储备型汇率制度：发行非国际货币的发展中国家之选择*，本文主要内容关键词为：汇率论文,发展中国家论文,国际货币论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
布雷顿森林体系崩溃所带来的纸币化时代令世界各国货币出现了严重的两极分化，即有了国际货币与非国际货币之分。发达国家凭借着自己强大的经济、政治、技术和信用等优势，其货币基本为国际货币；发展中国家相对落后，其货币为非国际货币。就美元而言，布雷顿森林体系的崩溃并没有削弱其作为最主要的国际货币（即世界货币）之地位。在惯性等因素的推动下，人们（特别是发展中国家）仍然视美元为世界主要储备货币。
国际货币是指在国际上流通的可以充当价值尺度、支付手段和交易媒介的货币（Cohen，1971；Kenen，1983；Chinn & Frankel，2005）。国际货币具有如下特征：1）经常地被用于国际支付和国际结算；2）其本身和以其计价的资产被国际社会（包括民间和各国央行）大量持有；3）其兑换不受限制，或兑换成本较少。与此相反，非国际货币一般不被国际社会所承认：不能够被用于国际支付和国际结算；其本身和以其计价的资产不被国际社会所持有；其兑换有可能受限制，或兑换成本较高。
国际货币与非国际货币之区分构成了当前国际金融体系典型的非对称特征。于是，一个自然的问题是：该种区分是否会对不同国家汇率及汇率制度的选择产生影响？此即为本文研究的主要内容。
遗憾的是，经济学并未对此问题给予足够的关注。自Friedman（1953）起，经济学家们大多偏爱于浮动汇率制度。在他们看来，浮动汇率制度可以促进国际收支平衡；通过隔离外部冲击，浮动汇率制度还可以稳定国内价格；在资本市场开放条件下，浮动汇率制度更有利于货币政策的独立性。然而，我们也同时发现，经济学的研究通常不考虑所涉及的货币是否为国际货币。事实上，在相关的研究中，通常隐含着所有国家货币地位相等的假设，即均为国际货币。①
本文的第二部分考察当前汇率及汇率制度之世界分布，从而揭示发达国家与发展中国家在汇率及汇率制度选择上的显著不同。第三部分从理论上分析为什么发行非国际货币的发展中国家选择不同于发达国家的汇率和汇率制度，即使它们的选择不被经济学家们所偏爱，乃至违反IMF的反“货币操纵”条款。第四部分将通过一个简单的动态优化模型对第三部分的主要论点做进一步论证。第五部分是结论。
二、当前汇率与汇率制度之国际格局
任何制度的形成都有其历史原因，国际货币体系也不例外。历史上，国际货币体系经历了从金本位制、布雷顿森林体系到牙买加体系的演变过程。无论是金本位还是布雷顿森林体系都可以看成是固定汇率制度。
（一）当前汇率制度之世界分布
在布雷顿森林体系下，未经IMF同意，成员国不能擅自调整其汇率。布雷顿森林体系崩溃之后，牙买加协议于1976年签订。牙买加体系对布雷顿森林体系最重要的修正是其关于各国汇率制度的安排。与布雷顿森林体系的固定汇率制度所不同的是，牙买加体系允许成员国选择适合本国国情的汇率制度。而当前汇率制度之世界分布实际上是建立在牙买加体系所确立的“自由选择”的原则基础上。
总体而言，大多数发达国家，如美国、日本和欧元国家等实行的是浮动汇率制度；与此同时，中国及其它许多发展中国家选择的是固定汇率制度或有管理的浮动汇率制度。表1给出了到2006年12月为止，世界各国（地区）所执行的汇率制度之分布情况。
如表1所示，真正意义上的浮动汇率制度国家（或地区）一共有25个，加上12个欧元区国家共有37个，其中大多数为发达国家。其余国家（或地区）要么无独立法定货币（29个），要么执行货币局制度（7个），而其它109个国家基本上都可以理解为传统意义上的固定汇率制或有管理的浮动汇率制度。
（二）汇率操纵
尽管牙买加协议容许各国按照自己的国情自由地选择汇率制度，然而，它又对各国的自由选择套上了一道枷锁——“汇率操纵”。1977年，在牙买加协议通过不到一年的时间内，国际货币基金组织执行董事会（由发达国家成员国构成）又通过了《关于汇率政策检查的决议》（俗称“1977年决议”）。该决议规定：基金成员国有义务避免操纵汇率、操纵国际货币体系、阻碍其他成员国对国际收支的有效调整，或者不公平地取得优于其他成员国的竞争地位。
显然，这样一条貌似公平的规定是针对那些执行固定（或有管理浮动）汇率制度的发展中国家，因为只有此类国家才存在着外汇市场上的政府干预行为。②按照这一规定，那些执行固定汇率制度和有管理的浮动汇率制度的发展中国家在对其外汇市场进行干预时，不应使其本国货币故意贬值。然而，极为有趣的是，如果我们考察一下汇率的世界分布，我们发现发展中国家的货币通常是贬值的。表2给出了2003年世界各国货币对美元的市场汇率与按实际购买力平价所计算的汇率之比的分布情况。
从表2中我们可以看到，几乎所有的发展中国家和地区其针对美元的市场汇率要高于按购买力平价所计算的汇率，即其比值要高于1。这意味着它们的货币都被贬值了。与此同时，就所有的发达国家和地区而言，该比值则接近于1或小于1。从这个意义上说，几乎所有的发展中国家都是“汇率操纵国”。
三、发展中国家汇率制度的选择
正如前文所指出的，在牙买加体系下，发展中国家一般会选择固定汇率制度（或有管理的浮动汇率制度），而发达国家则选择浮动汇率制度；与此同时，即使存在着所谓“汇率操纵国”这样一道紧箍咒，发展中国家仍然无所畏惧地使本国货币故意贬值。那么，为什么发展中国家会选择固定和有管理的浮动汇率制度？为什么它们又敢冒“汇率操纵国”之大不韪使本国货币故意贬值？接下来我们将对此进行分析。
（一）从维护国家经济安全看发展中国家汇率制度之选择
我们认为，发展中国家之所以采取这样一种汇率战略，其主要原因是它们所发行的货币为非国际货币。
国际货币可直接用于国际支付（或者可以极低的成本兑换为另一种国际货币进行国际支付）。因此，发行国际货币的国家毋需积累外汇储备。确实，对发达国家而言，外汇储备的重要性已经减弱。然而，当一国的货币为非国际货币时，该国必须以他国货币（即国际货币）来支付各种进口和国际债务等。于是，累积足够多的国际货币以防范各种风险成为该国在国际经济交往中一个必不可少的重要目标。
这样一种外汇储备的积累如同普通家庭的储蓄行为。尽管家庭每期有收入和支出，然而，通常它会将收入的一部分储存起来，以预防未来没有收入。同理，尽管一国每年有进口和出口，即国际货币的流入和流出，发行非国际货币的发展中国家将不可避免地储蓄一部分国际货币的流入，以维护其经济安全。此即形成所谓的外汇储备。③
国际货币（外汇）储备的规模首先取决于发展中国家本身的经济规模：经济规模越大，维持其经济正常运行所需要的资源（如石油等）就越多；国际货币储备规模也将随国际市场的风险和不确定性（如金融危机、石油危机和热钱等）的加强而不断增加。这意味着，如果人民币不能国际化，维持中国经济安全所需的国际货币储备也将随中国经济规模的扩大和国际市场风险和不确定性的加强而不断增加。
下面，我们将考察发展中国家是如何积累外汇储备的。首先，为了实现外汇储备的积累，国际收支必须保持顺差：只有当国际收支为顺差时，国际货币才体现为净流入，进而使积累外汇储备成为可能。另一方面，为使国际收支顺差，本国货币需要贬值，④这就要求本国中央银行在外汇市场以竞价的方式高价买入国际货币。⑤
（二）储备型汇率制度
需要说明的是，上述关于从维护国家经济安全的角度考察国际货币储备的重要性在现有的文献中也曾有过讨论。例如，Triffin（1960）就曾经提出过一个国家应该保持至少满足3个月进口的外汇储备，以备国际收支逆差时，能够顺利地维持进口。此后，还有所谓的Greenspan-Guidotti规则等。⑥然而，第一，所有这些讨论并没有和汇率制度的选择相关联；第二，所有讨论都没有涉及经济体是否具有增长的趋势。
可以设想，就一个具有不断增长趋势的经济体而言，即使是为了维持3个月的进口，其外汇储备的积累也需要不断增加。这也同时意味着国际收支必须持续保持顺差，而且其顺差幅度也将随经济体规模的不断扩大而增大。与此同时，为了使国际收支持续保持顺差，本国货币需要持续保持贬值（或本币币值长期低于贸易平衡时的币值），而这就需要本国中央银行持续不断地在外汇市场以竞价的方式高价买入国际货币。
由此我们看到，就一个具有不断增长趋势的发展中国家而言，这样一种维护国家经济安全的考量，必然隐含着其相应的汇率制度选择。现在，我们可以总结一下发展中国家汇率制度的主要特征：
（1）由于发展中国家所发行的货币为非国际货币，其汇率制度的设计通常旨在积累足够多的国际货币储备以维护本国经济安全；
（2）积累国际货币储备这一制度目标要求本国央行对其外汇市场（一般设在本国境内）进行干预，因此其汇率制度必将是固定汇率制度或有管理的浮动汇率制度，而非完全浮动的汇率制度；
（3）基于积累国际货币储备之目的，中央银行在外汇市场需以竞价的方式高价买入（而非卖出）国际货币；
（4）由于本国央行存在无限多的本币供给，通过竞价的方式高价买入外汇储备通常是可行的（只要国际收支体现为净流入），这意味着与没有本国央行干预的情况相比较，本币贬值。而本币贬值则又为国际收支的净流入创造了条件。
我们把发展中国家的这一汇率制度称为“储备型汇率制度”。
（三）从优化资源配置看发展中国家汇率制度之选择
下面我们将从优化资源配置，促进经济增长的视角考察发展中国家汇率制度的选择问题。
发展中国家的典型特征是二元经济，这意味着在发展中国家劳动力市场上存在大量的闲置资源（Lewis，1954）。毫无疑问，由储备型汇率制度所带来的本币贬值将更有利于促进发展中国家的出口，与此同时，由于本国的原材料和人力成本与国际市场相比更为便宜，在其他条件相同的情况下，这样一种汇率制度更能吸引外商直接投资（Klein & Eric，1994；Russ，2007）。对于存在着大量过剩劳动力的发展中国家而言，出口及投资可以使那些闲置的资源得以利用，这将加快剩余劳动力的消化以完成向发达国家的赶超。
事实上，发展中国家大量剩余劳动力的存在本身就意味着当前环境下，无论是从本国还是从全球的视角，资源都没有实现最优配置，是典型的非帕累托效率。从理论上讲，这意味着存在改善世界总体福利的空间。而汇率的变动如同相对价格的变动，它同样调节着世界范围内的资源配置。因此，从增进世界总体福利的视角，衡量汇率水平是否合理，不应只看其是否使国际收支趋于平衡，而更应该看是否有利于提高世界范围内的资源配置。
下面我们将构建一个反映发展中国家央行汇率行为的动态优化模型。我们将试图证明在一定的经济环境下，由该模型所揭示的储备型汇率制度是发展中国家的最优选择。
需要说明的是，这是一个高度抽象和简单化之后的模型。在模型中我们省去了现实经济中本应存在的许多经济影响和机理，从而所得出的许多经济变量之决定方式并不与现实经济完全吻合。现实中的经济影响和机理是多种多样的，而我们的目标只是为了揭示发展中国家储备型汇率制度这一经济机理的存在。为了这一目标，我们没有必要（事实上也不可能）在一个模型中将各种可能的经济影响和机理都展示出来。模型所作的一系列抽象和简单化假设能使我们更为容易和清晰地揭示出发展中国家储备型汇率制度这一经济机理之存在。
（一）模型结构
其中，θ是生产单位产量
所需要的中间（石油）投入。我们假定该投入是不可替代的，且全部需要用国际货币购买。⑦与此同时，我们假定这是本模型中唯一的进口。
为简化分析并着重考察国际货币储备问题，我们假定经济体的产出仅受到购买石油的外汇储备之约束。这一简化可使我们忽略产出决定过程中的商业周期问题，与此同时，这也与发展中国家的某些特征相一致，如经济中存在着大量的剩余劳动力供给等（Lewis，1954）。
假定资本项目不开放⑨，从而国际货币储备
主要来自于经常项目，即出口。于是，国际货币储备的积累服从：
这里，我们想特别强调一下约束条件≥0的重要性。现有文献中，通常被认为可以为负，即当事人可以借款。就个人而言，这无疑不存在问题。然而，就国家而言，借款通常意味着丧失国家的内政、独立、尊严、甚或主权等。现实中，任何国际性、区域性和主权性机构的援助通常都带有苛刻的条件，包括经济和政治条件等，如要求对现有政策和制度进行改革等。就存在政治和意识形态差别的中国而言，向任何国家和国际机构寻求此类援助几乎是不可想象的。现有中、美之间的博弈表明，倘若中国出现任何问题，美国及其操纵的国际机构不会对中国进行救助，即使进行援助，所附带的苛刻条件也将无法想象。实际上，对于固定汇率或有管理的浮动汇率制度而言，＜0在文献中通常被定义为发生了货币危机（Krugman，1979；Frankel & Rose，1996；Kaminsky & Reinhart，1998）。
（二）最优汇率规则
方程（7）的经济学意义可作如下直观解释：考察汇率s的一个边际增加，一方面这将降低出口f＇（s），该出口可转为内销，进而增加f＇（s）的消费，这可视为汇率边际增加所带来的边际收益。显然，当s为最优时，边际收益等于边际成本。而这里的边际成本如方程右边所示：边际成本来自于汇率s的边际增加所导致的外汇储备减少，即f（s）+sf＇（s），此外汇储备的减少使得所购石油减少[f（s）+sf＇（s）]/q，进而产量减少[f（s）+sf＇（s）]/（θq）。
（三）稳态状态
最后，我们将考察当x＞r时，国际收支（净出口）的稳定状态。令：
需要说明的是，这里所谓的贬值是指汇率小于使国际收支平衡时的汇率，其所对应的汇率理论是均衡汇率分析法（balance of payment approach），参见Ronald（2000）。
（四）模型的脉冲响应
（五）石油冲击
命题五：当经济体面临石油价格上涨的冲击时，发行非国际货币的发展中国家其最优的反应是本币升值。此将减少经济体的出口，导致经常账户赤字，并降低经济增长和消费者福利。
本文中，我们试图提出一个观点：发行非国际货币的发展中国家所选择的汇率制度通常可称为“储备型汇率制度”。该制度旨在要求发展中国家的中央银行按照一定的规则积累外汇储备，如使外汇储备与经济规模保持一个恒定的比例等。为此，其汇率制度必将是固定汇率制度或有管理的浮动汇率制度，而非完全浮动的汇率制度。为了积累国际货币，中央银行在外汇市场（通常设在本国境内）的干预主要是以竞价的方式高价买入（而非卖出）国际货币，这意味着相对于没有中央银行干预的情形，本国货币贬值，贸易出现顺差。
该种观点不仅与当今世界汇率与汇率制度分布之事实相一致，而且还可以通过一个反映发展中国家中央银行行为的动态优化模型进行论证。尽管“储备型汇率制度”可能与目前IMF所规定的反“货币操纵”条款相冲突，但是在当前这种不公正和非对称的国际货币体系下，该制度无疑是发展中国家的最优选择。
*作者感谢清华大学鞠建东教授、李子奈教授，人民银行研究局张健华研究员，复旦大学陈钊教授以及参加清华大学、复旦大学、南开大学、厦门大学相关学术研讨会的其他学者对本文所提出的宝贵意见，感谢匿名审稿人提出的宝贵建议。文责自负。
①汇率制度选择理论是国际经济学中最具争议的领域之一，Mundell-Fleming模型是其重要的分析框架。该领域的重要文献包括Dornbusch（1976）、Helpman（1981）、Aizenman（1994）、Chin & Miller（1998）、Krugman（1999）、Obstfeld & Rogoff（1995）、Devereux & Engel（2000）、Corsetti & Pesenti（2005）。另外，Lane（2002）、Bowman & Doyle（2003）、Corsetti（2007）对新开放宏观经济学（NOEM）进行了重要的综述。
②这里，我们对浮动汇率制度理解为货币当局不对外汇市场进行干预（或在外汇市场上买卖外汇），而固定汇率制度和有管理的浮动汇率制度则与此相反。关于汇率制度划分的此种理解请参见甘道尔夫（2006，第28页）和Krugman & Obstfeld（2006，第447页）。当然，我们也必须指出，在经济学文献中，此种对汇率制度划分的理解并不是唯一的。
③Carroll & Jeanne（2009）认为，发展中国家巨额外汇储备源自于家庭的预防性储蓄行为。本文强调的是发行非国际货币的发展中国家中央银行（或政府）的预防性储蓄行为。
④当然，此论暗含Marshall-Lerner条件成立的假设。有关文献可参见Rose & Yellen（1989）、Bahmani-Oskooee & Niroomand（1998）、Bahmani-Oskooee & Wang（2006）等。
⑤发展中国家外汇市场通常设于境内，因为其货币不能在国际市场上进行交易。
⑥参见张志超（2009）的综述。
⑦这意味着我们仅以石油冲击来代表发展中国家在非对称的国际货币体系下所面临的外部风险。实际上，相对于发行非国际货币的发展中国家而言，其面临的外部风险是全方位的。
⑧持续过度的国际收支顺差结汇行为或将导致国内货币超发，从而带来通胀的风险，如当前中国之外汇占款。然而，需要说明的是，经济的不断增长本身就需要货币的不断增发。当然，当货币的增发大于经济规模的增长速度时，通胀的压力就可能会产生。曾经有过一段时间，中国外汇占款的增长率远大于经济的增长率，从而引发人们对通胀的担忧。本模型中，由于稳定状态下，最优外汇储备规模与本国经济规模按相同的增长率增长（见文中的命题三），因此，当我们忽略商业周期问题时，国内价格
固定于1不影响模型的核心结论。
⑨这也是发展中国家的一个经常状态。
⑩在RBC及新凯恩斯理论文献中，存在两种效用函数的处理方式：一种是在效用函数中引入没有经过平稳化（或标准化）处理后的消费，求解一阶条件之后再进行平稳化处理；另一种是在效用函数中直接引入经过平稳化处理后的消费。本文属于第二种。此类分析可参见：Gong & Semmler（2006）、龚刚（2004）、King et al.（1988）和Hansen（1985）。当然，这两种分析方式在许多情况下是等价的。
（11）模型同样可以考虑折现因子不为1的情况，此时政策制定者视各期效用不等价。此将不影响本文的核心结论。
（12）当x=r时，其值取决于初始条件。
（13）事实上，如果出于风险考虑，央行不进行外汇资产投资，则r将等于O，即x＞r必能满足。
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