主权基金——中投公司运营模式选择，本文主要内容关键词为：主权论文,中投论文,模式论文,基金论文,公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、主权基金简介
上个世纪50年代以来，全球已经设立了诸多的主权基金，名列全球前五大的主权财富基金规模接近2万亿美元，包括阿联酋的阿布扎比投资局、新加坡的政府投资公司、沙特阿拉伯的各种主权财富基金、挪威政府石油基金以及新加坡淡马锡控股公司的资产。全球主要主权基金的管理资金额度、设立时间与资金来源见下表。
设立主权财富基金的国家，既包括发达国家和资源丰富的国家，也包括一些新兴市场国家和资源贫乏的国家，目前全球的主权基金主要存在于中东产油国和东亚国家。中国主权财富基金的主要形式是中国投资有限责任公司(简称中投公司，CIC)。中投公司的发展状况基本代表了中国主权基金的发展水平。
二、淡马锡模式及经验借鉴
新加坡政府辖下的淡马锡是全球最著名的投资公司之一。它是1974年新加坡政府根据《新加坡公司法》组建的一家国有独资控股公司，隶属于财政部，目前有价值900亿新元的投资组合(约4410亿人民币)。该公司用控股的方式直接管理包括新加坡电信、新加坡航空、星展银行、新加坡地铁、新加坡港口、海皇航运、新加坡电力、吉宝集团和莱佛士饭店等几乎所有新加坡最重要、营业额最大的企业，间接管理或控制的企业达2000家之多，曾有国外媒体估算，淡马锡控股所持有的股票市价占到整个新加坡股票市场的47％，几乎主宰了新加坡的经济命脉，并得到标准普尔与穆迪投资公司的最高信用评级。淡马锡成功破解了国有企业难于管理、低效运行的世界性难题，被一些媒体视为“神话”。
中投作为新生主权基金，被喻为中国的“淡马锡”，应该向淡马锡借鉴的成功经验有很多。具体说来，淡马锡的成功经验主要表现在以下几个方面：
(一)董事会的“多元化”平衡
董事会是淡马锡公司治理的核心。无论是淡马锡控股公司还是下属的淡联企业，都把建立一个良好的董事会作为公司治理的第一要务。淡马锡董事会一般有十名成员，由政府官员、下属企业领袖、民间人士三方人士共同构成，通过董事会，寻找合适的人选在董事会里担任独立董事。淡马锡董事会的一个重要特点是由政府官员兼任公司董事；下属企业管理者则是业绩突出的资深管理人；民间人士包括私营企业家、中立学者及其他专业人士。这种国有产权的管理方式体现了政府对淡马锡人事控制的强度，并在一定程度上形成了“多元化”下的平衡，较好的实现了国家股东与董事会——也就是国家控制与市场运作之间的平衡。这种三方成员的合作与制衡，保证了淡马锡在市场竞争中的运营效率，降低了官员董事实行集权专制的可能性。
此外，淡马锡董事会的自主权力对外非常强悍，对内，董事会对下属公司却实行放羊管理，大部分条件下，董事会对下属企业董事会的成员只是提出建议，而绝不会干涉投资公司的日常运作。
(二)政府目标与商业利益的平衡
作为一个政府出资的商业机构，能够找到政府目标与商业利益之间的平衡点并不容易，这是淡马锡另一个成功的经验，也是值得其他国家的政府出资企业学习的地方。一方面，作为新加坡国资经营管理机构的淡马锡控股，其发展战略完全建立在国家经济发展的需要之上；另一方面，作为投资者与股东，淡马锡控股积极参与其全资、控股企业的治理。它对各企业的投资或退出，都是按照商业利益做出判断，致力于股东长期价值的不断增长。因此，淡马锡是一个严格遵循商业原则的公司。实际上，淡马锡作为政府的产权代表，也负有保证资产增值的责任，从这个角度来考虑，政府目标与商业利益又是统一的。
(三)投资战略的平衡
淡马锡把自己定位于像其他主要私募资金那样必须有着自己的投资地域和行业。在地域投资方面，自淡马锡成立以来，其在新加坡国内的投资逐渐减少，国内投资的比例由2000年以前的78％减少到44％。淡马锡的长期目标是所谓的三三三计划，即三分之一投资在新加坡本国，三分之一投资在OECD，三分之一在亚洲。这样的投资策略才能照顾到地域风险，同时也大胆地脱离了新加坡的主要市场，在有潜力的新兴市场进行自己的开拓；在行业投资方面，追求分散的原则，在金融产业、电信、交通运输等多个方面都有投资，这样的投资方式也有利于从各个高成长行业获取较大的利润。例如，金融业会随着国家GDP的增长而大幅度增加，所以，这几年在金融业的投资力度加大，并在印尼、印度、马来西亚、韩国和中国都大有收获。尤其是中国，目前已经在中国银行、建设银行、民生银行都有投资，而且获利不少。由此可见，淡马锡投资战略之完善、投资综合性之强，当然也归功于投资管理者对市场的准确分析与定位。如果把淡马锡的董事会制度比作淡马锡的心脏，那么投资战略与布局就可以比作淡马锡的血脉。
(四)独立的市场化运营
淡马锡之所以成为“全球国企的盈利神话”，关键之处也在于其以市场原则运营。虽然由新加坡财政部100％控股，但是淡马锡的经营目标是纯粹追求商业投资的回报率，政府一般也不会干涉企业的正常经营。淡马锡曾表示：“虽然新加坡政府将国内资产转交给淡马锡管理，但是淡马锡本身也并不是为国家服务的，如果我们认为政府的指令不合理，有权利予以驳回”。“如果我们的投资决策违背了商业原则，就会立刻遭到标准普尔和穆迪的质疑，我们的评级级别就会受到影响”。标准普尔与穆迪两个机构长期给予淡马锡AAA的最高评级，实际上就是对淡马锡市场化运作模式的肯定。
当然，淡马锡模式的精髓并不仅仅是这些，此外还有如投资外部环境、新加坡建国以来的发展等等，淡马锡的成功不可能是偶然的，虽然也有不能够彻底化解的问题(例如委托—代理问题)，但是淡马锡带给政府投资商业机构的启示堪称经典。
三、中国主权基金——中投公司的兴起
中国的外汇储备规模在国际收支持续双顺差的推动下急剧增长，截至2007年底，中国的外汇储备额已达15282.49亿美元，稳居世界第一位，并且依然保持快速增长的趋势。正常情况下，一国外汇储备应该能够提供满足三个月进口(货物及服务)、40％的短期外债所需的海外硬通货币。依照这个标准，中国的必备外汇储备应该在3000多亿美元，即使谨慎起见，将正常外汇储备量定在必备储备的两倍，7000亿美元足矣。而如今持有如此庞大的外汇储备额，将会给我国外汇储备管理带来额外的成本(如机会成本、美元贬值导致央行资产负债结构恶化等)。因此，顺应国际通行的模式，从外汇储备中分离出一部分进行积极的管理，成立一家专门从事外汇资金投资业务的外汇投资公司是外汇体制改革关键的一步。
(一)中投公司的启航
中国投资责任有限公司于2007年9月29日在北京挂牌成立。它是根据《公司法》设立的国有独资公司，直属于国务院，注册资本金为2000亿美元，均来自于财政部发行的1.55万亿元的特别国债。中投当前所从事的外汇投资业务以境外金融组合产品为主，公司实行政企分开、自主经营、商业化运作，在可接受的范围内，实现长期投资收益最大化。目前在国际著名咨询公司的帮助下，已经设计出包括传统资产和另类资产共7大类16小类的战略资源配置方案。中投倾向于较长期限的投资，因为长期投资可以平抑股票短期波动的风险，有助于中投选择真正有价值的资产进行投资。
自成立以来，中投已经进行了若干笔投资，但成绩并不理想。其中包括未挂牌时投资30亿美元购买美国黑石集团部分无投票权的股权单位，曾在一天之内缩水15亿元人民币，目前该笔注资浮亏已经近半；投资约55.8亿美元购买摩根士丹利公司发行的一种到期后须转为普通股的可转换股权单位，如果人民币年升值幅度高于4.5％，该笔投资就有可能出现暂时亏损；投资1亿美元认购中国中铁股份有限公司在香港进行的首次公开发行，其投资的账面收益率从长期来看将会有所保证，却被认为成中投用来弥补投资黑石亏损、扭转局面之举。
中投之所以存在这么多的不确定性与风险，主要是因为作为新生的主权基金，尚缺乏一套完善的投资策略与投资管理机制，一切投资都是在尝试中，鉴于当前全球的金融市场形势，尤其是在美国次级债危机爆发引发全球金融动荡的宏观背景下，中投公司虽然面临着很多的机会，同时也面临着巨大的挑战。
(二)中投公司面临的挑战
作为中国惟一的主权基金，中投投资战略的制定与投资技巧的运用直接关系到其投资的成败，而中投公司的投资刚刚起步，尚未完全进入国际金融市场，在将来的发展过程中存在着大量的未知风险，又鉴于其资金来源的特殊性，中投公司实际面临着诸多挑战：
1.如何平衡自身的多重任务
按照计划，该公司2000亿美元资本金中的三分之一将用于对农行和国家开发银行的注资，另有三分之一用于购买汇金的资产，最后的三分之一将购买海外资产。这也点明了中投公司的三重任务，即：向国有商业银行、股份制银行、政策性银行注资，帮助其改制上市；处理旗下的不良资产和问题券商；以及境外金融组合产品投资。如何在三重任务中有效平衡自己的有限资源，是中投公司面临的第一个挑战，也是中投要解决的基本问题。
2.如何合理选择投资工具与投资品种
中投是按照国际管理外汇储备的模式而设立的，是对我国外汇储备一次最大规模地运用，其目的就是为了通过分离出部分外汇储备进行战略性的海外投资，从而达到分散风险、最大化外汇储备收益的目的。这就对投资品种的选择提出了新的要求，针对当前的国际形势，中投可以选择的投资品种与投资工具并不是很多，除了国债以外，还可以选择一些金融衍生产品，但这方面的投资风险很大，对投资经营管理者的投资技巧也有很高的要求。因此，我国的主权基金应该注重投资组合，注意跨地域、行业和时段的投资，以便在提高投资回报的同时尽量降低风险。
3.如何引进高水平的投资经营管理人才
中投公司成立后，甚为明显的一个缺点是缺乏高水平的投资经营管理者来制定一套完善的投资战略。作为一个定位于海外投资的投资公司，在海外投资经验甚为缺乏的条件下，这个缺点就愈发明显。目前世界上已有如此之多的投资基金与投资公司，竞争可谓十分残酷，如果不能制定出完善的投资战略，其收益水平将会受到极大的影响。
4.如何应对西方国家的“主权基金威胁论”
随着主权财富基金的兴起与不断壮大，在它拯救如今动荡的国际金融市场尤其是美国金融市场的同时，也遭受到了以美国为代表的西方发达国家的指责，即所谓的“主权基金威胁论”。他们认为，“主权基金是由政府控制、且不遵守市场规则运作的企图控制投资国经济的机构，它们的大规模并购与投资将会威胁到金融安全、引发金融动荡”。这实际上是西方国家担心一旦其重要的企业、资源及关键技术被他国控制，就会处于经济上的被动。因此，它们要防止主权基金大规模进入其国内金融市场，从而设立很多投资条件与投资限制，这对于中投的海外投资是一个很大的制约，如何权衡在投资国与中投自身策略利益之间的立场，也是一个很有挑战性的问题。
四、基于效率的中投公司运营模式选择
淡马锡的成功模式得到了很多国家的关注，包括中国在内的众多国家开始学习和研究这种国家控股、公司化运作、集团化管理的淡马锡模式。作为中国主权基金的主要形式，中投迫切需要完善的投资战略与明确的投资方向。淡马锡模式的成功可以让中投公司学到很多：
(一)健全公司法人治理结构
目前，我国国有投资公司的法人治理结构不健全，无法实现各领导层之间的制衡。董事会与监事会游离在项目公司之外，没有充分的时间与精力学习和处理母公司的生产，对于一些重大生产经营问题，董事会不能及时决策，或者在决策时缺乏客观性和合理性。标准普尔公司曾经做过一项调查得出这样的结论：“亚洲国家的企业在公司治理结构上如果不根本性的变革，任何管理技术的提升和科技实力的发展都不足以让亚洲企业在国际舞台上立足”。在这其中当然包括中国。
完善的法人治理结构是淡马锡成功的基础，独特的董事会文化始终是淡马锡模式的一大亮点。因此我国可以借鉴淡马锡公司的做法，由国家任命董事，董事会内部成员应该形成结构上的相互制衡，中投代表国家履行国有金融资产的监管权；中投应该制定出相关的制度，明确董事会职责，规范董事会秩序，保持董事会的独立性，确保对重大经营决策事项董事会有实质性的决策权，真正行使独立董事的权利与义务，避免公司内部出现无序运作状况。
(二)明确公司定位——专业化和市场化
作为政府出资的国家投资公司，明确公司与央行和财政部的关系、与政府其他部门的关系、与金融监管当局的关系是很重要的，同时还要确定自身的经营模式，只有明确公司定位才能制定有目的的投资战略，任何模糊不清的界定都会导致各方面对中投的不必要的干预。中国外汇投资公司实际上是专业化、市场化的积极投资机构，而不是政府的行政机关，如果套用行政模式势必会压抑专业精神与市场文化，也会导致公司投资方向不明，投资效率也会大大降低。淡马锡是政府全资拥有的投资公司，其定位十分明确，在实际运作中把“国有投资主体”和“市场竞争主体”两个主体融合在一起，独立的市场化经营方式以及与政府的明确关系成就了淡马锡成功的投资之路。虽然中投把自身定位于专业化、市场化的国家投资公司，但是专业化与市场化是否可以得到保证还需要进一步的实践。因此，应该把公司置身于市场中，通过市场的竞争与选择，实行以价值为导向的企业经营模式，实现资本运作的市场化，提高自身的资本运作能力。此外，需要说明的是，专业化、市场化的经营模式还有利于应付西方国家的“主权基金威胁论”，避免其对主权基金投资具有“政治目的”的指责。
(三)引进专业人才以完善投资战略
如果进行战略性投资的条件都已经具备，那么如何运用这些条件就成了一个更值得关注的问题。目前中投的对外投资决策以及日常投资管理主要由七人委员会负责，但这七人仍然作为国家中管干部，其薪酬体系不具有市场竞争性，这样的薪酬安排将会在可预见的将来阻碍中投公司的发展，并对其投资战略产生深远的影响。因此，优化薪酬体系，让其具有市场竞争性，有利于引进高质量的、熟悉国际市场、有国际投资经验的投资管理人才，制定出高质量的投资决策。我们不但要学习淡马锡的投资模式，更重要的是学习投资经营管理者的战略目光。
中国的投资策略的制定要收到很多因素的影响，主要包括：一是追求比较高的投资回报；二是控制投资风险；三是实现美元投资的多样化。淡马锡的“三分天下”的投资战略给我们以很大的启示。因此中投公司应当实现在全球范围内构建多元化的资产组合，既包括境外金融产品的组合，也包括股权投资，以规避风险，获得较为平稳的投资回报，这也是中投公司最为理想的投资策略。中投的投资领域也是分为国内与海外，其对资金的分配也已经做出规划，但是在目前全球经济不稳定的条件下，投资更需谨慎，像之前中投投资认购中国中铁股份在香港首次发行，就会造成资金回流大陆，无法对冲当前中国过剩的流动性，从而起不到金融稳定器的作用。因此，中投暂时可以选择投资规模适中的私募基金，待公司内部系统与机制完善以后，再采取积极的投资策略。
(四)健全相关法规，提高公司运作的透明度
目前我国《中国人民银行法》仅在第4条和第32条对外汇储备经营有原则性规定；而作为中国外汇管理基本法规的《外汇管理条例》对外汇资产的运用却没有规定，这充分说明我国在外汇储备管理方面的法规非常不健全，需要进一步的补充完善。随着主权基金的进一步发展，国家可以考虑对外汇储备的管理与经营根据层面制定具体法规，如《国家外汇投资公司法》等，以规范中投公司的行为，明确其职责，提高资产质量与投资效益。
在2007年10月份召开的G7会议上，关注的问题就包括透明度这个方面。美国财政部长娄瑞表示，“目前的主权基金运作缺乏透明度，应该制定准则来遏制欺诈和腐败行为，并规定这些基金与纯粹追求投资收益最大化的私营投资部门采取相同的运作模式，防止此类投资基金成为国家政策、外交政策或经济政策扩张的工具”。当然，这可能是“主权基金威胁论”的另一番论调，但是提高公司运作的透明度对于投资公司自身的健康发展是利大于弊的，也有利于打消被投资国的政治疑虑，为顺利投资发达国家减轻了阻力。这样，政府有关部门就应该对中投公司进行更为严格的监管、规范其行为，保证中投公司健康的运营。
综上所述，中投公司刚刚起步，困难重重，要找到高效率的发展之路也非轻易之举，目前中投最应该做的是完善自身制度建设，之后再探寻发展之路。学习淡马锡，更重要的是学习淡马锡的投资理念的精髓，学到淡马锡的投资经验。这需要中投在以后的投资过程中注重经验的总结。另外，我国是一个综合性的大国，国企规模与行业状况等都比新加坡要复杂得多，因此在借鉴淡马锡投资经验的时候要结合我国的实际情况灵活运用，不要硬搬一整套的规则，而是要分清楚改革与发展过程中面临的环境，制定出有效的改革和发展之路。
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