家族企业上市后如何面对另类“一股独大”？，本文主要内容关键词为：家族企业论文,另类论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、家族企业上市后呈现新的“一股独大”现象
随着民营背景的家族上市公司的不断出现，一个类似于国有股“一股独大”的倾向今年已 经引起了投资者和有关部门的重视——民营背景的家庭控股上市公司也存在着严重的另类“ 一股独大”（私人或家族大股东“一股独大”）现象。
其实，在今年以前，上海、深圳两地股市已经有家族控股上市公司。如1998年在深圳上市 的以饲料行业起家的新希望(0876)；第一家以自然人身份发起成立并成功上市的纺织类公司 帝贤B(2160)，发起人、董事长王淑贤个人持股8510万，占总股本的比例39.58%，从而实现 了 个人对于B股上市公司的相对控股。但是，这些公司在市场上的表现一直比较温和，并没有 受到过市场的热烈追捧。
市场之所以在今年对家族上市公司投入了比以往多得多的关注，是由于中国证监会推行新 的 不问“出身”的发行政策、市场化导向的监管政策，并结束了上市公司股票发行的行政审批 制，引入了核准制，使得资本市场只为国企脱困服务及民营企业、三资企业上市受歧视的上 市政策终止，民营企业被批准公开募集并完成上市的活动也迅速被提上议事日程。2月以来 ，已先后有4家个人股份占很大比例的家族型公司在资本市场上出现，这几家家族控股上市 公司本身具有小盘、拥有高新技术或生物技术，或有新材料的概念在里面，而并不仅仅由于 它们是家族上市公司。他们在为我国资本市场注入新的活力的同时，也创造了格外引人 注目的资本神话，即他们在由私人独资或家族向公众公司转化中，利用原始资产存量的资产 评估、溢价发行和挂牌交易的三级放大，把握上市名额资源的稀缺、资本市场严重供不应求 和股本规模小的先机和便利，顺利实现了高市盈率、高溢价的首次公开发行股票和上市后价 格的高开，成为利用上市政策实现“一夜暴富”的典型。
这些家族控股企业的股份持有人一夜之间身价增加数以10亿元计，股市的财富堆积效应被 演 绎得淋漓尽致。4家家族控股上市公司上市前后整个家族的资产竟发生了几十倍甚至近百 倍的增值，如用友软件的私人股东就从上市前的5000万元个人财产左右（含资产评估增值）增 加到上市后50亿元的财富，增值高达百倍。私人发起人股东是资产评估增值基础上按每股1 元 钱左右折价入股，然而市场投资者在这个并不成熟的市场上，却按照每股36.68元购买一股 ，而只享有与发起人用1元钱折为一股股票的同等权利，其余的35.68元都作为资本公积金被 全体股东共同占有。而从占有的数量上看，因为上述“一股独大”的私人家族公司占有的比 例往往均在20%-50%以上，事实上就合理合法地把溢价发行中每股N（N=发行价-1）元的公积 金所形成的总和中的20%-50%以上占为己有。从某种意义上说，只要首次公开发行股票或增 发这一过程完成，就意味着私人发起人在瞬间由于得到一个上市名额而能实现了“一夜暴富 ”（至少在帐面上）。其示范效应江苏省、浙江省等地的民营企业现在已掀起了一股改制上市 的热潮。
可以说，家族企业的汹涌上市，是其发展到一定规模的必然结果，否则不足以解决企业永 续发展和家族成员全身而退的问题。同时，也应清醒地看到，世界上从来就没有十全十美的 好事。以新希望、帝贤B、天通股份、用友软件等公司的上市为标志，可以说家族控股的私 营、民营类企业的上市，已经在我国股市初步形成了气候或者说群体，所以，它们所存在的 问题，以及由此可能给市场带来的潜在风险，如在其个人身价大涨的同时，由于个人持股过 于集中而带来的“一股独大”问题也越来越引起人们的关注和思考。统计数字表明，康美药 业的马氏家族、用友软件大股东——董事长王文京、国栋建设的王氏家族、太太药业的朱氏 家族、广东榕泰的杨氏家族，其持股比例已经远远超过目前我国1100多家A股上市公司第一 大股东的持股比例。如截至4月底，A股上市公司第一大股东平均持股比例为44.8%。
二、家族企业上市后呈现新的“一股独大”的利弊分析
目前，社会上大部分人士对家族控股上市公司的“一股独大”均持否定态度。但是，任何 事物都有正反两个方面。应该说，家族控股上市公司的“一股独大”也是利弊兼有，不可一 概否定其有利的一面。
（一）有利之处
在民营背景的家族企业中，家族成员高比例持股现象的出现有一定的可以理解的客观原因 ：这些企业大多由家族成员携手创业而成，所以创业者对自己的企业往往保持着相当的控制 权。但是，目前相当一部分人认为，假如当这些家族企业变成现代企业制度的实践者——公 众上市公司后，若其股权结构仍然维持“一股独大”的状态，则就是另外一回事了，有可能 给中小股东的利益造成如同国有股“一股独大”一样的损害。
然而，对于投资者和社会各界的担忧，也有人持反对态度。如太太药业董事长朱保国认为 民 营企业是上市公司中风险最小的企业，因为家族企业的最大优势就是全体中小股东的利益最 大化与个人最大股东的利益最大化的一致度最高，不存在伤害中小股民利益的问题，不太可 能出现像在一些国企中存在的乱投项目等问题。按照朱的解释，在太太药业等家族控股企业 中因为产权关系明晰，不存在出资人虚置的现象，大股东与小股东的根本利益是一致的。所 以，他认为家族企业不一定是劣势。更重要的是，这种治理结构“保证了公司的运营效率” 。如果公司的股权过于分散，不利于建立有效的公司治理结构，会造成股东的“搭便车”的 心理，对公司的经营状况不闻不问，对经理人员的监督变得软弱无力。
从总体上看，家族绝对控股上市企业的突出优点在于：(1)创业者往往比较精明能干，业绩 一般也比较卓著。(2)企业产权往往比较清晰，一般不存在出资人虚置的现象。(3)主营业务 往往比较突出，主营业务利润比较集中。(4)总股本以及可流通股本一般比较小，往往容易 受到大投资者和一般投资者的关注。
（二）不利的弊端方面
1.股权过于集中在一个家族甚至一个家长手里，决策失败的可能性增大。这种高度集中的 决策机制，在创业初期是高效率的，然而当企业规模越来越大，个人综合素质还不全面时， 缺乏集体的决策机制，特别是干预一个人的错误决策乏力时，企业的决策风险极大。
2.家族内部的矛盾常常会影响到公司的运作。在家族控股企业里，往往是一个家族的亲朋 好友都在该企业里担任要职，其人事关系比较复杂，家族内部的矛盾与公司的运作往往有着 密切的联系，甚至会影响到公司的运作。
3.有可能面临的最大风险是道德风险。在家族控股企业里，大股东侵占小股东利益的事情 可能容易发生。如可能产生控股家族通过控制上市公司的资产重组、股权交易等方式达到自 身收益最大化，然而却损害上市公司利益的行为。从目前存在新的一股独大现象的上市公司 来看，其发起人数量及其独立法人地位都符合“公司法”要求。这种合法性可能会增添日后 关联交易的隐密性，从而加大了防范和监管关联交易的复杂性。
4.能力风险。管理上市的家族控股企业这么多的人和资金，对控股家族自身的经营管理能 力和素质是一个很大的挑战。
5.对于尚未实施职业化经理经营的家族式企业，其接班人的风险非常突出。
6.企业经营决策的科学化、规范化常常与家族式管理模式发生冲突。中国家族企业大多数 经营权、管理权、决策权都高度集中在投资者特别是企业主手中，而在企业主身上不少人都 存在着家族式甚至是家长式管理方式。以上家族式管理在企业发展初期有一定的合理性，然 而它也将日益成为企业进一步发展的桎梏。
三、国际上家族控股上市企业及其治理分析
其实，家族企业并不是一种天生落后的企业类型，而是一种具有普遍性意义的企业类型。 目前，在中国的非公有制经济中，家族企业至少在90%以上。由私人、家族及民营类企业演 变成上市公司，在全球范围内看也并不是什么稀奇事，特别是在西方发达的资本主义国家， 这样的公司更是数不胜数。以美国为例，其众多举世闻名的大型跨国公司中，就有微软、福 特、杜邦、柯达、通用电气、摩托罗拉等为数不少的业界巨头属于此类。资料显示，在美国 公开发行股票的上市企业中，被个人或家族所控制的超过了40%。
哈佛大学经济学者的研究则指出，除了美国，其余国家的大部分企业均由家庭控制。另一 个由世界银行进行的研究，详细分析了东亚9个地区所有上市公司的控制权分布情况，研究 的资料库包括了3000多家公司的数据。他们发现大约7成东亚公司都是与集团关联，而这些 集团均操控很多其他公司。另一个度量家族控制情况的方法是计算出最大的1个、5个、10个 和15个家族所拥有的市价总值。在菲律宾和印尼，最大家族控制了市价总值的约1/6，两国 最大的10个家族起码控制了本国市价总值的一半。在泰国和香港，5个最大家族控制了约26% 的市价总值。至于韩国、马来西亚及新加坡，10大家族也操控市价总值的约1/4。相对地， 家族操控的情况在日本并不明显。研究表明，亚洲是全球家族控股最严重的地区。香港地区 作为亚洲的金融中心，已经开始着手治理这一问题，目前家族控股公司的数量正在日益减少 。
一个相关的研究列出了东亚各国及地区最大的15个家族控制公司的市价总值，分别占其国 内生产总值的百分比：香港(84.2%)、马来西亚(76.2%)、新加坡(48.3%)、菲律宾(46.7%)、 泰国(39.3%0、印尼(21.5%)、台湾(17%)、韩国(12.9%)日本(2.1%)。因此，大部分东亚地区 的经济都是由少数家庭所垄断。很多人把亚洲金融风暴归罪于“裙带资本主义”(crony cap italism)，即一个由少数有政治影响力的家族垄断的商业模式，可是这个理论却得不到数据 的支持。
有关研究也表明，欧洲家庭垄断的情况跟亚洲同样严重。欧洲各国（爱尔兰和英国是例外） 大部分上市公司也由家族控股。因此家庭控股是常态，而大众控股反而比较少见。有关学者 的研究认为，一般私营经济的发展必须依靠家族的关系网累积资本，然而在爱尔兰和英国是 例外，这是由于历史的缘故而造就了大众控股的企业。大众控股的企业起源于10世纪时爱尔 兰和英国的天主教会。因为按照教义，在爱尔兰和英国的教会企业从财产中所得的利益只能 是回归给企业即教会本身，而并不是它的经理及家人。这个历史缘由已经成为今天股份制中 所有权与管理权分开的主因，而所有权与管理权的分开又是大众控股企业诞生的主因。另外 有一项研究表明，目前约46%的欧洲企业是与集团关联，而亚洲为48%；43%的欧洲企业是与 家族关联，亚洲则为38%。最重要的是，在68%的欧洲企业中，主要行政人员是来自操控家族 的委派，而在亚洲这个比例只有57%。研究事实表明，家族操控的情况在欧洲相当普遍。但 是，奇怪的是，类似东亚的金融问题却没有在欧洲发生。所以，“裙带资本主义”其实在欧 亚同样普遍，只有欧洲似乎没有像亚洲金融风暴一样的危机。
那么，国外的家族企业为什么又热衷于上市呢？因为有关的国外研究资料表明，国外家族企 业的寿命一般为23年左右；家族企业能延续至第二代的，仅仅为39%；能延续至第三代的家 族企业，更是只有15%。企业要做到永续的发展，需要不断地追加资本。因此，一些私人企 业家，就开始想方设法使自己的家族企业成为公众公司，从资本市场获得更为充裕的资金支 持和有效的监督，为企业的快速成长创造良好的外部条件。而且，这也是为了解决私人企业 或家族企业在经营和财产继承过程中常常发生的巨大的震动问题；因为股票市场有便利的退 出机制，假如成为上市公司，随时都可以通过市场套现，家庭成员继承的是企业股票，彼 此之间不存在产权不清的问题。所以在国际上，几乎所有的大家族企业基本上都经历了上市 这个过程。
但是在国际证券市场上，家族绝对控股上市公司具有天然的弱性仍然引起了各个阶层的高 度重视，如这种绝对控股对经济政策甚至司法制度有一些不利的影响：第一，最明显的就是 家族的生意可以获得优先的待遇。假如有家族成员担任政府高官，发生这种情况的机会就更 高。第二，家族垄断甚至更深远地影响到司法制度的发展。当少数家族支配了整个商业市场 ，而政府又积极参与其中的话，司法制度很可能起不了保护小股东和鼓励公开竞争的作用。 家族拥有权集中度和司法制度性变量的相互关系指出家族垄断对司法制度有着重大的负面影 响。
必须注意的是，即使在国外，对于家族企业的态度也有不同的观点。一些研究家族企业管 理的学者们认为，家族企业实际上比大多数非家族企业更关注股东利益的最大化。即便是在 对家族企业戒心重重的美国，家族企业的权势也绝对超出美国人的想象力。有数据显示，即 使在比较讲究民主、竞争的美国，90%以上的企业是家族企业，这些企业为美国创造了78%的 工作机会，受雇家族企业的人数占所有受雇者的60%，美国GDP的半数以上来自于家族企业。 这个数字在美国以外的国家和地区还会更高。更令人震惊的是，这些家族企业在全球经济丛 林里很少以“夫妻店”或“前店后厂”的姿态出现，而是占据了《财富》杂志全球500强排 行榜上的将近1/3。在国外，一些家族企业虽然已经走向社会化，然而家族对企业的控制， 仍然非常强，如杜邦、安利、摩托罗拉等公司。
四、家族企业上市后面对“一股独大”的治理策略
目前，在解决家族企业上市后“一股独大”的问题方面，从监管角度来说，中国证监会已 经出台或即将出台一系列的政策、措施，比如用规定一定要有独立董事，大股东在关联交易 中要回避等等办法予以解决。然而在现有环境和公司法人治理结构状况下，独立董事是否能 真正“独立”与“董事”，人们颇为担心。同时，目前的独立董事所尽的只是监督与进言的 角度，实际上并不参与管理。而更重要的趋势是这些企业会继续壮大，股份会更加分散，“ 一股独大”的问题会慢慢解决，但是这一过程的时间可能会很长。因此，要从根本上解决家 庭企业上市后“一股独大”可能引起的许多问题，使中小投资者的利益能得到切实保护，必 须在法律、法规机制的建立、公司制度建设等各个方面上下功夫。
（一）从法律、法规机制来制约。这方面目前比较薄弱，中小股东很少用法律办法来保护自 己。中国证监会上市公司监管部副主任童道驰在7月“中国资本市场国际研讨会”上指出， 根据《公司法》、《证券法》和其他有关法律的规定，中国证监会制定了《中国上市公司治 理准则指引》（征求意见稿），待广泛征求意见后将尽快颁布实施。《准则》在不久的将来正 式出台，将可以在一定程度上保护中小投资者包括家族控股上市公司中小投资者的利益。同 时，除了要有法可依外，还必须有法必依、执法必严、违法必究，关键是要用《准则》和其 他法律、法规加强监管，促使上市公司建立内部的制约机制。如中国证监会可以利用发行审 核、巡回检查、完善信息披露制度等监管手段，督促上市公司建立现代企业制度，规范法人 治 理结构，切实转换经营机制。同时，引导舆论监督、建立退出机制和发挥社会诉讼机制的震 慑作用，形成监督上市公司董事勤勉尽责、守法经营的强大约束力量。
（二）应在我国新的《公司法》及交易所上市规则中引入“终极所有人”概念。目前中国出 现的私人和家族控制上市公司都是在有效的法律范围中出现的，其公开发行和上市的全部过 程往往都符合我国现有的公司和证券法规，有些公司还充分利用了在不同地点注册不同的、 然而却是由同一个私人股东主要控股的私人有限公司的形式来做上市公司的直接发起人，而 不是其本人直接发起。这使得投资者在投资时仅仅从招股说明书上并不能真正了解该上市公 司股权结构的真实情况。而真实的股权结构则直接决定着上市公司的治理结构和管理规范， 它对投资人的正确判断起着非常重要的作用。我国目前还没有正式引入“终极所有人”概念 。 为了使家族企业和私人上市公司更加透明，以及考虑到今后家族控股公司必然大量出现的趋 势，应该在《公司法》、有关政策与上市公司相关信息披露中引入“终极所有人”的概念。 这将有利于“撩开家族公司的真正面纱”而看到其本质，也有利于投资人合理地选择投资。
（三）家族控股上市公司应该彻底转变经营机制，既要明晰产权（并不是所有的家庭企业的产 权都很明晰），并形成制度保障；又要逐步分散股权，让公司中的外来优秀人员也拥有一定 的股份，同时应切实实施所有权与经营权的分离，最终形成真正意义上的职业经理人管理队 伍，并淡化家族企业的色彩，使企业的任何变迁都有制度依据。只有这样，才能确保创 业者即使被飞速发展的企业战车给甩了出来，企业也仍然能安然无恙地向前发展；也只有这 样，投资者才能充分分享到家族企业的民企机制灵活带来的好处。但是，必须明确的一点是 ，股权结构的优化只是改善公司治理结构的前提条件，而并不是优化公司治理结构的充分条 件。如近年来个别民营企业及集体企业通过资产重组的方式进入了上市公司，尽管改变了公 司股份集中在国有股东手里的局面，然而这些企业在获得了上市公司的控制权后，并不是真 正希 望改善公司治理结构，而是将上市公司作为大股东“圈钱”的工具。这些事实说明，除了改 善股权结构外，要真正建立起上市公司包括家族控股上市公司的现代公司治理制度，还需要 做更多的工作。
1.对家族企业来说，必须切实端正心态，应将众多的小股东看作是自己的大老板。家族的 “龙头老大”们不要被身价数十亿资产，富豪排行榜等光环迷惑双眼。假如设有广大中小股 东的支持和投资，就不能称其为公众公司，更别说是合格的上市公司了。家族企业既然选择 了公众上市公司，巨大的经济利益的背后更多的应该是责任和义务。
2.家族企业上市并做大后，其最明智的办法应该是切实转变观念和发展、经营的模式，淡 化家族制，真正地从家族甚至是家长制管理模式走向现代企业制度，建立科学、合理的经营 管理机制；并应广招人才，不断创新。而靠这些家族公司自觉自愿地去改造自己，是比较困 难的，这就需要有强有力的公司管治环境。目前国际上在这方面有一定的成功经验：如通过 一些“赎买”政策，用一定的股权利益将家族成员请出去，同时将外面的人才引进来。我们 的家族上市公司也应该：第一，企业创始人占有股份要适当。理论界有一种说法，似乎企业 主要经营者只有持大股，才能激励他全力以赴搞好企业。办企业究竟是为社会做贡献，还是 为自己赚大钱，这是民营企业创业者首先要解决的问题。第二，股权的占有要明晰，要用股 权调动更多人才的积极性。第三，用股份和股权吸引人才、留住人才。同时，要确立人才的 选拔任用机制，防止企业主要创业人不称职的家族成员和亲友进入重要管理岗位；在用人的 指导思想上真实心意地重视人才、依靠人才、爱护人才。
客观地，由于家族企业与国有企业在人格化代表上的本质不同，使得家族企业本身有完善 法人治理结构的内在动力。从国内实践看，家族制企业也有完善法人治理结构的内在动力。 如雷伊B的公司董事会就会主动地对董事成员进行了改选，原来家族内的高管人员将逐渐退 出。
最后，必须指出的是我们在讨论另类“一股独大”——民营或家族控股上市公司“一股独 大”时，也需要避免其负效应。“一股独大”原来是针对国有上市公司而言的，然而当讨论 延伸至家族控股上市公司以后，个别机构就有可能借此话题作“文章”。一个突出的案例是 ，个别投资机构利欲熏心，以家族控股企业中“一股独大”将面临上市限制为由，误导拟申 请在创业板市场发行股票并上市的民营企业，要求原始股东将股份以面值（或略高于面值）价 格大量转让给他们。这并不是我们研究这个问题的初衷，但必须避免和克服，也必须引起我 们的高度警惕。