东南亚金融风波的启示，本文主要内容关键词为：东南亚论文,风波论文,启示论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
在最近两个月的国际金融市场和资本流动问题上，东南亚的金融风波已成为最令人关注的热点。从1995年墨西哥金融危机以来，新兴市场的金融危机竟然一再爆发，并且席卷东南亚各国。其中原因和教训，不能不作为今天讨论国际资本流动问题的一个重点。而从中发现一些规律性，对于中国显然具有重要意义。
一、汇率制度成为金融风波的导火线，汇制改革必须高度谨慎
这次东南亚金融风波与上次墨西哥金融危机相比，一个根本性的相似处在于都是从政府宣布本国货币自由兑换开始的，因而它再次表明，汇率制度的改革可能成为货币风波的导火线。
走向浮动汇率制度的时机选择的关键在于货币汇率是否在一个比较合理水平上，同时也在于本国国民对货币是否具有较充分的信心。如果汇率本身处于高估水平，那么实行浮动时出现货币贬值是在所难免的。大幅度贬值导致的恐慌心理在投机因素的推动因素的推波助澜下必然引发金融市场的动荡。判断汇率是否高估的标准不在于仅仅看储备是否在一个较高的水平上。因为在实行浮动汇率之前一国往往存在着各种外汇限制、外贸保护和资本流入的激励。高水平的储备并不是均衡汇率的结果，而是其它外汇控制的结果。时机选择的另一个问题是，对于盯住美元的国家来说，其实际币值在较大程度上受美元坚挺或疲软的影响。如果美元坚挺时开放汇率，实际上是在高估的情况下实行自由浮动，潜在的贬值必然转化为现实的贬值。如果时机选择不当，那么对金融市场的艰制性措施只能一时奏效，而汇率高估的问题仍然存在。只有在经济实行了较大的调整以后才能从根本上消除汇率高估的潜在问题。
不论是固定汇率还是浮动汇率，从汇率制度来说，都不可能应付国际投机者的冲击。泰国正是在无法维持固定汇率的情况下实行浮动的，然而却进入了货币被冲击的新阶段。因此从更广的意义上我们应当说，防止货币冲击的政策必须是一整套的金融政策和经济政策。
东南亚货币危机以后，国际经济学提出，发展中国家不宜采用浮动汇率制，这一总结值得重视。1992年诺贝尔经济学奖获得者、芝加哥大学教授加里·贝克尔指出，由于发展中国家经济比较脆弱，所以不宜采用浮动汇率制。汇率的自由浮动可以灵活地使经济得到自动的调整，使货币价值与国际市场上的供求关系相适应。但是，由于发展中国家的中的另一些特殊情况，多数还是应当选择与美元、日元或马克挂钩的制度。这是因为，发展中国家中存在着更高的通货膨胀率，使本国货币的价值下跌。在实行浮动汇率制下，政府不需要承担维持汇率即本国货币价值的责任，而另一方面却有着大量发行货币应付财政需要，包括满足某些利益集团需要的压力。与此同时税收制度也很不完善，财源不足，这样就必然导致本币价值的下跌。
当然我们也应当看到，如果本国货币的贬值不是主要来自于政府滥发纸币，而是来自本国相对生产率水平增长率较低，那么，在固定汇率制下实行每隔一段时期的小幅度贬值，使汇率比较真实，或者采用有管理的浮劝汇率制度仍然是可能的，也是更有利的。因为这种制度可以逐步地经常地消除由经济水平本身带来的货币的实际下跌，不使货币高估积累而导致冲击。综观发展中国家与发达国家的相对生产率水平发展情况，这种情况显然是存在的。固定汇率有稳定的好处，但若在有长期因素而不只是短期波动因素的情况下不能及时地作出调整，那么就会将冲击因素积累起来，由此带来的震荡比实行浮动汇率制下要严重得多。在实行浮动汇率制下市场不断地吸收和消化汇率波动的因素，具有“软着陆”的特点。
关于实行固定汇率制条件下或管理浮动条件下仍然应当适当作出调整，而不能简单盯住美元的原则，在这次东南亚货币危机中显示得十分清晰。由于这些国家多年来实行固定汇率，而美元在最近的升值导致了其货币的高估，结果影响了其产品出口的竞争力。
二、证券投资成为国际主要投资形式，金融风险正在不断增大
在90年代初国际投资的发展中，直接投资的快速增长是一个重要特点，但是与此同时证券投资以更快的速度增长。这一发展的直接结果是金融系统风险的增大。
与直接投资相比，证券投资具有更大的流劝性。无论是作为其基础的实体经济的波动，还是证券市场本身的原因，都可能通过的剧烈波动表现出来。这表明，由于证券投资成为主要的国际投资形式，金融系统的风险大大增加了。
金融系统的这种风险来自于跨国证券投资本身，而不以运行的规范性与否而转移。人们注重金融监管，力图通过有效监管来消除金融风险，这在事实上是不可能的。即使是高度有效有金融监管也不可能消除金融系统的风险，对于这一点人们必须有清醒的认识。
在利用外来资金上，中长期资金与短期资金的利弊值得予以注意。在出现金融风险时，冲击主要来自短期资金，而中长期投资却具有相对较高的稳定性。一国外债余额的总量是一个问题，而结果则是另一个问题。如果外债余额的结构中中长期债务占主要比重，短期债务占次要比重，那么可能存在的冲击就较小。在流入东南亚地区的外国贷款中，短期资金达1／4，这是货币易受冲击的一个重要原因。
成功地发展证券融资取决于多方面的条件，这些条件可以分为两大类：一类是微观的技术性条件，另一类是宏观的经济条件。在过去几年东南亚国家成功发展证券融资中，以上两种因素都发挥了作用。融资技术的发展，国际资信度的提高和经济增长的潜力共同支持了这一地区的证券市场的繁荣。各种金融创新大大推动了证券融资，但是所有这些成果却可能在一夜之间为宏观经济的波动所消除。因此一个注重发展和利用证券融资的国家，必须同时高度注重宏观经济的稳定。
尽管开放性金融系统的整体风险增大，但也并不是说防范风险必须全面地实行封闭性的金融体制和政策。事实上，外部金融冲击的主要渠道是进行套利套汇的短期资金的流动，而其条件则是货币的资本项目可兑换。因此，控制资本项目的可兑换和短期资金流动成为防止金融风险的关键。
在这次东南亚金融危机中，中国尚未受到冲击，其中的关键因素是尚未实行资本项目的可兑换。这使我们能较好地控制大规模的资金流动。鉴于这一情况，目前对开放资本项目的可兑换更加谨慎是完全正确的。但是我们显然不可能永远不开放资本项目。一旦资本项目放开以后，防止这种冲击的一个关键问题是防止资本市场和房地产市场等市场的过热。由于这些市场的过度膨胀，外来资金在赢利后的大规模抽逃就会成为外汇市场冲击的根源。过度高速增长的经济可能是股市膨胀的原因，这一点尤其应当注意。
三、私人资本规模高度膨胀，市场调节有赖于国际合作
新兴市场的两次金融风波都表明，由于当代私人资本的迅速膨胀，一旦私人资本大规模抽逃或者进行大规模投机活动，由本国政府实行市场干预进行抑制的力度是相对有限的。成功地抵御私人资本的冲击必须依靠国际合作。
墨西哥金融危机以后，七国首脑会议曾设想由国际货币基金组织建立一个预警系统，及时发现成员国经济存在的问题，并建立一个专项基金以帮助成员国经济调节的需要。在这次东南亚金融风波中，这一机制起了一定的作用，1995年墨西哥金融危机后建立的紧急筹款机制首次发挥了作用。但是也应当承认，面对巨大的冲击，这一系统的资金实力仍然是相当有限的。以至于帮助泰国政府应付风波的仍然是一些国家的临时筹款，包括中国在内。泰国金融和经济所出现的问题早在今年初已经显露出来，但是国际货币基金组织的预警系统并没有作出反应。国际货币组织曾经认为，只要建立一个“监督机制”，必要时能提供340 亿特别提款权的借款就可以控制住局势。但就在这个时候东南亚货币危机爆发了。现在，基金组织的专家们下决心进一步完善有关监督机制。认为应当密切关注银行结构的调整与宏观政策之间的关系。还认为要使基金组织更好地发挥监督资本流动的作用，就必须对它的有关章程进行修改。但这意味着成员国应当提供更多的资金。因此，东南亚金融风波以后，国际社会的这一机制的完善问题应当再次引起人们的关注，尤其是发达国家应当承担起责任。
在预警系统的建立上，也仍然有技术性细节有待研究。国际货币基金组织是否掌握了足够的信息可能预见到这类危机的发生？没有预见到的原因究竟是信息的不充分还是分析的不充分？如果是信息的不充分，那么还应当提供什么样的信息，比如银行业方面的信息。如果信息是充分的，那么是否分析技术上仍然有待解决？不论怎样，在现代国际合作和现代技术条件下，一再爆发这类危机在理论上似乎不能允许。
国际投资资本在金融风波中所扮演的角色在这次东南亚金融风波中已再次为人们所认识。不能简单地说东南亚金融危机是由国际投机因素造成的。国际投机因素只是在货币本身存在着问题的情况下加剧这一问题的爆发和严重的程度，但不是问题的本源。在货币危机发生以前国内投资者已经看到经济的问题，股市下跌，经常项目逆差。而这种经营项目逆差与固定汇率制相矛盾，为国际投机者提供发机会。当然这还是给国际社会提出了一个问题：国际社会能否形成一个国际约束监管机制来限制国际投机资本的猖獗行为。在目前情况下，一国政府对于应付本国金融投机的扰乱多少有一点办法，但对于应付国际投机则无论在实力上和制度上都力不从心。东南亚货币危机中各国中央银行联合入市干预，竭尽全力，损失严重，但仍然未能控制局面。这无疑向人们提出了这样一个问题，那就是传统的央行入市干预方式是否继续有效，甚至若干国家央行联合入市干预是否有效。同时，在控制金融危机中，高利率政策本为通用的政策工具。但是，如果巨大的投机力量使利率不得不达到很高的水平的话，那么在投机被控制的同时经济也必然被抑制，各国央行必然处于一种两难境地。在行政管制上，尽管一国政府可能推出各种措施，但如果缺少国际合作，其力量仍可能是有限的。在国际金融危机一再爆发以后的今天，在国际金融高度一体化的条件下，国际社会应当把这一问题提上议事日程了，正如建立一个全球统一的投资政策制度一样。这种合作，应当包括在汇率政策、利率政策上的合作，也包括在行政管制上的合作。在美、日、欧之间这种合作已经开始发挥作用，但是对于发展中国家和新兴市场来说，发达国家的合作方式不应当只是停留在事后的拯救上。
发达国家应当为进行这种国际合作作出贡献，这是因为发达国家既是这类危机的受害者，也是它的利益者。在东南亚金融危机中，受害较多的是日本。日本向亚洲的出口占日本总出口的40%，在东南亚的直接投资达60亿美元。在东南亚金融危机中，日本股市的下跌表明了其中的相关性。由于美国债券的高利率，这场危机可能有利于美国，因为国际投资者可能将资金从这一地区撤出转向美国。但是，东南亚的高速增长使其成为美国产品的一个重要买主，1997年上半年该地区向美国的进口是：新加坡87亿美元，泰国36亿美元，菲律宾38亿美元，马亚西亚53亿美元。经济增长的受挫必然影响到其购买力。
四、新兴市场增长强劲但金融依然脆弱，发展战略有待反思
在过去的一、二十年中，东南亚的经济增长成为全球经济增长中的一个热点，强劲的持续增长势头使人们更多看到的是这些经济的健康的一面，而忽略了其脆弱的一面。对墨西哥金融危机的认识也存在着类似的偏见。
新兴市场中证券市场的繁荣，是其经济高速增长的反映。但是证券市场的繁荣中仍然包含着泡沫的成份，这往往容易为人们所忽视。由于经济的高速增长，为房地产带来了巨大的机会，导致了房地产市场的繁荣。而这一市场极易形成泡沫性，并给银行资金带来极大的风险，进而导致整个金融系统的风险。在经济的高速发展中，这应当是高度谨慎的。泰国的情况表明，房地产市场的过度膨胀导致的是银行不良资产的增加，坏帐为整个经济带来潜在的且随时可以爆发的风险因素。
利用外来资金发展经济是后进国家的一条基本道路，但是其中所包含的潜在问题却需要认真加以考虑。大量资金的流入如果不是表现为实物尤其是资本品的进口而是成为国内资金市场上的游资，那么它就极有可能形成泡沫，反映为证券市场和房地产市场的虚假繁荣，进而累结金融危机的因素。
货币的大幅度波动尽管在投资与贸易方面产生着不同的影响，但由此产生的对经济的必要的调整却需要一段较长的时间，并且导致较大的不确定性。不能认为货币风波导致的大幅度贬值可能刺激出口，并对外资流入产生有利影响。经济的调整需要一个较长的时期，而且其中包含着转形的困难。外资的流入增加了其份额，但投资环境的不确定性却使外资减少。相反，货币贬值导致的进口成本上升和国内引致性通货膨胀却很快显现，并且转变为对出口和经济增长的压力。同时，先前流入的外资的利润汇出成本也大幅度增加。
新兴市场的金融开放必须比产品市场的开放更为谨慎。在过去的一、二十年中，新兴市场的产业发展取得了巨大成就，经济竞争力大大提高。但是金融的深化毕竟远远落后于生产的发展，这就使其在国际金融的竞争中的投机的冲击下显得十分脆弱。金融业的开放不仅要注意到本国的相关金融产业的竞争能力，而且要注意到本国金融业在整体上的健康状况。当本国金融深化发展有限，银行体系中存在着过多不良债务，金融市场的发展存在着泡沫情况等等，都可能在开放中由潜在的问题爆发为现实的问题。
金融系统与现实经济的关系问题也是关于如何认识危机中的一个环节。著名经济学经济学、哈佛大学杰弗里·萨克斯教授不认为东南亚金融风波是一场危机。他认为，一些人在金融活动中丢了钱不能说是金融危机。他甚至认为，真正需要得到援助的是象马拉维和布基纳法索那样的赤贫国家。这话并不完全没有道理。金融的波动，股市和汇市的波动甚至剧烈的波动在发达国家经常发生，所带来的恐慌并不象在发展中国家那么严重。其原因就在于发展中国家金融的脆弱性和经济增长在这一阶段上对金融的高度依赖性。有限的金融成熟度使其一点小小的波动都可能影响到经济。
在金融体系本身比较脆弱的情况下，新兴市场避免国际金融冲击的关键仍然在于保持经济的健康。具体说，就是保证把赢得外汇的来源主要放在工业和产品出口的发展上，只有这样，才能使经济从而货币具有内在的基础，不为国际投机者提供可乘之机。泰国货币危机之前，泰铢实际上已经受到国际投机者的冲击，原因就在于泰经济发展中开始出现了一些新的问题。在经历发了高速增长以后，经济未能及时实现从劳动密集型向资本技术密集型的转变，产品的附加价值仍然较低，劳动力素质和技术水平未能进一步提高，这就使出口和持续增长无法维持，经济增长速度放慢和经常项目赤字的增加。这是国际投机者可能把泰铢作为冲击对象的基础原因。东南亚其它国家随后的情况也有相似性质。经济竞争力变化的这一规律在当前产业进步和更新速度不断加快的情况下尤其值得注意。一种增长模式取得成功绝不意味着必然可以继续取得成功。
就银行系统本身来讲，问题可能还更多一些。发展中国家银行系统本身的脆弱性是危机发生的重要原因。在泰国，银行和金融机构大量借入美元，再以本币向房地商贷款，结果在货币贬值后损失巨大以至破产关闭。政府花巨额开支保护银行的储户和债权人，又迫使税收提高和其他方面开支减少。本国银行大量给投机者放款，给投机者抛本币而在贬值后再买入本币还款提供机会。银行的脆弱又使政府难以提高利率，使应付危机的政策选择受到约束。
总而言之，泰国和整个东南亚这货币风波给人们的警示是深刻的和多方位的，无论是各个新兴工业化经济还是整个国际社会都应当认真总结寻找对策。否则类似情况的出现将不仅是不可避免的，而且可能是更加严重的。