，银行为动员储蓄力求适当提高（或变相提高）存款利率；另一方面，银行也力求提高贷款利率，或采取补偿性余额等手段变相提高总资产的贷款利率，必然导致实际利率水平上升。但是，实际利率的上升（也意味着实际利率管制放松）却促进了储蓄动员。虽然中国垄断银行在利率制定方面的能动性不符合麦金农和肖的理论所包含的银行完全被动地接受政府利率管制的假定，但是就实际利率上升和金融深化的现实来看，这一结果却和金融深化论一致。
3.中国金融领域的储蓄转化机制不符合麦金农和肖理论所隐含的在瓦尔拉斯均衡市场条件下以利率为单一变量的假定。麦金农和肖认为，由于发展中国家实行了不适当的金融管制政策，使利率低于均衡市场利率水平，以致不能正确地反映其资金匮乏现象，同时政府又没有有效地控制通货膨胀，使名义利率无法补偿通货膨胀率，造成实际利率为负。这种负利率一方面导致银行储蓄下降，另一方面使企业投资需求脱离约束，导致大量的稀缺资金用于无效率的投资项目上，从而使资金的配置和利用效率大大降低。显然，这种假设的瓦尔拉斯均衡条件在现实中难以普遍成立，中国更是如此。而且，由于中国收入水平的层次较低，以及消费方式、社会保障、传统偏好等诸多因素的影响，收入－储蓄转化机制是由众多因素共同决定的，社会储蓄量和银行存款规模并不是利率单一变量变动的结果，有时甚至其作为收入或偏好函数的特征比作为利率函数的特征表现得更为明显，如1993年以来伴随着名义利率不断下降（实际利率也在下降）的同时，却是银行储蓄存款规模的急剧攀升。从投资方面看，国家、地方政府对国有银行信贷资金的控制使国有银行的大部分信贷资金流向国有经济部门，然而，国有银行与国有企业先天存在的血缘关系却由某种原因造成投资效率不高以及国有银行不良资产的累积性增加。伴随着国有银行商业化改革的推进，垄断银行由规模目标转向利润极大化目标，国有银行会逐步减少对高负债及收益率低的国有企业贷款；与此形成鲜明对比的却是国有银行对民营企业的所有制歧视依然存在，民营企业存在融资困境；另一方面，自1996年以来我国银行部门的存差不断扩大。
另外，在麦金农和肖的理论中所隐含的完全信息、无代理成本和道德风险等假设，在现实经济生活中同样不存在。中国虽然同其它发展中国家一样存在金融抑制，但麦金农和肖理论的假设前提并不具有普遍性，中国的金融抑制与他们的理论模式并不完全相同。
考虑到金融抑制主要表现为政府对金融的干预和管制，尽管这种干预和管制手段多种多样，但表现在经济领域中主要是存贷款利率上限，所以我们主要选择利率手段包括最低活期储蓄存款利率、最高活期储蓄存款利率、最低固定资产贷款利率（固定贷款利率较好地反映了实体经济投资的成本）、最高固定资产贷款利率和法定存款准备金率的历史数据，用主成分分析法（使用了Matlab工程软件）来构建金融抑制的综合指标[4]（未考虑汇率、资本流动管制等相关因素）。选择的样本区间为1955～1999年间的年度数据（注：数据从2000年《新中国五十年统计资料汇编》及历年《中国经济统计年鉴》整理所得。其中1996年后的数据则根据《中国统计年鉴》分别取年初的最大、最小值。）。1984年之前法定准备金率不存在，则使用虚拟变量法，法定准备金率存在取系数为1，不存在取值0。然后采用主成分法对数据进行整理，我们发现有二个主成分，累积贡献率86.43%（≥85%），综合了序列数据中绝大部分的经济信息，第一主成分的贡献率为50.16%，于是赋予第一主成分权重为50.16/86.43；第二个主成分的贡献率为36.27%，赋予权重36.27/86.43。然后加总计算其数值，便得到金融抑制标准化后的综合指数年度指标，并以此为依据绘出用二个主成分得到的中国金融抑制程度的动态曲线图（如图1）。
图1 中国金融抑制程度动态图
从图1可以看出，由此拟出的金融抑制程度的综合指标动态与我国金融发展和金融体制改革的历史现实有惊人的相似之处。从社会主义改造基本完成到1978年，金融抑制下的政府管制程度在不断加强，图中曲线逐步下降。这一时期，我国在高度集权的计划经济模式下，金融抑制表现为严格的指令性计划，银行部门在很大程度上成了财政部和国家计委的一个附属机构，国家通过价格控制使一部分储蓄转化为财政收入，然后又以财政拨款的形式转化为投资。事实上，财政部门替代银行发挥了融资中介的作用，从而形成了所谓的“弱金融、强财政”的格局。1978年后，实行改革开放政策，政府对金融体系的抑制程度不断放松。1978年到1984年金融抑制放松的速度很快，因而图1中曲线急剧攀升。而在1984年，我国建立了存款准备金制度，在图1中表现为抑制程度的加强，然后又渐渐放松，1989年因特殊原因又突然加强，之后又在上升。1995年则出现了一个转折，表现为抑制程度明显上升。这主要是1995年后买方市场形成之前的低水平、大规模的重复投资使得资本回报率降低，而又未出现新一轮的更高水平的投资；转制后的银行也还未适应商业化经营，借贷双方信息不对称导致银行惜贷等原因，出现了资金供过于求的局面。国家适时地降低了存、贷款利率反映了当局为促进投资需求扩大、推动经济持续增长的意图和政策措施。1998-1999年降低存款准备金率，在图中表现为曲线小幅偏折，但并不明显，表明短期内金融抑制加强趋势仍然是主要方面的。
三 我国金融抑制与金融深化关系的实证分析
（一）数据来源与模型构建
金融深化和经济增长高度正相关，如果设定金融深化能促进发展中国家经济长期增长的前提成立，那么，只要金融抑制放松能够促进金融深化，则可以认为金融抑制和经济增长有一定的必然联系或者说金融抑制妨碍经济增长。
在我国，金融抑制的放松可以正向促进金融深化，人均实际GDP的增加会带来储蓄额的增加。从实际利率方面来看，李焰(1999)通过实证得出储蓄的利率弹性可能很低或不显著的结论，我们也认为由于名义利率幻觉，实际利率对储蓄的影响较小。基于这些考虑，我们可以构建以下方程（实际利率独立地出现在FC之外）：
LFD=μ+αLRYP+βFC+λRR+ε
上式中LFD代表金融深度指标，以名义存款额占名义GDP比例的对数表示，他代表了银行动员的储蓄额占国内生产总值的比例；LRYP为人均实际GDP的对数，以名义GDP扣除物价因素再除以总人口取对数得到；FC则是主成分分析法得到的金融抑制的综合指数（正值表示抑制较松，负值代表抑制较紧）；RR代表实际利率，以期初活期储蓄存款利率减去上期通货膨胀率得到（假定为静态预期，通货膨胀的影响滞后一年）；μ是常数项；α、β、λ为系数；ε为干扰项。
（二）计量检验结果和分析
为了检验上述方程变量之间的长期关系，我们使用了约翰逊协整检验（Eviews3.1计量经济软件）。首先，使用增广的迪克—福勒检验，对各个变量进行单位根检验。实施这一检验是通过对下列方程进行回归来实现的：
其中t为时间趋势，k为滞后阶数。若变量无时间趋势，令ρ2=0，否则ρ2≠0。变量滞后阶数的确定根据Akaike信息准则，选择使AIC值达到极小值的滞后阶数。
根据中国的经验数据用Eviews3.1软件运算的结果表明，LFD、LRYP、X、RR在5%的显著性水平下都能通过增广的迪克—福勒检验。
表1 变量的单位根检验
变量
ρ2≠0的ADF
时滞
5%临界值
ρ2=0的ADF
时滞
5%临界值
结论
LFD -2.3846 3 -3.5217 0.8391 2 -2.932 I(1)
LRPY -1.6201 2 -3.5189 2.8079 3 -2.9339I(1)
FC
-2.3748 1 -3.5162 -1.5645 1 -2.9303I(1)
RR
-3.1548 2 -3.5189 -2.6307 2 -2.9320I(1)
其次，为了检验数据中是否有确定性趋势，我们使用Johansen和Juselius(1990,1991)的极大似然比检验下式：
其中
分别为数据中有无线性趋势时的特征根。
用于检验原假设：部分或全部变量的数据中无确定的线性趋势，备择假设是数据中有确定性趋势。计算出来的特征根为：
常数项出现在协整向量之外，检验中考虑了
中某些（或全部）分量存在线性趋势。然后，我们对这些变量进行约翰逊协整检验。
表2似然比检验表明在5%显著水平下存在1个协整方程。
写成等式形式：
LFD=3.038010LRYP+2.056868FC+0.734476RR-19.43768
可见，通过约翰逊协整检验，显示在5%的显著性水平下，只有一个协整方程。而且从方程可以看出，人均实际GDP与金融深度的方向相同，这表明，从长期来看在我国人均收入的增加会显著增加储蓄，这是由于多种因素如我国传统文化中节俭的习惯、社会保障制度不健全及就业制度改革带给职工预期的不确定性、消费信贷发展落后、随居民消费层次的不断提高为耐用品消费进行储蓄、老龄化到来前为防老进行储蓄等等。而金融抑制综合指数的系数为2.056868，说明金融抑制的放松可较强地促进金融深化（括号内的T-统计值4.12828远大于2）。另外，在协整方程中实际利率系数为正，且T-统计值小于2，说明在我国存在某种程度的货币幻觉，名义利率对储蓄的影响要大于实际利率的作用，实际利率的提高导致金融深化的效果并不显著，这与麦金农和肖的结论基本一致。
表2 似然比检验结果
特征值 似然比 5%显著水平的临界值1%显著水平的临界值
假定协整方程个数
0.572786 60.6328147.21 54.46无 * *
0.374172 24.0625429.68 35.65至多有1
0.083775 3.90930015.41 20.04至多有2
0.003415 0.147075 3.76 6.65至多有3
注：(1)样本区间1955～1999；(2)观察个数：43；(3)检验假设：数据中存在线性趋势；(4)时滞数：1 to 1；(5)*(**)表示在5%（或1%）显著水平拒绝原假设。
表3 未正则化的协整参数
LFD LRYP FC
RR
-0.054564 0.165766 0.112231 0.040076
-0.777916 0.863805 0.172140 -0.019673
0.402371-0.695419 0.113535 0.005134
-0.016738-0.241346 0.011695 -0.002371
表4 正则化后的协整参数：有一个协整方程
LFDLRYP FCRRC
1.000000
-3.038010 -2.056868 -0.734476 19.43768
(3.90068) (4.12828) (1.60096)
从以上实证检验可以得出结论：首先，我国人均实际产出带来了居民储蓄的增加，且由于中国制度文化因素、改革带来的不确定性预期等导致实际GDP增长带来了更快的储蓄增长，出现了惊人的高储蓄率现象；其次，金融抑制妨碍了储蓄，影响了资本的形成，虽然这一结论与麦金农的理论相一致，但中国的金融抑制本质特征（中国金融机构寡头垄断结构、储蓄转化机制以及垄断银行在利率制定方面的能动性）并非与麦金农和肖的理论所假定条件完全相一致；最后，实际利率的提高有利于金融深化，尽管实际利率并没有名义利率对储蓄的影响那么大。总之，松动金融抑制、进行利率市场化改革，有利于储蓄动员和资本积累。
四 结论
新中国成立后，为了工业化筹集资金而建立了与计划经济体制相适应的计划金融体制，实行了金融管制政策。随着社会主义市场经济体制目标的确立，对金融部门的改革就成为必然的选择。根据麦金农和肖的理论，实际利率的提高可以正向促进金融深化，从而促进经济长期增长，所以放松对金融部门的利率控制，使实际利率处于均衡水准是改革的必然趋势。实证的结果表明，中国的金融抑制政策妨碍了金融深化，放松金融抑制则会促进金融深化。经验的事实也表明，金融深化与经济增长高度相关。就我国金融抑制和经济增长历史来看，改革前，高度集中的计划经济体制下，金融抑制政策使资本积累以财政收支的形式转化为投资，而不是通过金融中介实现的。这种深度金融抑制下仍有经济的增长，但效率并不高；改革开放后，伴随着金融深化则是经济的飞速增长。这种金融抑制程度放松正向促进经济增长的生成机理具有历史阶段性，一般来说发展中国家在经济发展的初期，金融抑制政策可以集中全国的资源进行经济建设，以促进经济快速发展。但在经济发展起步之后，由于信息不对称、官僚主义，政府行政性配置资源的方式就不再有效率（张春，2001）。因此，金融深化从长期来看是必然的趋势，发展中国家政府仍然要根据自己国家经济发展的历史阶段和经济运行的总体态势对金融体系进行深化改革。
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