加快产权交易市场发展完善风险投资退出机制，本文主要内容关键词为：风险投资论文,交易市场论文,产权论文,机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
据《中国风险投资发展报告2006》统计，截至2005年底，中国风险投资机构319家，管理资本631.6亿元人民币，投资退出总收入仅10.3亿元。从时间上看，我国风险投资的起步并不比欧洲、日本与以色列晚多少，但其发展规模与速度与这些国家却无法相比。其原因是多方面的，但缺乏完善的风险投资退出机制是其中的一个重要原因。无论何种形式的风险投资，对风险企业投资3至10年后，一般都要考虑退出，收回投资。风险投资退出风险企业，既是风险投资企业实现投资收益的过程，也是风险企业得到独立发展的过程。风险投资退出机制不完善，风险投资企业就很难从风险企业成功地退出风险资本，风险投资活动就无法通畅地进入下一个循环，整个社会的风险投资业也就很难得到持续快速的发展。
2006年，随着新修订的《公司法》、《证券法》和国家十部委联合颁布的《风险投资企业管理暂行办法》正式实施，以及深圳中小企业板率先实现全流通，我国风险投资业迎来了发展良机。据统计，2006年上半年共有181家风险企业获得了风险资本投资，投资总额达62亿元，2006年风险投资总规模有望达到130亿元，创历史新高。但风险投资退出机制问题仍是一个悬而未决的大问题。因此，完善风险投资退出机制，是推动我国风险投资业发展面临的一个亟待解决的重要问题。
在国家自然科学基金资助下，笔者在风险投资领域做了长期大量的研究工作，现结合课题的研究成果，对加快产权交易市场发展，完善风险投资退出机制问题作点深入的分析和探讨。
一、股份转让是风险投资退出的主要渠道
采用国际上比较流行的划分法，可以将风险投资退出渠道归为三大类：首次公开上市、股份转让和破产清算。
第一，首次公开上市(Initial Public Offering，IPO)。IPO是指风险投资者通过被投资公司股份的公开上市将拥有的私人权益转换成公共股权，在获得市场认可后转手以实现资本增值。IPO是风险投资最佳的退出方式，很多风险企业的IPO使风险投资公司和风险企业获取丰厚利润，如Apple公司、微软公司、英特尔公司，Yahoo公司、美国在线等。根据风险企业股份上市的具体方式和地点不同，风险投资IPO退出方式又可以分为主板上市和创业板上市两种。风险投资主要对象是风险企业，而风险企业通常是指高投入、高风险和高收益的新兴企业，新兴企业很难达到主板上市的标准，大多是通过创业板市场实现IPO退出的。因此，很多国家和地区都建立创业板市场，如美国的NASDAQ、欧洲的EASDAQ和新加坡的SESDAQ等。
第二，股份转让(trade-sale)。在风险投资的退出渠道选择上，更多的风险投资家选择股份转让方式退出。一方面公开上市难度较大，时间长，即便公开上市成功，风险资本也要在发行股票后还需一段时间才能完全退出。另一方面公开上市硬性规定较多，不具有灵活性。因此，股份转让成为风险投资家退而求其次的选择。股份转让包括股份回购、一期并购、二期并购，其中股份回购是指风险企业或风险企业家本人买回风险投资家持有的本企业股份。一期购并是指购买者是新的投资者，这种购并是企业间的收购与兼并。二期购并是指购买者为另一家风险投资企业。股份转让具有简单、易行、灵活、方便、时短、费少等优点。
第三，破产清算(write-off)。被投资的风险企业因经营不善等原因宣布破产清算是风险投资企业和风险企业最不愿意看到的结果。但高风险的特点决定了每一家风险投资企业都要面对完全失败的投资项目，由此造成的损失只能由成功的投资项目来弥补。清算方式的退出是痛苦的，但在很多情况下是一种必须采取的断然措施。如果企业失去了发展可能性或者成长太慢，不能给予预期的高回报，就应果断地撤出风险资本，将能收回的资金投入到下一个循环中。
近年来，国内关于风险投资退出机制讨论的重点聚焦在IPO上，较为重视主板市场和创业板市场对风险投资退出的作用，而对股份转让和破产清算两种形式尚未引起足够的关注，在一定程度上忽视了产权交易市场对风险投资退出的重要作用。调查显示，2005年，在我国所有的风险投资退出中，约70％采取股份转让，其中风险企业回购占股份转让的46%；约21%采取IPO退出方式，其中海外上市占IPO的91％。事实上，即使像资本市场高度发达的美国，IPO退出也仅占20%，而且所占比重呈现逐年下降的态势，股份转让占60%，破产清算占20%。因此，IPO退出对量大面广的风险企业来说并不适合，股份转让才是适合风险投资退出的主要渠道。
二、产权交易市场是多次层资本市场体系的重要组成部分
美国等发达国家风险投资的发展经验表明，完善的多层次资本市场是风险投资实现投资收益的先决条件，是风险投资生存发展的决定性因素。目前，我国资本市场体系很不发达、很不完善，制约了风险投资的退出，阻碍了风险投资业的发展。
完善的资本市场体系的标志是：市场细分为主板市场、二板市场(创业板市场)和三板市场(产权交易市场)等多个层次，不同类型的证券、投资者、融资者、中介机构相对分开，各得其所；市场的风险程度、上市条件、监管要求也有差别。发展成熟、经营业绩优良的企业可以在主板市场上市，风险相对较高、成长快的高科技企业可以在二板市场上市，新兴企业或者尚未达到主板、二板上市条件的企业可以在三板市场上市。三个层次的市场之间又是连通的，发展衰落、经营业绩差的企业可以从高层次市场退居到低层次市场，不断发展、经营业绩好的企业可以从低层次市场上升到高层次市场，最终形成一个上下联动、相互补充的“无缝”市场，这应该是中国资本市场发展和风险投资退出机制建设的最终目标。因此，建立和完善风险投资退出机制应该包括两方面的重要工作，一方面是要加快我国证券市场(主板市场)的发展，不断完善中小企业板市场，最终建立专门面向高科技企业和风险企业的创业板市场(二板市场)，为风险资本的IPO退出创造条件；另一方面是加快我国产权交易市场的发展(三板市场)，构筑多层次的资本市场体系，为众多风险企业的股份转让和破产清算提供灵活多样的退出通道。
产权交易市场是多层次资本市场体系的重要组成部分，是风险投资退出不可或缺的重要通道。不够主板或中小企业板上市条件的风险企业，可以通过产权交易市场实现产权转让，为风险投资企业实现投资收益提供通畅的退出渠道。自1994年第一家产权交易市场在武汉成立以来，我国的产权交易市场取得了长足的发展，到目前为止全国共有产权交易中心(所)200多家。产权交易市场被誉为国内的“三板市场”。它最鲜明的特点就是高效率、低门槛、快融资，能够实现金融资本、技术资本、产业资本三者的统一，为风险投资商提供了一个崭新的运行空间，是风险投资实现投资收益的重要通道。
不论是企业间的股份转让还是风险企业的回购或者是破产清算等，均是在产权交易市场完成的。目前，我国产权交易市场还很不够完善和很不发达，存在着不少问题：缺乏统一的市场规则；有市无场，场外交易情况严重，成交率低；交易市场条块分割、地区隔离严重；交易严重异化，层次低；交易环节多，手段过于单一，成本费用较高；市场交易规模总量偏小。这些问题的存在严重地限制了风险投资企业产权的自由的转移，阻碍风险投资业的发展。因此，迫切需要加快我国产权交易市场的发展，使风险资本能够在产权交易市场上畅通地流动，风险投资家能够顺利地转让和出售自己的股份，快速地实现投资收益，并将投资收益有效地投入下一个循环，进而推动风险投资业的发展。
三、我国产权交易市场正面临着重要的发展契机
在党的十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》中，专门强调“扩大直接融资，建立多层次的资本市场体系，完善资本市场结构，丰富资本市场产品，规范和发展主板市场，推进风险投资和创业板市场建设”。这是首次在中央文件中明确提出了多层次资本市场的概念。
2006年元月起实施的新《公司法》和《证券法》明确提出了证券交易可以在证券交易所以外的“国务院批准的证券交易场所”或“按照国务院规定的方式”进行。
同年，国务院发布的《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006—2020年)》和《关于实施国家中长期科学和技术发展规划纲要若干配套政策的通知》以及科技部《关于加快发展技术市场的意见》提出，建立技术产权交易市场，扶持发展区域性产权交易市场，逐步开展对未上市高新技术企业股权流通的试点工作，拓宽创业风险投资退出渠道，促进更多资本进入风险投资市场，建立支持自主创新的多层次资本市场。中央的明确定位使产权交易市场进行非上市公司股份转让工作取得了合法身份，这是我国产权交易市场自建立以来获得的重大的政策突破。
通过发布一系列文件和法律，中央明确了证券交易所以外可以进行证券交易的国家批准的场所就是“技术产权交易市场”、“区域性产权交易市场”，并且进一步提出要开展对未上市高新技术企业股权流通的试点工作，建立多层次资本市场。
如果说十六届三中全会对多层次资本市场建设还只是提出纲领性要求的话，新的《公司法》和《证券法》为加快资本市场发展提供了法律保障，那么，国务院发布的《纲要》、《通知》和科技部的《意见》则全面规划了建设多层次资本市场的战略构想，是中国资本市场稳定与发展实践的指南和行动的路标，为产权交易市场发展扫清了制度障碍。目前，我国产权交易市场正面临着前所未有的重要发展契机。
四、亟须采取有效的措施加快我国产权交易市场的发展
我们应抓住这个重要的发展契机，采取有效的措施，加快产权交易市场的发展，为企业兼并、重组和联合创造条件，为风险企业股份转让提供更为便利的退出通道。
第一，加快产权交易的法律制度建设。在西方发达国家，产权交易的政策法规已经相当完备。如英国，1965年就制定了强化兼并管理的反垄断与兼并条例。美国也通过了反托拉斯法和司法部制定的兼并准则。欧共体也颁布了有关兼并控制的条例，发达国家的经验对我国产权交易立法是一个借鉴。在中国，参与产权交易的各主体利益以及产权交易市场的运作规范还缺乏完备的法律，因此，制定一部规范化的、权威性的、适应市场经济发展需要的《产权交易法》势在必行。此外，产权交易市场的具体运作还需要一套完整、严格的制度来保证，我国在产权交易方式、交易内容、交易程序、交易中介等方面亟须建立一套适合规范化要求的制度，并严格按照制度规定来操作。
第二，加快产权交易品种的开发和创新。中国产权交易市场长期以来一直以整体或部分产权为主，并且又以国有产权交易为主，交易品种单一的状况严重地制约了产权交易市场的发展。当前，充分利用产权交易市场平台功能，加快开展对非上市股份有限公司股权的登记托管业务，是增加交易品种、增强市场交易量的有效途径。同时，积极探索对非上市公司股权登记托管、股权的质押置换、企业应收款项等具有权益指标的交易新品种，使产权交易市场具有较长的生存周期。建议国家有关部门经过定程序和条件，认可一批规范的、具有区域性特点的产权交易市场依法从事非上市股份有限公司股权的登记和托管业务。
第三，加快全国性产权交易市场的建设。目前，我国已建立长江流域产权交易共同市场、黄河流域产权交易共同市场、北方产权交易共同市场、西部产权交易共同市场等四个区域共同市场。这表明中国产权交易市场化程度有了极大的提高，市场体系也逐步趋向完善。但是，由于产权交易联盟过于松散，也出现了各地各自为政，条块割离严重等一些比较难以解决的问题。因此有必要建立全国性共同市场，共同市场将从建立统一的信息披露标准、交易统计标准和对外推介项目格式标准着手，努力打破产权交易行为的地区封闭，使资产的流动范围进一步扩大，实现资源的优化配置。在目前条件下，则可以建立全国统一的产权交易信息平台，实现各区域性产权交易市场信息共享，充分发挥其信息资源集中和信息发布网络化的优势，吸引各类资本参与到产权交易市场中来。
第四，加强对中介服务机构的监管，培育和提高产权中介机构的水平。在成熟的产权交易市场，发达的中介服务机构对于产权交易必不可少。中介机构的职责包括帮助顾客物色“目标公司”，资产评估，预测经营前景，代理进行价格的磋商，确定交易方式以及控制法律风险等。我国亟须建立健全社会中介组织市场准入制度，实行资质等级管理。建立淘汰制度，对不讲诚信、不守职业道德和有严重违法违纪行为的机构与从业人员，清除出该行业，并建立“黑名单”，限制其再进入。促进产权中介机构拓展业务空间，向新领域发展。包括为企业提供扩张战略方案；资产评估，收购兼并的结构设计；价格确立与资金安排；直接产权运作等。
标签：产权交易论文; 股份转让论文; 风险投资退出论文; 交易风险论文; 风投论文; 投资论文; 资本市场论文; 破产清算论文;