金融危机后美国的金融自由化策略选择，本文主要内容关键词为：美国论文,金融危机论文,策略论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
近20年来，金融自由化对很多国家无疑都是十分美妙的词句。1973年麦金农和肖提出的金融深化理论奠定了金融自由化的理论基础。麦金农和肖的金融深化理论主要关注利率管制产生的金融抑制问题，随着金融自由化理论的不断发展，金融自由化的内容不断拓展，主要包括利率自由化、降低金融市场准入标准、放松对金融机构的分业管理、鼓励金融产品创新、货币自由兑换、浮动汇率管理、对外开放本国金融市场等。简而言之，金融自由化的核心就是减少政府对金融市场的干预，放松对金融机构和金融市场的限制，使利率等金融价格反映资金供求关系，追求资本配置优化。
1973年布雷顿森林体系瓦解，美元不再与黄金储备挂钩，开始实行浮动汇率制，标志着全球金融自由化改革的开端。20世纪80年代，美国通过制定和修改一系列法律，放松对金融业的限制。如1980年美国国会通过了《解除存款机构管制与货币管理法案》，即废除“Q条例”，1982年通过了《加恩—圣杰曼储蓄机构法》，1987年通过《公平竞争银行法》，1989年通过《金融机构改革、复兴和实施方案》，彻底废除了大萧条后制定的《格拉斯—斯蒂格尔法》的基本原则，逐步形成了以实现混业经营、鼓励金融创新、放松金融管制、国际资本自由流动为特征的金融自由化改革模式。20世纪70年代以来，在美国等发达国家的强力推动下，摒弃凯恩斯主义经济政策、主张新自由主义政策的金融自由化改革成为席卷全球的浪潮。许多发展中国家进行了金融自由化的尝试，大多以失败告终。然而，被标榜为“最崇尚自由”的美国，在金融自由化持续推行了20多年后，也由于金融投机过度、金融市场监管失控，遭遇了“百年一遇”的次贷危机，并引发了席卷全球的金融危机。可见，无论哪一个国家，金融自由化都是一把“双刃剑”。在一定条件下可以充分发挥市场的调节力量，有助于金融效率和资本效益的提高，但发展过度或路径选择错误就会引发金融混乱。
关于金融自由化与金融危机的关系，国内外学者进行了较深入的研究。Carlos Diaz-Alejandro(1985)认为金融自由化与放松管制导致金融机构更多的冒险行为，利率自由化、混业经营范围的扩大以及金融创新，引发了更高的风险和投机性，使金融脆弱性程度增加。Willianmson对1980～1997年间35个系统性金融危机进行研究，发现金融自由化在相当程度上暴露了金融系统的不稳定性，加剧了金融风险。Barth，Caprio和Levine指出：截至1998年，130个遭遇金融危机的国家都实行了金融自由化改革，其经济发展与国际资本市场联系十分密切。Demirguc-Kunt和Detragiache对53次金融危机的实证分析表明，金融自由化增加了发生金融危机的概率，国内信用的大规模扩张和资产泡沫的形成和膨胀是发生金融危机的征兆。可以说，近20多年来，每一次金融危机都会引发理论界对金融自由化的探讨与反思。在美国次贷危机演变成全球金融危机的背景下，对次贷危机根源的探讨同样离不开金融自由化。丁冰(2009)指出：以实行全盘私有化、市场化和自由化为核心的新自由主义政策，加剧了资本主义固有的基本矛盾和贫富两极分化，为当前国际金融危机埋下了隐患和基础。张新平(2009)认为美国次贷危机的爆发，又一次证明了金融自由化的弊端，在新自由主义理论指导下的金融自由化导致了金融市场监管缺失、信息非对称化、行业信用丧失和投机过度等。王杰(2009)通过对美国次贷危机的反思，分析了利率自由化、混业经营、金融创新、放松金融监管、资本自由流动与金融风险的关系，指出过度的金融自由化会孳生金融风险，加剧金融系统脆弱性。王利君(2009)对美国金融自由化政策与金融危机的关联性进行了总结，认为金融自由化通过四个方面导致了金融危机。一是金融自由化导致了市场监管和国家干预的放松或缺位；二是以美国为首的发达国家主导的金融自由化导致了不合理的国际经济和金融秩序；三是金融的放松管制和资本的自由流动推动了虚拟经济的急剧膨胀；四是政府对收入分配的不干预造成了相对严重的贫富分化。李宝伟(2008)认为：金融自由化的本质是经济虚拟化，欧美虚拟经济过度发展是全球货币、金融不稳定的根源。杨惠昶等(2009)指出：美国主导的金融自由化是世界金融危机的祸根，这种金融自由化模式导致了投机的盛行，侵蚀了国际金融发展和生产性实体投资的直接联系，损害了经济发展的基础。程恩富等(2009)在《“猛虎”是怎样放出笼的——论金融自由化与美国金融危机》一文中指出：金融自由化鼓励了消费信贷，尤其是次级房贷的膨胀，直接助长了美国“次贷”泡沫的累积。美国利用已经确立的金融优势，大力推动各国的金融开放，使全球各国金融市场依存度过高，为美国金融危机恶性扩散埋下了隐患。
笔者认为，美国主导的金融自由化模式一个直接的后果就是金融创新过度和监管缺失，推动了虚拟经济的急剧膨胀，导致了虚拟经济与实体经济关系的脱节与扭曲。同时美国大量的国际债务、进入其他国家市场的金融创新产品、长时间的贸易逆差，把全球经济和美国经济紧密捆绑在一起，创造了不合理的国际经济和金融秩序，这正是次贷危机爆发并引发全球经济危机的根源。本文在分析美国的金融自由化模式及其危害的基础上，得出结论：金融危机后，在坚持金融自由化的长期目标不变的同时，美国必须暂时放弃新自由主义理念，调整自身的金融自由化策略。
二、美国主导的金融自由化模式：束缚全球经济的锁链
金融全球化和金融自由化的强势发展，与美国近年来的贸易赤字和财政赤字不断上升存在着必然的联系。在推行金融自由化的二十多年间，美国在经济基础和经济行为上发生了相当大的变化，由过去一个积聚、生产并创造可观财富的社会，一个曾经是世界上最大的出口国，转变为如今放弃了储蓄、从制造业退出转向服务业、高额负债与高额消费并存的国家。在债务方面，不管是从国家角度还是从个人角度，美国经济都达到了前所未有的危机程度。19世纪70年代美国曾是世界上最大债权国，1985年从净债权国变为债务国，到了2004年已经成为世界上最大的债务国，并且日益陷入贸易和金融失衡的泥潭之中，难以自拔。造成的结果是：美国日益增长的贸易赤字、持续的财政赤字和屡创新高的国债规模(见表1)。
随着美国债务负担日益加重，美国政府的财政赤字再也不能只依靠本国的投资者，而必须求助于国际投资者、特别是机构投资者购买美国的政府债券，先后要求日本政府和中国政府要大量购买美国国债。截至2009年1月，中国持有的美国国债规模已达7396亿美元，占美国国债规模的24.07%；其次是日本，持有6348亿美元的美国国债，占美国国债规模的20.66%①。几乎所有发达国家和新兴工业化国家都有一大把美国国债，美国已经把全球经济与美国利益捆绑在一起了，并且束缚了其他国家的经济发展。
在这样的背景下，全球资本市场上出现了一种怪现象。以美国为首的发达国家大量依靠债务融资获得资金，消费他国生产的产品。导致金融资本大大优于生产资本的发展，美国企业不再被激励去进行生产投资的拓展，而是在利益的驱动下以各种形式购买有价证券进行金融投资。这就是20世纪90年代以来发达国家出现的状况。正是在这样的背景下，虚拟资本，也就是与投入生产过程的实物资本相脱离的具有收益性、流动性的金融资产大大发展。20世纪70年代和80年代美国的金融产业所创造的利润只是非金融部门的五分之一，到了2000年这一比例已达到了二分之一[1]。据国际清算银行保守估计，2006年底，美国境内的股票、债券、外汇、大宗商品期货和金融衍生品市值约为400万亿美元，为当年美国GDP的36倍。虚拟经济的快速发展更加鼓励了投机行为，其目的是为了通过运作实现超额价值，而不是要向生产资本进行投资。在市场经济的发展史上，投机并不是一种新的现象，但金融自由化却使投机获得了前所未有的大发展。金融衍生产品市场的运作机制最有力地证明了这一点。在这次金融危机中，这些投机活动起了非常重要的作用。如果投机逻辑压倒生产逻辑，我们这个时代经济发展的基础就不存在了。
凯恩斯在1936年曾经指出：“现代投资市场的奇怪局面使我倾向于这种主张：使购买证券成为永久性的事务。像婚姻一样，除了死亡和其他严重原因外，不能解约。这也许是治理当代弊端的一个有效手段，因为它可以迫使投资者考虑长期的前景。然而，对这一解决办法稍加思考又使我们看到一个难题，即：虽然要求投资具有流动性有时会有害于新投资的产生，但它却往往也对新投资的产生有利。此中的原因在于，每个投资者会自以为他投入的资金具有流动性；这一事实可以给投资者壮胆，从而使他比较愿意承担风险”[2]163，164。在这里投机就被定义为一种对流动资本偏好和针对经济动荡的一种保护性行为。当未来生产经营的不稳定性比较严重时，企业投资就会退却而出现有利于投机精神的条件。金融资本流动就因此变得比工业资本循环更活跃。资本不受限制的自由流动，使金融投机的范围扩大到国际金融市场。以追逐高额短期利润而在各市场之间流动的短期资本构成大部分国际资本流动的基础，一旦他们把资产从一种货币转换为另一种货币，便会使有关货币发生动荡。
另一方面，美国金融自由化导致的金融监管的缺失，使虚拟经济的过度发展没有得到有效遏制。金融机构在高额利润的驱动下不断开发高杠杆率的金融创新产品，这些产品和大规模的美国国债一道通过自由化的大门进入全球各国的金融市场，在资金源源不断流入美国，维持美国高负债、高消费的经济增长模式的同时，也为金融危机的爆发及恶性传播埋下了隐患。
金融全球化和金融自由化，确有他的进步作用，但美国在主导这一模式时，不仅仅利用他的进步作用，同时过度的金融创新、缺失的金融监管和对负债消费的过度依赖，最终导致虚拟资本与实体经济严重脱节，把一个很好的模式破坏了。
三、金融危机：美国为什么会自食其果
次贷危机引发的全球金融危机是百年一遇的，是美国推行金融自由化导致的结果，也是美国金融霸权政策遭受的重大挫折。金融自由化所谓的优化选择实际上引来了太多的投机行为。这里还是凯恩斯的理论比较恰当，他说：“我们批判重点是针对我们师承在许多年中我也讲授的自由放任学说的不充分的理论基础——反对这种说法，即利息率和投资量可以在最优的数值上自行调节，从而没有必要去关心外贸是否平衡。在我看来，经济学界的同行们犯了一个想当然的错误，把数千年来管理国家的一个有现实意义的重要目标当作无聊的盲目信念”[2]349。他还说：“传统的经济理论的众所周知的乐观主义，已经使经济学者们被看做类似甘迪德那样的人物；他离开了现实世界来耕种自己的园地，并且教导人们：只要听其自然，在可能有的最美好的世界中的一切都会走向最美好的途径。我认为，这种状态可被归之于他们忽视了有效需求的不足所造成的经济繁荣的障碍。因为，在符合古典学派的假设前提的社会中，显然会存在着超于最优就业量的自然倾向。古典理论很可能代表我们的经济制度应该运行的方式。但是，把现实世界假设为这样就等于把我们的困难给假设掉了。”[2]39
对于美国而言，金融自由化带来的“现实的困难”体现为金融创新的过度和金融监管的缺失。近年来，金融创新和金融衍生品大量涌现。以信用违约互换(CDS)为例，据国际互换和衍生品联合会(ISDA)公布的统计数据，2001年6月CDS的规模仅有6300亿美元，到了2007年底已达到62.2万亿美元，在7年时间里增长了100倍，这一规模相当于2007年美国GDP的4.78倍。随着金融创新的发展，金融投资过度依赖脱离市场真实情况的理论假设和各种复杂的数学模型，而忽视市场的系统性风险，使市场失去了最核心的风险定价功能。就像许小年所说“金融市场没有合理的定价就像菜市场没有秤一样”②。各种金融衍生品的投资不仅仅是金融机构规避风险的方法，也成为追求高额利润的投机工具，其高杠杆率的特点放大了金融产品价格波动的幅度。金融创新使金融风险在经济主体之间转移和分散，增强了金融风险的隐蔽性和发生系统风险的概率。与此同时，金融衍生品的场外交易和表外业务增加了金融监管的难度，政府的监管能力跟不上金融创新的步伐。作为美国政府的金融监管部门，美联储(FRB)、财政部(OCC)、储蓄管理局(OTS)、证券交易委员会(SEC)、联邦存款保险公司(FDIC)等机构仍然沿用传统的监管体制和模式，使得对大量高风险的金融衍生品存在监管空白。
美国的金融监管模式明显没能约束华尔街普遍存在的违规和投机行为。实际上，美国通过在全球推行金融自由化，打开了其他国家，尤其是新兴市场国家潜力巨大的金融市场，以国际资本流入为基础，使得以虚拟经济支撑的经济增长模式得以持续，但是华尔街自己却失去了控制。2008年3月美国第五大投资银行贝尔斯登因濒临破产而被摩根大通收购，几个月之后由次贷风暴演变为金融危机。2008年9月，美林证券、房利美、房地美、雷曼兄弟、美国国际集团等众多金融巨头纷纷倒地，美国金融市场信心濒于崩溃，经济衰退日渐暴露。9月7日，美国政府紧急宣布，从当日起接管美国两大住房抵押贷款融资机构房地美和房利美。美联储2008年12月再出惊人之举，将美国联邦基金利率降至0～0.25%，并采用一系列创新型的公开市场操作工具对市场及问题金融机构注资。虽然美国政府在采取救助措施的同时，提及了未来政策退出的有关安排，但是，这一系列救助举措，摧毁了美国长期奉行的新自由主义的基本观念，这告诉人们美国所倡导的金融自由化模式不得不暂时休止，因为再用金融自由化的思想，美国已经解释不了自己新的作为。正如美国前财政部副部长奥尔特曼所说：“如今，为了谋求稳定，美国政府和一些欧洲政府违背现代资本主义原则，在很大程度上实行了金融部门国有化，世界许多国家正面临历史性的大转弯，即将进入国家作用增强，私营部门作用减弱的时期。在这个过程中，美国的全球影响力乃至美式民主的魅力不断减退”[3]。
四、美国未来的金融自由化策略
根据比较优势理论，各国应将资源集中利用于效率较高的产业或领域。美国的金融产业无疑是世界上最发达效率最高的，于是在全球产业转移和集中的过程中，形成了目前的国际经济结构和金融秩序。但是次贷危机引发的席卷全球的金融危机用惨痛的方式告诉我们，这种貌似合理的国际经济金融结构是不稳定的，原有的均衡已被打破，必须改变金融自由化模式，建立均衡的国际经济金融新秩序。
金融危机的发生以及对金融危机的救助，迫使美国必须改变自己的行为方式，对未来的金融自由化策略做出调整。近几十年来，美国的传统制造业已经没有优势可言，过度金融自由化的失败让华尔街失去了吸引力。不管美国愿不愿意，他们在目前都要对金融自由化策略进行调整，为此要在以下几个方面自省。
1.重建美国的证券市场。美国的证券市场是这次金融危机的发源地。目前美国证券市场仍处于混乱状态，5.3万亿美元的企业债违约正在上升，2007年初的违约率是1.4%，2008年下半年上升至2.7%，信用违约掉期55万亿美元，利率掉期240万亿美元，这些美国证券市场的金融衍生品潜伏的危机还在增加[4]。过去美国的证券化带来了许多好处：既提供了业务及收益多样化的机会，提高了资产流动性，也把分期偿还的管理和违约风险转移给了第三方，还遵守了银行资本充足率要求，并创造了一种新的可以在市场上交易的金融产品。但却忽视了证券化在风险传递过程中带来的金融系统风险。次贷危机后，原来炙手可热的次级抵押贷款支持证券(MBS)、担保债务债券(CDO)、拍卖利率证券(ARS)等已经沦为投资者手中几乎没有流动性的垃圾资产。现在华尔街要无奈地面对他们的证券市场危机并重组他们的证券市场。
2.改变金融监管理念和监管模式。金融自由化并不意味着金融监管的放松，完全奉行不干预主义，过度依赖市场的自我调节能力，必然造成市场失灵情况下的监管缺失。金融自由化和金融创新的发展，已经对美国的金融监管模式提出了新的要求。2008年3月31日，美国财政部公布了20世纪30年代“大萧条”以来规模最大的一次金融监管改革计划——《金融监管架构现代化蓝图》，提供了美国未来金融监管体制改革的思路。按照该《蓝图》的描述，美国现有的监管体系将被重组，将目前基于机构性质的分业监管模式变为以目标导向的监管。具体分为市场稳定监管(用以解决总体金融市场的系统性风险问题)、审慎监管(用以防止政府的存款保险体系造成的道德风险和金融机构破产)、商业行为监管(包括投资者和消费者保护的监管)。该监管模式促使美国完全转变为混业监管体制，对弥补现有的监管空白固然有其可取之处，但是新的监管体制是否具备执行力和实施性仍待探讨。
3.美国必须要重视生产性经济的建设。这次金融危机之后，美国不管多么无奈都要调整自身的金融自由化策略。他们不能再依靠借债度日，要靠自己的力量帮助美国经济复苏。从根本上讲，让美国放弃原来的金融自由化模式，通过储蓄投资重建美国的制造业是一个异常艰巨的任务，需要很多年才能完成。虽然美元贬值会创造一个有利的出口环境，但重建足以与其他国家进行竞争的现代化生产设施是极其困难的，因为美国所有的一切都要从头开始。但美国的优势在于高新技术领域，可以充分发挥此优势，以新技术、新能源为核心发展新的生产性经济。为此，政府应当采取相关措施减少各种经济管制，降低税收，以促进新型经济发展。
4.美国要重新学会与其他国家进行国际合作。美国过去已经把金融自由化扭曲了，2008年的金融大崩溃对美国的金融体系、经济和国际地位造成了严重的破坏。过去几十年的金融霸权，使美国人甚至都忘记了字典里还有“合作”两个字，今天每况愈下的美国经济，正期待其他国家帮助美国救火，因此美国在某种程度上只好放下身段与中国、欧盟和日本等国进行谈判。在金融危机爆发前，美国占世界GDP的份额已经连续7年减少。中国的GDP在今后20～30年可能会超过美国。与其他国家进行密切的国际合作，是未来美国必须要做的。
金融自由化虽然经历了扭曲与挫折，但是我们必须承认，金融自由化仍是大势所趋，是国际经济一体化的必然结果，是各国参与国际经济合作、发展本国经济的客观要求。同时，也要充分认识到金融自由化不是有百利而无一害的。过去由美国主导的金融自由化模式，严重扭曲了虚拟资本与实体经济的关系，不仅成为束缚全球经济的锁链，也使美国自食苦果。因此，对未来的金融自由化策略做出调整是美国必须要面对的问题。
注释：
①数据来源：Historical Tables：Budget of the U.S.Government，fiscal year 2010公布数据。
②许小年在CCTV2《对话——华尔街风云》中的言论。
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