上市公司资本运营市场化研究，本文主要内容关键词为：上市公司论文,资本运营论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、上市公司资本营运市场化障碍分析
上市公司资本营运市场化障碍，一是体制性障碍。从理论上说，上市公司是按照（公司法）规范的符合国际惯例的股份有限公司模式组建的现代企业制度的典型形态，不应该存在资本营运市场化的体制性障碍。但是，我国的上市公司，90%以上是由国有企业改制组建而成的，旧体制的痕迹不可避免地保留在新的体制模式之中，严重地影响着资本营运市场化。主要表现：一是公有股的流通难以市场化。国有企业在由单一的国有产权制度转为多元法人产权制度的改制过程中，仍然保留着母胎里带来的斑痣。特别在社会主义初级阶段，旧体制的痕迹会更多的保留下来，通过股权结构的不规范性和股票交易的局限性，影响资本营运的市场化进程。按照国际惯例，上市公司的股票按不同权益划分为普通股和优先股，所有的普通股都享有同等的权力和权益。但是在我国，上市公司的普通股都划分为国家股、法人股、个人股。在股权结构中比重最大的国家股和法人股（约占2／3以上）不能在规范的证券市场上流通，基本上处于凝固状态，既丧失了流通领域中的市场增值，又难以通过市场化的资本营运调整资本结构和优化资源配置；只有占较小比重的个人股（约占1／3以下）能够在公开的证券市场上进行市场化流通，既使股票交易的范围受到较大的局限，又明显地违背了公开、公平、公正和同股、同权、同利的股市运作原则。二是行政干预严重存在，影响资本营运市场化。上市公司虽然完成了公司化改制，由于旧体制痕迹严重存在，上市公司同“条条”利益和“块块”利益仍然保护着千丝万缕的联系，在利益机制和权力机制的作用下，上市公司的公有股权跨地区、跨行业的资本流动，往往成为不同“条条”、“块块”行政机构之间的谈判和“交易”，条块矛盾阻碍着公有资本按照市场经济原则合理流动，政府往往采用行政手段直接或变相干预企业的兼并、联合，强制一些本来效益较好的上市公司在资金、人才管理等诸多条件不具备和监督、控制能力缺乏的情况下盲目扩张，结果使这些上市公司资产质量下降，经济效益大幅下滑。现行的上市指标的计划额度分配办法，也是阻碍资本营运市场化的一种行政干预。一些地方不是把符合上市条件的最需要发展资金的效益好发展前景好的企业推荐上市，而是搞“绑捆”上市，这实际上是一种“圈钱”行为，结果为一些企业假造业绩。包装上市开了方便之门。
二是市场性障碍。资本市场是资本营运的场所，市场化的资本营运必然要通过资本市场进行，发育健全完善的资本市场是资本营运市场化必不可少的重要条件。证券市场和产权市场都属于资本市场。但是，目前能够进入证券市场的只有1000多家上市公司，能够在证券市场上规范流通的股票只有占总股本1／3以下的个人股，占总股本2／3以上的公有股（国家股和法人股）不能流通。由于规范的证券市场覆盖面狭小，作为上市公司资本主体的公有股权不能进入证券市场，因而仅仅依靠证券市场不能实现上市公司资本营运的市场化运作。在这种情况下，上市公司公有股权的市场化运作必须依靠产权市场。但是在我国，资本市场发育滞后，更是表现在产权市场发育不健全不完善上面；上市公司资本营运市场性障碍也正表现在产权市场交易不规范上面。
产权既是一个经济学范畴，又是一个法学范畴。产权是受到国家法律、法规保护的排他的所有权和占有权、支配权、使用权、经营权的总和。产权包含的各种财产权利，既是一个统一整体，又是可以在一定条件下相互分离的。在市场经济条件下，当劳动力成为商品之后，产权也随之转化为产权资本。产权的所有者可以利用所拥有的产权资本支配劳动力创造剩余价值，也可以将自己拥有的产权整体出卖或部分（如一定时期一定范围的使用权、经营权）出卖，实现产权资本化和市场化。从产权资本属性这个意义上说，产权市场的性质属于资本市场，它是实现产权整体交易、部分交易或分割交易的市场，是通过产权交易实现资产重组、结构调整和资源优化配置的市场，是我国资本市场不可缺少的有机组成部分。产权以物为载体，以价值形态来衡量，并要求作为载体的“物”具有现实的价格，而产权的市场价格只有在充分发育的健全的产权市场上才能形成。如果没有充分发展的产权市场，产权资本的市场价格就难以形成，不仅产权交易市场化难以实现，而且产权的边界会被扭曲，产权主体的权利会受到损害。产权市场作为资本市场的性质，既表现在产权的资本属性上，也表现在产权和股权的本质联系上。产权和股权所反映的财产关系和内涵在本质上是完全一致的，当单一产权的国有企业改制为多元产权的股份制企业之后，当国有产权制度改革为法人产权制度之后，产权就转变为股权。股权在本质上是证券化的产权，股权交易在本质上是证券化的产权交易。正因为如此，在我国目前的产权市场上，除了产权的整体交易、部分交易、分割交易之外，还存在未上市股份公司的股权交易，包括国有股权和法人股权的交易。由于上市公司的国有产权和法人产权的比重占全部股本2／3以上，因而产权市场是覆盖面更大的资本市场，对上市公司来说，是证券市场未开放公有股流通条件下实现资本营运市场化不可缺少的市场。
但是，我国目前的产权市场尚处于初级发展阶段，产权交易不活跃，规模小，发展慢。尽管目前我国企业面临资产重组、结构调整的紧迫形势，产权市场的潜在供给量十分巨大，但由于产权市场发育滞后，交易不规范，法规不健全，政府干预多，缺乏要素流动和重组的规范的市场环境，产权交易主要还是零星的、个别的，局限在一个地区、一个行业内。大量的、跨地区、跨所有制、跨部门的产权交易和资产重组还很少，呈现出需求不足的态势。业绩优良的上市公司难以通过产权市场实现资本扩张，上市公司资本营运市场化遇到了严峻的市场障碍。
三是观念性障碍。上市公司公有股权流通问题，至今仍然没有从理论和实践的结合上得到解决，原因是多方面的，观念上的障碍难以消除，也是阻碍公有股权市场化流通的重要原因。比如“扬公抑私”的观念，把公有股（国家股和法人股）和私有股（个人股），作为两种性质完全不同的股份区分开来，而且认为公有股必须在数量上、比例上占绝对优势，才能体现公有经济的主导地位。在这一观念的支配下，只看到静态的凝固状态的公有股在数量上大大超过个人股而处于优势地位。事实上，如果公有股长期处于凝固状态，个人股经过多次送配之后，在公有股放弃配股权的情况下，公有股的比例会逐年下降，这是上市公司股权结构变化的必然趋势。再如公有制与市场经济不相容的观念。应该说，多元产权结构的股份制把公有经济成分和私有经济成分有机地结合起来了，如果把同股同权同利的公有股和个人股都作为普通股一样进入证券市场，那就找到了公有制与市场经济相结合的途径。持别是产权市场的出现，使公有制与市场经济相结合找到了一条有效的途径，但是，在公有制与市场经济不相容观念的影响下，公有股难以通过产权市场实现市场化流通，公有制与市场经济难以通过产权市场实现有效结合。在我国产权市场上，起主导作用的不是企业行为，也不是市场行为，而是政府行为。既然认为公有制与市场经济不相容，公有股权就难以进行市场化交易。而在多数情况下，公有股权和公有产权的交易都是在政府撮合下实现的。所以，如果不破除公有制与市场经济不相容的观念，上市公司公有股权的市场化运作就难以实现。
二、促进和加速上市公司资本营运市场
第一，提高上市公司质量。
我国上市公司质量下降的状况令人堪忧。
1994年以前上市的上市公司，当年底的净资产收益率为14.6 %， 1997年降为4.85%，三年时间下降近10个百分点；1995年上市的股份公司当年资产收益率平均为19.22%，1997年降为12.49%， 两年下降近7个百分点；1996年的上市公司当年净资产收益率为21.99%，1997 年降为11.99%，仅1年时间下降10个百分点。1998年整体质量下滑更为严重，净资产收益率不足6%的上市公司达204家，占上市公司总数的24%，即有约1／4的上市公司效益低下；亏损的上市公司达82家，占上市公司总数的9.1%，比1997年亏损面5.56%提高约4个百分点。上市公司质量下降，不利于上市公司搞好资本营运，不利于上市公司通过市场化的资本营运实现资本集中。因而，提高上市公司质量迫在眉睫。只有上市公司质量有一个大的提高，才有利于实现资本营运市场化。当前，提高上市公司质量，应紧紧抓住经营者素质、法人治理结构、科学管理和技术创新机制这四个方面。
——选拔优秀企业家担任公司的经营者。上市公司的质量能否提高，上市公司的资本经营和生产经营能否取得成功，在很大程度上取决于上市公司经营者的能力和素质。在市场经济条件下，经营是公司生存和发展的决定因素，而经营的成败在很大程度上取决于经营者的能力、素质和决策正确与否。经营者的能力、素质和决策关系到公司的兴衰，关系到公司的前途和命运，选拔优秀企业家担任公司的经营者是公司取得成功的关键，也是促使上市公司素质不断提高的关键。如何才能把优秀企业家选拔到经营者岗位上去，而把不称职的经营者淘汰下去，这是我们长期没有解决的难题。在市场经济条件下，企业家应该而且必须进入劳动力市场，企业家是从事经营管理劳动的特殊劳动者，在劳动力市场上应该有企业家一席之地。上市公司经营者的聘任必须通过企业家市场，实现企业家的市场竞争和市场选择，形成国家指导下的市场选择机制和淘汰机制。只有实现了企业家职业化和企业家选择的市场化，才能通过市场机制淘汰不称职的经营者，而把最优秀的企业家选拔到经营者岗位上去，才能充分发挥经营者的智慧和才能，促使经营者努力搞好经营管理，并不断提高自身的素质。
——建立法人治理结构。上市公司必须按照国际惯例，遵循决策机构、执行机构、监督机构相互独立、权责明确、相互制衡的原则，建立规范的法人治理结构。但是，绝大多数上市公司的法人治理结构还是不健全不完善的，还没有形成相互制衡的机制，不少上市公司的董事长和总经理仍由一人兼任，将公司的权力集于一人，而公司的命运也系于一个人身上，这是不利于公司长远发展的。要按照（公司法），健全股东会、董事会、监事会和经理层制度，这些机构权责明确，互相制衡，形成规范的法人治理结构。建立健全的法人治理结构有一个过程，目前首要的任务是加强激励和约束，既要推行与公司经营者能力、业绩、知名度相适应的年薪制，提高公司经营者的社会地位，保障其合法权益，对其突出贡献者给予重奖；又强化经营者的约束机制，制定公司高层管理人员的自律制度，加强廉政教育，认真进行年度业绩考核、年度审计和岗位审计，逐步建立和完善公司外部和内部的行政监督、法律监督、业务监督和职工民主监督体系。在此基础上，逐步完善法人治理结构。
——健全科学管理。股份制改革是建立现代企业制度的重大步骤，但是决不能用改革代替管理，要通过股份制改革，建立科学、高效、灵活的管理体制和运行机制。每一个上市公司都要外抓市场、内抓管理，极大地提高公司的整体素质；都要十分重视结合本公司实际学习国外的科学管理经验，提高经营活动的预见性和主动性，全面实现公司的经营目标；都要十分重视质量管理，建立健全完善的全面质量管理体系，保证公司产品和服务的高质量；都要花大力气搞好成本管理和资金管理，挖掘内部潜力，降低成本，实现资金的良性循环，提高资金的营运效率；都要建立严明的劳动纪律，从严治厂，大胆管理，培养一支能打硬仗、守纪律、有过硬作风的员工队伍。必须把深化内部改革和加强企业管理有机地结合起来，通过改革强化管理，通过管理深化改革，通过改革和管理的有机结合，极大地促进生产力发展，促进上市公司的整体素质不断提高。
——建立技术创新机制。上市公司不仅可以利用资本市场为技改集中资金，而且把市场竞争机制引进企业，促使公司按照市场需求不断追求技术进步。上市公司，特别是大型上市公司必须建立强有力的技术开发中心，研究开发新产品、新技术。重点上市公司的技术开发中心还可以建立在各省的中心城市，同生产厂区分开，以便利用中心城市的信息优势、技术优势、人才优势，并留住优秀科技人才。所有的上市公司都要集中必要的资金和人才，组织好新技术、新产品的开发，按照“构思一代、研制一代、储备一代、开发一代、生产一代”的思路，加快新产品升级换代，提高技术创新能力，力争每年都有几项新产品通过国家鉴定，投放市场；要鼓励上市公司到大城市兼并相关的科研院所，为企业开发新技术、新产品；要通过优惠政策推进和支持上市公司与大专院校、科研机构联合开发新技术、新产品。上市公司、特别是大型上市公司要把建立技术创新体系，作为建立现代企业制度的重要内容，与健全完善现代企业制度同步进行，实行制度创新、技术创新、管理创新并举，建立科学规范的经营管理制度。
第二，引进市场机制，减少行政干预，建立全国性和区域性相结合的多层次的产权市场体系。
在证券市场上公开交易上市公司公有股的条件还不具备的情况下，利用产权市场交易上市公司的公有股权是一种可行的现实选择。但是，我国目前的产权市场还是区域分割的、狭小的产权市场，市场机制不健全，行政干预十分严重。培育健全完善的产权市场，对推进上市公司公有股权流通，实现上市公司资本营运市场化，能够发挥十分重要作用。而要培育健全完善的产权市场，必须做到以下两条：（1 ）引进市场机制，减少行政干预。市场机制健全的产权市场，能够使产权得以在其中作出正确的市场评价，进行重新配置，并提供规范的交易规则、交易方式和交易工具。市场机制有两个最突出的特征：一是自由交易，二是平等竞争，这两个特点同政府的行政干预都是矛盾的。我国的产权市场尚处于初级阶段，市场机制薄弱，而行政干预却很强烈。特别表现在企业兼并行为中，许多兼并行为不是企业之间的自由交易，而是由政府用行政手段进行的。因此，培育和发展我国健全完善的产权市场，必须花大力气减少政府对产权交易的行政干预，引进市场机制，促进企业之间在平等竞争基础上进行自由交易。为了引进市场机制，首先要健全完善产权交易机构，功能齐全的产权交易机构是撮合产权交易双方，实现跨地区、跨行业、跨所有制的整体或部分产权转让、拍卖所不可缺少的；其次要构建完善的中介机构，包括会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所以及清理债权债务和吸纳新资本的投资公司等；第三要构建企业产权的市场价格形成机制，实行交易自主，放开价格，通过竞争机制形成产权的市场价格，促使产权交易在公开、公平、公正的市场环境下进行。（2）打破区域分割，建立全国统一的、 全国性市场和区域性市场相结合的产权市场，形成多层次的全国联网的产权市场体系。要打破地区、行业、所有制界限，按照市场化原则在全国范围内实行资本流动、资产重组和结构调整，必须建立全国统一的多层次的产权交易市场体系。可以利用上海、深圳现有的产权市场，允许上市公司的公有股权和大型企业的整体产权或部分产权挂牌上市，同全国各大城市联网，形成全国性的产权市场；利用各大区中心城市和部分经济发达的中等城市现有的产权市场，允许未上市股份公司的公有股权和中小企业的整体或部分产权挂牌上市，形成本地区的区域性产权市场。全国性产权市场主要进行上市公司和大企业大规模的跨地区、跨行业的公有股权和产权交易；区域性产权市场主要进行本地未上市股份公司和中小企业的公有股权和产权交易。两个层次的产权市场构成全国统一的产权交易市场体系。
第三，确立产权市场的法律地位，加强监管，防范交易风险。
时至今日，企业产权交易仅有1994年6 月国家国有资产管理局牵头制定的《国有企业产权交易管理暂行办法》和同年11月国家经贸委组织有关部门制定的《试点企业产权管理办法》两项全国性的暂行条例和办法，指导产权交易活动，这是很难规范市场交易行为的。产权交易实践中遇到的许多实际问题，如何解决，无章可循，许多并购活动无法可依。如企业产权拆细交易，曾经在一些城市进行试点，有的地方政府认为可以探索，因而允许试点，甚至扩大试点；有的地方政府认为拆细交易不规范，因而禁止此种交易形式，而原来已经搞的试点则成为历史遗留问题，尚未找到解决办法；又如公有股权的交易，有的地方进行探索，后来又严厉禁止。健全完善的产权市场必须有健全完善的法规和法制管理。我国的产权市场是在法规和法制管理不健全的条件下产生的，市场交易混乱，入市不规范，信息不准确，监管无章程，极需制定相关的法律、法规，确立产权市场的法律地位，规范产权市场入市行为、交易行为、中介机构的行为和监管行为，使市场交易和市场监管有法可依，有章可循。目前应尽快制定规范产权、股权交易的有关法规条件，如制定“产权（股权）交易暂行条例”，或“产权（股权）交易条例”，明确规定进入公开产权市场的企业条件，明确产权主体和准许进入市场的投资者的资格；对不同投资者拥有各类企业产权或股权的限额上限规定；交易中间商、中介人、经纪人的资格和佣金，以及交易的其他规则等，待条件成熟的时候，可制定（产权法）。（并购法》，从法律角度明晰产权，规范产权和股权的并购活动。通过规范，建立起国有资产正确作价的规则，产权公开交易、公平竞争的规则，防止国有资产流失的规则等，使产权和股权交易按照统一法规，在监管部门有效监管下有序地进行。在市场的自发作用下，盲目进行的产权流动和资产重组，也可能带来产品结构和产业结构失衡。加强市场监管，建立有序的市场交易秩序，防范交易风险，至关重要。
第四，新上市公司实行普通股全额上市。
如果占总股份2／3以上的公有股不进入市场，实现上市公司资本营运市场化就是一句空话。公有股不进入市场流通，既违背了股份经济同股、同权、同利原则，又使公有股处于凝固状态，妨碍资源的合理配置。但是，如果公有股同个人股一样上市参与流通，由于公有股在股权结构中占了2／3以上的比重，必然会对股市造成巨大的冲击，现有股市难以容纳，且阻碍新股上市，这是许多人所担心的。在考虑公有股上市的问题上，既要防止和避免引起股市的巨大震动，又要逐步引导我国股市与国际股市接轨。所以，对公有股的流通可采取两条渠道解决：一是对现有上市公司的公有股，可允许其在产权市场上进行规范化的市场流通，待条件成熟后逐步上市；二是对《证券法》实施以后的新上市公司，建议实行普通股全额上市，即按照国际惯例，所有的普通股，不管其持有人是国家、法人或个人，均同等上市流通。这样，既不会引起股市的巨大震荡，又有利于逐步与国际股市接轨。公有股迟迟不能上市，只会使处于凝固状态的公有股的数量越来越大，以致成为巨大的历史包袱，越来越难于解决。笔者相信，我国股市最终会同国际上所有的股市一样，成为普通股全额上市交易的股市。
标签：产权交易论文; 产权理论论文; 股权分配论文; 产权保护论文; 营运经理论文; 市场经济论文; 经济论文; 产权论文; 股权论文;