东北地区上市公司财务预警研究，本文主要内容关键词为：东北地区论文,公司财务论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
引言
我国在新形势下提出并实施调整、改造和振兴东北等老工业基地的重大战略举措。振兴东北的战略决策，可以说给东北地区的企业尤其是上市公司带来了前所未有的机遇。截止2006年，东北地区已有130多家上市公司，占沪深两市上市公司总数的近1/10，其中很多上市公司是地区乃至全国同行业中的龙头企业。可以说，他们是东北地区企业中最具竞争力和发展前景的企业，正是这些企业在带动着整个东北的经济发展，也是东北振兴的希望和关键所在。但从目前东北地区的上市公司情况来看，情况不容乐观。主要问题有以下几点：(1)改制不彻底，法人治理结构不完善，国有大股东一股独大。(2)上市公司整体盈利能力不强。以2002年为例，东北上市公司平均每股收益0.0412元，远低于沪深两市全部A股平均0.216元的水平。(3)上市公司再融资能力差，上市资源明显不足。据了解，辽沈地区从2002年至今，曾连续两年“三无”——无新股、无配股、无增发，70％丧失再融资资格。
要解决这些问题，离不开国家的宏观政策。同时，我们还应分析企业内部财务状况，提高企业的反应速度及应变能力，使企业避免陷入财务危机，财务预警模型的建立是很有必要的。本文将分五部分来对东北地区上市公司做实证分析，利用逻辑回归方法，得出财务预警模型，希望对我国东北地区上市公司财务危机预测有所帮助。
一、文献综述
从理论界来看，已有的较为成熟的财务预警模型主要有两种形式：
(一)单变量预警模型
Fitzpatrick(1932)开展的一元判定研究是最早的财务危机预警单变量研究模型。他以19家公司为样本，运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组。研究发现，判别能力最高的是净利润/股东权益和产权比率。Beaver(1966)使用了5个财务比率作为变量，对79家经营失败的公司和79家经营成功的公司进行一元判定预测，发现净利润/总资产能够最好的判定公司的财务状况(判别精度88％)，并且离经营失败日越近，误判率越低，预见性越强。由于国内财务预警研究起步较晚，可以借鉴国外的成果较多，所以国内采用一元模型进行财务预测研究的不多。其中，影响较大的有陈静(1999)的研究。单变量指标的分析尽管有效，但作用有限。因此，一些学者试图用多变量指标作预警模型。
(二)多变量预警模型
Altman(1968)首先使用了多元线性判定模型来研究公司的破产问题。他提出了著名的Z分数模式(Z-scoremodel)。由于Z分数判定模式简单明了，且有一定判定能力，故得到较为广泛的使用。Haldman和Narayanan(1977)也用类似的方法进行了研究，国内针对多元线性判定的代表性研究有张玲(2000)财务危机预警分析判别模型，高培业、张道奎(2000)企业失败判别模型实证研究等。但是这些线性模型都存在假设上的局限性。因此，Ohlson(1980)等学者采用Logit方法进行了破产预测。他选择了1970～1976年间破产的105家公司和2058家经营成功公司自称的配对样本做了实证研究，发现公司规模、资本结构、业绩和当前的融资能力是影响公司破产的四类变量。国内关于Logistic模型研究主要有：陈晓、陈治鸿(2000)选择了170家研究样本，其中ST38家，运用多元Logistic回归，研究结果表明：负债权益比率、应收账款周转率、主营业务利润/总资产、留存收益/总资产具有较强的预测能力。吴世农、卢贤义(2001)和李华忠、张艳(2001)也用类似方法得出了Logistic模型。
这些逻辑回归模型虽然具有一定的可行性、合理性和有效性，但仍然存在一些不足之处，体现在如下几方面：首先，财务指标选择不足，且未考虑股权结构的影响。其次，样本数据年代久远，导致预警模型的现实应用性不高。最后，没有考虑地区差异，针对性不强。
本文主要从资产、经营和偿债三方面来评价企业是否健康，给出预警变量并考虑到股权结构、地区差异等因素的影响。
二、提出假设
(一)基本假设
本文的研究是建立在以下基本假设之下：(1)市场是公平有效的，竞争时刻存在，若企业在生产、资金周转和管理任何一个链条出现问题，就可能陷入财务危机，甚至破产。(2)企业报表数据真实可靠，不存在人为操纵行为，用报表中数据来预测财务危机是切实可行的。(3)无论企业现在是否存在财务危机，其报表中的数据和比率，都可以用来预测未来公司是否会出现财务危机。
(二)本文的研究假设
本文用资产健康度、经营健康度和偿债健康度这三个方面的指标，对上市公司的资产、经营和偿债情况进行衡量，并加入股权结构变量，对公司的财务状况进行预警。
1.资产健康度。资产是企业生存获利的前提和基础，是企业的筋骨。若资产的获利能力下降，内部构成比例不科学，那么企业随时有陷入财务危机的危险。因此，本文提出假设1：
H1：资产健康度对公司财务危机的产生有显著影响。
2.经营健康度。企业经营状况恶化，是导致企业发生财务危机的重要原因之—。一般来讲，如果一个企业长期经营状况不良，甚至逐步恶化，那么企业发生财务危机只是个时间问题。鉴于此，本文提出假设2：
H2：经营健康度对公司财务危机的产生有显著影响。
3.偿债健康度。企业要想扩张壮大，迅速积聚资本，向外举债是必然的。但若企业没有足够的资金来偿还债务和利息的话，就会陷入资金周转失灵的尴尬境地，即使是盈利企业也会束手无策。所以，本文提出假设3：
H3：偿债健康度对公司财务危机的产生有很大影响。
4.股权结构。如果股权集中度较高，那么大股东会直接参与到公司的经营，降低代理成本，也防止了搭便车行为，公司不易于陷入财务危机。若大股东性质为国有股，企业将会受到国家的保护，出现财务危机的概率会较小。故本文提出假设4：
H4：股权集中度与公司产生财务危机负相关；第一大股东为国有股的公司出现财务危机的概率较低。
三、变量定义及样本选择
(一)选取指标
根据以上假设，本文拟选取下列指标作为财务预警模型的研究变量：
各变量代号、计算公式和预期符号见表1所示。
(二)样本选取
如何界定财务危机问题是进行财务预警研究需要首要考虑的问题，也是选取样本的前提。学术界对此有不同的定义方法。国外绝大多数的研究将企业破产作为确定企业进入财务困境的标志(Altman，1968；Platt，1990)，只有极少数的研究如Beaver(1966)认为财务危机不应仅仅界定为企业破产，还应包括债券到期不能偿付、银行透支严重、不能支付优先股等。基于上述对国内外研究对象界定方法的考察分析，再结合我国实际情况，本文将研究对象界定为被特别处理(ST)的A股上市公司。
基于基本假设(3)，本文以2005年12月31日为时间基点(t)，对于该时点所存在的东北地区上市公司A股共106家进行研究，其中ST18家，非ST88家；以2004年为t-1年，以2003年为t-2年。两组样本t-1年(2004年)和t-2年(2003年)有关数据均取自WIND金融资讯数据库。需要指出的是，以往的财务预警的样本有很多按1∶1配比选择财务危机样本与非财务危机样本，这种配比显然与现实不符，本文考虑到这一配比缺乏真实性，放弃了选择等量样本。
四、实证分析
(一)描述性统计及t检验分析
1.t-1年的描述性统计及t检验分析(显著性水平为α=0.05)
t-1年ST公司样本容量18家，非ST公司样本容量为88家；两总体相互独立，从任一总体抽取一批样本对从另一总体中抽取一批样本并无影响，而且排列顺序可以调换。这符合t检验要求(两样本相互独立，样本来自的总体服从正态分布)。
零假设为H0：两总体均值间不存在显著差异。
从表2中可以看出，ST公司和非ST公司在其他应收款比重、净利润同比增长率、速动比率、ROE以及股权性质等大部分指标的t值伴随概率都小于0.05，拒绝零假设，两总体均值存在显著差异。这说明在t-1年，两类公司在健康度指标的三个方面都产生了分化。但是，在表2中也发现，总资产周转率和主营业务比率的t值伴随概率大于0.05，我们没有理由认为二者有显著差异，因此，在后面的关于t-1年的比率研究中，将删去这两个变量。
2.t-2年的描述性统计及t检验分析(显著性水平为α=0.05)
零假设H0：两总体的均值之间不存在显著差异。
从表3中可以看出，ST公司和非ST公司在其他应收款比重、净利润同比增长率、速动比率、ROE以及股权性质等大部分指标的t值伴随概率都小于0.05，拒绝零假设，两总体均值存在显著差异。这说明两类公司在三个方面的健康度指标，早在t-2年就有很明显的差异了，并在t-1年继续加强了这种差异。同时，在表2中我们也发现，总资产周转率和经营活动产生的现金流量净额对总负债比率的t值伴随概率大于0.05，我们没有理由认为二者有显著差异，因此，在后面的关于t-2年的比率研究中，我们将删去这两个变量。
(二)统计结果及分析
1.t-1年财务危机预警模型
本文采用Logistic回归建立财务危机预警模型，鉴于财务指标大多存在着多重共线性的问题，对t-1年的剩余变量采用逐步回归的方法。Logistic回归要求对ST公司样本和非ST公司样本分别设定逻辑数值(1，0)，本文使用SPSS12.0软件自动完成模型的参数估计、调整后的R2，以及回带结果等统计量。对t-1年的剩余变量进行逐步回归，分析结果见表4所示。
t-1年估计的财务危机预警模型为：
3.t-1年、t-2年财务危机预警模型比较
通过对表4与表5的比较中，我们可以发现：
(1)作为解释变量的其他应收款比重、资产负债率和股权性质通过逐步回归，在两年的模型中都进入了方程中，足见这三个变量对公司是否会产生财务危机的解释作用是很强的。
(2)净利润增长率和经营活动产生的现金流量净额对总负债比率通过逐步回归进入了t-1年的模型，但没有进入t-2年的模型，说明用这两个变量来预测公司是否会产生财务危机存在时序较短的缺点。
(3)就模型的拟合程度来说，t-1年的模型通过逐步回归，进去了5个变量(在健康度方面，资产健康度、经营健康度和偿债健康度分别有指标进入方程)，t-2年仅进去3个变量。而且，t-1年变量的系数要明显大于t-2年的系数。随着时间的推进，调整后的R[2]也有所增大，其值从t-2年的0.641增大到t-1年的0.887。同时，从回带过程来看，t-1年的结果要大大好于t-2年的结果。所以说，t-1年的模型要明显好于t-2年的模型，t-1年的模型更能够预测公司是否会产生财务危机。
(4)两年的模型验证了我们的期望：其他应收款比重和资产负债率指标越大，公司越容易产生财务危机，而净利润增长率、经营活动产生的现金流量净额对总负债比率的结果则相反；在股权性质方面，当公司的第一大股东为国有股时，公司产生财务危机的可能性要小于其他公司。
五、研究结论
(一)资产健康度指标在预测公司是否出现财务危机上，具有很高的先验性，尤其是其他应收款比重指标在两年的预测模型都很显著，可以作为财务预警的长期指标。
从会计角度上分析，上市公司与关联方交易主要是通过该会计项目来进行的，“其他应收款”在某种程度上沦落为大股东的“提款工具”，它在总资产中所占比重越大，企业的资产健康水平就越差，财务状况就越糟糕。
(二)经营健康度和偿债健康度指标在出现财务危机的前一年具有一定的预测能力，而在前两年则表现不显著，这说明两类指标具有短期性。
本次研究中发现经营健康度中的X5(净利润增长率)与财务危机显著负相关。分析其原因如下：利润增长率一方面能说明公司创造了多少利润，另一方面也说明了公司还有多大的成长空间和利润空间。偿债健康度中的X7(经营活动产生的现金流量净额对总负债比率)与财务危机显著负相关。该比率越高，表示企业偿还全部债务的能力越好；反之，则企业的偿债能力越差，出现财务危机的可能性越大。
(三)控制变量资产负债率在两年模型中都很显著，说明ST公司与非ST公司在该指标上有显著差异。
一般地讲，企业的资产负债率水平越高，企业的财务危机越大，特别是当企业一定时期的资产负债率有明显剧烈变动时，这往往是企业出现财务危机的征兆。但不同行业或同一行业的不同企业之间的资产负债率有时会有较大的差别，企业在具体应用预警模型时，应结合自身特点来确定合理的资产负债率水平。
(四)股权结构指标中的X[,9](第一大股东性质)在两年的模型中都具有显著性，当第一大股东为国有股时，公司不易陷入财务困境，这与我国东北地区当前的实际情况很符合。
若控股股东是国有股，那么，就会得到政府的更多关照和特殊性待遇，从某种程度上说政府成了国有控股公司的“铁布衫”。X[,8](股权集中比率)虽然在两个模型中显著性水平不高，但在均值比较中显示了在ST公司和非ST公司间有显著差异(非ST公司的股权集中度明显高于ST公司)。所以，可以认为股权集中比率也可成为预测ST公司的参考因素。
本文是在振兴东北老工业基地的大背景下，以东北地区上市公司为研究对象进行实证研究，并给出财务预警模型。两年的预警模型(尤其t-1年模型)在一定程度上能够较好地预测到公司是否存在或将要发生财务危机，对东北地区上市公司的自检自救有帮助，但还需进一步进行研究和实证检验。例如，进一步确定最佳分割点选取更多的健康度指标变量，考虑东北上市公司的行业因素等等，这样，可以得到更有意义的结论。
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