股票市场的七大谜，本文主要内容关键词为：股票市场论文,七大谜论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
记得有这样一个故事：很久以前，当大学酝酿开设商业管理课程时，一批抱着“万般皆下品，唯有读书高”的纯洁学术卫士站了出来，视商场乃奸商当道，斥大学大可不必如此庸俗，教人如何赚（骗）钱；当大学酝酿开设旅游管理课程时，他们又站了出来，视旅游乃吃喝玩乐，斥大学大可不必如此肤浅，教人如何玩乐；当大学酝酿开设股市分析课程时，他们再次站了出来，视股市乃翻板赌场，斥大学大可不必如此堕落，教人如何赌博。
时至今日，我想一个不争的事实便是，作为分析和研究股市运作规律的学科——金融投资学——不仅博大精深、包罗万象，而且日新月异、方兴未艾。各位曾涉足于股市的朋友可能都深有体会，股市扑朔迷离、瞬息万变，既藏有生机，又潜伏危机，有时牛气冲天，有时则一泻千里，更多时是沉闷寂静。多少年来，无数英雄豪杰在股市的投机和投资洪流中竞相沉浮，一些超级富翁你追我赶、悄然崛起，一批英勇壮士前仆后继、凄然倒下，为研究股市规律和投资行为提供了不少素材。
股市投资同其他任何投资一样，除讲究天时、地利、人和之外，还讲究分析判断的方法和技巧。众所周知，金融（或证券）投资学的主要任务是要揭开股市神秘的面纱，试图研究出股价和成交量变动的规律，总结出一些行之有效的交易策略，以求能驯服和驾驭变化无常的股价，为投资者带来可观回报。在过去的半个世纪中，经过经济金融学家的不断努力，投资学的理论和实证研究取得了长足的进展，如在证券资产的定价、风险与回报的关系、投资组合的选择、市场信息对股价的影响、各种金融衍生工具的诞生、风险的管理和对冲等领域。尽管如此，我们对于股市的认识还是知之甚少、颇为粗浅，离彻底领悟还相差甚远，同其它成熟学科相比，股市中有许多现象我们目前还无法理解，本文就介绍由成熟股票市场总结和提炼出的七大谜，同各位分享。
我们经常听到一些股民们这样抱怨，为什么被誉为“神仙”股的股价似乎常涨常用、而被贬为“阿斗”股的股价似乎永无作为呢？为什么我一买那只股它就跌个不停、而一卖它就涨起没完呢？在他们的眼里，股价是一个不可理喻的判逆小童，既可爱又可恨，更多时是给人带来后悔、伤心、甚至气愤。显然，这些观点未免过于片面，但却给我们提出了一个严肃的问题以供思考：股价到底反映了什么？有人说，股价只反映了市场信息的多寡（信息包括与个别股票有关的市场微观信息和与整体经济有关的市场宏观信息），它不能反映投资者信心的强弱，而后者则反映于交易量上。乍一看，似乎颇有道理，但仔细推敲一番，便觉得不然，股价其实也反映了信心。此话怎讲？的确不错，信心的强弱会直接反映在交易量上，大的交易量说明投资者对此股甚有信心，反之则信心不足；但交易量最终会通过供求关系反映在价格上，譬如交易量增加说明需求强劲，结果股价就一定会上升。因此，股价也间接反映了投资者的信心，稳定上扬的价格表明投资者对此股的前景充满信心。闲侃一句，经济学的美妙之处便在于能将一些定性的概念（如信息、信心、信誉、机会、选择、满足等）量化，注入血液，使其栩栩如生。
众所周知，信息是社会和经济的灵魂，所有决策都离不开及时和准确的信息，股票投资的决策也不例外。在当今的资讯社会中，信息五花八门、琳琅满目，相关的、无关的，有用的、无用的，真实的、虚拟的，微观的、宏观的，经济的、非经济的，等等。那么，股价究竟对什么样的信息会做出反应呢？显然，企业经营和运作的有关信息会影响股价，但整体经济的宏观信息（如利率、失业率、通胀率、政府预算、贸易盈余等）也会影响企业的股价。这种利用经济信息的多寡来预测未来股价走势的方法，便是我们熟悉的基本因素分析法。
问题是，掌握了这些基本因素后，就一定能大致预测出股价未来的走势吗？并不尽然，关键是投资者需将这些供给方面的信息转换为需求方面的行动，这便与投资者的信心息息相关了。有人认为股价具有记忆储存功能，今日的价格储存了往日的股价信息和交易状况，因此其走势有一定的延续模式，可从图表中清晰而见，这便是所谓的技术因素分析法的基本理念了。基本因素和技术因素，各有千秋，但究竟孰更灵验呢？此乃股票定价研究中的一场最伟大的马拉松辩论，争论双方各抒己见、互不相让，各有一些有利的实证论据支持，因此到底鹿死谁手，还言之尚早。不过不可否认，若将两种方法结合起来，那么胜算就较高。
第一大谜：股价波动过大
这是什么意思呢？如前所述，根据基本因素分析法的观点，基本因素决定了每一支股票价格的高低。如果红利是投资者预期将来可获得的唯一的收益的话，那么其股价便应为未来所有红利的贴现值之和，这便是此股票的公平价值了（在学术上被称为完全预期价格）。如此一来，一支股票的完全预期价格将作为基本标尺，其波动性便被用来检验股价的实际波动性的大小，理论分析结果指出，股价的长期波动幅度应受制于其红利（等同于完全预期价格）的波动幅度。
经济金融学家运用了一系列称之为波动临界检验的方法，实证发现实际波幅远大于完全预期价格的波幅，甚至高达40%以上，与理论结论大相径庭。全世界主要股市近年来的表现似乎也验证了这一结论。虽然批评者吹毛求疵，对检验的计量方法提出过一些枝节上的异议，但最终无法撼动这一具有很强生命力的实验结论。又有人指出，检验的设计思想有严重问题，首先假设市场有效就过于武断，在此假设前提下归根结底是同时检验市场是否有效和上述两者的波幅是否一致，因此结论与理论不符并不完全意味着理论错了，而很有可能是市场根本就并非有效。这一批评杀伤力很大，但无论如何，波幅过大这一实验事实依然困惑着经济金融学家。
第二大谜：股价波动极不稳定
如果股价波动是由新信息的传递而驱使的话，我们可以预期其波动程度会相对比较稳定。诚然，对于个别企业而言，随着时间的推移，有关企业前景和经济现状的最新消息可能会蜂拥而至，继而引起其股价的反复波动；但对于整个市场而言，此消彼长的个别企业的股价定会相互平衡、分散风险，用较严格的学术术语讲，整体市场会消除个别风险，只留下系统风险。
事实果真如此吗？其实不然，研究发现股价相当不稳定，波动常常莫名其妙地显著增加或降低，且持续相当长的一段时间，平均来讲如此反反覆覆、变幻不定的情况大约在一年内会发生五次之多。有人对此紧抓不放，矢志找出引起每次波动骤变的幕后黑手，但却惊奇地发现对于绝大多数波动骤变（大约90%），没有任何真实的经济、政治和其他重大事件与之相关。
上面最后的发现着实让经济金融学家出了一身冷汗，他们不禁自问：到底经济或金融状况有否推动股价变化呢？他们对于这一问题答案的探求，便演变出股市的——
第三大谜，市场里闹哄哄，但大街却静悄悄
经过不断的验证和再验证，苍天似乎故意在同经济金融学家作对：在股市的历史长河中，绝大多数波动和价格的大幅变化与现实世界的事件（指经济、金融和，商业等）无关。换句话讲。市场波动的绝大部分无法得到解释。好奇的人们自然会问，既然市场对重要的经济参数和历史事件不理不睬，那么它究竟对什么独有情衷呢？仔细思量一下，经济数据和历史事件均独立于市场本身，属外在因素，既然市场对这些来自市场以外的信号反应冷淡，那么也许……经济金融学家恍然大悟，来自市场本身的信号很有可能会左右股价，而投资者是市场的主体参与者，因此投资者的行为便是问题的症结所在了，这便是前面所讲的股价也会反映投资者信心那个意思了。
为了进一步验证这一可媲美数学中的“哥德巴赫”问题的猜想，经济金融学家将目标转向收市后股价的变化。按理讲，既然股价反映了新的信息的加盟，而新信息则层出不穷，不会受开市或收市的影响，所以股价亦会随之变动。换句话讲，如果股市是有效和合理的，既使是在收市之后，新信息也会不断涌现（尤其是休市日或假期，多被认为是多事之日），那么股价也应步其后尘，而开市时和收市后市场波幅间的差异就应是投资者接收到有关投资的新消息多寡的差异。这就引出了股市的——
第四大谜：股价在收市后沉寂冬眠
经研究发现，股价波动在开市时异常活跃，以收益率的方差计算，开市对此收市后竟然足足高出70倍；由于选举日和交易所假期而使得每星期的交易时间变短时，股价的波动幅度在开市时则显著上扬。另外，经济金融学家还发现，如果将上市公司细分为小型和大型公司，则上述开市时和收市后波动的差异在小型公司身上就表现得更淋漓尽致了。有人提出了一个被称为“私有（非公开）信息”的假说，指投资者搜集私有信息的积极性在开市时远高于收（休）市后，因若一旦掏到金便可捷足先登，抢在别人之前在市场上获利，否则于收市后收集到的信息，则须等到翌日开市时与别人大排长龙、以争先后，方可获利。基于这一假设，投资者自我感觉到开市时披露的信息远较收市后为多。不过，这空口无凭，仅仅只能算一种猜测罢了。
第五大谜：股市全球化增加了交易时间和股票的风险
聪明的经济金融学家在探索聪明的经济金融学家在探索真理的征途上永不满足，他们很快就想到了交易时间缩短的另一面，即交易时间的增加，这种情形便适合于在多地交又上市的股票。譬如，一支股票在香港、伦敦和纽约三地的证券交易所同时上市，当香港收市的钟声敲响时，伦敦的交易还在进行中，而当伦敦收市时，纽约的交易还在继续，如此一来，这支股票的交易时间便被拉长。如果前述的交易时间减少会导致股价收市后波动变小的结论成立的话，那么其反面也将成立，这便是股市的第五大谜。
有人曾诙谐地将以上捉弄我们的市场幕后黑手比喻为一头野兽，这个谜则说明这头野兽能量不小，可携带国际护照周游列国。
第六大谜：企业负债愈多风险反而愈小
股市的第六大谜与前几个截然不同，是一种波动逐渐消失的情况，其侧重点由股票市场转向其竞争对手：债券市场。根据现代金融财务学的理论，一个企业负债的多寡决定了各类债权人在承担企业总风险时所占的份额。随着企业负债的不断增加，股东的风险便愈来愈大，因为企业若有盈利，股东一定是排在最后的位置来分摊馅饼，所以其股价一定会相当波动。可股市却偏偏喜欢捉弄人，实情是企业负债愈多其风险反而愈来愈小，也就是说风险在无声无息地逐渐消失了。
风险到底去了哪里？是谁偷”走了风险呢？这头野兽来势汹汹，不仅把股票市场搅得人仰马翻，而且还插足于债券市场。从另一侧面看，这个谜给经济金融学家发出了一个强烈的信号：目前流行的金融学理论存在着严重的缺陷，某些结论同实际情况不符甚至背道而驰，因此需加以修改方能流芳百世。
最后一个谜：封闭式股票基金贱卖了
最后一个谜又转向普通股票的包装替代品：封闭式投资基金。此谜指出——封闭式股票基金贱卖了。欲知其意，先了解一下封闭式投资基金的操作方式。其实，封闭式投资基金与互助基金很相似，但两者存在着一个很大的差别，这主要表现在投资者如何买卖它们。对互助基金，投资者以基金净资产直接向基金进行买卖交易；而对封闭式基金，买卖方式则与普通股票大致相同。举例来说，目前在香港市场上交易的盈富基金（基于政府所持的蓝筹股）便有封闭式基金的影子。
一般而言，封闭式基金价格均有折扣，若不然投资者便可直接买卖普通股票而形成组合。但奇怪的是，这种折扣会随市场气氛变化，即当股价下降时，价格折扣就变大；而当股价上升时，价格折扣则变小。由于价格折扣颇大并且多变，因此投资封闭式基金比直接投资该基金所持有的股票组合更具风险。更有甚者，这头野兽还欺软怕硬，对规模较小的公司影响更大。
行为金融学应大有作为
值得说明的是，上述七大谜出现于世界成熟股市中，而我国股市属于一个新兴的、高增长的证券市场，除了具有与其它市场一样的一些共性外，也有不少自身的特性，因此从定性的角度来研究和总结我国股市的特点和规律，一定会导出众多颇为有趣的现象。
传统的、“学院派”的金融投资学只强调信息，对信心研究不足，因此出现了上述不可思议的七大谜。如前所讲，股价也反映了信心的强弱，这些特异现象说明信心对股价的影响可能远大于信息。如何理解呢？信息乃客观流体，一定要经过投资者的主观实体接收、理解、消化和运用，方能转换到和体现在股价上。若将信息比作生产要素、股价比作产出，那么投资者处理信息的过程就相当于生产过程，其重要性则不言而喻了。投资者是些什么人呢？投资者是一群如你、我、他和她一般的有血有肉、有七情六欲的普罗大众，我们都有自私和贪婪的一面，也有不少无法克服的个人陋习，如此种种，怎能期望我们所做的每一项投资决策都是理性的呢？怎能期望我们每一个人都理性呢？若投资主体非理性，那又如何能使其行为最优化呢？
行为金融学正是摒弃了传统金融理论中不尽合理的某些假设，以人为本，探讨人的投资行为所引起的一系列效应，虽研究方法难免也有不足之处，但总的方向还是正确的，因此我们相信有朝一日股市的七大谜底一定会被揭开并公诸于世的，目前研究得如火如荼的行为金融学已初露曙光。