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对贷款虚增的质疑越来越多，随之另一个问题也呼之欲出：有多少资金变相入市？有机构预测为6600亿元。2月17日，银监会查贷款入市的消息甫一传出，大盘就应声大跌不止。似乎更印证了这一逻辑。
根据本刊调查，银行虚增贷款的招数很多：票据套利、隐性贷款补贴、表外业务表内化等不一而足。尤其票据套利为资金入市提供了廉价的筹码。
央行数据显示，在货币政策全面转向之后，银行业金融机构的新增贷款从2008年11月份开始全面回升。11月份新增人民币贷款达到4769亿元，12月份迅速上升至7718亿元，而2009年1月人民币新增贷款激增至1.62万亿元，同比增速高达38%，其中，1月份票据融资比例高达40%(约为6230亿元)，显得非常惹眼。
票据融资带来的扭曲
从去年四季度信贷规模放开后，银行信贷数据的高速增长更多体现了一种结构性的变化，这个结构性变化就是票据融资的大幅增加，所以信贷猛增数据是有很大水分的。一家股份制银行的高管明确表示。
从去年11月开始，银行重视票据业务的趋势即开始显现。2008年上半年全国票据融资增量仅50亿元，三季度则激增至1600亿元，在央行放开信贷规模控制后，10月～12月票据融资规模更分别猛增至608亿元、2105亿元和2147亿元。其中，11月、12月票据融资一项占到当月对公信贷投放的46.15%和29.99%。
尽管央行公布的1月新增贷款量为1.62万亿元，但扣除票据贴现后一般性贷款新增仍有约9970亿元，而去年同期只有8000亿元，同比增加了25%左右，这一数字远远低于包含票据在内的贷款增速。
从工商银行的数据看，2008年全年票据融资余额占全年信贷余额的6.4%，而2008年12月份，票据融资占当月信贷发放的27.8%，2009年1月，该行的各项贷款(不含票据融资)增加了1171亿元，而票据融资增加了1350亿元，后者占据了1月份工行全部贷款(含票据融资)增量的53.6%，一个月竟然提高了近一倍。考虑到工商银行的代表性和在中国银行业的地位，在目前经济环境下，做大票据业务已成为商业银行的趋势。
数据显示，1月份新增票据融资和短期贷款分别达6230亿元和3404亿元，分别占非金融性公司及其他部门贷款总额的41.6%和22.6%，而去年同期这两项比例分别为2.3%和48.4%，票据融资同比增加了17倍。
银行业内人士分析，2008年年底以来，票据融资的激增可能有多个原因：企业的现金周转随着经济一道放缓，因此票据融资需求上升；在银行贷款额度取消后，对中小企业的贷款增加，而中小企业通常是票据融资的主要使用者；经济不景气时大量的流动性和风险规避倾向促使银行大规模增加票据融资业务。在央行向银行系统注入流动性后，12月份银行平均超额准备金率达到了5%，相比把现金存在央行0.72%的回报率，票据贴现1.3%～1.7%的年化收益率对银行来说还算不错。而对于企业而言，目前票据融资的成本远低于短期贷款。
票据套利模式
1月达6230亿元票据融资的天量增量中，幕后的隐形推手是谁？
海通证券分析师邱志承认为，票据融资的大幅增长反映了这样一种倾向：即，在商业银行自主性显著增加(相对于亚洲金融危机期间)的情况下，出于应对保增长的政治考虑，银行业配置信贷资产安全性的考虑显著增加。
事实上，如果比较的对象不是超储利率，而是银行资金成本的话，票据贴现利率已经出现倒挂。目前，票据贴现率已下降至1.6‰(月率)，转贴现率低至1.2‰，且贴现的手续费只有万分之五，年化后低于银行一年期存款成本。
由于低收益的票据贴现在近期新增贷款中占比过高，因此银行信贷即使超高速增长，对今年一季度的利润贡献不会太高。同时，今年一季度发放的贷款生息时间只有2～3个月(短期贷款占比高)，而期末时需要针对新增贷款税前计提一般性准备，在两相抵扣后，对净利润的影响更多体现在下半年。
由于票据利率与存款利率的倒挂，给企业利用票据套利创造了条件。现行的半年期定期存款利率为1.65‰(月利息)，而票据市场的直贴现利率约为1.4‰，6个月的利差为1.5‰，即便是全额保证金承兑，对于企业而言，也有比较大的套利空间。
操作模式是这样的：即银行贷款后让客户存保证金开银票再贴现，具体操作就是企业以半年定期存单进行质押办理银行承兑汇票，再向银行申请贴现，再把资金存入银行，这样就完成了一个完整的套利过程。而且，企业还可将存单反复质押、开票、套现，如此循环操作，获得更高额利润，并且不占用企业资金，银行也可获得稳定的定期存款和贴现利息收入。
票据贴现属于保证金贷款，只要企业将正式的供货合同抵押于银行，而且相关贷款期限较短，风险是可控的。但当前疯狂的票据贴现恐怕将放大这一风险。原因在于，票据资产很容易产生乘数效应。如果银行签发汇票的保证金比例为30%，即企业以30%的保证金拿到100%的金额票据，而收款企业贴现后再以100%的保证金比例向银行申请票据额度，如此循环，票据融资的规模很容易“暴增”。因此票据套利可以同时虚增存款和贷款。
同时，若银行默许部分没有真实贸易背景的票据流转，放大银行信用，导致巨额融资性票据贴现后流向股市，对商业银行而言，无疑构成很大的风险隐患。更有甚者，如果企业用同一笔业务的合同等资料在不同银行开承兑汇票，银行也无法杜绝和控制。
贴现资金疑入股市
今年以来，上证综指累计上涨29%，成为全球表现最好的股票指数之一。
与此巧合的是，在股市自去年10月底走强以来，其走势与票据融资增加几乎是同步而行的趋势，由此，在一些人看来，票据贴现释放的资金以及部分短期贷款很有可能已经曲线进入股市。
虽然监管层严禁信贷资金购买股票，但企业完全可以通过各种运作将信贷资金入市合法化。企业将收入作为账户结余，并将资金用于储蓄甚至投资股市，也是一种理财方式。
申银万国的分析师李慧勇认为，1月份大约有6600亿信贷资金没能投入到实体经济，主要被企业用作转投定期存款或用于购买股票。至于6600亿中有多大比例资金最终流入股市，可能需要央行更为详细的数据出笼后才能计算得出。
而对于6600亿这一数据，李慧勇表示，主要是根据货币数据倒算而来，即根据1月M2增量与M1增量之间的差值，使用数据模型计算后得出的。
银行做大票据还有一个考虑，即为将来的表内表外业务的腾挪埋下伏笔。“如果未来央行重新控制信贷额度，银行可以随时将票据资产转移到表外去。”农行信贷部负责人坦言，“银行的这种‘缓兵之计’的策略，在一定程度导致了资金在银行体系内的虚转。”
银行倒贴利差
如果做大票据是一种权宜之计，那么由银行补贴企业贷款的做法则有点自欺欺人了。
据了解，目前一些银行为了冲高贷款，主动将贷款发放给优质客户，但贷款全额存放在存款账户内，中间利差由银行贴补。这样的后果是贷款增加了，但实体经济资金面并未相应改善。
建行北京分行内部人士坦言：“上述做法表面看上去不可思议，但却表明银行现在正处在两难的尴尬境地，在规模和资产质量之间进行着艰难的平衡。而补贴的利差银行一般都把它做到费用里去，这最终会体现为银行资金成本。”
一方面是银行流动性太多，管理层又指令要求做大规模，多放贷出去救经济；而另一方面却是企业现在由于经济收缩，有效资金需求萎缩，因此往往好企业有现金不需贷款，迫切需要贷款的中小企业的银行却不敢贷。
表外业务腾挪术
渣打银行中国区经济学家王志浩指出，2008年11～12月新增银行贷款中，相当大一部分是银行将表外贷款转移到表内的结果。所谓“表外业务表内化”是指银行回收了此前发行的一些信托计划和理财产品，并减慢了资产证券化的进程；同时银行也取消了在2007和2008年所能收取的贷款额度费和财务顾问费。这与2008年初“表内业务表外化”的情景恰恰相反。
2008年上半年正是信贷严格控制的时期，当时贷款额度十分紧张，不少暂无贷款需要的企业宁愿先支付1%的贷款额度费来换取银行授信，以备不时之需。而如今贷款额度全面放开，企业自然不再愿意支付贷款额度费和财务顾问费。根据统计显示，14家上市银行2008年上半年在顾问、咨询业务手续费以及信用承诺手续费等收费业务均出现大幅增长，而2008年三季度上市银行的净手续费收入已出现明显下滑。
“表外业务表内化可以将商业银行的中间业务收入转化为利息收入，对银行实际利润的增长比较有限，却能通过做大贷款基数来显著降低不良贷款率。”上述建行人士说。
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