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利率调整可能性不大
王国刚（中国社科院金融研究中心副主任）
2000年以来，由于两方面截然不同的背景，有关人民币利率调整的话题再次成为人们关注的一个热点。一方面是中国国内消费品物价指数由前两年的负增长转为正增长，引致境内人民币存款的实际利率明显降低。在消费品物价指数为0.4%的条件下，城乡居民1年期存款利率完税后仅有1.4%，由此，上调人民币利率的呼声提高；另一方面，2000年下半年以后，在美联储连连下调贴现利率的背景下，境内人民币存款利率与美元存款利率的差距由3个百分点左右缩小到不足2个百分点，由此，一些人建议进一步下调人民币利率。笔者认为，从我国目前经济运行的实际情况看，年内调整人民币存贷款利率的可能性不大。
人民币利率上调的可能性不大
利率是调整金融运行态势和经济运行态势的重要机制。一般来说，利率上调有着收紧银根、提高资金成本、抑制物价上涨和经济过热等功效，因此，这项政策通常在抑制通货膨胀、防止投资过热和经济过热期间采用。从我国情况看：
第一，目前不存在物价上涨过速、投资过热和经济过热的现象，没有上调利率的内在根据。从物价上涨看，在发达国家中，年物价上涨3%以下属正常情况，不属通货膨胀范畴，2000年我国消费品价格总水平提高了0.4%，2001年该指标预计也不会超过1%，这与3%的物价上涨率控制指标相比，尚有较大距离；从投资状况看，近年来我国投资增长率呈下落趋势，尽管中央政府每年发行1000多亿元的建设国债，投资于基础设施等项目，努力提高投资增长率，但2000年的全社会固定资产投资增长率仅达到9.3%，投资需求不足态势依然没有明显改变；从经济增长状况看，1998年以来我国GDP增长率基本在7%-8%之间徘徊，2001年预计在7.5%左右，与1993年和1994年的经济过热有相当大的差距。显然，我国目前没有必要采取收紧银根、提高资金成本的政策。
第二，扩大内需、巩固国企解困成效依然是一个艰巨的任务。提高利率意味着收缩需求、提高投资成本和企业营运成本。经过多年努力，到2000年底，国有企业盈利总额虽然达到了2380亿元，但其基础依然很不稳固。按照目前国企接受的贷款总额9万多亿元计算，如若贷款利率提高1个百分点，则意味着国有企业每年将多付利息900多亿元，相当一批国企将落入亏损状态，下岗工人将进一步增加，消费需求的扩大将受到制约，同时，随着利率提高，资金或本增大，投资需求也将受到抑制。值得一提的是，2000年发达国家快速增长给我国商品出口提供了一个较宽松的国际市场环境，2001年随着发达国家经济增长下落，国际市场环境将趋紧，在这种条件下，通过扩大内需来保障GDP的有效增长，更为重要。
人民币利率下调的可能性也不大
利率下调，有着放松银根、刺激消费和投资从而促进经济增长的功效，仅此而言，从进一步扩大内需、提高经济增长率背景出发，适当下调利率有其内在依据，但是，下述因素决定了利率下调难以达到扩大内需、促进经济增长的目的，反而可能引致其他问题发生：
第一，利率下调难以刺激消费需求。1996-1999年间，我国连续7次下调存贷款利率，但就刺激消费需求扩大而言，功效甚微。主要原因有二：其一，目前城乡居民储蓄存款虽然数额巨大，2000年底达到了6.5万亿元左右，但这些资金主要不是用于日常消费，而是用于保障未来消费（如购房、医疗，养老、子女教育等），即便存款利率再降低，对绝大多数居民来说，也很难将这些资金大量用于日常消费以使未来消费处于缺乏保障态势，因此，尽管利率一降再降，居民仍然辛辛苦苦“累积”存款。受“累积”存款的习惯影响，存款利率越下调，居民通过存款获得的收入越少，他们越重视将消费剩余资金用于存款，结果是，扩大消费需求越难。其二，虽然多年推行消费贷款，但贷款占居民消费的比重依然相当低，且绝大多数居民仍未接受“负债消费”的理念，因此，贷款利率下调能够刺激的消费需求极为有限。
第二，利率下调难以刺激投资需求。目前虽然对一些企业来说资金短缺，但对另一些企业来说资金相当富裕。1998年以来，企业存款增加，到2000年底已达4.4万亿元（比1999年增长了18.6%），这说明就总体而言企业面不缺资金。目前在扩大投资需求方面存在的主要问题：一是可供投资方选择的投资项目供给严重不足，因此，投资方尽管有大量资金，但难以落到实处；二是民营企业缺乏足够的资本性资金来源，因此，缺乏申请贷款的能力和足够的投资能力。而这些问题不是通过降低贷款利率所能解决的。
第三，利率下调将给银行等金融机构运作带来更多难点。2000年底，全国金融结构存款余额12.38万亿元，贷款余额9.94万亿元，存差达到2.44万亿元，这不仅意味着银行等金融机构中存有大量闲置资金，而且意味着巨额利息收入的损失。在这种背景下，再降低利率，放松银根，使银行等金融机构中闲置资金进一步增加，将进一步增大这些机构的运作难度，甚至可能引致其他问题发生。
最后，美国利率下调不会直接影响中国的金融市场和利率走势。如果说在2000年美国利率高位态势下，由于境内人民币利率远低于美元利率的条件下，存在着人民币利率上调压力的话，那么，随着近来美国连续利率下调，中国境内人民币利率上调压力已大大缓解。在这种背景下，一方面人民币上调的国际依据已弱化，另一方面人民币下调不利于缩小境内人民币利率与美元利率的差距，所以，也没有必要。
一个值得注意的问题是，中国尚未实行资本帐户开放，国际资本流动仍受到严格限制，美国利率的调整对中国金融的影响远低于对其他国家或地区的影响，因此，不应不加区别地用其他国家或地区经济受美国利率调整的影响来讨论中国经济。当然，美国利率下调有利于刺激美国经济增长或减缓美国经济下落，这将有利于中国商品出口和对外投资，但对中国利率的影响是相当间接的。
应研究合适的利率水平
陈炳才（国家计委对外经济研究所研究员）
今年以来，随着美国两次降低利率，各国也开始纷纷降低利率，对人民币利率是否需要调整自然引起人们的关注。在美国利率下调以后，有研究机构曾经提出人民币利率与美元利率差距很大，今年有可能提高人民币利率。我们认为，这样的看法不符合中国的政策常规。也就是说，在美元利率最高的时候，人民币利率确实感到压力非常大，但是，我们走过来了，挺过来了。现在美元降低利率。实际是解除对人民币利率提高的压力，为什么还要提高利率呢？这与情理不合。而且，美元利率从6.5%降低到5%，利率仍然高于中国的人民币利率，美国有继续降低的可能。因此，人民币利率仍然可以保持不动。
这里，值得研究的是，为什么人民币利率政策能够独立于世界？原因在于亚洲国家经济特殊性和利率政策的特殊性所造就。1999年下半年以来，美国连续6次提高利率，给遭受金融危机的亚洲国家经济复苏带来很大的压力，再加石油价格上升，压力更是巨大。但是，由于亚洲国家在金融危机中提高利率，因此在经济恢复阶段都采取了降低利率的手段，但是，这些国家的利率仍然比美国高。尽管美国提高利率，这些国家没有提高利率，只有香港跟随美国变化。而中国在金融危机中承诺人民币不贬值，走的是降低物价和降低利率的思路。这样，在亚洲经济中就出现了一个奇特的现象，危机国家利率远远高于中国，而中国的利率下降到很低的水平，但又比日本高很多。这样，亚洲的利率等级制度和资金市场就形成了，它实际表明了这个资本市场具有很大的各自封闭性，资金主要在亚洲各市场内部运转，而不是参与国际资本市场的运转。包括日本同样是如此。这在很多数据上也可以得到验证日本的资金也主要在亚洲国家运转。这样的机制，就意味着，亚洲国家的利率和资本市场与美国、欧洲和完全开放地区的市场如香港、新加坡等还是在一定程度上是脱钩的，因此利率可以独立运转，中国金融制度和资本市场与外部的几乎完全隔离，使得利率政策的独立性不会受到外部冲击。
当然，应该说，目前的人民币利率水平太低，它对市场的控制力和调节力很微弱，特别是对资本市场的调节力量太微弱。这对中国资本市场的发展和宏观控制是很不利的。需要我们去进行多方面的研究。现在日本的利率为0.25%，基本是象征性的，因此它对资本市场一点作用也没有，无法控制和调节资本市场，股市脱离了银行的控制和调节。而美国的利率波动和调节的范围比较大，对资本市场的作用力也比较大，虽然时间滞后，但效果还是明显。中国不能走日本的道路，也不能走美国的道路。走日本的道路，利率失去调节能力，资本市场在自身的制度完善以外，市场就很容易谋取非法暴利，最后，只能依靠行政手段，包括纪律、监察系统的检查和谈话、甚至起诉来解决问题。这对资本市场的健康、稳定发展不利。走美国的模式，我们的企业和经济没有如此大的承受力。我们应该有一个计算，就是股市投资人的各种成本和预期风险与利率之间的差距。不应该太大，太大，利率或银行无法用经济杠杆来调节，只能从总量来调节，或者是特殊的政策来调节，比如限制进入或进入的比例。
汇率仍将保持稳定
谭雅玲（中国银行金融研究所副研究员）
进入新世纪以来，全球外汇市场的调整与波动较为激烈，不仅国际市场的主导货币——美元、欧元与日元备受关注，比较突出的在于美元与欧元汇率的波动变化，我国人民币汇率的走势与影响也成为热门话题。
国际市场汇率波动的分析
当今的国际货币体系是由1944年布雷顿森林体系发展而来的。布雷顿森林体系已于1973年彻底瓦解，现在实行的是浮动汇率货币制度，但美元仍然是国际货币中的主导货币，许多中小国家的货币都追随美元，实行与之相联系的相对固定汇率制。虽然这种货币制度并不完美，但它对维护国际货币体系的稳定、保障国际金融市场的运行、促进世界经济的发展起到了积极作用。因此，维护该制度的现状，以保持国际货币体系的稳定，是促进世界经济发展的内在需要。
由于美元的主导性和美国经济的占有率，使得国际市场格外关注和依赖美元汇率的走势，而近期美联储较大频率与幅度的降息举动，使得美元汇率出现较大的波动，不仅影响国际货币汇率的发展趋势，并对我国人民币汇率具有潜在的影响。目前美国经济与美元汇率遇到较大的冲击与影响在于四个方面。
其一是美股的影响与牵制作用——突出于新旧经济的转换与磨合。2000年美股高涨时，股市的市值达到美国GDP的181%，比十年前增长了60%。尤其是高科技的份额与比例的加大，财富超值增长的效益进一步刺激和拉动股市连接上涨，进而加大泡沫的虚拟成分，效益预期与实际收益的脱节，导致股市迅速下滑，严重伤害股市的消费信心与心理。消费者信心指数降至四年来最低水平，2001年1月份为114.4，比去年同期下降20%。
其二是信息技术的正面效益与负面影响作用——突出于对经济的支撑与影响。据统计，2000年前三个季度美国经济增长中的40%来源于信息技术的效益与作用，而随着纳斯达克股指的连连下跌，以及美国高新技术产业与行业的高预期与低效益的反差，导致美国经济下降明显，主要原因是消费支出增长放慢和企业投资出现1992年以来的首次下降。
其三是心理信心的变化与冲击作用——突出新经济的特征与经济规律的必然调整。美国经济持续增长已经将近十年，而经济增长水平也已经从70年代的平均1.5%上升至90年代4%的速度，传统经济平均增长2%与新经济平均增长4%的差异，导致心理阴影加大、信心受挫。美国家庭股市的投资以及国际资本的流入，进而导致经济基本面的弱化与下降，尤其是美元资产的弱化。
其四是外部环境的有利与不利作用——突出于欧元的反弹。欧洲经济的增长处于较好时期本应欧元具有较大的支持与稳定作用，但美国经济强于欧洲，加之美国应对欧洲明显的竞争战略与策略，导致欧元连连下跌。但美联储降息之后，欧洲央行利率未动的表现则使欧美之间经济与利率趋于均衡，表明欧洲经济金融的稳定，加大了欧元上升的空间，相反加剧了美国经济的调整难度。美联储降息主旨是防止美国经济衰退，但调控效果的显现将会表现在下半年。因此，预计美国经济今年上半年将会处于不乐观和不确定状态，进而将加大美元贬值的压力。
对我国人民币汇率前景的判断
自1994年我国实现“汇率并轨”以来，人民币一直保持相当稳定的状态，并且略有升值。几年来，特别是1997年亚洲金融危机爆发之后，国内学术界就人民币汇率长期保持不变自发地展开了一场大讨论，其中，认为“人民币应当贬值”的呼声不绝于耳。但笔者认为，“保持人民币汇率稳定”是我们国家今后长时期需要继续坚持的大政方针。其主要理由在于：
稳定汇率是保持资金信心的需要。保持人民币汇率稳定，不仅是货币汇率以及制度本身的问题，更是保证我们国家经济长期发展以及吸引外资的一个极其重要的保障因素。我们可以设想一下：有多少国际投资者愿意到一个本币汇率波动不定的国家去进行投资呢？去年，党中央作出了进行“西部大开发”的战略性决策，这绝不仅仅是一个如何保持国民经济可持续发展的经济性问题，同时还是一个关系到中华民族能否实现伟大复兴的战略性问题。但是，以我们国家目前的经济实力来讲，进行如此前所未有的宏伟开发工程，资金实力显然不足，资金短缺将是未来相当一个时期我们国家在进行经济建设中需要加以解决的关键性问题；因此，吸引外资将成为我们国家未来需要长期坚持的方针，而为确保这一方针的顺利实施，保持人民币汇率的稳定将是十分必要的。因此，我们不仅应该从经济和金融的角度、而且还应当更多地从政治和历史的高度来思考研究人民币汇率问题，因为它直接关系到我们国家的国家利益。
稳定汇率是保持经济信心的需要。保持人民币汇率稳定，是保证国民经济稳定发展的重要因素。当前，我们国家即将进入第十个“五年计划”时期，而所面临的国内经济形势和国际经济环境并不乐观；其主要表现为：国内经济刚刚有所好转、且又即将迎来加入WTO的严峻挑战，亚洲国家仍未完全走出金融危机的阴影。在此宏观背景下，保持人民币汇率的稳定是保证国民经济继续走强的重要保障之一，其主要理由在于：首先从国内环境看，如果此时人民币出现大的波动，势必有可能引发通货膨胀的上升，从而给经济发展带来隐患；另外从国际环境看，美国新总统的政策取向和经济走势具有不确定的因素依然较多，从而对美元未来的趋势尚难以断定，在此时我们不宜主动采取汇率调整措施。
稳定汇率是维护香港经济的需要。保持人民币汇率的稳定，不仅是大陆经济发展的需要，同时还是维护香港特别行政区稳定的需要。众所周知，1997年香港回归祖国之后，由于我们国家坚持实行“一国两制、港人治港”的政治方针，因此使香港与大陆在金融体制方面具有很大的差别。其突出的区别表现为：①大陆实行的是“有管理的浮动汇率制”，而香港实行的是“联系汇率制”；②大陆实行严格的资本管制措施，而香港实行的是宽松的资本管制措施；③大陆的外汇市场基本上是一个封闭的市场，而香港的外汇市场则是一个对外开放的市场。正是由于这三点的不同，从而导致大陆与香港所面对的金融风险的不同，即：较大陆而言，香港特区所面临的金融风险更大。人民币汇率的稳定与否，在客观上关系到港币汇率的稳定，这也是国家利益的一种体现。